作者：（美）大卫.德雷曼（David Dreman）
出版社：机械工业出版社
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逆向投资策略试读：
前言
2011年8月底我写这篇前言的时候，一些事情已经变得明朗了。尽管最近我们刚刚走出“大萧条”以来最严重的经济和市场危机，现在所剩的只不过是一个坚实的基础而已。很多市场专家将2000～2009年称为“失去的十年”。人们在2000～2002年的互联网泡沫中损失严重，在2007～2008年次贷危机中的损失更是惨不忍睹，这次不仅是让人们手中的存款受损，还大幅降低了自有房产的价值。因为我们有各种的现代投资方法，重大信息可以瞬时传递，所以很多人以为这些危机本来不会发生。
2011年6月股市的市值相对于2009年3月的低位上涨了近两倍，但牛市并没能持续很久。当市值从低位攀升了111%之后，市场出现了近十年来最深的一次下跌。从7月最高位到9月末，标普500指数下跌了差不多20%，投资者的损失超过3万亿美元。这次下跌被很多资深基金经理看做是新一轮熊市的开始，与股市下跌相伴随的商业活动也急剧减缓。刚开始几乎全世界的投资者都认同世界经济和市场在回升，但恐慌迅速让人们认识到新一轮衰退已经开始。大部分投资者对此感到困惑，也有很多投资者十分恐惧。谁能怪罪他们呢？市场极具波动性，正当股价的一轮可怕下跌让人回想起2008年9月、10月的情形时，尤其是在创出18个月的新低之后，股市在2011年8月4天的时间里一飞冲天；道琼斯工业指数先是下跌635点，然后回升430点，再下跌520点，在大幅振荡之后，最终升高了423点。
这种情况令人费解，市场的恐慌也非常少见。对经济急剧衰退的担忧，使得美国和海外投资者争相涌入美国债券市场，尽管美国债券有史以来极少见地被美国最重要的信用评级机构——标准普尔降了级。不过投资者还是蜂拥买入美国债券和黄金，他们认为只有这些才是安全的投资标的。债券市场的价格比2011年7月初股市开始下跌时大幅上升了15%。
成千上万的投资者买入黄金，推动金价在6个月内从每盎司1400美元上升到1900美元。买入美国债券是因为人们相信我们正处在一轮大衰退的风口浪尖，而买入黄金则是因为预期过热的经济与相应的市场投资者的表现背道而驰，有可能会导致恶性通货膨胀。这就像在一场重大的比赛中，大家都重资押注一匹马是想它会跑赢一样。而投资人，就像这场比赛中的赌徒，无论比赛的结果如何，他都是输家，因为赛马场自己是两头押注的。
最新的进展让事态变得更加复杂，为了防止美国违约，2011年7～8月，美国政府为提高债务额度上限所做的最后一搏，动摇了包括俄罗斯、中国、日本在内的美国国债投资者的信心，也让市场气氛更加恐慌。因为州、市政府无力从联邦政府那里获得支付道路和高速公路建设、维护以及其他急需基础工程的费用，债务冻结估计最终减少了100万个以上的政府工作岗位。美国政治家的表现差强人意，最近的民意调查显示，支持国会批准该决议的民众只占20%左右。不幸的是，负面消息还不止于此。
从国债到“独立的”美联储，从克林顿时代到布什当政，以及奥巴马政府这两年半的所做作为，各个政治派别的人严重质疑美国的经济领导力，对在2007～2008年几乎拖垮了美国乃至全球金融系统的银行和银行家抱有极度的不信任。比如，美联储在2008年悄悄向最有问题的几家银行借出了1.2万亿美元，其中几乎有一半是借给了国外的银行，目前已经导致了大约650万美元的逾期和取消赎回权的抵押贷款。这些逾期抵押贷款的所有者基本上什么都拿不到，但那些有问题的大银行的管理人员却能获得巨额的奖金和遣散费。
市场和经济是否已脱离险境？真实的答案无人知晓。可怕的外生因素随时可以让你放弃对股票看涨的想法。谁能够预测2011年3月发生在日本高达里氏9.0级的大地震以及几分钟之后发生的巨大海啸，这种造成了不可估量的破坏、剥夺了成千上万人的生命的事件呢？随后几天，东京电力公司旗下的福岛核电站4个反应炉炉心接近熔毁边缘，威胁到很多人的生命安全。同时，由于投资者担心这次灾难在几年内都会阻碍全球经济的增长，导致全球股票市场直线下跌。
