作者：杰奎琳·惠特摩尔
出版社：机械工业出版社
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涛动周期录——周期波动尽平生(上、下册)试读：
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CONTENTS封面
版权信息
涛动周期录—周期波动尽平生 上册
涛动周期录—周期波动尽平生 下册
目录
CONTENTS序一 未来是否可以预测
序二 寻找宏观对冲的终南捷径
序三 人生小周期与世间大周期
第一章 走向成熟 （2005—2009年）
第二章 站在周期的大拐点 （2010年）
第三章 周期复辟 （2011年）
第四章 周期的救赎 （2012年）
返回总目录序一未来是否可以预测未来是否可以预测?这个谜一样的问题长期充满争议，有时就好像我们在谈论占星术。但当我们开始探索经济周期和人性本质的世界时，这显然有助于我们理解甚至掌握事物发展的规律，以让决策更加正确。这个世界没有水晶球，但是少数人确实通过努力拥有了洞悉事物规律和人性本质的能力，从而与众不同。
增长与波动是宏观经济研究的两大主要命题，也是经济形势分析最基础的框架体系。潜在增速决定了经济运行的均衡趋势，经济周期决定了经济运行的波动态势。正如季有春夏秋冬、人有生老病死一样，周期是客观存在的。虽然每次的长度和深度不完全相同，但经济总是从繁荣到衰退周而复始地发生着，每个人都身处其中，“历史不会重演，但总押着同样的韵脚”。因此，我们有可能采用归纳法、演绎法，在一定概率下推断未来。
研究经济周期有两大目的：宏观调控和资产配置。宏观调控的核心是分析经济形势并实施反周期操作，通过采用财政政策、货币政策等方式进行削峰填谷式的操作，促进经济平稳运行。在反思大萧条时，诞生了凯恩斯主义，而伯南克在研究大萧条时声称找到了避免大萧条的办法，2008年以后美联储采取QE进行货币再膨胀，开启了美国历史上最长的经济复苏。美林投资时钟是资产配置领域的经典方法，通过对经济增长和通货膨胀两个指标的分析，将经济周期分为衰退、复苏、过热、滞胀四个阶段，并依次推荐债券、股票、大宗商品、现金。美国、中国等国的历史数据验证了投资时钟的有效性。
现代经典经济周期理论归纳出几大典型商业周期：短波的农业生产周期（又称蛛网周期），揭示的是农业对价格的生产反馈周期，1年左右；中短波的工商存货周期（又称基钦周期），揭示的是工商业部门的存货调整周期，3年左右；中长波的设备投资周期（又称朱格拉周期），揭示的是产业在生产设备和基础设施的循环投资活动，10年左右；长波的建筑周期（又称库兹涅茨周期），主要是住房建设活动导致的，30年左右；超长波的创新周期（又称康德拉季耶夫周期），由创新活动的集聚发生及退潮所致，60年左右。周期类型见下表。表1 周期类型
经济周期运行包括驱动因素和放大机制。初始的驱动因素包括太阳活动、过度投资、有效需求不足、创新、政策冲击等，放大机制包括乘数加速数、抵押品信贷、货币加速器（即商业银行的顺周期行为）、情绪等。
在经济周期研究领域，可谓群星璀璨、百家争鸣，涌现出了各种流派和理论。
凯恩斯强调有效需求，认为私人投资是整个周期过程中的易变和不稳定因素。凯恩斯反对古典理论关于产品和就业市场出清的假设，认为由于工资和价格存在刚性，市场很难自我实现均衡，因此必须借助政府“有形的手”进行干预。
熊彼特强调创新和企业家精神，一种创新通过扩散，刺激大规模的投资，引起了经济繁荣，一旦投资机会消失，便转入了衰退。由于创新的引进不是连续平稳的，而是时高时低的，这样就产生了经济周期。更重要的是，熊彼特综合前人的论点，提出经济周期是由多种周期力量叠加而成的：60年左右的“康德拉季耶夫周期”，10年左右的“朱格拉周期”，3年左右的“基钦周期”。这是最早系统论述的经济周期。
达里奥强调债务周期，认为经济像机器一样运行，大多数经济活动主要由以下三大力量驱动：生产率增长趋势线、长期债务周期以及短期债务周期。围绕趋势的主要波动是由于信用的扩张和收缩——信用周期。短期债务周期又称商业周期，主要是通过央行政策来控制，当通货膨胀过高或者增长过快时实行紧缩政策，当相反条件存在时则实行宽松政策。长期债务周期产生于债务的增速快于收入和货币的增速时，直到债务偿付成本过高时才结束。去杠杆是一个减少债务负担的过程。去杠杆的过程一般会通过以下组合方式来进行：①债务减免；②紧缩，减少支出；③财富再分配；④债务货币化。萧条是去杠杆化下的经济紧缩阶段，萧条通常通过中央银行印刷货币以使大量债务货币化来结束。好的去杠杆应是温和通货膨胀去杠杆，而不是恶性通货膨胀去杠杆或通货紧缩去杠杆。
