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发布时间:2020-09-20 15:22:20

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作者:王骥

出版社:电子工业出版社

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新三板资本裂变①——分层挂牌与借壳转板

新三板资本裂变①——分层挂牌与借壳转板试读:

版权信息书名:新三板资本裂变①——分层挂牌与借壳转板作者:王骥排版:KingStar出版社:电子工业出版社出版时间:2016-07-01ISBN:9787121292583本书由电子工业出版社授权北京当当科文电子商务有限公司制作与发行。— · 版权所有 侵权必究 · —前言新三板分层后时代需着力三大软实力

2016年6月27日,新三板正式分为基础层和创新层,开启了新三板2.0分层后时代。这是新三板发展史上具有标志性的重大事件。

成长与乱象都是神话

新三板中关村试点7年,挂牌公司仅102家,投资者3658人,年换手率约3%。而从2014年1月24日新三板实质性扩容至全国到2016年6月底,在两年多的时间里,挂牌企业数量爆增约77倍达到近8000家,合格投资人账户剧增63倍超过23万,融资额度累计近2000亿元。这种发展速度,几乎可以说是创造了中国资本市场的神话。

伴随着新三板爆发性成长,市场上的各种乱象也此起彼伏,诸如垫资开户、包办挂牌、操纵股价、恶意砸盘、唯利做市、虚假交易、自买自卖、乌龙指,以及疯狂占资、虚增业绩、逃避债务、虚假融资、掉包套现、利益输送、放血贱卖、胡乱信披和明星造富,等等。出现过0.01元/股的交易、99999.99元/股的天价报单及一天之隔股票暴涨99900%的奇迹,出现过串联账户群连续推高股价和股东之间超低或超高价格成交的情况,也出现过私募动辄百亿定增和大额融资举牌A股的事情,还出现过同次定增不同投资者价差达44倍的极端的故事,更出现过高管集体辞职让退休阿姨接管董事长兼总经理、董事会秘书的奇葩现象,等等。单就交易事项来说,有关数据统计,2015年1月1日至2015年12月11日,就有1004家新三板挂牌公司发生过异常交易,累计次数高达30602次,交易股数达到36亿股,交易金额高达120多亿元,甚至还出现过交易230天却异动达100天的“神奇”公司……这些奇迹般的乱象,让你不得不承认这也是新三板过去所创造的一幕幕神话。

以上乱象严重影响新三板市场的正常监管、交易秩序和价格形成机制,加大了投资和市场运行的风险,监管层对此先后进行了规范和严厉打击,如今的新三板市场正逐步走向健康和平稳的发展轨道。当然,这些乱象的发生跟新三板正处在全国性扩容初期又如此爆发式成长,制度跟不上、监管跟不上、行业自律乏力等众多缺陷有关。同时,这些乱象在一定范围内也符合市场前期的粗犷性发展形态和早期场外市场的一贯性特点与风格。

分层后时代与三大软实力

当投资者从疯狂的冲动与盲从中清醒过来开始趋向价值追求的时候,当制度从漏洞随现的粗糙框架渐渐被细化、被丰满和全面完善起来的时候,当监管从稚嫩与被诓骗的不成熟走向老练与系统性成熟的时候,当各方参与者与媒体及社会都成为信息真实的自发捍卫者和揭露者的时候,新三板市场就会从粗放的“丛林”博弈中走进规范、价值与实力展示的阳光之中,一切虚假和侥幸都将“原形显露”……这一切的发生时期就是新三板2.0分层后时代,临界点就是分层。所以,包括中小微企业、各类投资者(机构与个体)、中介等各方参与者,必须有一个清醒的意识,那就是不能再沉浸在过去两年来旧的思维与方式去挂牌或去运作资本事项了,即便是过去非常成功,也需转变观念和思路,早突破早获益。这里需要强调三大软实力,即战略升级下挂牌、价值治理内坐实和资本运作中裂变。

软实力之一:战略升级下挂牌。此实力有两个方面,一是由于企业战略升级了才去挂牌,二是挂牌后借助资本市场促进战略的升级甚至转型。对于广大的中小微企业,不管之前你所熟知的挂牌企业是带着什么样的目的进入新三板市场的,成功或不成功,这都不重要了,所谓此一时彼一时。在分层后时代,进入新三板一定要放到一个完整的、全面的和升级的战略框架中去运作。

战略升级需要注重三个方面的内容:一是战略要让新三板市场看得懂,一方面战略是一个需要语言表达与传递的概念,另一方面新三板等资本市场又自成体系,其中的投研机构、中介与监管者等有自己的逻辑和语言,企业需要学会把企业的战略用资本市场的逻辑和语言进行翻译,这样才能让资本市场看懂你的企业;二是战略能够让新三板市场接受,能不能被接受,取决于企业是否符合资本市场联动实体产业的期待,企业的商业模式、运作实力是否符合眼下和下一轮商业、资本竞争的趋势;三是战略能够通过新三板乃至更高层次的市场得以实现,这个是根本,企业只有实实在在把自己的产业做好,在此基础上才能更好地利用资本市场资源,这是实体产业与虚拟产业对接的关键所在。

与未挂牌的公司不同,在新三板市场上,挂牌公司完全可以利用资本市场给予的系统背书和游戏规则,去设计并升级企业的发展战略。设计与升级是基于资源的多少和能力的大小的,而资源是可以整合的,能力是可以培育的,人才也是可以培养与招聘的。所以,在分层后时代,企业需要在新三板挂牌的准备和具体实施过程中有意识、有目的地将如上三个方面的战略升级内涵一项一项地规范与落实,这正是资本市场联动实体产业的微妙之处,也是本系列书关注与探索的实务所在。

软实力之二:价值治理内坐实。价值治理是个非常广泛、深沉和实在的概念,之前的众多理论和著述似乎都集中在价值的创造与提升上,这或许是远远不够的,所以,本系列书特别提出并强调一个概念,就是对“价值运作”的治理,其核心就在“治理”上。这是一个非常复杂的过程,至少包括价值的发现、创造与价值联动资本市场的合理资源配置、运作与资本市场的再认识与再发现,这是企业创造价值、升华价值与再生价值的现代性理念和实践的一个过程。如有可能,本系列书或将以专著的方式对这个概念和实务进行深层次诠释和解读。这里仅从价值治理中的一个片段即价值创造来简单诠释一下这个主题。

