作者：（美）伯利,（美）米恩斯 著,甘华鸣,罗锐韧,蔡如海 译
出版社：商务印书馆
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现代公司与私有财产试读：
Transaction版导读
伯利与米恩斯关于公司的不朽著作已经成为划时代的经典之一——许多人引用，却极少有人阅读。正如人们会预料的那样，现在重读此书可以看到，此书的大部分内容已经成为阶段性产品。从某种意义上说，此书的成功正在于它未完成的部分。出版之初，它影响一代研究人员去回答书中提出的问题；结果，该领域的许多研究已经大大超出了律师阿道夫·伯利和经济学家加德纳·米恩斯当年对公司的研究。
同样，经济发展了，这本写于1930年代深度经济大萧条时期的著作会预见到1970年代末两位数的通货膨胀吗？然而这篇经典之作却引发了很多基本问题，这些问题至今仍困扰着那些既关心企业在社会中的作用，又担心大公司操纵能力的人们。事实上，此书极为发人深省，富有洞察力，以至于我们在这篇简介中只能吁请读者来关注它，尽管我们同时也要提醒读者，书中大量的法律和统计细节如今已主要是历史研究的兴趣。公司的作用
关于《现代公司与私有财产》最持久的话题是现代公司中所有权与经营权的分离。据两位作者观察，作为一个事实，股东已用他们在私有制中的合法地位换取了资本报酬接受者的角色（参见第一篇第一章）。另外，在通过付出直接劳动而获取报酬的工人与通过投资而获取所谓“资本工资”的股东之间画上了等号。
尽管伯利与米恩斯没有使用“代理”这个专用术语，他们却敏锐地意识到要关注现代的“代理”理论：董事们与经营者的利益可以同公司所有者的利益相背离，并且他们通常就是这样做的。
这种由公司的所有权扩展导致的所有权与经营权的分离，创造了伯利与米恩斯所讲的准公共公司。准公共公司的特征是：极大的规模和依靠公开市场的资本。
在第一篇第二章，伯利与米恩斯在历史经验的基础上预言：“实际上所有的”经济活动都将在这种准公共公司的形式下进行。这一预言曾因美国经济中服务部门的兴起而遭到怀疑。在这个部门中，个人业主制和合伙制仍是广泛使用的组织企业活动的方法，而他们对组织良好的资本市场的依赖也大大少于大公司的情况。
然而，与更近些的、由迈克尔·詹森和威廉·麦克林在1970年代后期做出的、被广泛传播的预言相比较而言，伯利与米恩斯更接近这一目标，即：“公司组织形式很可能会完全消失……我们所了解的大公司注定要被消灭掉。”
考虑到所有权与经营权的有效分离，伯利与米恩斯指出了现代公司规模增长与经济集中时可能具有的特征。然而，有两点最近的发展应牢记于心。正如两位作者在第一篇第三章中已完全察觉到的那样，合并与收购是公司扩大规模的一种重要手段。然而，公司控制权的变化可能也会导致公司规模的缩小。在1980年代比阿特丽斯食品公司被分裂成很多小公司就是这样的例子。这一情况的发生与这家120亿美元的大公司走向“私有化”有关。表1 1982～1989年超过10亿美元的合并和收购年份购并发生件数价值（百万美元）19821019440.3198369110.519841955178.519852661458.619863167932.419873062175.919884296399.4198935117477.4资料来源：由各期《合并与收购》计算得出。
对伯利与米恩斯的方法更为重要的批评是：现有公司间的合并不一定意味着经济变得更为“集中”。在以美国为特征的有活力的工业社会，新公司的兴起遮蔽了老公司的衰败。因此，伯利与米恩斯可以精确地哀叹10年内200家最大的公司中有59家消亡。但是我们可以庆幸许多今天的商业巨头没有在他们的名单上——IBM、飞利浦、莫里斯、波音、联合技术、道化学、施乐、百事可乐、数字设备、惠普、萨拉·李、康阿格拉（Conagra）、尤尼西斯、洛克希德、摩托罗拉、孟山都、TRW和达信（Textron）。甚至连伯利与米恩斯也会承认，这是一群给人深刻印象的“新来者”。