很多人担心会有更猛烈的冲击即将来临，这不足为奇。而一些人，包括我，认为大风暴差不多已经过去了，尽管回升的道路很崎岖，但市场会继续上行。可以肯定的是：今天与十年前相比，情况大不相同。令我们满意的所有投资标准看上去都失灵了。如今金融学告诉你的投资策略，对你的投资组合来说竟然是毒药。无数的投资者投资债券，并相信他们在做谨慎投资。如果今天还这么做，可能会带来灾难。短期国债曾经被认为是最安全的投资，从1946年算起，到现在已经让投资者的购买力降低了77%。
我们可以依赖精明的、知识渊博的基金经理摆脱这种困境吗？不，这也靠不住。长期来看，他们的表现一直跑输市场。先锋证券基金前主席约翰·博格（John Bogle），是研究证券基金投资业绩的专家，他是财务市场研究中心（Financial Markets Research Center）的领导人。该研究中心指出，在1970～2005年这36年里，1970年就存在的355家证券基金中，只有2.5%的基金跑赢了标普500指数2%以上。数量巨大的87%的基金，要么倒闭，要么跑输大盘。
我们还剩下什么？再说一次，柏拉图在2400年前说过，需要是发明之母。天还没有塌下来呢，对于那些不拘泥于过去的人来说，未来有很多极好的机会。我深信美国足够强大，最终能挣脱这次的毁灭性崩溃。当然人们显然不会轻易忽略和遗忘，导致次贷危机的政策制定者的错误、无能和贪婪，本书主要关心的问题是如何善用你的积蓄，帮你构建符合未来情况的投资组合，如何采取正确的行动再次让你的投资有所收获。
这很困难，我们需要重新检验，并从根本上挑战多年以来绝大部分人都在使用的投资理论。我们必须去伪存真，将决策建立在坚实的实践数据而非孤立的个案基础之上。然而这可不是一件轻而易举的事。
在本书的开篇，我不仅会用最近的市场崩溃作为例子，也会提供一系列令人信服的研究成果来验证有效市场假说（efficient market hypothesis, EMH），这种占统治地位的投资模式，这个声称精明投资者总是能抓住合适价位的理论，无法准确解释为什么照此实施的投资常常惨遭失败。我们将会分析这项假说的基本假定条件，在分析过程中，我们会看到它们是如何被驳倒的。我们会看到EMH的核心错误是，它根本没有意识到心理作用在投资决策中所起的作用。而有效市场的理论家们以及大部分经济学家，并不相信心理学和人类理性在投资或经济决策的制定中扮演着重要的角色。相反，看上去他们就是用“抽象数学这支唇膏涂抹在小猪身上”，制造并卖出很多“理论熏肉”。这种欺骗当然不是有预谋的。尽管对该理论的前提条件有非常多的反证，支持者仍深信不疑。科学界总会有一些这种真诚但坚持错误的研究者，他们不愿放弃这个曾被珍视的理论。本书的重要性在于提出新的投资范式或新的投资方法。新的范式通常会在那些本来认为可以完全解释事件的旧范式不再有效时被接受。今天的我们正处在这样一个十字路口上。
令人欣慰的是，EMH投资策略的根本缺陷，在于要求我们仔细查看投资失误的一个主要来源——那个每天早晨都出现在镜子中的人。我想你慢慢地会同意，心理学告诉我们的有关我们自己作为投资者或在群体中时的投资行为，在构造优化的投资策略方面，既让人豁然开朗又非常实用。引入一些有说服力的心理学见解，有助于解释为什么投资者会如此频繁地做出错误决定，为什么市场会出现如此多的繁荣与萧条周期，也给我们带来了一些方法去拒绝很多现在依然流行于当代投资实践中的错误策略；并能让你成为一个心理投资者。你会开始用一种新的眼光——逆向投资心理阴影来观察这个“古怪的”投资世界。本书的结构
我想读者可能担心本书是枯燥的学术论辩或沉闷的学术论文。请大家放松，我会以一种易于理解的方式，而不是用一堆复杂的数学公式来展示这些研究结果。