按照经典理论,价值创造就是指企业生产、供应满足目标客户需要的产品或服务的一系列业务活动及其成本结构。影响企业创造价值的因素有四个方面的内容:一是投资资本回报率,二是资本成本,三是增长率,四是可持续增长率。这四大因素归结到一个公式就是:企业的价值创造(约等于企业市场增价值)=企业资本市场价值-企业占用资本。

注意:公式中的“企业资本市场价值”是权益资本和负债资本的市价,企业如登陆了新三板则是企业的股票和债券在市场上的价格,该数额不难获得;如果企业没有挂牌,则市场价值需要用其他办法予以评估;公式中的“企业占用资本”是指同一时点估计的企业占用的资本数额,包括权益资本和债务资本。如上两项指标就把企业价值与资本市场联系了起来,坐实价值创造,首先要在影响价值创造的四大因素上坐实,同时又要与资本市场进行巧妙的联动。

另外,企业的市场价值最大化并不等于价值创造,这是因为企业的市场价值由占用资本和市场增价值两部分组成。股东或债权人投入更多资本,即使没有创造价值,企业总的资本市场价值也会变得更大。比如,在新三板市场上,一个大公司的市值很大,一个小公司的市值较小,我们不能认为大公司创造了更多价值,也不能认为小公司创造了更少的价值,关键要看企业投入的资本是否由于企业活动增加了价值。这个辩证关系显然又把坐实价值创造与各类资本因素在价值链中的合理配置联系了起来。

由上对价值治理片段即价值创造的简单分析,便可以看出价值治理所涵盖内涵的广泛性,以及与企业在新三板2.0分层后时代坐实相关事项的重大意义。本系列书便是专门为参与者如何立足于相关实践,依托新三板等资本市场坐实价值治理提供实务与操作而设计的。

软实力之三:资本运作中裂变。这个软实力必须要以前两项软实力为基础,主要是围绕企业的实体业绩,通过资本市场一系列的资源整合和升华操作极大地发挥企业潜质和展示企业魅力,吸引并形成企业价值的再创造,甚至达到倍增或裂变的效果。

新三板等资本市场资本运作的一般方式包括发行股票、发行债券(包括可转换债、公司债券、私募债等)、配股、增发新股、转让股权、派送红股、转增股本、股权回购(减少注册资本),以及对企业的资产进行剥离、置换、出售、转让、风险投资或对企业进行合并、托管、收购、兼并、分立的行为等,这些方式和内容主要目的是达成资本结构或债务结构的改善,并在奠定一定基础的情况下实现企业资本运营的根本目标。

资本运作各种方式的组合需要综合放在企业的行业生态、战略、商业模式、核心竞争力、资源与整合能力、主体概念与风格、投资者关系及企业治理、激励与资本市场的合规原则等因素和条件下,着眼于企业长效的持续成长动力的打造上,这样才会得到成功、高效甚至裂变的资本运营效果。

本系列书正是在综合各类因素与模式的情况下对形成企业资本裂变的各主题内容从理论到实践进行了详尽、系统的归纳与创新探讨,以便形成实实在在的能够引导中小微企业、中介、机构及投资者等进行实际资本运作的操作手册。

图书立意与实务特色

就本书而言,主要立足于新三板2.0分层后时代,围绕各方参与者的思维转变,着力于三大软实力的培养,全书分为分层红利、分层挂牌与借壳转板三篇,共20章86节内容,其特色简介如下。

上篇:抢占分层红利。这部分有5章21节。在对新三板2.0分层后时代的常识和误解、定位与趋势、功能与特点等进行了全面概括之后,重点聚焦到分层操作、新政把控与红利分享的实务上。首先从目标与任务、效率与融资、功能与差异化、券商与多元化交易机制、投资者队伍建设、权益保护与市场监管等不少于27个维度对新政及未来趋势进行了深入的解读与探讨;接下来从分层定位与两难、标准的利弊与契合因素、创新层准入与维持弹性、群分与保护投资者预期、差异化风险管理与监管体系等40多个角度对分层制度、红利及其未来释放预期进行了全面而深刻的解读;最后从企业股权债券优势发掘、行业指数修正与退市配套预期、财务指标与筛选考究、非财务指标与流动性参考、标准评判与企业风格考量、企业估值标准与量化依据、委托投资与信托形式、分层溢价与降低成本、风险分级与控制考察、制度供给与项目甄选、分类筛选与差异化聚焦、“二八”分散与红利配置,以及红利聚集与未来趋势预期等不少于32个维度对如何抢占分层红利进行了立体的全方位的解读,全篇注重实务与操作。

中篇:联动分层红利的挂牌。这部分有9章39节,专注于分层体系下的基础层与创新层的挂牌业务。从纵横两条线构筑起挂牌业务的实战操作与实务。从横向上来说,涉及中小微企业从设立到运行,从业务到财务,从治理到规范的方方面面,主要包括挂牌步骤、问题、条件与误读,挂牌成本费用节省与财务处理,公司设立、发起人和主体沿革,无形、实物资产及债券、股权出资,抽逃、延迟与循环出资,增减股本与转增股本,股东资格、适格与股权转让及变更,实际控制人、控股股东与共同控制、无实际控制人的认定与风险,行业产业、环境业务及模式运营,资质许可与技术研发,实物资产与知识产权权属,持续经营问题及解决,三会一层、董事、监事、高级管理人员及独立性等公司治理,关联交易、关联方拆借及同业竞争,环保、安全及质量,五险一金及用工规范,对赌、资质、披露及私募备案,处罚、诉讼及重大违法违规,财务内控、核算与业务匹配,会计政策、会计估计及指标与现金,资产、权益与收入确认,成本、费用及损益处理,税务筹划及挂牌障碍,税务规范与业务匹配,税务实战问题及解决,高新技术企业与纳税新政等65个挂牌方面的主题进行了详细的剖析与解读。

从纵向来说,首先列示并分解了全国股转公司要求的每一个挂牌主题的要点与关键点,然后对照了券商内核的重要环节与注意事项,最后依照如上关键点与环节,有针对性地落实到企业实际操作中的常规、疑难、特有或关键问题的细节与实务上,进行一一归纳、逐个破解。

本篇从纵横两个方向尽可能地涵盖了新三板自成立以来所能涉及的有关挂牌的问题与关键环节,多达400余项实战细节和数十篇实战案例配合解读实务与操作,可谓新三板分层体系下的实战大全与操作百宝箱。这些细节操作结合上篇的红利分享,能够让企业从挂牌的每一项主题关注与训练如今特别是未来如何抢占分层红利的技能,并为此占据制高点。