合并与收购对于维持有活力的经济仍然是一个重要力量。仅在1989年一年里，35项大型合并的总价值超过了1170亿美元（参见表1）。有时，控制权方面的改变，或者甚至是敌意收购的威胁，都可能造成个别公司效率与盈利率的增长。公司的管理
伯利与米恩斯所做的一个重大贡献是对现代企业所有权与经营权分离程度的分析研究，但他们或许过分喜欢说明权力和控制已经远离了普通股东（参见第一篇第四章）。伯利与米恩斯阐述道：这种分离已经完全消除了所有者曾经行使的经营权所带来的制约与平衡。藉由这个强大的权力，经营者被认为是在追求自身的利益，而忘了所有者的福利。与此相反的观点在最近几年中得以发展。据哈罗德·德姆塞兹所述：“在一个利己主义在经济行为中扮演重要角色的社会中，谁要是相信有价值资源的所有者把控制权完全交给了没有为其利益服务的经理们，那就太傻了。”
读者也许会怀疑，这两种不同的极端观点都没能精确地描述公司决策领域内错综复杂的现实。高层管理部门对公司资源的使用确实拥有决策权，但在选择组织将会支持的慈善机构和亲信时，却只看重大公司首席执行官的个人能力是否能够满足他们的一时兴趣。然而，股东并非没有任何权力。为代理权而进行的斗争和不同的所有者群体为抓住控制权而进行接管之战的事例，比比皆是。有时候，这类事件会使每日报纸的金融版增色不少。管理层的权力显然和伯利与米恩斯所预见的绝对状况相去甚远。
在《现代公司与私有财产》一书中，没有预测到的一个重大进展是机构投资者能够运用其拥有的潜在权力。尽管伯利与米恩斯已经意识到了养老基金与保险公司的作用，但他们既没有预见到这类投资者日益增长的重要性，也没有预见到他们参与公司决策的愿望。
根据哥伦比亚大学法学院对机构投资者的一项研究，在1989年，最大的20家养老基金拥有通用汽车公司10.6％和IBM公司9.1％的普通股。另外，机构至少拥有美国50家最大公司中27家公司一半的股票，以及50家最大公司中47家公司三分之一的股票。
彼得·德鲁克将这种现象称为“养老基金社会主义”。这个用语可能比他预想的还要准确。政府的养老基金一直起着最为活跃的作用。最大的20家养老基金中有13家被州或地方政府控制。最大的5家国家养老基金——3家在纽约，2家在加利福尼亚——控制着2020亿美元或全部25000亿美元养老基金的约8％。
通过形成一个机构投资者委员会，一群控制着大型国家养老基金的经理们创造了一种机制，使少数大股东（或他们的代表）通过这一机制能够一起工作。最近有情况表明：一些大型的机构投资者，特别是州政府雇员养老基金，已经步入具体的接管之战。在1990年洛克希德公司发生控制权斗争时，一些大型机构投资者支持管理层，因为管理层向他们承诺：将来他们可以指定董事会的3名成员。
从广义上讲，机构投资者日益增长的积极参与行为是对两位作者关于股东会悄然而逝的担心做出的反应。对公司的“控制”
伯利与米恩斯给公司的“控制”概念下了个含糊的定义。他们指的是一小群股东，实际上有权通过下列方法之一选择董事会：（1）普通股的完全所有权；（2）多数控股权；（3）通过法律手段进行的控制；（4）少数控股权；（5）经营者控制。作者在第一篇第五、六章中谈到，“控制者”的利益不同于其他所有者的利润最大化要求；在这些利益进一步分离的情况下，“控制权”将最终落入经营者手中。伯利与米恩斯为代理问题提供了一个早期的朴实的陈述：那些控制着公司的人，即便他们也拥有大批股票，“仍可能会牺牲公司利益来为自己谋利，而不是为公司谋取利润”。这提出了一个严重的问题——如何去激励现代公司的经营者根据所有者的利益操办企业。
董事会通过多种方式来处理这一问题。授予关键的高层主管人员以超出现有市价的某种固定价格购买股票的选择权，这就向他们提供了一个使股份业绩最大化的强有力激励。股票以红利的形式确保至少在某种程度上使接受者会像股东那样思考问题。然而，可以想象，无论何时这些问题被提交给公司年会，公司的活跃分子（用“公司批评人士”这一术语更为合适）都会反对这些补偿方法，但在事实上，股东们将会力排众议使之获得批准。