索罗斯、巴菲特、席勒等更重视人性因素。虽然时代变迁，但人性像山岳一样古老。人们在诸多领域存在集体非理性，在经济繁荣时过于乐观和自信，认为好日子会一直持续下去，自己做出正确决策的能力高人一筹；而在经济衰退时则又陷入悲观，认为经济低迷将一直持续下去，怀疑自己的决策能力。人类社会这种集体非理性、羊群式的从众心理、把短期趋势看成长期趋势的现象从未消失过，明显驱动和放大了经济波动。所以，在经济运行、股票市场、房地产市场、汇率市场等人类参与的社会领域，均广泛存在明显的羊群效应，而其结果必然是“在绝望中重生，在犹豫中上涨，在疯狂中崩溃”，周而复始。巴菲特说，“在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪”，寻找低于内在价值的好公司好股票，购买并持有。索罗斯的反身性理论认为，人对世界的认识是存在局限的，当“投资偏见”在互动中不断强化并产生群体影响时，就会推动市场朝单一方向发展，最终必然反转。
周金涛先生是国内经济周期研究的开拓者和优秀代表，并且将理论用于实际预测，敢于给出明确的观点，并取得了优秀的成绩，留下了“人生发财靠康波”“人生就是一场康波”等经典名言。周金涛根据周期嵌套理论对2016年大宗商品行情的精准预测，对2018年流动性危机的前瞻性判断等，都一一得到了验证。他认为：“这是用康德拉季耶夫理论进行人生规划。60年运动中，会套着三个房地产周期，20年波动一次，一个房地产周期套着两个固定资产投资周期，10年波动一次。一个固定资产投资周期套着三个库存周期。所以，你的人生就是一次康波，三个房地产周期、九个固定资产投资周期和十八个库存周期，人的一生就是这样的过程。”“周期终将幻灭，但在此之前我们仍将经历一次康波，虽然轮回才是永恒，但周期的奥义是对过程的追逐，所以，周期研究的核心是对过程的描述，如果不是对过程的珍视，对周期的一知半解只能永世沉沦。”“周期品的魅力就在于，你明知道它有来临的时候，但真正来临的时候依然让你心潮澎湃。”透过这些文字，我们感受到了他坚定的信念和豁达的性格。
我在2014年预测“5000点不是梦”之后，和周金涛先生都在2015年下半年判断中国经济将见底，提出“经济L型”。当时周金涛看多商品，提出2016年“大宗商品将出现年度级别的反弹”；我看多房地产，提出“一线房价翻一倍”“房地产周期长期看人口、中期看土地、短期看金融”。周金涛先生对周期、商品、市场策略等领域的研究框架和心得日趋成熟，成为同行的良师益友。
可惜天妒英才。生命和研究的意义是什么?我们来过，爱过，恨过，然后像风一样逝去。无所从来，亦无所去。舍离一切执着，心无所住。幸运的是，由周金涛先生的同事和弟子整理出版了其生前研究的成果，留下了宝贵的财富。
面对未来，我们对世界也包括对人类自身的认知都是十分有限的，何况更难的是知行合一。有人把简单的事情做到极致，收获了一个时代；有人号称算无遗策以大师自居，却始终作壁上观。人生是一趟心灵的伟大旅程，是无尽的探索。
人生有七个阶段：嗷嗷待哺的婴儿，满面红光的学童，哀歌的恋人，长胡子的士兵，身经百战的将军，戴眼镜的政治家，返璞归真的贤者。终极意义是什么?心即理，知行合一，事上磨炼，致良知。
我们每个人对世界的看法，其实都是各自内心修炼的影子。你信仰什么，就看见什么。任泽平恒大集团首席经济学家兼恒大经济研究院院长序二寻找宏观对冲的终南捷径
得知金涛兄的《涛动周期论》已出版，《涛动周期录》也将出版，我感到非常欣慰。这两本书系统地归集了金涛兄及其团队对周期和大类资产配置的思考，为投资者把握资产轮动、做好资产配置和资产管理提供了一个系统的视角。在先前出版的《涛动周期论》封面上有一句话“这是人人都需要的宏观决策指南，无论你身在何处”，这虽然是一种广告式的文案，但语意却也很是贴切。人作为经济运行的推动者、参与者和接受者，有必要对时代变迁和时代变迁背后的原因，以及如何应对做出规划。
金涛兄是卖方经济学家的杰出代表人物。与传统的经济学家不同，卖方经济学家的主要职责并不是研究高深的理论问题，而是立足于资产配置者或者资本市场参与者的需要，通过对经济形势、经济政策、产业运行等宏微观情况的分析，对具体的宏观变量做出判断，帮助投资者把握大的投资机会，规避大的风险。卖方经济学家实际上架起了传统经济学家和市场的桥梁。一方面要吸收传统经济学家对经济分析的理论成果，另一方面要把这些理念进行市场化，突出其指导性和实战性。但说起来容易，要实现二者的有机结合，实际上是很有挑战的事情。如果过于贴近市场，可能沦为股评；如果过于理论，又可能会显得空洞。在这方面，金涛兄以周期理论为切入点，对此进行了卓有成效的探索。把产业结构演进、周期嵌套、国际分工等偏学术性的话题和资产配置进行了非常大众化的结合，使得康波、投资时钟为更多的人所认知，激发了更多的人在这个方向进行思考和探索。