下篇:资本运营的标杆。这部分有6章26节,主要有两大主题,一是新三板基于资本运作的广义借壳,二是新三板的转板实务,这两项内容都应该算是挂牌企业在新三板市场追求的资本运营的至高境界了。广义借壳关键在广义上,不仅包括新三板挂牌企业的借壳、通过并购重组实现沪深A股市场的借壳(书中都有成功案例),还包括与全国股转公司狭义借壳定义相对应的更为广泛的内涵与外延,这种广泛性着力于挂牌企业资本运作的目的之上,将极大地拓展企业资本运营的宽度、厚度和深度。本篇从借壳概述与资本运作途径,制度、要求及其判断标准,模式、注意事项及法律问题,借壳操作与实战经验,控制权变更、主营业务变动及其他方式借壳的流程、操作及案例解读,以及狭义借壳与新三板借壳A股的操作与案例等20余项主题进行了深入的解读,为中小微企业相关资本运作业务提供了详尽的思路、流程与样本参考。

转板也具备广义性,不仅包括四板转板新三板、新三板转板A股市场,还包括嫁接介绍上市的思维与模式内涵。本篇通过对相关政策、实践、趋势及成功转板案例的解读,对12家转板A股企业的关键指标落差、前期财务、利润及转板审核重点与否决因素等的详解剖析,结合目前新三板转板通道与介绍上市的融合性等进行了创新解读,并运用相关案例进行了深入验证,为中小微企业实施转板的资本运作归纳了详尽的方案、流程与操作途径,实战性极强。

借壳与转板这两项资本事务的解读,为新三板市场的资本运作树立了两个标杆,对中小微企业、机构、中介等参与者进行更为广泛的新三板资本运作起到推波助澜的作用。

总之,本书立足于新三板2.0分层后时代,为企业提供了在对新政新规深刻解读下将战略升级融入挂牌业务,在挂牌环节与细节之中打造抢占分层红利先机的基础和能力,又依托战略升级价值治理与分层挂牌锤炼企业软实力,充分利用资本市场资源进而展开更为宏大而磅礴的一系列资本运营,以实现企业资本与财富的倍增甚至裂变。全书依托实战技能、案例分析与实务操作的环节、细节的讲解,为中小微企业、机构、中介、投资融资者及财经学研等市场参与者、关注者们提供了一套实用性与操作性极强的实务图书。

另外,在该书的各章节中,有“新三板2.0”的标注,这个一方面意在强调和提醒新三板分层后时代与之前的新三板有着重大的不同,参与者们需转变思维与意识,转换自己的参与角色;另一方面,分层是新三板从粗放走向准成熟阶段的一个标志和分界线,开启了新三板分层的后时代,这是个2.0的升级版。本书为了读者阅读方便,一般只在每章每节的标题(在有“新三板”字样出现的情况下)中标注有“2.0”字样,在正文中未加标注。另外,章节标题未标注“新三板2.0”字样的,绝大多数是因为不需要“新三板”这三个字出现,极少数是指该节内容主要讲的是新三板在分层之前所发生的事项。这里特作说明。

本书所涉及的新三板2.0最新政策、制度和规范,操作流程、案例原始资料等参考或来自于全国股转系统官网,以及相关券商、中介与服务机构的官网和互联网所公开披露的大量信息资料,并经笔者及其团队整理、归纳和提炼,这里特作说明和感谢,不在书中单列。另外,笔者对本人家属和所有支持过该套图书编撰、出版的单位及朋友致以深切的谢意!同时,书中的纰漏、不当与谬误,敬望业界同仁予以批评、指正!

王 骥

2016年6月27日上篇分层红利第1章新三板2.0不可不知的常识和误解1.1 新三板的原始版与2.0升级版1.1.1 新三板动态性概念

新三板既指2013年1月16日揭牌的“全国中小企业股份转让系统”(以下简称全国股转系统),也指2006年1月16日开始的“中关村科技园区非上市股份有限公司进入证券公司代办股份转让系统进行股份转让试点”的市场,还指“2012年8月3 日起代办股份转让试点范围扩大到天津滨海、武汉东湖及上海张江三个国家级高新区内”进行的市场。不同的是:2006年1月至2013年1月的新三板属于试点时期的“原始版”,2013年1月之后的新三板属于面向全国扩容后的“升级版”。不过,这个升级版不论其形式、内涵,还是其规模和运行的模式等都发生了“质”的飞跃。现今,原始新三板已经成为历史,人们日常所说的新三板就是指“全国股转系统”。

2016年6月底,新三板正式分为创新层和基础层两个层次,其定位更趋明确,制度、监管和服务更加完善,可称为新三板 2.0 升级版。从此时起,新三板正式进入2.0时代。新三板的整个发展历程可以简化成如图1-1所示。

不论是挂牌公司,还是拟挂牌的广大中小微企业,以及各类投资者和各方中介等一切有关的市场参与者,这个时候或许都应该考虑:当新三板告别粗放与乱象并存,开始进入更加规范、开放的一个全新时代的背景时,该如何转换自身的思维模式和扮演自身应有的市场角色。图1-1 新三板动态升级过程

2006年的原始新三板具有两大特点:一是中关村挂牌转让的非上市股份制公司均为高新技术性质的企业,不同于原代办股份转让系统(三板或老三板)内的退市企业与原 STAQ、NET 系统的挂牌企业;二是这些企业的挂牌转让等利用的是老三板的技术和市场体系即代办股份转让系统。为了体现区别和联系,从2006年1月开始业界产生了“新三板”的称谓。

2013版的新三板,即全国股转系统,是经国务院批准设立的全国性股权交易场所,主要为处于创业中后期、成长初期或中期的创新型、创业型、成长型的中小企业(非上市股份有限公司)提供规范治理、股份转让、投资融资、兼并重组等业务和服务,其运营场所在北京,故又被称为“北交所”。

全国中小企业股份转让系统有限责任公司(以下简称“全国股转公司”)是新三板的运营管理机构,是经国务院批准设立的中国证监会直属机构。该公司成立于2012年9月20日,登记注册于北京西城区金融街,并于2013年1月16日正式揭牌运营,其成立和运行的意义有以下四点。(1)非上市公司股份转让从小范围、区域性试点开始渐次走向面向全国的正式运行。(2)市场运作平台由证券公司代办股份转让系统,转变为国务院批准设立的全国中小企业股份转让系统。(3)市场挂牌公司的准入和持续监管纳入中国证监会非上市公众公司管理范围。(4)市场运行制度由中国证券业协会发布的试点办法转变为全国中小企业股份转让系统业务规则。