然而，许多认真的公司分析人士认为上述正常激励是不够的，他(1)们撰文赞成“杠杆收购（leveraged buyouts）”和“转变为私营制（going private）”，以及一些类似的提高经营者所有权地位的方法。如果对伯利与米恩斯提出的重大问题所做的这种形式的回应变得更为普遍，那么对于许多私人投资者而言，公司就会缺乏吸引力，因为他们没有兴趣去“控制”他们购买股票或债券的那家公司的事务。股东的地位
伯利与米恩斯叹惜，现代公司股东的作用已被迫改变。他们注意到了债券持有者享有较高的地位，他们投资于公司的资金能保证获得固定收益。相比之下，股东则处于不利的地位，根本不知道其投资是否能有所回报（参见第二篇第六、七、八章）。
此书的这部分观点或许已经不对了。现在我们时常听说，由于经理们过高地利用杠杆作用，使得债券持有者的投资本金的市场价值遭受了损失。典型的情况就是发行高收益、高风险的“垃圾债券”。
即使在比较稳定的公司关系中，股东也能得到债券持有者得不到的好处，并能参与公司发展。伯利与米恩斯在经济大萧条时期不可能预见二战时期迅速的通货膨胀——当时股票成为防止实际价值受损的一个主要手段。同时，即使债券持有者名义上的资产面值与收入流仍未被触动，其有价证券的市场价值也会严重下滑。股票交易所与股票市场
伯利与米恩斯认为，公司股份在证券交易所上市以及在公开市场发行债券，对于提升公司的价值是必要的。在他们看来，失去权利的股东是用控制权换取了流动性。
两位作者讨论了许多公司董事可能采用的能影响公司股份资产价值或利润分配的做法（参见第二篇第二、三章）。基于当前的法律不能完全保护股东的权利，《现代公司与私有财产》为证券市场的管理提供了重要的实例（参见第二篇）。
在此书出版半个多世纪之后，我们已经看到，私人部门与公共部门均可实施这种保护，一方面，非官方性质的纽约股票交易所决定许多“游戏规则”；另一方面，就是在两位作者看来，纽约股票交易所也已经取得了“缓慢但稳定的进步”，确保所有潜在的投资者都能按照市场价值买到有价证券。不仅如此，纽约股票交易所还要求所有上市公司均须成立全部由外部董事组成的审计委员会。这样，美国证券交易委员会就起到了“当值警察”的作用，确保公司目前的股东和预期购买者享有充分的信息。
在第三篇第三章中，作者的这种预见尤其明显，他们描述了“内幕信息（inside-information）”的问题。他们认为，法律体系只能随机解决证券市场中的许多不道德行为，出现一例处罚一例。然而，伯利与米恩斯得出的结论却比当时经验所证明的情况更为乐观：“由于公司事务披露的标准趋于严格，市场中（公司）董事和经理问题的重要性将逐渐降低。”
对于像伊凡·伯斯基那样狡猾的经营者，我们并不是要为其不道德行为做辩护，但事实情况是：到1990年，对内幕交易仍然没有合法的定义，也就无法引导那些想遵纪守法的、诚实的市场参与者；相反，合法的顾问行为却可能导致政府的起诉。公司的责任
公司是为了谁的利益而经营？在第四篇第一章中提出了这个根本性问题。传统的合法答案是：公司是为了所有者的利益而运作的。伯利与米恩斯从“公平控制”的意义上观察了公司对于股东的责任。在这一意义上，经理们已从分散的小股东手中获取了权力，按照公司所有者的最佳利益行事。通过分析高层主管人员的利润动机，两位作者对这一结论提出了质疑。在作者们看来，高层主管人员所拥有的传统财产权过于“微小”，以致利润动机不足，难以确保他们会有效地使用公司财产。
种种案例研究证实，许多决策超出公司财力的范围。哈佛商学院的研究人员报告说，12家成功的美国公司的高层主管人员中没有一名非常关心公司股票的市场价值。一位首席执行官曾非常有力地表明了这一立场：
对于我，（工作的）重中之重是企业的永存。在我接管公司之后，我会找到一个较好的结合点：我必须照顾到股东，但是我不会过多讨好股东的。
多年来，关于公司社会责任的广泛定义已经得到发展。在这方面一个有影响且被广泛引证的报告中，经济发展委员会（CED）把职业经理人描述为“受托人”，起着平衡许多不同参与者和企业的利益群体（包括顾客、雇员、供应商和社区）之间利益的作用。股东仅仅被列为这些必须尊重的群体中的一员，而且是被列在最后的。
事实上，经济发展委员会的这种说法与《现代公司与私有财产》中提供的描述相差无几：“对所有者、工人、消费者以及国家的新责任，落在了那些处于控制地位的人们肩上。”