看大势者赚大钱，这个道理得到若干投资大师成功经验的印证。人生发财靠康波，是金涛兄对这个规律的总结。这些概括实际上道出了资产配置或者宏观对冲的两个基本支点。其一是宏观大势研判；其二是根据各类资产在特定宏观情形下的表现建立资产组合或者对资产组合进行动态调整。资产配置追求的是以可控的风险来获得最大的收益。就像自然界的春生夏长秋收冬藏已经成为规律，在经济周期的不同阶段什么资产最优也已经成为常识，在这种情况下，判断宏观的势就成为资产配置的核心问题。在开放的多元资产配置框架下，判断宏观的趋势能够保证投资者选择最有利的投资标的、最有利的资产和最有利的价格。落实在股票投资层面，就是选择好行业、好公司和好价格。
资产管理机构在做大势研判时，需要分析诸多经济变量，既涉及到GDP、通货膨胀等宏观经济变量，也涉及到货币供给、利率、汇率、估值等金融变量；既要分析经济自身的运行，又要分析经济政策的作用；既要分析宏观经济运行，又要分析产业结构变迁。如何化繁为简，周期理论实际上为宏观分析提供了一条终南捷径。在定拐点、判断趋势方面，周期分析相对于其他分析方法发挥着更加重要的作用。
要说明的是，金涛兄天天嘴上说的康波理论并非是他真正的理论核心，也许是为了谦虚，也许是为了说起来方便，听起来易于接受，于是他用这个短语给他的理论起了个名字。应该说他的康波理论远远不止康波周期这么简单，而他的康波理论，也并非主要源自康德拉季耶夫本人。他的康波理论源泉之一是熊彼特的三周期嵌套理论，这样的说法才更为贴切。同样，金涛兄讲的周期既来自经济，又超越了经济。他把产业革新、城市化发展、制度化因素等实实在在的影响经济发展的因素全部划入了他的研究范围，同时研究经济生活中各个层次的变动规律，于是形成了他的周期波动、结构演进和制度变革三位一体的结构主义研究框架。
正是基于独到的观察，金涛兄许多判断得到应验，也获得了“周期天王”的称号。但在我看来，这都是外在，真正内在的是其方法论，是其判断背后的逻辑和框架，以及能否在你的心中开花。
斯人已逝，幽思长存。李慧勇华宝基金副总经理序三人生小周期与世间大周期“人生发财靠康波”，这是很多人愿意走进并了解周金涛先生的最直观浅白的初心，但周金涛先生倡导的“结构主义”（通过产业结构演进推动经济增长）和“四期嵌套经济周期”（60年康波周期——长波、人生；20年房地产周期——中波、投资；10年朱格拉周期——中波、投资；3年基钦周期——短波、库存）的分析方法才是他思想的真谛与内涵。作为周金涛先生在南开大学共同读书的好友与师兄，我为金涛学弟取得的学术成就感到由衷的高兴。
金涛学弟的周期理论基于经济，但其内涵又远远深于经济层面。他并不是仅仅将周期作为宏观经济来研究，而是认为周期是经济、技术、社会系统及社会制度的综合产物，在周期大系统面前，若干个宏观经济指标的变化只是表面现象。他认为对周期研究的最高境界是以对系统的洞察来理解细节的变化，周期的过程与系统才是其奥义所在。这种视角与方法对经济政策制定者、研究人员、企业高管、投资者和学生都具有重要的启迪与参考价值。
对经济政策制定者来说，本书通过站在过去看现在、站在现在看过去和站在未来看现在的方法，以发达经济体和新兴经济体的经验来比较和评价中国的改革与转型之路，尤其是研究了具体政策措施对产业和部门的实质影响。
对研究人员来说，本书通过大量典型案例，提供了近二十年中国上市公司价值变迁的图谱，从而为今后的理论创新提供了坚实的数据基础。
对企业高管来说，本书的研究可以帮助他们有效判断行业或部门的兴盛或沉沦大势，从而制定正确的投资决策和企业发展战略，享尽先发红利。
对投资者来说，本书是一部很好的大类资产配置读本。比如，如果投资者读懂了《房地产价格周期是增长型而非古典型》，将会对中国房地产投资有更深刻的感悟；如果阅读了《国际化博弈》，则会对2008年国际金融危机有更深刻的认识。
对于学生来说，本书无疑是一部有趣而充满魅力的专著。
天妒英才，金涛学弟不幸英年早逝。虽然他已离开了我们，但他的思想和研究成果留给了我们，这套书的出版使我们可以结合当时的经济现实，有根有据地检验他当时预测的推理逻辑，同时永久地体味其精华。
金涛在书中写道，“从冷眼到喧哗，这就是2016年年初以来周期的华丽转身，从最初我们的孤独到现在全球的山呼，难道周期真的发生了这么大的变化?周期即人性，这就是周期理论的形而上层次。周期的剧烈波动，每次都体现了人性的贪婪与恐惧。所以我们才有结论，周期是人类集体行为的结果，自然作为群体的人来讲，绝大部分都不明周期的真实义，所以才有从恐惧到贪婪的转换，但这就是周期运动的一部分。”“周期由人类社会运行的系统所推动，自然包括每一个周期的信仰者与不信仰者，而在周期的每一个阶段，信仰者与不信仰者自然有其不同的结果，这本身根本没有必要进行无谓的争论，当下需要做的，只是把周期的过程研究清楚，获取周期对我们人生财富的意义。”
金涛在他人生的小周期内完成了对世间大周期的书写。
以此为序，并纪念金涛。盛斌南开大学经济学院院长教育部“长江学者”特聘教授2019年2月24日第一章 走向成熟（2005—2009年）1 工业深化中的消费转折——内生增长、结构升级和诱导效应（2015年8月4日）