全国股转公司的经营范围是:组织安排非上市股份公司股份的公开转让;为非上市股份公司融资、并购等相关业务提供服务;为市场参与人提供信息、技术和培训服务。坚持公开、公平、公正的原则,完善市场功能,加强市场服务,维护市场秩序,推动市场创新,保护投资者及其他市场参与主体的合法权益,推动场外交易市场健康发展,促进民间投资和中小企业发展,有效服务实体经济。1.1.2 中关村试点背景与反映出的问题

1.试点背景

中共十六届三中全会通过的《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》指出,应“建立多层次资本市场体系,完善资本市场结构,丰富资本市场产品”。2004 年初,《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》(业界称为“国九条”)出台,明确提出要发展多层次资本市场,“继续规范和发展主板市场,逐步改善主板市场上市公司结构。分步推进创业板市场建设,完善风险投资机制,拓展中小企业融资渠道。积极探索和完善统一监管下的股份转让制度”。“国九条”出台之后的当年5月,深圳证券交易所正式在深市主板内开辟中小企业板。第二年也就是2005年5月,围绕上海证券交易所与深证证券交易所的主板市场,启动了当时具有重大历史意义的股权分置改革。

深圳、上海资本市场的一系列重大变革,是对“国九条”的具体落实,多层次资本市场的发展路径也开始逐步趋于清晰。为此,北京市科学技术委员会特别设立了专项资金,目的是为了促进一批优质高新技术企业到即将产生的“新三板”市场的股份转让系统去挂牌交易;支持和鼓励一批境内外投资机构和券商围绕即将产生的“新三板”市场形成活跃的投融资平台;积极拓展市场的融资功能,为建立多层次资本市场体系做好充分准备。正是在这样的背景下,2006年1月16日新三板市场在北京中关村拉开了序幕。

2.试点局限性和问题

新三板在中关村试点7年反映出如下三方面的问题。(1)挂牌公司到底属于公众公司还是非公众公司的性质不明确,导致挂牌公司股东接近200人后不得不长期停牌。(2)定向增资未以制度形式确定并对外公布,导致企业对融资功能存有疑虑。(3)各项制度试点色彩强,考虑风险防范多,不利于发挥市场效率和市场功能,对市场各参与方吸引力不足。

所以,在中关村试点7年,新三板挂牌公司仅102家,投资者3658人,年换手率约3%。

从2014年1月24日新三板实质性扩容至全国开始至2016年6月底正式分层,在两年多的时间里,新三板挂牌企业数量激增77倍达到近8000家,合格投资人账户达23万之多,融资达到1500余亿元。其中,2015年共有1887家挂牌公司完成2565次股票发行,融资1216.17亿元,而2014年这个数字仅130亿元。从总市值看,2015年新三板挂牌企业达2.45万亿元,2014年到2015年总市值分别以8.3倍、5.35倍的速度递增。而2013年到2015年融资金额与总市值之比逐年提高,分别为1.8%、2.87%、4.9%。如果 2016 年以两倍速度递增,融资金额与总市值之比为 6%,那么融资额约3000亿元。天壤之别的对照是显而易见的。1.1.3 2013年新三板扩容的原因与基础

1.扩容的背景和基础

新三板向全国扩容的背景和基础有如下几点。(1)在中国经济转型大趋势下,建设创新型的国家,场外市场的发展是必需的,推动中小企业成长已成为资本市场服务自主创新国家战略的关键。(2)场外市场是多层次资本市场的重要组成部分,新三板全国性的扩容正是大力建设场外市场的重大举措,也是完善我国资本市场结构体系的必由之路。(3)新三板经过7年的试点,已具备了向全国扩容的条件和基础。(4)新三板是投行经纪人等中介运营机构价值发现与培养的重要场所。(5)成功场外市场建设经验的借鉴。(6)新三板全国性的扩容体现了国家高层推动改革的急迫感和决心。

2.扩容的原因

新三板向全国扩容的原因从客观现实上来说,中小微型企业特别是创新型和科技型的小微企业是中国经济转变发展的方式,是可持续增长的基础,是保持经济活力的源泉。中小微型企业状况和贡献主要表现在以下几个方面。(1)中小微型企业占中国企业总数的99%。(2)中小微型企业创造了我国GDP总量中65%以上的价值。(3)中小微型企业承载着中国最大的就业人口和消费主体(大于70%)。(4)中小微型企业创造74%以上的技术创新和82%以上的新产品开发,是我国自主创新的主要来源。

从存在的问题上来说,我国中小企业融资难的问题越来越突出,必须加快建设一个有利于中小微企业融资的资本市场,主要表现在以下几个方面。(1)主板、创业板市场财务门槛高,创业板实际利润要求3000万元以上。(2)主板、创业板市场实行审批制,审批流程复杂,周期长,成本高。(3)债券融资不畅,运用全国不到35%的信贷总额。(4)天使投资、风险投资、私募股权等机构、基金等缺乏早期退出渠道,缺乏投资热情。1.1.4 2016年新三板2.0版的变化

为了更好地服务创新型、创业型和成长型中小微企业的市场定位与促进实体经济的转型升级,新三板于2015年6月底正式分为基础层和创新层,开启了实质性的差异化和更加规范化的监管与服务。

这个时期的新三板,在挂牌企业暴增、股份流动性大幅增强、融资功能大大提升的情况下,其市场定位、目标与任务更加明确和广泛;监管机构各项服务与审查效率更加高效;信息披露及追责制度更加细化和严格;融资工具更加多样化;做市商制度更加规范且从做市扩围到交易制度变革的路径将逐一展开;公募、封闭式公募及混合型公募等各类基金甚至境外各类机构投资者等都将被逐渐放行进入;将允许各类金融机构开发资产证券化与私募基金等产品,投资者将更加广泛、金融产品将更加丰富等;同时监管层在加强投资者保护、创新和风控匹配、协同监管及市场退出机制常态化等方面都将会更成熟并有更多制度出台。总之,在这个时期内,新三板将发生极大的变化。1.2 新三板与老三板的角色转换

2006年1月,新三板产生于当时已经运行了近5年之久的代办股份转让系统,即“老三板”;而2013年1月全国股份转让系统(因该系统全面承接了原新三板所有挂牌公司的股份交易与转让等业务,并提供了新的交易结算系统,故也简称新三板)成立之后,由于该系统内又设置了一个专门承接原老三板所有股票挂牌与转让交易等业务的板块,所以可以简单地理解为现行新三板吸纳了老三板。这种互生共长的关系及角色转换的情况是怎么回事?是怎样演变发展的?下面从老三板的概念谈起。1.2.1 老三板的概念及建立目的