伯利与米恩斯认为：所有权与经营权的分离破坏了传统的信仰，即为了使利润最大化，公司将最有效地运用它的资产（参见第四篇第二章）。1980年代的敌意收购之风是对那些不够关注股东的经理们的一个报应。过多的大牌经理人把精力花在戏院和歌剧上，以此作为公司对社会责任的集中体现；他们似乎已经忘记，企业是一个使股东受益并向消费者提供商品和服务的经济机构。
伯利与米恩斯预言，随着公司规模和持股者数量的增长，总会到达这样一点，此时“控制权”将会为一个自我永存的董事会所拥有。由于司法过程（作者也是这样理解的）不能处理公司“控制”中复杂的、反复无常的行为，作者看不到法律将制定措施防范这种情况产生的前景。因此，公司董事会的受托人角色（参见第二篇第五章）值得继续关注，并且需要更新伯利与米恩斯所持有的相当简单的观点。
在合法的理论与商业惯例中，董事会是拥有公司的股东与经营公司的高层管理人员之间的纽带。在过去的10～20年中，公司的资深高层管理人员常构成典型董事会的大多数，同时还有由事务所的律师们和商业银行及投资银行的银行家们担任的外部董事，以及重要客户和公司总部所在地的重要政治人物。
然而，在近些年中，许多大公司的董事会主要由非管理层的外部董事组成，他们中的大多数至少在名义上是不参与管理的。同时，首席执行官常常但任董事会主席，由他决定会议日程并主导整个商讨的过程。
目前，大约有60％的大中型公司的董事会已成立了提名委员会，以推荐董事会候选人和公司高层管理者。这些委员会常常有一大半的成员是外部董事，通常五个人中就有四人。然而，这类统计数字几乎不能说明首席执行官在提名与批准委员会人选中的巨大作用。实际上，大约80％的独立董事由董事会主席兼首席执行官选定，他常常对别人的选择行使有效否决。
在这种情况下，许多批评人士指责说，董事通常只是一个橡皮图章，迅速通过董事长兼首席执行官的推荐人选。虽然这种指责不乏实例，现实却更为复杂。事实上，所有公司管理方面的权威人士都赞同在董事会危机时期，由外部董事领导、执行公司的权力，通常称其为公正的观察者；然而，只要没有紧急事件，董事会就不愿（并且感到难以）推翻管理层的建议。
杰伊·W．洛尔施和伊丽莎白·麦基弗在1989年研究公司董事会的时候，报道了董事们广泛持有的观点：“……（我们）给管理人员建议……但不可能做得更多。”产生这种现象有多种原因，有一些是完全可以理解的。管理人员比外部董事知道更多关于公司运作的细节，并且顺从内部董事是一种自然倾向。更重要的是，委员会可以制定政策，但不能管理组织，只有一位领导可以。因此，一个明智的董事不会与董事长兼首席执行官争势，而是把自己的作用视为主要是提供建议和咨询意见。
所有的情况大概如此，不过，这里也有例外。有时为了股东的利益，董事会会拒绝管理层的建议。例如，某些会导致现有股东权益渗水的收购建议，以及某些不能产生应有回报的投资建议。
遗憾的是，在那些情况下可以说“不”的董事会也是很少的。出现这种情况，明智的首席执行官会打破常规审议有争议的建议，让几位关键的外部董事在董事会上作正式发言。这样，他们就能避免迫使董事会在重大事务上否决他们意见的情况。然而在很多情况下，首席执行官兼董事长完全控制了董事会的决策，即使独立的外部董事构成了明显的大多数。
在第四篇第三章中，作者反过来分析了职业经理的作用和动机。在最近几年，关于动机的问题已经得到清楚的研究，这些动机构成了现代公司强劲的推动力量。公司经理们与其他个人没有本质的区别，与过去那些公司管理者相比也没有什么不同。自利确实并应该被看作对其决策具有主导作用。
在配置公司资源时促使经营者对自己慷慨大方的那些因素，同样也可以成为公司收购的推动力量。毕竟，在管理层赢得控制权时，收购确实增加了公司资源的数量。联合会委员会用有力的统计数据证实，许多人凭直觉都知道：大公司高层管理者的薪水比小公司的高层管理者多，公司的规模是最令人信服的因素。