一切真正危机的最根本原因，都不外乎消费需求的不足，马克思这句话精辟地概括了消费对经济增长的基本作用。事实上，在美国等西方发达国家，消费占GDP的比重在70%以上，对经济增长起着决定性作用。而且，国内外经验都显示，相对于投资和进出口，消费增长具有明显的平稳特征。正因为如此，在2004年宏观调控以来，消费类行业的上市公司一直是防御性投资的首选，在大盘不断下跌的情况下，部分消费类股票却表现出逆市上扬的走势。然而，近年来我国消费率持续下降，消费对经济增长的贡献不断降低，消费类公司具有持续的投资价值吗?图1 支出法核算消费对中国经济增长的贡献资料来源：国家统计局
我们认为，消费不仅关乎投资选择，而且关乎经济周期走势，甚至影响到中国工业化后期经济增长模式转变。在这种情况下，有必要在工业化背景下对支撑消费增长的机制和核心因素做深入分析。刘易斯的二元经济理论认为，发展中国家在工业化进程中，大量农村人口可以为工业发展提供廉价劳动力，从而支持一国的工业化。然而，伴随着城市化率提高和人口增速减缓，劳动力无限供给的状况不可能一直存在。数据分析表明，当前我国正处于这种临界状况，一旦劳动力无限供给格局走向终结，劳动力工资必将内生性加速上涨，而工资加速上涨将支持居民消费支出内生性快速增长。另外，诱导效应理论和国外工业化期间消费结构转变经验显示，未来5~7年很可能是我国居民消费结构快速转变的时期，这从另一角度佐证了我国消费增长的潜力和经济增长模式的转变。本文的思路和框架如下。图2 思路与框架资料来源：长江证券研究所
一、劳动力无限供给的终结与消费内生性增长
要把握消费增长的前景，须先认识消费增长的机制。消费增长机制是一个多因素复杂系统，下图所示是一个简化模型。图3 消费增长机制资料来源：长江证券研究所
我们认为，消费增长机制包括三个层面的内容：心理、技术和经济。正如美国心理学家马斯洛所说，需求是有层次的，消费行为是由优势需求决定的，低层次的需求满足之后，消费者必然会追求更高层次的需求，因此，心理动机为消费增长创造了永无止境的内在冲动。另外，技术进步不断创造出新产品和新的消费条件，为消费持续增长不断地提供客观条件。然而，仅有心理动机和技术条件是不够的，另外一个不可或缺的条件是居民购买力，在以货币为交换媒介的市场经济中，没有购买力的消费需求只能是无米之炊。因此，消费增长过程是以上三层面因素互相作用、互相提供条件的永无止境的过程，而从经济学角度看，购买力或者说居民收入增长是整个消费增长机制中的核心要素。
下面我们从两方面展开分析：一方面通过实证分析论证工资增长是我国居民消费增长机制的核心；另一方面通过数据分析发现我国劳动力无限供给将要走向终结，证明工资面临内生性加速上涨。两方面结合，得出我国消费增长将迎来内生性可持续增长阶段。（一）工资增长是我国居民消费增长机制中的核心
正如上文指出，市场经济中消费过程的实现是以购买力为必须前提的，所以，居民收入增长是认识市场经济中消费增长的核心。事实上，无论是凯恩斯的绝对收入消费函数理论、杜森贝里的相对收入消费函数理论还是弗里德曼的持久收入消费函数理论，无一不是将消费看作收入的函数，虽然他们是从不同的角度认识收入对消费的作用的。
需要指出的是，由于工资收入在当前我国居民收入构成中占70%以上，工资增长趋势很大程度上决定了居民收入增长状况。我们对过去近15年的数据回归分析显示，工资增速与居民消费支出增速有显著的正相关关系。因此，工资增长是推动我国居民收入增长和消费增长的核心因素。图4 消费支出增速与工资增速线性回归拟合图资料来源：国家统计局
改革开放以来，我国职工的平均工资在波动中保持了较快增长，尤其是20世纪90年代后期以来，工资出现了加速上涨的趋势。实际工资指数变化显示，1978—2002年，我国实际职工工资上涨了4倍多，而仅1992—2002年工资就上升了2.36倍。市场经济体制确立以来工资加速上涨的趋势会持续下去吗?图5 1952年以来我国实际工资指数资料来源：CEIC，长江证券研究所（二）劳动力无限供给的终结与工资内生性加速增长
我们认为，工资的加速上涨趋势不仅是可持续的，而且未来5年内还要走向内生性加速上涨。其原因在于，20世纪80年代末90年代初以后，我国人口出生率出现持续下滑，这意味着在2007—2008年之后，年满18岁的适龄劳动力供给增速将出现持续下降，劳动力无限供给的状况将逐步消失，劳动力工资面临加速上升的局面。图6 我国人口出生率资料来源：国家统计局
以“十一五”期间我国新增劳动力供求为例，假设GDP存在高（10%）、中（9%）、低（8%）三种可能，新增劳动力需求按照过去13年的就业弹性系数计算，敏感性分析表明，新增劳动力供不应求格局最迟在2009—2010年间出现，最早在2006—2007年间出现。我们估计，未来5年内，我国GDP总体增速保持8%~9%的可能性较大，因此，新增劳动力供不应求局面在2008年前后出现的可能性最大。我们的结论很明确：刘易斯二元经济模型中劳动力无限供给状况的拐点即将到来，我国劳动力无限供给状况将在未来5年内逐步消失，劳动力工资的内生性加速上涨基本上是确定的。图7 新增劳动力供需格局在“十一五”期间开始转变注：就业弹性系数取1991—2003年间平均值0.297资料来源：蔡昉、都阳，《“十一五”期间劳动力供求关系及相关政策》，宏观经济研究，2005（6）