理解老三板要从一个概念谈起,即代办股份转让系统,该系统是指证券公司以其自有或租用的业务设施,为非上市公司提供股份转让服务业务的系统,它是由中国证券业协会于2001年6月12日经中国证监会批准,发布《证券公司代办股份转让服务业务试点办法》之后开始启动的。同年7月16日,代办股份转让系统承接并挂牌了第一家在原“两网”系统转让的股份公司,自此被业界和人们常称的“老三板”正式开始运行。当时老三板的股份转让、交易主要集中在申银万国、国泰君安、国信证券、大鹏证券、闽发证券和辽宁证券6家批准试点券商的300多家营业部内进行,这个情况一直持续到2003年才对其他券商开放。

老三板市场规模很小,首批挂牌交易的原 STAQ、NET 系统内存在有法人股历史遗留问题的公司包括大自然、长白、清远建北、海国实、京中兴和华凯等,2002年8月开始,包括水仙、粤金曼和中浩等沪深股市退市的A股企业开始陆续转移到老三板上挂牌并进行转让和交易。现在,老三板依然在运行,只不过已经被纳入全国股转系统并以单独板块运行,到 2016 年 6 月底,在这个板块进行挂牌流通的 A股退市股票仍有54只,B股股票7只。

老三板建立的目的有以下三个。(1)解决原STAQ和NET两个法人股流通市场(简称“两网”系统)的历史遗留问题,这个目的是老三板创建初期的主要目的和任务。(2)承接主板的退市股票,在特定的时期起到化解退市风险的作用,并弥补证券市场的结构性缺陷。(3)为建设我国场外交易市场以构建我国多层次的资本市场体系而探路。1.2.2 老三板与“两网”的关系“两网”系统是“全国证券交易自动报价系统”(简称STAQ系统)和“中国证券交易系统”(简称 NET 系统)两个法人股流通市场的合称。“两网”分别成立于1990年4月25日和1993年4月28日,目的是为了解决股份公司法人股的转让问题。“两网”系统在1999年被关闭,直到2001年6月,老三板产生并整体承接了原“两网”系统挂牌公司流通股的转让事宜,从而解决了“两网”系统因关闭导致股份不能转让的历史遗留问题。1.2.3 老三板与新三板的关系

2006年1月16日,中关村非上市股份公司进入代办股份转让系统进行股份转让试点,由于新进入的公司均为高新技术性质的企业,不同于原系统内的沪深股市退市企业及原 STAQ、NET系统(“两网”)的挂牌企业,为了有所区别,在代办股份转让系统中,来自中关村挂牌企业所形成的市场被业界和人们称为“新三板”,而由原“两网”挂牌企业所形成的部分则被称为“老三板”(在这之前,实际上就没有“新”、“老”之分,而只有“三板”这个概念)。老三板与新三板的关系可简略地通过图1-2来展示。图1-2 两网、老三板与新三板的关系1.3 新三板五大历史阶段及分层后的定位与趋势1.3.1 五大事件对应五大历史阶段

这里重点谈谈新三板发展史上的五大标志性事件及其所对应的五大重要历史阶段(新三板的详细演变可参见《新三板掘金800问》第1章的相关内容)。

第一阶段:2006年1月23日,两家中关村高新技术企业世纪瑞尔和北京中科软件进入代办股份转让系统(俗称三板)挂牌交易,这是三板市场首次出现两家非公开发行股份的公司,这个重大事件标志着“新三板”的诞生。从此“代办股份转让系统”开始向中关村高新技术企业开放。

第二阶段:2012年9月7日,来自北京中关村、天津滨海、上海张江和武汉东湖四家高新技术园区的8家公司的挂牌,开启了新三板走出中关村、向其他高新区扩容的阶段。这个阶段很短,扩容范围有限,但对于试点6年来,几乎停滞不前的新三板市场来说,意义重大。

第三阶段:2012年9月20日,全国中小企业股份转让系统有限责任公司在国家工商总局注册成立,注册资本30亿元,注册地为北京市西城区金融大街丁26号。2013年1月16日,全国中小企业股份转让系统有限责任公司正式揭牌运营,这标志着我国“全国统一监管下的场外市场——北交所”的诞生,开启了与沪深场内证券交易市场对应的“三足鼎立”时代,这在中国资本市场史上具有重大的意义。

第四阶段:2013年12月14日,国务院发布《关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》,开启了新三板向全国中小企业正式扩容与开放的全新时代。

第五阶段:2016年6月27日,新三板正式分为两个层次,即基础层和创新层,开启了内部层次建设及差异化监管和服务的新篇章。1.3.2 新三板2.0的定位与发展趋势

新三板进入2.0时代的标志就是2016年6月底新三板正式分为基础层和创新层。伴随着新三板分层,一系列配套、完善和变革的政策将次第登场。(1)在定位、目标与任务上,新三板在我国多层次资本市场体系中的定位为独立且非孤立的市场,其加快发展要上升到战略高度;新三板要立足于创新型、创业型、成长型中小微企业的服务本源,构建具有自身特色的市场制度体系,切实增强服务实体经济的能力;要着眼中小微企业及其投资人的特点和需求,丰富产品和制度供给,发挥公开市场优势,持续提高投融资对接效率;要大力发展多元化的机构投资者队伍,强化主办券商组织交易的功能,稳步提升市场流动性水平。(2)在审查效率与市场融资功能上,加强服务机构责任归位,同时强调融资市场化制度;进一步优化公司挂牌、股票发行和并购审查工作机制;强化信息披露核心,提高审查工作的效率和透明度;明确挂牌公司是信息披露第一责任人并实行信息披露追责;创新发行制度,如挂牌公司自主决定发行时点和发行方式,改革发行定价制度,推出储架发行制度与股东大会一次审议、董事会分期实施发行机制,以及巩固和完善小额、快速、灵活、多元的投融资机制;将推出优先股、资产证券化、股票质押式回购及放开挂牌的同时定增时新增股东人数35人的限制等。(3)在内部分层和差异化管理上,确立并推动市场分层制度,对不同层级挂牌公司实行差异化制度安排;推行内部分层制度并实现内部企业的有序流动;按照权利义务对等原则,对不同层级挂牌公司实行差异化制度安排等。(4)在券商与多元化交易机制上,要求券商建立体系化的服务,加大对新三板的投入,未来新三板制度变革或将逐步按照市场分层、做市商制度规范、投资者准入门槛调整、做市商扩围到交易制度变革的路径逐一展开;券商将以设立专门子公司为突破口,实施全链条式业务;未来推荐、做市资格将逐步放开;坚持并完善多元化交易机制,改革优化协议转让方式,大力发展做市转让方式,建立健全盘后大宗交易制度和非交易过户制度,以改善市场流动性,提高价格发现效率。(5)在加强机构投资者队伍的建设上,以发展机构投资者制度为重点,支持机构资金参与新三板,会给市场带来增量资金;将研究制定公募证券投资基金投资挂牌证券的指引,支持封闭式公募基金及混合型公募基金投资新三板挂牌证券。支持证券公司、基金管理公司及其子公司、期货公司子公司、商业银行等机构,开发投资于挂牌证券的私募证券投资基金等产品;研究落实合格境外机构投资者及人民币合格境外机构投资者参与新三板市场的制度安排;推动将新三板挂牌证券纳入保险资金、社保基金和企业年金等长期资金投资范围等。(6)在投资者权益保护上,未来规范性要求和监管将更严格,将严格执行投资者适当性管理制度,完善业务规则。落实主办券商投资者适当性管理责任,规范开户管理和产品销售行为,完善风险提示基本规范和纠纷调解制度等。(7)在市场监管上,未来对市场监管的规范性要求将更加严格。坚持推进改革创新,坚守不发生系统性、区域性风险;坚持以信息披露为本,以公司自治和市场约束为基础,以规则监管为依据,构建职责明确、分工清晰、信息共享、协同高效的监管体系,切实维护市场公开公平公正并对各种违规违法行为依法进行严厉的打击等。