本书分为五部分，每部分都包括一个大的主题。第一部分会检视历史上最著名的一些异常的投资狂热事件，这些危机让我们对投资者的行为产生了新的心理学认识。从18世纪早期久经世故的法国贵族到当代穿着光鲜的杰尼亚西服的投资银行家（大约到2006年），他们是被公认为掌握了巨大财富的人。尽管这些故事很迷人，但因写作本书的目的很不同，我们想从一个历史的视角转移到心理层面，以便指出未来的泡沫的特征，并能够让我们避免再陷入群体性癫狂之中。
已精通心理学与股市之间相互作用的读者，会在这项研究中看到一些似曾相识的主题和提示。但有一些最新的心理学研究对所有人都是非常新鲜的，能将我们对投资策略的理解提前好几个光年。令研究者非常激动的两个新主题：情感理论和神经经济学，它们都还没有被纳入华尔街的概念工具包中。
有关情感的研究让我们对“人们为什么总是在股市出现泡沫时投入其中，而又在股票几乎没有价值时卖出”有了更深入的理解。情感在反常的市场中对投资者会产生不利影响。我们会检测情感的影响，它是如何从心理学研究中被发现的，以及它的各种推论在扭曲“理性的”市场时所扮演的作用。
然后我们会分享其他的一些用于伺机捕捉粗心投资者的心理学陷阱。举例来说，我们会发现，人们不擅长处理统计信息，而这种缺陷导致他们不断做出会被他人预期的投资失误。再比如，如果喜欢一项投资，即使它充满风险，我们也会认为其风险低，在一些经典的案例中，我们不断犯错，直到结果与我们的判断严重相悖。我们还会看到某些心理是如何持续诱使我们买入在市场崩溃之前红得发紫的证券，以及为什么我们会一直与亏损概率大的事件对抗。
我再介绍两个启发式心理捷径——代表性和可获得性，会导致我们判断出现系统性偏差，这两点经常会让投资组合受损。从头到尾，我们会看到那些心理捷径如何发挥作用，以及如何潜藏在我们的头脑中。但通过在学习和实践中辨别，我们可以摆脱其束缚。
第二部分对有效市场假说的批判性评论会帮助你精确理解：为什么最近大部分的市场崩溃被证明非常具有破坏力，以及为什么这次崩溃会持续如此长的时间。
我们还会讨论有效市场的“老朋友”——风险分析。根据波动性定义，如果你希望获得高回报，就必须承担高风险。然而这条长久被看做保障投资组合资金安全的基本保护措施，在过去没有发挥作用，将来也不会。我们也会看到，目前使用的风险评价方法是极其失败的。几十年来，投资者认为可以用于保护其投资组合的风险理论，都建立在一些似是而非的理由之上。过去40年里，市场上没有一个行之有效的风险理论，现在依然没有这样的理论来保护我们的资产。因此当熊市来临的时候，糟糕的投资业绩也就不足为奇了。我们会详细解释，为何说现有的风险理论是1987年以来股市三次暴跌的罪魁祸首。我们会分析其中的原因，再提出一种新的、更好的、行之有效的，经过市场检验并包括了今天我们所要面对的各种重要的风险因素的风险理论，我们也会列举一些新的但有潜在毁灭性的、还未经过投资检验的风险理论。
在这个过程中，还有很多深奥的知识需要学习。比如，2008年市场上流动性几乎枯竭，现在也只有一部分的流动性回流。我们知道美国60%的新工作岗位是由那些只雇用100名左右或更少员工的小企业创造的。而银行，尽管直接（和间接）汇聚了纳税人数以万亿的美元，却没有成为创造工作岗位的主力军。它们不能成为领头羊，是因为其运营资本都投资在无流动性的次级房贷上。你猜猜什么样的学术理论会鼓励银行只保留很少的流动资金？是的，有效市场理论。它再次成为众矢之的。
我们用一个比有效市场理论要精确得多的有关古老的行星运动地心说的小幽默为本章做个总结，就像有效市场的专家一样，旧时的天文学家大声地坚持，用很多公式和高深的数学表明，太阳绝对是绕着地球旋转的，除此别无其他可能方式。
第三部分向我们展示了，尽管分析师在预测的时候很有信心，但长期来看，其预测与市场表现明显不符。现在的分析师被认为会将真实的公布收益上微调3%左右来预测收益，以防收益出现意外时引发市场波动。而这些章节所给出的40年来的数据说明，绝大多数分析师的预测表明，收益出现意外的状况常常会高于分析师所认为的不会破坏市场的3%的幅度，而且这种情况频繁发生。