可以肯定的是，盈利水平和其他因素帮助决定管理人员的工资和附加利益。但平均看来，一家有100亿美元销售额的公司，其首席执行官与每年销售额仅为50亿美元的公司领导相比，所获得的工资肯定要高得多。用直白的英语来说，就是公司越大，高层管理人员的回报越多。管理人员从控制大企业中获得的无形利益也是巨大的，上《财富》或《商业周刊》的封面就是一种令人陶醉的经历。公司的未来
伯利与米恩斯写道：公司作为一种制度或许不仅会等同于国家，甚至有可能作为一种主要的社会组织来替换国家（参见第四篇第四章）。从经济学的角度来看，两位作者是正确的。在美国，私人所有的公司是组织生产与分配商品和服务的主要形式；在其他资本主义国家也是如此。公司很可能在不确定的将来继续起到这种作用。正如尼尔·雅各比后来所说，“对组织并执行大多数生产任务而言，简直就没有其他可供选择的替代方式。”
进而言之，获得巨额政治捐款的众多政治行动委员会的兴起，已经使得许多公司能够直接影响有权势的政府决策者。而且，行使公司权力实际上没有地理上的限制，这个被伯利与米恩斯所忽略的特征已导致了跨国公司的兴起。但是，政府权力和企业力量的反差还是很显著的。最大的公司不可能向我们征税，但最小的政府单位却能够征税。最能赚钱的公司不可能将我们投进监狱，最小的市政当局却能够做得到。
半个世纪过去以后，对伯利与米恩斯的《现代公司和私有财产》，我们能说些什么呢？尽管此书有许多具体的缺点，但它仍然对现代社会中公司的内部组织作了有益的介绍。这一独特的经济学家与律师相结合的分析，仍有助于探讨公司所有者与其经营者之间的关系。
为了去旧图新，这本书中提出的答案已经被新近出现的事件所取代，但该书所提出的那些问题，仍值得学者和从业者继续去认真关注。默里·L．韦登鲍姆马克·詹森
(1) 即债务资本大大超过了权益资本时的收购。——译者财产、生产与革命英文修订版序言（1967年）
这里呈献于读者面前的《现代公司与私有财产》一书，是它36年前第一版的修订版。之所以对原版进行修订，原因有两个：其一是法律和经济理论的发展；其二是包括成立“证券交易委员会（Securities and Exchange Commission）”的法律在内的美国政府政策和措施的改变。该修订版是对过去一代人历史的纪实。
在修订版中，增加了我在第一版中对公司某些发展情况预测的再考察，以及米恩斯博士将1968年出现的公司集中情况与我们最先描绘的情况相比较所作的综述。我对《哥伦比亚法律评论（Columbia Law Review）》允许我在此引述最先发表于该刊的序言性说明资料表示感谢。
在此，我不想对经济理论的发展进行描述，也不想基于或发展第一版中所提出的概念而罗列大量的书目和文章。如果要做这些工作，那得花相当大的精力。像现代公司这样的各种制度不仅对经济生活产生了影响，因而对它们的研究需要运用大量的经济和政治理论（如果它们没有被彻底改变的话）。
30多年前，在本书的第一版序言中我曾写道：
全国大约三分之二的产业财富，从个人所有转移至大规模的、公众融资的公司所有，这将从根本上改变财产所有者的生活、工人的生活以及财产保有的方式。这个过程所造成的所有权和控制权的分离，必然会产生一种新的社会经济组织形式。
我和米恩斯博士曾经指出：所有权的两个属性——逐利企业中的风险性集体财富和对该企业最终负有责任的管理——已经分离。因而我们提出了这样的问题：
因此，我们是否应该承认我们不能再用老的观念来对待财产？财产的传统逻辑是否还适用？如果说，一个拥有财产同时也对其财产实施控制的所有者可以有保证地得到由该财产带来的全部利益，那么是否就可以得出这样的必然结论：一个放弃财产控制权的财产所有者也同样能有保证地得到全部收益呢？这种放弃是否可能从根本上改变了他与其财产之间的关系，以至于改变了他在该财产中的利益所适用的逻辑？这些问题的答案无法从法律本身得到，而必须到法律的经济和社会背景中去寻找。
逐渐占统治地位的公司形式、公司经营者日益增强的决策权、日益加深的股东的被动地位，以及古典经济学给出的越来越不适用的（以前相当正确的）道德和经济判断标准，是我们提出上述问题的基础。
这一修订版序言的目的在于用过去一代人的经验以及随后的发展，对这一概念的某些方面进行再考察。一、向“集体资本主义”不断变化的趋势