详细分析与解读可参见本书第3章3.1节和3.2节的相关内容。1.4 八大新三板不可不知的概念或理念误解1.4.1 挂牌和上市的误解

这本身是个常识性的问题,但是在实践中误解太过普遍和突出,因此专门提出予以澄清。

现今,很多企业与中介机构将“A股上市”与“新三板挂牌”互混,都称为“上市”,还讲出一大堆理由,期间可能大多数人不清楚这两者之间的区别,但是少数人私下的意图这里就不谈了,笔者认为是有区别的。

首先,对于新三板挂牌的公司,即便现今实施分层后,也只有少数公司能够进入创新层,其他绝大多数的挂牌公司与沪深A股上市公司不论从哪个角度上来说,差距都是非常巨大的,就犹如大人和小孩,是有区别的。

其次,2013 年 12 月国务院层面对新三板唯一且最具权威性的指导性文件及中国证监会2012年10月发布奠定新三板基石的《非上市公众公司监督管理办法》,都明确将包括登陆新三板和区域股权市场的公司命名为“非上市”的公众公司,同时《公司法》也对“上市”概念做出了明确规定。

最后,如未来新三板发展得很好,也可以像纳斯达克一样申请转变成“交易所”,“挂牌”一词也就转变成了“上市”。或许有人会说,制度是人制定的,也可以根据环境与外界的变化而变通。这个没错,但是就新三板的定位、性质和我国现状与实情,笔者认为应该对“上市”和“挂牌”做出明确的区分,以正视听。

关于挂牌和上市区别的详细解析,可参见2014年10月出版的《新三板800问》第038问。

说明:本书及笔者目前所著所有相关图书都统一将企业登陆新三板或区域性股权转让市场的这个过程称为“挂牌”,而登陆新三板后的公司叫做“挂牌公司”。凡是涉及“上市”的词汇,都是指企业登陆沪深股市或海外证券交易市场的行为。1.4.2 交易所与交易场所概念的混淆“交易场所”涵盖股票、股权、债券、权证等一切合法合规的交易所形成的场所。就我国来说,不仅包括场外市场的新三板、区域股权市场,而且还包括场内市场的上海、深圳两个股票交易市场(简称“沪深股市”),而“交易所”则只指沪深股市这两个股票交易所。“全国中小企业股份转让系统(俗称‘新三板’)是经国务院批准设立的,与上海股票交易所、深圳股票交易所一起属于三家全国性的公开的证券交易场所”,由于这个陈述,很多人于是就误以为新三板就是“交易所”了,既然是交易所,登陆的企业也就理所当然地叫做“上市”了。显然不是,新三板只能叫做“全国性的公开的证券交易场所”,而非沪深股市的“交易所”,这里特别澄清。1.4.3 “新三板产生等于老三板消失”的误解

下面对相关概念给出界定。

2006年1月16日之前的原证券公司代办股份转让系统(以下简称“代办股份转让系统”)叫做三板或老三板;其挂牌的公司只有原“两网”系统挂牌公司和沪深股市退市公司。

2006年1月16日之后的代办股份转让系统,其挂牌的企业不仅包括三板中的原“两网”系统挂牌公司和沪深退市公司,还包括中关村非上市而挂牌试点的高科技股份公司(那时还不叫非上市公众公司)。其中,中关村非上市而挂牌试点的高科技股份公司在代办股份转让系统所形成的市场称为新三板。

2013年2月8日后的代办股份转让系统已经被全部纳入全国股份转让系统,并设立了单独交易板块,在这个板块只交易沪深股市退市公司(已退和未来将退市的公司)和原“两网”系统挂牌公司。1.4.4 “新三板挂牌等于募集资金”的理念误区

首先,企业登陆新三板不一定就能募集到资金,这是新三板的性质所决定的,而且是很普遍的现象。虽然新三板挂牌的同时便可以定向增发募集资金(在实践中,截至目前还没有实现真正意义上的挂牌同时融资的情况,挂牌和融资之间至少有个时间差),而且实行了“小额、多次、快速”的储架发行制度,但是与沪深股市如中小板、创业板的上市融资相比,确实存在着显著的甚至是巨大的差距,不要以A股股票上市与融资模式来比照思考和想象。在我国,沪深股市是将IPO与上市两个没有必然联系的程序放在一起进行的,由于类推效应,这或许成为人们产生“新三板挂牌等于募集资金”误解的一个很重要的原因。这也再次证明1.4.1节所强调的必须要将“上市”与“挂牌”两个概念区别与澄清的必要性和重要性。1.4.5 投机性的速富理念误区

2015年3月起,似乎全民兴起“新三板”热潮,媒体、社团把新三板鼓吹为“纳斯达克”、万亿金矿、遍地是机会等。首先,新三板与美国纳斯达克差距太大,目前根本没有可比性。其次,新三板本身就是个偏重于“价值投资”的场外市场,其性质决定了股票普遍交易不活跃,头脑发热的投机性思维必然会为其承担“投机学费”,有些甚至是很昂贵的。最后,希望能够像现行A股市场那样,过分地拥有“速富投机的思想”,应该是一大误解。1.4.6 挂牌就能转板及中介万能误解