进一步的证据显示，就算是很小的收益异动状况，都会对股价产生显著的影响。更重要的是，研究证明，长期来看，意外对冷门股是利好，对热门股是利空，这为逆向投资策略提供了强有力的新证据。尽管这些发现很有说服力，但分析师和基金经理却一直视而不见。我们可别犯同样的错误。
在第四部分中，会介绍一些能够让你克服心理弱点和预测错误的逆向投资策略。这些策略经受住了时间的检验，在“失去的十年”以及21世纪的前十年中表现良好，跑赢了大市和热门股。当熊市大行其道时，逆向投资者会很有信心。我们会仔细检讨，特别是看看他们如何应对1996～2000年的互联网泡沫以及2007～2008年的金融危机。本书也会根据2007～2008年的金融危机适当调整策略，并加入更多的投资指引和安全指标。
关于投资者表现的一个强有力的假说也会被提及，这个假说解释了投资者为何以及如何常常对投资做出错误的估计。这就是投资者反应过度假说（investor overreaction hypothesis, IOH），其理论是投资者几乎总是为自己喜爱的股票多付钱，对自己不喜欢的股票出很低的价格。目前IOH有12条经过检验的观点，随着研究的深入，还会增加新的观点。
第五部分会展望未来几年里我们应该对市场持怎样的态度。我们也会讨论投资者常用的投资工具。
我们对这个新金融世界的导读将力求做到贴近未来的真实情况。我们可能与“大萧条”说再见，但投资者可能要花很长时间才能摆脱通货膨胀。作为一个有远见的投资者，你会希望做好准备，对未来任何时候都有可能出现的重要的金融问题有深入了解。
最重要的一种可能是发生2～5年严重的通货膨胀，不只是美国，全球都是如此。我们会考虑那些在通胀环境下可以保护你的资产，甚至让你的资产增值的最佳投资方式。而且，我们会回顾其他国家的投资者在面对相似的通胀挑战时所使用的让他们成功存活且变得更富有的投资方法。个人观点
你会不时看到一些基于我个人或专业经验的简要注解。其中的一些会很有趣，而另一些则是我自己都不希望再看到的。我想在一个如此倚重心理学的工作中，这种个人的回忆片段会不时提醒我们，不管怎样我们毕竟是普通人。
是的，我做过非常多的投资选择，而且可以肯定并非我所选的每一只股票都会成功。我也经历过其他投资者同样会遇到的心理困境。但正如沃伦·巴菲特所说，如果一个经理人长期来看击中的概率是0.6（10次中能够击中6球），他将被证明是一个大赢家。最终，幸运的是，我成了为数不多长期表现优于大市的经理人。
本质上，你从这本书中能够学到的最重要的事情是，懂得心理学的投资者拥有更多的优势，不仅是更多的理论知识，而且是真正的投资优势。我希望这是本书吸引人的一个原因。
不可避免的，不是所有的市场分析师都会认同我个人的分析。新的想法，即便是有投资和心理学实证研究的有力支持，也不会被主流所接受，因为这些想法否定和威胁到当前的理论。新研究成果有多好，或者现在占统治地位的想法有多糟糕，那些坚持自己的信念直到榨干你最后一分钱的人并不觉得这个问题有多重要。这就是范式改变的路径，可能自古以来都是如此。幸运的是，这些对新思想的攻击从没有施加在读者身上，它总是由创作者来领受。
30年来我一直受到来自于学术界和业内专家的批评，甚至是一些尖刻的人身攻击。不过，这些炮轰可能会伤及皮毛，比如有时会让我的血压快速上升，但从未危及和影响到我的工作。
我相信我们从未低估心理学在市场中的角色是如此重要。如果我们遵从已经证明可以保护我们远离心理陷阱的逆向投资策略，心理学将会是我们最好的朋友。如果我们试图看透那些陷阱，它也可能变成我们最大的敌人。比如，如果我们这样想，“好吧，市场会受到冲击，但我只要再待一小会儿就走”或“嘿，我碰到了一只十倍股，有赚头我就会卖出的”，也许这些投资组合最终会遭遇灭顶之灾。心理学，不管你研究了多少或你认为你懂得多少都是远远不够的，不懂心理学很有可能会很快削平你的自负，减少你的净资产。大卫·德雷曼2011年9月30日于科罗拉多州阿斯彭第一部分 心理学前沿的启示第1章 泡沫星球