值得一提的是，在许多人的直观认识中，我国农村具有大量潜在的失业者，似乎我国还远没有到达劳动力无限供给终结这一时点。事实上，我们认为不仅要考虑劳动力供需总量，还要考虑供需结构。第一，每个行业都有自己独特的技能和壁垒，农业潜在剩余劳动力并不意味着一定适合工业发展的需要。具体说，我国农村劳动力平均受教育年限只有6.8年，在16~55岁之间的农村劳动力人口中，90%以上是初中和初中以下学历，在工业技术进步不断加快并对劳动力知识水平要求不断提高的情况下，大多数农村潜在剩余劳动力并不能为工业提供有效劳动力供给。第二，流量劳动力供需（即新增劳动力供需）远比存量供需更重要。因为存量劳动力是已经被塑造过的劳动力，很难在不同行业之间流动，从而也很难为经济发展提供有效供给，而新增劳动力供需状况往往才是决定劳动力价格变化的主导因素。
其实，发展中国家在工业化中后时期，二元制经济向一元制经济转变过程中，劳动力工资出现加速上涨并不是偶然的现象，20世纪60—80年代，日本劳动力工资同样出现了加速上涨情况。劳动力收入的内生性增长不仅大大提高了居民购买力，更改变了消费者的收入增长预期，两者都是促进消费增长的关键因素。图8 日本工业化期间工资持续上升资料来源：CEIC，长江证券研究所
对于上述现象，经济学家拉尼斯和费景汉曾经做出过解释，他们认为发展中国家二元经济向一元经济转变过程中分为三个阶段。第一阶段，正如刘易斯模型所述，由于农业部门存在大量过剩劳动力，可以以不变的工资为工业部门发展提供无限劳动力供给；第二阶段，工业部门吸收的劳动力达到一定数量，工业化和城市化已发展到一定程度，这时传统部门产品开始出现短缺，粮价上涨，工资也开始加速上涨，劳动力无限供给的状况开始扭转；第三阶段是传统农业部门生产率开始提高，商品化进程加快，直到剩余劳动力被吸纳完毕，二元经济转变为一元经济。根据上文数据的分析，我们认为，我国当前已经进入了第二阶段。图9 刘易斯模型中的劳动力供需趋势资料来源：胡放之，《中国经济起飞阶段的工资水平研究》，中国经济出版社，2005
另外，支持工资加速上涨的因素还有许多，譬如，工业化和城市化过程中，人口从农业转移到工业，收入增加；国家加强对低收入阶层、农民工的保障促进了低收入阶层的收入增长；国家指出，要在“十一五”期间扭转投资消费不合理的状况，预计提高收入的政策还会出台。综合以上分析，我们认为很可能的结果是，未来劳动力供求格局的转变是劳动力工资和居民收入加速上涨的基本推动因素，而政策等因素将在这一基本因素的引导下做出配合，内外因互相作用推动工资加速上涨。（三）新一轮消费高潮的可能
以上我们进行了两方面的分析：一方面，通过实证分析证明，工资增长是解释我国居民消费支出增长的核心变量；另一方面，通过数据分析证明了未来5年内，我国劳动力无限供给状况将趋于消失，工资内生性加速上涨阶段即将来临。综合两方面，我们的结论是，工资内生性加速增长将保证居民消费也出现内生性快速增长。
事实上，从消费结构转变角度看，我们认为未来5~7年内，很可能是我国消费升级高潮期。众所周知，20世纪80年代我国经历了以家电为消费热点的消费升级，伴随着90年代以来居民收入的快速增长，我国人均GDP已于2003年达到1000美元，以通信、汽车、住房、高档家庭耐用消费品、电子类数码类消费品以及娱乐消费等为消费热点的第二次消费升级只是刚刚拉开帷幕。韩国等众多新兴工业化国家工业化期间消费结构变化经验显示，在人均GDP超过1000美元后以及居民恩格尔系数处于0.3~0.4之间，是消费升级的最快时期。从我国城镇居民恩格尔系数看，2003年为0.37，如果根据国际经验和我国恩格尔系数变化速度判断，在未来5~7年内，很可能是我国第二轮消费升级高潮期。这从另外一个角度佐证了我国消费将保持较快增长的可能性。表1 20世纪70—90年代韩国居民消费支出结构变动率资料来源：CEIC，长江证券研究所（四）消费率和消费对经济增长的贡献率很可能止跌反弹
我们对居民消费率和工资/GDP的线性回归表明，两者之间也存在较明显的正相关关系。因此，工资的内生性加速上涨有望促使工资总额在GDP中的比重上升，从而消费率可能出现上升，消费对经济增长的作用也很可能止跌反弹，预计“十一五”期间，经济增长将更加倚重于消费。图10 居民消费率与工资/GDP拟合图数据来源：国家统计局图11 我国居民消费在GDP中的比重资料来源：国家统计局