即便是未来实施了实质性的转板制度,也只能是部分或少数挂牌企业能够成功实现转板,与创业板上市相比较,同等质地的企业在目前状况下,转板绝对是个暴富金矿,当然,新三板诸如分层等未来的发展,情况肯定会有很大的改变,关于这个主题本书将在下篇来专门讲述。另外,广大拟挂牌企业在实践中的另一大误区就是,只要与中介机构签订了协议,一切就可以放心地交给他们了,中介似乎“无所不能”,这是一个非常大的误解。实际上,企业在多加配合的同时,需要在很多方面下足功夫,并尽可能地对中介给予一定的鼓励与谅解。1.4.7 付出与索取的理念误解

在实践中,很多拟挂牌企业、投资机构和个人对于新三板似乎都或多或少地存在“如何以最大的利益获取”为目的才参与到新三板的情况,这是一种很危险的事情。对于绝大多数的中小微企业来说,登陆新三板只是企业迈向规范化、公众化万里长征的第一步,并非就是最终的目标,有些甚至连“在路上”都还算不上,所以不可能很快获得巨额的融资、非常好的品牌效应。当然,新三板确实也产生了一些快速暴富的神话,但毕竟是少数和特例,一般来说,这些神话的背后都有一个特别的累积和特别的故事,这一点一定要冷静面对。1.4.8 条件宽容与无标准的理念误区

新三板挂牌条件很宽松,对于基础层几乎都没有财务指标,即便是创新层也灵活机动地设置了三套可供选择的标准。人们常说“无标准、无条件就是最大的标准和条件”,这话似乎有点夸张,但是从另一个角度来说,这确实也体现了事物内在所具有的深刻的辩证理念和道理。在实际操作中,新三板挂牌宽容的条件确实给参与者带来了很多实惠,但是也往往给中介及拟挂牌企业形成了“难以把握、无所适从”的压力。全国股转公司表示遇到一切问题都好商量,如果真的抱着这种观念和理念去做事,无意中可能就会踏到“底线或红线”的雷区。所以,我们要对“公众公司”及与新三板相关一切业务包括挂牌、资本运营、投融资事务等抱有最起码的“勤勉尽责”的心态,只有这样才能真正发挥新三板“锤炼中介、投融者及拟挂牌公司”多方能力的设计效用。第2章新三板2.0外部层级及其相互关系2.1 新三板2.0与多层次资本市场的关系2.1.1 资本市场的多层次

目前,我国多层次资本市场的体系架构分为主板市场、二板市场(包括上海证券交易所的中小企业板、即将推出的战略创新板及深圳证券交易所的创业板市场)、新三板市场、区域性股权交易市场和券商柜台交易市场五个层次。主板市场主要为大型、成熟性股份企业提供股权融资和转让服务;在二板市场中,中小板主要为规模中等、业务稳定中小企业提供股权融资和转让服务,其中传统型企业居多,创业板主要为“三高六新”类科技型中小企业提供股权融资和转让服务;区域性股权交易市场主要解决区域内初创期或规模较小的成长型企业的股份转让及融资问题。

我国资本市场体系结构如图2-1所示。

2013年12月13日,国务院发布的《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》(国发〔2013〕49 号)指出,全国股份转让系统是经国务院批准,依据证券法设立的全国性证券交易场所。所以,新三板与沪深交易所这三家目前同属于国内全国性的、公开的证券交易市场。新三板的挂牌企业为非上市的公众公司,投资者主要为机构投资者,不同于沪深股市服务的公司是上市公众公司,并以广大多层次资本市场中的创业板与新三板,都是服务于创新型、创业型、成长型的中小微企业。这两个市场在服务对象上虽然有交叉,但也有差异。按生命周期来划分,企业可分为初创期、成长期和成熟期。创业板面向成长后期、接近成熟期的中小企业,新三板针对初创中期和后期或接近于成长初期和中期的中小企业,这些企业有产品、有技术、有持续经营能力、有一定盈利模式,注重企业的经营模式、成长空间和发展前景。图2-1 我国资本市场体系结构2.1.2 新三板与战略新兴板(拟)的交集

战略新兴板虽然现今只是存在于文件和设想中,而且2016年3月中央“十三五”规划的最终文本删除了之前草案中有关“战略新兴板”的表述,但是这里有必要将“战略新兴板”拟设立的思想、意图等与新三板简单对照一下。

2015年12月23日,国务院总理李克强主持召开了国务院常务会议,会议确定建立上海证券交易所战略新兴板,支持创新和创业企业融资。此前,据上海证券交易所相关资料显示,战略新兴产业板旨在推动尚未盈利但具有一定规模的科技创新企业上市。在服务企业方面将呈现三大特征:一是在拟上市公司产业属性上,限定于战略性新兴产业及依托它们的其他新业态企业,与主板形成差异化竞争;二是在企业发展阶段上,注重处于快速增长、跨越式发展阶段的企业,与主板市场形成错位发展;三是在市场创新与包容性上,创新能力更强,市场化程度更高,可容纳不同类型的新兴企业。

如未来能够推出战略新兴板,按照上交所的思路,该板块或将采用更具包容性的上市条件,以更多样化、更灵活的制度安排,服务于创新型、创业型企业的上市融资和股权流动。同时,或将研究建立交易所板块内部的转板机制,促进上市资源有效流动;探索研究战略新兴板和新三板之间的联通机制,在战略新兴板推出的基础上,参考创业板与新三板的转板机制,打通战略新兴板和新三板的联通渠道。

由此可见,上交所或将推出的战略新兴板与新三板特别是新三板创新层中的挂牌企业的规模等存在更多的交集。2.2 新三板2.0的功能定位与市场特点2.2.1 新三板的功能定位

新三板主要服务于创业中期或后期、成长初期或中期有一定产品和模式,成长中的股份有限公司,其功能定位如图2-2所示。图2-2 新三板功能定位2.2.2 新三板的市场特点

2016年6月底,新三板正式分为基础层和创新层两个层次,这两个层次特别是基础层依然表现出包容度高,以信息披露为核心,灵活、高效、便捷的业务体系和挂牌公司综合成本低等特点,具体如下。(1)包容度高。