你还记得过去把投资当作一件趣事的那些日子吗？我记得。对我来说，20世纪60年代末的纽约金碧辉煌，那时我20来岁，正当年。我是在股市泡沫破灭（Go-Go Bubble）的前一年开始从事分析师的工作。我们购买的所有股票都在上涨，而且不只上涨20%或30%；甚至，对这种涨幅都不屑一顾，并且感叹到得到如此的收益简直就是对资金的浪费。计算机服务公司、医疗保健、半导体公司股票和很多能上涨10倍、20倍甚至100倍的股票，才是我们的最爱。我们都将变得很富有，或者说我和其他年轻的同事们在接下来18个月里都抱有这种不切实际的期待。
我们那时是新生代，对市场非常陌生，经常嘲笑那些只买蓝筹股和提醒我们在市场见底之前赶紧出售股票的守旧派。他们难道没有意识到牛市才刚刚开始吗？越来越多的分析师开始推荐热门股票，而所有大证券基金也纷纷买入热门股，基金净值迅速飙升。这一次和20世纪20年代的那次一样，所有人都开始买卖股票。随着股市不断创出新高，我们的幸福感延绵不止。
那时候我的一位朋友（就叫他蒂姆好了）参加了一项小组活动，他声称要通过活动达到自我改正的目的，但从聊天中可以看出，其实他更想认识新的有趣的女人。不管当时的情形如何，火热的股市永远是小组的谈资。蒂姆聪明，口才又好，总喜欢表达自己的观点，很快就成了焦点人物。这个由心理分析师（他本人也是个贪心的投资者）主导的小组讨论逐渐演变成了选股讨论会。其中的一个组员，一个缺乏自信心的中年商人，认为自己是金融上的失败者。他听从了蒂姆对股票的建议——当股价翻倍的时候，股价还会继续翻倍，再翻倍，让他一下子就变成了成功的商人，一个千万富翁。他变得非常自信，甚至让蒂姆感到自己在小组中的地位受到了威胁。
但这位商人新发现的金融帝国并没有持续多长时间。很快市场开始急转直下，他的保证金仓位很重。当那个“股票识别法则”不灵时，他破产了。蒂姆也不得不将那位商人作为答谢的伯爵名表原物奉还。那时我的这位朋友转战到曼哈顿第一大道的酒吧，他希望那里可以为他提供自我价值的实现感。但我们仍然充满信心，认定市场下跌只是一个快速修正过程。我们所投资的股票，不像其他投资者投资的股票，我们的股票是实实在在的，一定会上涨得更高……
可惜，我们中间没有人从股市逃走。
最终，很多朋友的获利损失殆尽，本金也严重缩水。随着市场继续下行，我慢慢想起我是一个价值分析师，于是我带着仅有的一点获利以及新长出的溃疡（结果证明这只是神经太紧张了）离开了股市。但从中我学到了一课，即股市的上涨很波澜壮阔，但牛市的结束令人毛骨悚然。尽管我受过训练，对泡沫也有所了解，但我还是被市场打败了。
尽管股价在上升的过程中带来了几乎无穷尽的快乐，但泡沫一旦被戳破，就像是跌入了但丁笔下的第八层地狱。并且，泡沫并非只是股市偏离正常轨道这样的随机事件，像我们将会看见的那样，泡沫与市场行为是一个整体。它们显著放大了市场的过度反应，而且永远在和投资者的最大收益背道而驰。泡沫生成机制以及泡沫破裂时市场的反应，长期来看非常一致。遗憾的是，人们往往不善于从错误中学习。
考虑一下这种情形。
在将近两个月的时间里，市场成交量持续单边上升，随着市场的每一次修正，投资者近乎普遍的信心，从认为市场注定会再次创新高到开始对其产生怀疑。当反弹一次次失败，这种怀疑就变成了深深的焦虑。这一次事情会很不同吗？
接下来就是追加保证金的通知！作为经济增长和消费的核心——金融工具，没缘由的开始急转直下。不只是2%或3%的下跌，常常是一天下跌10%或更多。到底发生了什么？
谣言开始蔓延，一家又一家的大机构濒临倒闭。需要采取措施阻止这种有可能引发前所未有的恐慌式崩盘。不愿意干预市场的美国总统被其首席顾问告知，应发表经济展望良好的声明，承诺在市场的短暂停歇之后，国民经济的大繁荣将会到来。
协助总统安抚市场的是他非常尊敬的财政部长，他曾是华尔街最强大的一家投资机构的主席，也是他那个时代的传奇人物。其他市场强人物也把资金和个人声誉押在了财政部长和总统身上。