事实上，著名发展经济学家钱纳里对居民消费率和经济增长的关系做过深入的研究，他发现人均GDP在100~1000美元之间时，消费率总体趋势是下降，当人均GDP达到1000美元之后，居民消费率将止跌反弹，消费对经济增长的作用开始趋于上升。这主要是由于，在经济起飞过程中，即由低收入向高收入过渡阶段，经济的高速增长需要大量的投资支持，正如罗斯托所说，经济起飞的重要条件之一就是提高生产性投资率。而当经济增长进入到工业化后期时，居民收入水平的提高和大量新兴消费品的不断涌现，会促使消费倾向提高。同时，居民收入水平的提高也为消费结构升级创造了购买力条件，消费率便出现上升。图12 钱纳里等人对消费率等指标变化规律的总结资料来源：伊志宏，《消费经济学》，中国人民大学出版社，2004（五）扩散效应与消费规模扩张
美国经济学家杜森贝里在其1949年发表的《收入、储蓄和消费者行为理论》中提出了相对收入消费函数理论，即消费者的消费支出不仅受其自身绝对收入的影响，而且也受周围人的消费行为和收入与消费之间相互关系的影响。他认为消费具有示范效应和惯性。示范效应是指在消费行为上人们相互影响、相互攀比的现象，即一个人的消费支出占其收入的比重取决于他与别人的相对收入。消费的惯性是指人们在某一时期的消费不仅受当前收入水平的影响，还会受到过去时期收入和消费水平的影响，特别是受过去收入水平和消费水平达到最高时的影响。如果目前收入低于过去，便宁愿减少储蓄以维持已经达到的消费水平，这种现象被称为消费的不可逆性。
事实上，我们认为，消费增长的过程是逐个消费热点不断产生和消费规模不断扩大的过程，从消费和经济增长的关系看，消费规模的扩张甚至比消费热点的产生更重要。消费示范效应和消费不可逆性很好地解释了消费增长过程中消费热点如何向消费规模扩张转变。如果我们形象地将示范效应和消费的不可逆性概括称为消费的扩散效应，那么扩散效应是促使消费热点向规模扩张转变的催化剂，保证了消费在总量上对经济增长的有效性。
当然，扩散效应的发挥并不是毫无条件的，我们认为，主要的影响因素至少有收入分配状况、消费信贷制度、社会保障制度等。
首先，收入差距不断拉大，表现为城镇内部、农村内部、城乡之间居民收入差距均出现拉大。表2是中国改革开放以来基尼系数的变化，到2000年为止，城镇基尼系数超过0.3，农村超过0.4，收入不公平程度呈现持续放大趋势。收入差距拉大从总体上降低了消费倾向，抑制了扩散效应的作用。表2 中国基尼系数资料来源：孙国锋，《中国居民消费行为演变及其影响因素研究》，2004
其次，消费信贷制度受货币政策影响不稳定性较大。2004年宏观调控后，汽车和住房消费信贷先后受到抑制，在消费者购买力不足时，消费信贷通过信用方式保证了示范效应的实现。消费信贷制度的不完善和不稳定对住房和汽车消费尤其不利。央行刚刚公布的金融运行情况显示，上半年居民消费性贷款增加1193亿元，同比少增1204亿元，消费信贷出现了明显回落。
最后，社会保障制度等不完善降低居民消费倾向。有学者指出，由于社会保障制度和教育制度等不完善，使我国当前城镇居民的消费函数比较符合预防性储蓄假说和流动性约束假说关于消费行为的假定，因而对未来收入不确定性的增加表现出较为谨慎的消费行为，存在较高的储蓄倾向（伊志宏，《消费经济学》，2004，169页）。这种状况也会抵制扩散效应的发挥。
总之，我们想说明的是，消费扩散效应是促进消费规模扩张的一个内在机制。然而，逆向思维的话，不利于我国当前消费增长的因素仍然存在。收入分配差距越大，消费示范效应越不易于在不同的收入阶层之间发挥作用；在消费信贷制度很完善的情况下，扩散效应可以通过消费信贷发挥作用，并从一定程度上弥补收入分配差距的负面作用，然而信贷政策往往具有不稳定性；由于社会保障制度的不完善，消费者对未来支出预期不确定性较大，消费心理趋于保守，扩散效应难以发挥。不过，长期看，伴随着市场制度的完善和政策的调整，这些因素对消费的负面影响会趋于减弱。（六）小结：消费内生性增长是走向大国经济的希望
本部分中，我们尽可能客观地对中国消费增长的长期因素做了分析。结果显示，虽然一些不利于消费增长的因素还存在，但是我们看到，劳动力无限供给的终结和工资收入内生性加速增长阶段正在逐步靠近，这将支持未来居民消费内生性增长。从长期趋势看，消费增长可望保持在较高的水平上，消费对经济增长的贡献也将趋于上升。从更宏观的层面上看，本部分的分析结论可能让我们看到了中国经济增长模式转变的真正希望，支持中国走向大国经济的潜在因素正在逐渐变成现实，内需可能逐步取代外需成为支撑中国经济可持续增长的主力。
二、消费的周期性和消费景气延续的可能性
上面分析的着重点是在长期内对消费增长的前景进行战略性把握，我们还需要对短期内消费增长的形势进行分析，尤其是要将消费嵌入经济周期当中考虑。（一）消费增长同样具有周期特征
从我国经济增长过程看，消费和GDP增速具有同步的周期性波动特征，而且韩国数据同样显示消费具有周期性波动。但是，与投资相比，消费的波幅小得多。图13 中国消费增长的周期性特征资料来源：国家统计局图14 韩国消费增长的周期性特征资料来源：CEIC，长江证券研究所（二）经济回落期消费有何作为?