事实上，“集体资本主义”（也就是我们所说的“公司制度”）逐渐占据统治地位的趋势一直没有减弱。公司的发展，使得拥有股票和证券成为个人拥有的财富体现为生产的财产（与此相反的是用于消费的财产）的主要形式。在美国，个人拥有生产性财产的最后一大领地——农业，在总产值中所占的比重已急剧下降；而且即使是在农业领域，公司也在稳步地侵入。在农业之外，整个美国90％以上的生产掌握在100多万家公司的手中。在所有这些公司中，经营者在理论上是不同于所有者的。公司董事并不是财产“所有者”；他们不是股东的代理人，因而也就没有必要听命于股东。但是，这一区别本身并不是决定性的。从数字上看，这100多万家公司中，大部分是“封闭的”——股东同时也是董事，或者与董事有着非常密切的联系，以至于决策权仍然保留在股东手中。然而从数量上看，约有1000家股东数量在1万至320万之间的特大公司，美国电报电话公司（AT&T）便是其中的一家，这些公司掌握了整个国家绝大部分的资产和经营。《财富》杂志列表统计了美国500家最大的工业公司后发现，1963年其合计销售总额为2450亿美元，或者说约占美国工业销售总额的62％。当然，在公共服务行业，如通讯业、运输业和公用事业等，集中的程度更高。该行业中有600或70家大型公司，这些公司的控制权在名义上是掌握在其“公众”股东的手中（而实际上是掌握在公司经营者手中）。我们提出的如下建议不会是不合理的：如果将这些行业计算在内的话（《财富》杂志没有将它们列入），大公司就占到了美国除农业之外工商业经营活动的70％。通过估算以这种方式所控制工业的百分比，可以发现存在着一个缓慢但持续的公司集中趋势。实际上集中的总趋势要更加明显，因为与总体的经济增长相比，美国经济活动中为个人所控制的农业的比重，已经相对下降。在当今美国经济中，占主要甚至主导地位的是工业。
这种变化对美国财产制度的影响是非常明显的。个人拥有的财富已大大增加，按照目前的估算，该数字超过了18000亿美元。但更重要的是这一数字的分布情况。其中“生产性”财产——即土地或者被其主人用于生产或流通的财产，只占相对很少的部分，尽管具体的数额并不清楚。扣除生产性资产，个人所拥有财富的最大项目，被称为“业主自用住宅（owner-occupied homes）”（约为5200亿美元）。当然，这些资产基本上被用于消费，尽管其中有些可能是农场及其建筑物。第二大项目是耐用消费品，达到了2100多亿美元，主要是汽车和家用设施，也主要用于个人便利，而不是用作资本或其他生产性用途。
根据1963年底的数据，美国用于生产性资产的财产可分为如下几个部分：公司的股份为5250亿美元；固定收益的金融资产（联邦以及州与地方政府的证券、公司和外国债券、人寿保险价值等）为2100亿美元；流动资产为3600亿美元（主要是银行的现金）。这些数字表明，在个人拥有的体现为生产性资产和企业的“财产”中，其最大的部分无疑是采用了公司股票的形式。此外，个人所拥有的其余财产中，有相当一部分是他们对金融中介机构（银行、保险公司和其他相似机构）的要求权，而这些金融机构所持有的财产中，包括了大量的公司股票、债券和其他有价证券。“私人拥有”的企业因而正在逐步消失。美国人逐渐拥有了自己的房子、自己的汽车，以及自己的家庭用具，这些都被用于他们的消费。与此同时，他们还逐渐拥有了股票、人寿保险，并有权获得养老基金、社会保障基金和其他类似的安排。同时，他们还拥有了一份能够领取工资、薪水或佣金的工作。
我们不能将可以类比的数据资料追溯至1932年。在富兰克林·D．罗斯福之前，还没有人对建立一流的社会统计资料体系表现出强烈的兴趣。我拥有的一些原始数据，是我1934年在哥伦比亚法学院时整理出来的，被收入到一本很少被人注意的小册子之中，就是《流动性要求权和国民财富（Liquid Claims and National Wealth）》。这些数据表明，美国所有国内股票和债券的总量，在1929年达到了最高峰，为1007亿美元，在这之上还必须加上540亿美元的净流动性要求权（主要是银行的结余）和126亿美元的人寿保险价值，但在当时并没有区分这些财富是个人拥有的还是公司拥有的。我和我的合作者V．E．佩德森估计，单单在1922～1932年这10年中，全美国就有超过六分之一的财富从个人手中转移到了经理，亦即公司的手中。因而我们暗示，如果按这样的速度发展下去，40年后我们将看到整个美国的财富的分裂，其中的大部分将由公司经营者来运作，尽管其“所有权”将体现为股票、债券和其他流动性要求权等个人“财产”。