财政部与美国各大银行的总裁以及投资银行家一起，试图迎头阻击这场看上去像是经济大灾难的事故。一项巨大的银行救援计划很快被执行。这个消息让股票一路上扬。受到摧残的投资者希望这项行动可以挽救市场和金融体系，但反弹在一周内就失败了，股价再次一落千丈。如果银行和大资金池都不能找到一个支撑点，谁还能撑得住呢？很多专家现在看到了整个金融瓦解市场的可能性。
当然这一幕就发生在声名狼藉的2008年大股灾之前，是吧？但等一等，这种描述与1929年10月的大股灾之前的混乱也很相似。非常神奇，不信你可以把总统换成乔治W.布什或者赫伯特·胡佛，财政部长既可以是亨利·保尔森，也可以是安德鲁·梅隆。
这些大股灾造成了什么样的负面影响呢？1929年的大股灾以及之后的大萧条，将震动之波推向了美国经济与全球经济体系之中，彻底改变了美国人对他们熟知的华尔街的忍耐度。在1929年之后的几年里通过了很多重大的法令，以阻止那些被发现的惊人的滥用行为。但在此后一二十年里，没有一项改革能重塑人们对金融系统的信心。当美国介入第二次世界大战和义务兵役法在1940年重新执行时，股票经纪人在100个最不重要的行业分类中排名第99位，因而不能豁免兵役。失业人口在20世纪30年代的大部分时间里都在20%左右或高于20%，而由蓝畴公司构成的道琼斯工业平均指数的市值，从1929年的1500亿美元下跌到1932年的170亿美元，下跌幅度为89%。
2007～2008年的大股灾在很多方面都具有毁灭性特征，金融类股票在短短的21个月里下跌了83%，差不多只有1929年大股灾到1932年股市最低点耗时的一半。资产价值的迅速跌落让恐惧的放款人拒绝贷款给急需资金的银行，而作为几个世纪以来贸易齿轮不可或缺的金融润滑剂的信贷完全被冻结了。欧洲央行行长特里谢认为这是自工业革命以来最严重的信贷收缩，工业界处于自黑暗时代以来从未经历过的信贷困境的边缘。何必为泡沫和恐慌烦恼
弗雷德·希尔斯曾是Simon＆Schuster的编辑，他在1997年我提交手稿时提出这个问题。他接着说道：“连我12岁的女儿都知道泡沫和恐慌。”弗雷德说到点子上了。我确信实际上所有读者都知道历史上那些市场狂热和大股灾。你可能读过17世纪20年代荷兰投资者争先恐后疯狂买入郁金香的故事，在郁金香狂潮中用差不多75000美元的价格购买一种名为“永远的奥古斯都”的珍稀红色郁金香球茎。也许你知道在1720年英国南海泡沫中关于印刷商的故事。羡慕他身边的发起人通过创办“用地狱之火来取暖”或“从萝卜中榨油”的公司而暴富，他酝酿出了自己的计划：“一个拥有极大优势的公司，但没有人知道这家公司是干什么的。”当第二天早上9点他开门办公的时候，人们排着长队耐性等待认购公司的股份。印刷商收取了他们身上的每一英镑，然后很聪明地在当天晚上搭乘一条开往新大陆的航船，后来人们再也没有听到他的消息了。
或许你听说过1720年发生在法国的密西西比泡沫事件。密西西比公司的发起人约翰·劳（John Law）是擅长虚构故事的专家。其众多股票炒作的一个例子是，他让很多印第安人肩扛装着黄金、钻石、红蓝宝石的袋子从巴黎街头走过，以证明路易斯安那州的山峦中有无尽的黄金和珍稀宝石矿藏，其股价在1720年崩溃前上涨了差不多4000倍。
当我们的祖先带着逃离暴政和迫害的愿望走向新世界，寻找美好生活时，泡沫先生也随他们一起参与了这场冒险之旅，并与旅行中的其他人一样繁荣起来。泡沫和市场崩溃从美国建国以来就有规律地出现；1785、1792、1819、1837、1857、1873、1893以及1907年的恐慌，1929、1967、1987、2000年，当然还有2008年的大股灾。当然，根据技术性定义的不同，还可以加进来更多的年份。
这些故事大家都太熟悉了，这是真的，但我们不会从经济史学家的角度来看待泡沫，也不会只是简单复述那些几乎已达到愚不可及和自欺欺人程度的投资故事。我们讨论泡沫的目的是将其作为论述投资策略的基础。
实际上，恐慌和大股灾是我们了解市场行为心理学的起点。毕竟，假如每个人都了解金融泡沫，泡沫又怎么会一次次地发生呢？如今经济学家难道不该点明如何去观察引擎警示灯之类的东西吗？