上面的数据说明，消费的波动幅度虽然较小，但它与投资、GDP一样具有周期特征。然而，消费和投资在周期中的作用是不同的。
我们认为，消费是工资的函数，而投资则是（预期）利润率的函数，在经济上升周期中，利润率增加，企业对市场前景看好，投资加速上涨，在投资和GDP加速的情况下，工资进而消费也加速增长。然而由于某种原因（譬如瓶颈约束或者行政调控等），生产必须减速时，企业利润率因市场需求突然减少而降低，利润率降低的预期会引起投资增长减慢，从而国民经济和工资增速开始放缓。但是，在工资刚性的作用下，工资增速的下降速度会远远低于企业利润增速的下降速度，从而消费增速的下降速度也会小于投资增速的下降速度。也就是说，是工资刚性特征平抑了消费的波动，而消费又平抑了投资大幅波动对整体经济的影响。
我们上面的分析想说明的是，在经济高涨时，工资和利润都加速增长，进而消费和投资也加速上升；当经济衰退时，工资和利润增速都会放缓，从而消费和投资增速也都会相应减速。然而，由于工资刚性特征，工资和消费的波动幅度要远远小于利润和投资的波动浮动，从而达到了平抑经济周期的作用。（三）短周期复苏与消费景气延续的可能
陈磊和孔宪丽（2005）利用“宏观经济监测预警系统”，选择出先行、一致和滞后三个指标组，建立了反映中国宏观经济总体运行状况的合成景气指数。
根据对改革开放后中国经济周期的研究，中国从1981年开始已经经历了两个9年的中周期，而本轮经济周期如果从1998年起算，经历了6年的上升之后，经济周期已经在2004年第一季度出现头部，连续5个季度回落之后，说明2004年就是本轮中周期的头部。我们在《走向大国经济》中曾经判断，中国的经济景气将在2006年出现复苏，但其高点不会超过2004年的高点，实际上就是把2006年景气的复苏当作经济中周期的短周期来看待，也就是下降周期中的周期纠正（反弹）。图15 中国经济波动的先行合成指数和一致合成指数（1996年第一季度至2005年第一季度）资料来源：陈磊、孔宪丽，《本轮经济周期波动特征与2005年经济走势分析》，2005
先行合成指数于2002年7月达到峰顶，在2004年5月达到谷底后反弹，并且出现了连续上升的趋势，根据先行合成指数的走势和平均超前期推断，一致合成指数将在2005年第二、三季度继续下滑，而拐点可能出现在2005年第四季度。
基于对当前经济周期的判断和消费在周期的作用特征，我们认为，消费增长趋势与经济周期能否从古典型周期转变为增长型周期有关，同时也与政府支持消费的政策有关。从中周期角度看，如果经济增长出现深幅回落，不排除消费增速下降的趋势。如果按2005年GDP保持8.5%~9%计算，我们根据GDP和下年消费增长关系模型预测，2006年的消费增速大概保持在10.7%~12.8%，增速稍有回落。从短期看，上半年消费增速应该是短期高点，但2005年第四季度后中国经济可能面临短周期复苏机会，因此，2005年下半年消费很可能会呈现前低后高的走势，全年保持高位增速可能性较大。图16 社会消费品零售总额同比增长率资料来源：国家统计局，长江证券研究所
三、消费结构对产业结构的诱导效应
上文中，我们对长期和短期内消费总量增长前景进行了分析。结论显示，未来几年，消费将保持高位平稳增长。然而，消费的高位增长将会体现在哪些重点行业上呢?无疑，这对于我们进行产业选择有重要意义。下面我们从消费结构对产业结构的诱导效应谈起，着重分析消费结构和相应产业结构的演变。（一）消费结构对产业结构诱导效应的路径
消费心理和消费行为的变化会通过消费支出投向选择及其投向结构影响消费支出结构，进而通过消费结构对产业结构产生诱导作用。诱导消费结构变化的原因主要有三个：人口结构变动、居民收入变动和商品价格变动，相应地，消费结构诱导产业结构主要通过三个效应实现：消费偏好差异、消费品收入价格、消费品相对价格。诱导效应之所以重要，是因为伴随着人口结构、居民收入和商品价格等因素变动，消费结构进而产业结构必然发生相应变动，认识各种诱导效应的作用机制，有助于我们前瞻性地把握消费结构和产业结构的变动方向，对于进行产业选择是大有裨益的。图17 消费结构对产业结构的诱导效应资料来源：长江证券研究所（二）高档消费与无形消费——人口结构诱导效应
人口结构对消费和产业结构的诱导作用主要是通过不同年龄和地域的消费者具有不同消费偏好达到的。近15年来的数据表明，我国人口结构变迁具有如下特征：第一，城市化速度加快，城镇人口比例明显上升，农村人口比例明显下降；第二，0~25岁人群比重下降，而25~49岁以上青壮年和50岁以上老年人口比重上升。人口年龄和地域结构变动是引导消费结构变动的最基本因素，人口结构的变化必然引起消费结构的变化。