包容度高包括五点。一是风险包容度高:实行“高投资门槛、低准入门槛”的制度。二是兼包并蓄:不限所有制形式、不限高科技企业。三是市场化的摘牌制度:亏损无须摘牌。四是较高的投资者门槛:确保投资者具备足够的风险识别和承受能力。五是除创新层有三套准入标准,基础层依然保持不设财务门槛,包容中小企业的各类风险。(2)以信息披露为核心。

以信息披露为核心有以下三点。一是绝大多数挂牌在基础层(创新层具备一定的财务指标)的中小微型企业不设财务指标,对企业经营及财务情况的客观描述不做实质性判断。二是要求充分的信息披露,以供投资者做出价值判断和投资决策。三是除重大违法违规外,对过往问题只要进行规范并充分披露即可。(3)灵活、高效、便捷的业务体系。

灵活、高效、便捷的业务体系包括以下四点。一是周期短:从改制到挂牌,一般需要7~8个月左右的时间。二是步骤少:无须辅导、无须排队、流程简单、速度快。三是机制灵活:小额发行豁免、储架发行、小额快速按需融资制度。四是产品多:定向增发、优先股、公司债、中小企业私募债等多种融资产品。(4)挂牌公司综合成本低。

挂牌公司综合成本低有以下四点内容。一是挂牌费用低:费用大大低于上市成本,还有政府补贴(未来或逐步减少或取消)。二是披露成本低:采取电子化信息披露方式,降低信息披露成本。三是审计成本低:不要求披露季报,半年报无须审计。四是合规成本低:不需聘请独立董事,在基础层的企业不强制要求设立专职董秘(创新层除外)。2.3 新三板2.0与沪深交易所的比较2.3.1 异同概况

新三板与沪深交易所都是由国务院依据证券法批准设立的,其法律地位相同,都属于全国性的公开市场。它们的主要区别体现在所处资本市场的层次、服务对象、投资者结构、交易方式,以及挂牌或上市标准高低、公司公众化程度、市场流动性、融资效率等方面。新三板主要服务于创新型、创业型和成长型中小微企业,实行了严格的投资者适当性管理制度,同时又对挂牌公司实行了包容、宽松、差异化极大(特别是基础层和创新层的分层体系下更为明显)的准入、监管和服务制度,因而也实行了多种交易制度。2.3.2 列表详细比较

新三板与沪深交易所各方面的比较如表2-1所示。表2-1 新三板(含创新层和基础层)与沪深交易所的比较续表2.4 新三板2.0与区域股权市场的比较

新三板与区域性股权转让市场(以下简称区域股权市场)均是多层次资本市场的有机组成部分。新三板是经国务院批准,依据证券法设立的全国性证券交易场所,主要为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务。区域性股转转让市场是由地方人民政府批准设立,自行监管的股权转让市场。下面对两者进行比较。2.4.1 相似性

新三板与区域股权市场主要有五个方面的相似处:(1)挂牌条件上,都体现宽松的要求,新三板条件要高些、严格些;(2)挂牌流程一般都在6个月左右;(3)交易制度上都包含协议转让,除此之外,新三板有更多的交易方式;(4)融资方式上有很多交集;(5)信息披露上都体现适度信息披露原则。

新三板肯定对其他区域股权市场是有影响的,一些在区域股权市场挂牌的企业出现往新三板上走的现象是存在的。但是,这正是国家所提倡的多层次资本市场性质和功能的集中体现,在这个市场上,资源通过转板机制在市场的各大层次中流动,创造出竞争优势和对实体经济的有效配置。另外,我国中小微型企业数以千万,每一个市场都有它的项目来源。2.4.2 交易等制度上的差别

对于新三板,境内符合条件的股份公司均可通过主办券商申请挂牌,公开转让股份,进行股权融资、债权融资、资产重组等。新三板挂牌公司依法被纳入非上市公众公司监管,股东人数可以超过200人,股份可以按照标准化交易单位持续挂牌交易,且不设“T+5”规定。根据《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》(国发〔2011〕38号)(以下简称“38号文”),区域性场外市场必须严格执行“非公众、非标准、非连续”的原则,即挂牌公司股东人数不允许超过200人;不得将股份按照标准化交易单位持续挂牌交易;任何投资者买入后卖出或卖出后买入同一个交易品种的时间间隔不得少于5个交易日。根据国务院和国务院办公厅下发的38号文和37号文的规定,新三板与区域股权交易市场的差别很大(参见表2-2),这里主要谈三个方面的内容。

一是在交易制度上是否能进行集中交易。除经国务院或国务院期货监管机构批准设立从事期货交易场所外,任何单位不得采取集中交易方式进行交易。所谓集中交易方式包括集合竞价、连续竞价、电子撮合、匿名交易、做市商等交易方式。新三板允许集中交易方式进行,区域股权交易主要以协议为主,交易方式被限定在一定的范围之内。

二是能否持续挂牌交易。区域股权交易市场不能将权益按照标准化交易单位持续挂牌交易。此处的标准化交易单位是指将股权以外的其他权益设定最小交易单位,并以最小单位或其整数倍进行交易;持续挂牌交易是指在卖入后5个交易日内挂牌卖出同一个交易品种或在卖出后5个交易日内挂牌买入同一个交易品种。新三板无此限制,其最小交易单位是1000股;新三板是交收日为“T+1”日制度,只要有足够的股份和资金就可以持续交易。

三是权益持有人累计人数是否可以超过200人。按规定,除法律、行政法规另有规定外,区域股权交易市场的任何权益在其存续期间,无论在发行还是转让环节,其实际持有人累计不得超过200人,以信托、委托代理方式持有的,按实际持有人计算。而新三板挂牌公司一经中国证监会核准,股东人数可以超过200人。2.4.3 列表详细比较

新三板与区域股权市场的比较如表2-2所示。表2-2 新三板(含创新层和基础层)与区域股权市场的比较第3章新三板2.0分层体系与新政解读3.1 新三板2.0分层定位与审查融资新政解读3.1.1 新政助推新三板2.0及其意义

新三板进入 2.0 版后,现有制度的更新和未来新制度、新规则的出台都将依照一项重要政策,这个政策就是2015年11月20日由中国证监会制定并发布的《关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》(以下简称《证监会意见》)。所以,对这个制度的解读非常重要。《证监会意见》是在国务院2013年12月13日发布的《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》实施近两年后发布的,这既是对国务院决定的落实、执行情况的一个回应,又是对未来新三板的走向及加快推进相关工作的一个纲领性文件,意义深远而重大。该意见指出,全国股转系统是经国务院批准,依据《证券法》设立的

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