我们都知道，精确指出危险的金融过热效应在何时会冲击金融体系，是很困难的。我们会意识到股票开始被过度高估，但仍然有很多人不愿收起自己的银行卡，带着他们不断增加的成堆筹码离场。我们就是不能精确地把握时机。经济学家所追捧的主流观点对此并没有多少帮助。
经济学家追随有效市场理论，认为泡沫是无法预测的。他们说，市场的泡沫就像是隐形轰炸机，在雷达上你是找不到它们的，而且在你的投资亏损之前，你不会知道是什么袭击了你。没有谁会比格林斯潘更具权威，这位前美联储主席和大繁荣的“先知”赞同如下经济学思想：“在泡沫出现之前很难确切地辨别泡沫，即在泡沫破裂之时证实了泡沫的存在。”这个观点被经济学家广泛接受。更严重的是，主流理论认为泡沫是合理的。简单来说就是，荒谬的股价总会被整体的合理行为所修正，那些不带感情的投资者会把股价控制在合适的价位。我们知道，这种说法只是一个借口。但可以肯定的是，这保护了美联储和学者们的声名。接受这种说法，意味着我们没有能力对任何东西做出精确估值。我们可以与所有的估值理论说再见了，无论是买一套房子、投资股票，还是建一个新工厂。任何价格都是对的，直到它不对为止。后面我们会详细讨论这一歪曲的逻辑，显而易见的是，实际上投资者常常不会将价格控制在合适价位。
本书的目的是改变以上思路，或者退而求其次，通过揭露这些愚蠢的思想，帮助你改变思路和投资策略。本章我们将快速回顾一下股市历史，展示泡沫的主要原因。告诉你如何辨别泡沫，更好地理解和避免被泡沫所伤，是至关重要的。绝大部分人在回顾早期的股票狂潮时，会觉得我们永远不会犯这些愚蠢的错误。我在20世纪60年代末第一次到华尔街时，也是这样想的。在最开始从事分析师工作时，我在纽约公共图书馆花了大量时间做记录，翻阅了几乎所有能找到的关于泡沫和恐慌的书；然后我阅读1929年大股灾之前几年的《纽约时报》和《华尔街日报》金融版，对大股灾之前的事件有了真实的感触。刚开始我们看上去很容易抵抗那些地下酒吧、坐旗杆顶和穿着短衫、男孩子气的“爵士宝贝”时代的愚蠢投资者的疯狂行为。他们难道真的不知道市场不会永远上涨吗？从这些笨蛋手上赚钱是十拿九稳的事情。
但事实不是这样。当我在华尔街开始职业生涯的第二年，我在1966～1969年的泡沫中就犯了同样愚蠢的错误。这就是我知道：只有当你彻底明白什么导致了狂热，买卖过不断高估的热门股票，你才能保护你的资本或者还可以让资本增值的原因。
[1]指美国20世纪60年代末期出现的概念股票投资热潮，1969～1971年股市泡沫破灭。——译者注
[2]梅隆，曾经服务过三届政府，是胡佛政府的财政部长。他之前是梅隆银行的总裁以及当时的金融学家和金融系统的领导者。
[3]指欧洲中世纪早期，即公元476年到公元1000年时期。——译者注
[4]令人吃惊的是，一个几乎一样的计划在一个更大的范围里出现于1996～2000年的互联网泡沫中。
[5]20世纪初期流行的一种活动，最初由特技演员、前水手爱尔文·凯利做过。旗杆顶部有个小平台，尽可能长时间坐在上面，以考验人的耐力。——译者注狂热的共性
前面指出，投机热潮的一个最值得注意的特点是，不同时代的投机热潮总是很相似，即使它们发生的时间相距几百年。绝大部分泡沫最重要、具有毁灭性的共性是信用的过度使用。让我们再次简要回顾1929年和2007～2008年的大股灾，同过去的很多泡沫期一样，这两个时期也都有非常多的杠杆工具。1929年，投资者用10%的保证金就可以买入股票。那时有很多投资者买入投资信托基金，而这些基金承担了大量的债务，实际杠杆已经比开始时10%的保证金有了大幅%。这个阻挠保证金买入行为的做法产生的效果几乎可以忽略不计，毕竟20%的利率分摊到每个月只有1.67%，而股票的表现让投资者习惯于每个月获得10%、20%或更高的回报。因为人们认为市场只会上涨，而且是快速上涨。
在导致2007～2008年大股灾的房市泡沫中，银行操作的钱比其资本金高出25～30倍，而像贝尔斯登、雷曼、高盛和摩根士丹利这些投资银行的杠杆倍数更是高达其资产的30～40倍，其中很多都是投资在流动性差的抵押产品上。它们相信房地产市场只会上涨。杠杆率如此之高，只要次级房贷市场出现轻微的下跌，泡沫就会破裂。