首先，农村人口城镇化过程中，由于收入增加、消费习惯改变，必然增加对住房、教育、医疗、金融和家庭耐用消费品等的需求，同时也拉动了水、电、气、城市交通等公用事业以及文化娱乐类消费。据劳动和社会保障部劳动科学研究所副所长莫荣分析，未来15年内，每年因城市化而转移的人口大约在1200万~1600万，城市化过程给上述消费行业带来的增长空间将是巨大的。
其次，青壮年人口的增加和儿童的减少，降低了单位劳动人口的抚养负担，对住房、汽车、高档家庭耐用消费品、休闲娱乐、旅游、文化教育等产业的消费升级倾向和购买力都会增强。根据新生代市场监测机构对购房人年龄进行的调查数据，25~45岁之间的购房人占总数的60%以上，预购房人群调查显示，21~35岁之间者占60%左右，这充分说明青壮年人口的消费升级倾向明显高于平均水平。
最后，老龄人口增多将大大促进医疗保健、娱乐和旅游等行业的消费升级。从1982年开始，我国老龄人口年平均增长率已高达3.9%，远高于世界平均2.4%的增长速度，目前我国60岁以上老年人已达到1.4亿人，占全球老年人口总量的1/5，已经成为世界上老龄人口最多的国家。随着社会保障制度的改善和收入水平的提高，除了医疗保健消费外，老年人口还将大大推动娱乐和旅游等消费增长。图18 我国城镇和农村人口比例变化资料来源：CEIC，长江证券研究所图19 我国各年龄段人口所占比例变化趋势资料来源：CEIC，长江证券研究所（三）高收入弹性产品代表产业结构变动方向——收入价格诱导效应
收入价格是指收入与商品价格的比率，即相对购买力。当消费品价格既定而居民收入增加时，居民高档消费品的购买力增加，进而需求的增加刺激高档消费品产业的增长。由于产品的需求收入弹性代表了产品档次的高低，所以不同收入弹性的消费品行业的潜在市场容量是不同的，收入弹性高的行业才有可能不断扩大其在市场上的份额。因此，高收入弹性的产品一般代表着产业结构的变动方向。表3 我国城镇居民消费品支出的收入弹性（根据2003年数据计算）资料来源：国家统计局
收入价格诱导效应作用的最终结果是，促使发展中国家在收入不断增长的过程中实现消费结构由温饱型向小康型、享受型转变，然后继续转向发展型、时尚型与个性化，相应的产业结构也出现同样的转变规律。从我国当前的数据看，收入价格诱导效应显示，交通通信、居住、医疗、教育文化娱乐等仍然是未来产业结构变动和市场规模扩张的方向，这一结果与人口结构诱导效应的分析结果相一致。从消费倾向看，交通通信、居住、医疗、教育文化娱乐等出现明显上升趋势，这也印证了市场扩张的方向。图20 部分高收入弹性行业消费倾向变化趋势资料来源：国家统计局（四）价格弹性与产业波动——相对价格诱导效应
当消费品相对价格发生变化时，消费者会根据自己的消费偏好和预算约束对不同消费品的消费支出进行调整，以实现效用最大化。这种调整最终会在宏观上诱导相应产业的波动。消费品的需求价格弹性越高，该行业受价格波动的影响就越大，反之就越小。表4 部分消费品需求价格弹性资料来源：伊志宏，《消费经济学》，中国人民大学出版社，2004
日用品和文化用品价格弹性系数较高，说明该行业需求受价格变动影响较大，从而生产该类产品的产业波动性也会较大。相反，食品、衣着、医药和燃料类消费品行业的波动受价格变动影响会小一些。（五）我国居民消费结构演变方向
2000年以来，交通通信、医疗保健和教育文化娱乐等在消费结构中的比例持续上升，而传统的衣食和家庭耐用消费品出现下降。从20世纪90年代以来居民平均消费倾向的变化也可以看出，传统衣食和耐用消费品的消费倾向趋于下降，交通通信、居住、教育文化娱乐和医疗等服务类的消费倾向趋于上升，在食品消费中，传统粮食类消费倾向出现下降而奶制品等出现上升。从我们国家的经济发展阶段看，已经进入重工业化时期，2003年人均GDP已经超过1000美元，从恩格尔系数看，2003年城镇居民为0.37，相当于韩国1978年前后，正如我们在第一部分的分析中所指出的，这意味着我国将要进入新一轮快速消费升级阶段。表5 2000—2003年中国城镇居民消费结构（%）资料来源：国家统计局表6 中国20世纪90年代以来平均消费倾向（APC）变化（续）资料来源：国家统计局
为了进一步证实和预测我国居民消费结构的演变方向，我们不妨看看国外同时期消费结构的变化情况。下表展示了韩国20世纪70—90年代即重工业化时期居民消费结构的演变。我们可以看出，消费结构不断由生存型和温饱型向享受型和发展型、由实物消费向服务消费、由有形消费向无形消费转变。在恩格尔系数处于0.3~0.4期间（1970—1983年），通信、教育、医疗保健、文化娱乐、交通、家具
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