另一个相似之处是，几乎所有的投机狂热都是由坚实的实体经济孕育的，那时投资者的信心高涨。每一次投机狂热都有一个良好的开始，建立在一个简单但吸引人的概念之上，但之后是几十年（如果不是几个世代的时间的话）总结出的几乎所有的谨慎原则，被完全抛弃。
人们相信每一次泡沫所带来的机会比他们曾经见过的任何泡沫都诱人。在南海和密西西比泡沫的经典案例中，其诱惑是来自新世界的源源不断的黄金和宝石热，可以让投机者变得难以想象的富有。在20世纪六七十以及八十年代的科技泡沫中，看上去人们可以通过卖出不计其数的半导体、电脑和其他先进的电子产品获得取之不尽的财富。投机者被获得巨大财富的愿景所迷惑，很快放弃了历经一次次泡沫所积累的价值标准。
在1929年大股灾爆发前，那些看上去股价上涨不可阻挡的时期也被称为“新时代”。当时的报道说，收益增长如此之快，投资者可以将那些过时的价值标准放在一边，因为这一次情况真的非常不一样。在喧闹的20世纪出现了很多重大突破，收音机的发明，商业航空的诱人前景，以及可以衍生出不可估量的产品和服务的新的高利润的汽车和工业制造技术产生了。这些新突破不断地被美国和全球市场所挖掘，造就了计算机类股票极高的收益率。1996～2000年互联网泡沫期间，投资者声称互联网开辟了“新经济时代”，而将股价推得极高。股价无需再用代代相传的估值标准来估量，更高的技术收益浪潮需要更高的估值。
在每一次泡沫中，专家们都被投机情绪所俘虏，不仅不质疑上涨的股价，还预言未来的股价会更高。毕竟，在每一次泡沫中，人们都会认为他们有足够好的理由，认为这次机会比所有曾经见过的机会都要好得多。
在所有投机狂热中存在的另一种错误观点是“博傻理论”。在每波狂潮中，一些持怀疑态度的独立思考者并没有被冲昏头脑，他们认为股价还远没有到达让人们真正疯狂起来时的荒谬水平。他们觉得事情还可以更加疯狂，如果股价已经上涨了10倍，人们热情依旧，股价为什么不会上涨到15或20倍呢？因此英国议会的一位议员在1720年南海泡沫破裂之后写道：“我确实说过我们很快会破产，但泡沫破裂的时间比我预计的要早两个月。”
在投机狂潮中，极其危险的行为是认为自己是谨慎的，将那些在市场中不跟风的人看做守旧派或者直接加上“恐龙”的标签。我就是从每天都在CNBC上播出节目的市场专家吉姆·克莱默（Jim Cramer）那里获得了这个著名的称号。在互联网泡沫被戳破的前一个月，他说我不懂互联网股票的巨大潜力。幸运的是，不是我的看法，而是吉姆对泡沫的看法最终被证明停留在新石器时代。
在每一次泡沫中，一旦人们开始意识到股价已经被抬得如此之高，就会争先恐后地逃出。当景象从狂欢转变为死亡时，可怕的恐慌随之而来。此时谣言总是扮演着重要的角色，开始时人们获得了财富，然后好事降临了，最后兑现的是死亡的预言，股价跌到了起点或比起点还要低的水平。帷幕落下，吸引人的戏剧谢幕了。
可能投机狂潮中最让人好奇的共同点是在股价超跌时，基本上会跌到最高价位时的80%～90%或更多。表1-1和表1-2显示了这一点。泡沫会随着时间改变吗
我将试着严谨地证明泡沫不会随着时间而变。如果真有变化，那就是泡沫在20世纪60年代之后出现得越来越频繁了，股价的波动性也越来越大，对美国、世界经济和金融系统的破坏性也越来越大。
表1-1显示了历史上四个经典泡沫中的价格从其高位下跌的情形：郁金香投机热潮（1637年）、密西西比泡沫（1720年）、南海泡沫（1720年）和1929年大股灾。名叫“永远的奥古斯都”的珍稀红色郁金香球茎的价格从最高价下跌了99%。密西西比公司的股价也下跌了99%，而南海公司的股价下跌了88%。最后，在1929～1932年，道琼斯工业指数造成了金融大灾难，从1929年的最高点381点下跌到1932年的最低点41点，下跌了89%。
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