根据迄今为止的数据可知，这一发展已在很大程度上证实了我们的暗示。据粗略地概括，大多数“所有者”拥有股票、保险储蓄和养老金要求权和其他类似的财产，而他们并没有参加经营活动；相反，大多数经理（公司的管理者）并不拥有这些财产。公司集体则掌握着合法的权力，去为他人利益而运用这个国家的有形生产性财富。“革命性的”一词，已被恰如其分地用于较小的根本性变化。美国已不再是期待着一个发展，而是正在享受着发展这一事实。二、新出现的财产概念
法学家们习惯于用古老的分类方法来想象财产。如果财产是有形的，则它可分为“不动产”（即土地或由土地引申出来的权利）或“个人财产”（具有可动性，其拥有者可以使用它、带走它、移动它或将其转让给别人等等）。如果财产是无形的，则该财产是“依法判得但未实际占有的财产（a close in action）”——即一种对其他个人或实体拥有的能够在法院执行或受到保护的要求权。有些财产是“可转让的”，可通过商业法规或其修正案（adaptations）进行转让。所有权（proprietas）（即个人或所有者与该财产——不动产、个人财产或要求权之间的关系）被认为是确定的。
我们没有理由去改变这些传统的定义。它们在规定权利、权利的转让方式、处理要求权纠纷以及财产转让和评价所引起的诸多小麻烦方面，做得相当好。已经发生变化的，是“所有权（proprietas）”的概念。我在这里认为，一个新的财产分类已经被加进了旧的理论之中。
按照我的观点，“财产”现在应该被分为两种类型：（a）一类是消费性财产。（b）另一类是生产性财产——即投入到生产、加工、服务或商业等行业的财产，其拥有者打算以一定的价格向公众提供商品或服务并希望由此获得收益。
就生产性财产而言，所有权现在已服从于美国在民主建设进程中所需要的文明类型这一整体政治决策的需要。这是一个仍在进行的、尚未完成的进程。
作为一个必然的结论，生产性财产已经分成两个层次：（1）这一部分生产性财产，尽管不是由主动性所有者（active owners）来管理，但其经营者通过利息、股息、利润分配等方式而使其所有者获得收益。（2）这一层次的生产性财产被掌握和控制在被动性所有者（passive owners）的代表或代理人手中，这些被动性财产所有者所做的决定，现在必须服从于以上提到的政治进程。在这类财产中，当今社会的发展更加迅猛，并且有可能继续发展。
当前或正在出现的一些力量正在或将要对消费性财产产生影响，但本文不去讨论这一问题。这些因素无疑是存在的。随着人口数量、城市化及人口密度的稳步增长，一个人的消费性使用有一可能导致另一个人的消费缺乏。对消费性财产的享用，可能不仅取决于设施的状况，而且还取决于国家提供的管理。因此，汽车的使用需要公路和交通法规；除非社会对土地的使用加以控制，否则郊区的住房就可能变得无法出租；就连买卖和转让的权利也可能会受到反歧视法的约束。
然而一般说来，现代经济发展所产生的影响，似乎只是对非常古老的普通法准则的扩充：只要不去侵害他人的利益，我们就可以使用自己的财产。我们的基本目标是在空地被填满、道路变得拥挤、对侵犯他人生活恐怖感的承受力被技术放大的情况下，最大限度地保护可利用的消费和选择。幸运的是，美国的法律和法学院已经培养了越来越多的这一领域的专家和学者。因此，让我们将我们的研究范围限定在（这一词语不很恰当）经济与社会发展对生产性财产产生影响的两方面：（1）管理者的生产性（经营管理）；（2）被动的接受能力（股票和证券的所有权）。(1)三、正在变化的财产内涵
我们必须注意，在这一点上“财产”一词的外延已有了极大的扩展。它不仅与其想象上的利益持有者（股东及其不同的亲属）的决策权相分离，而且还包含了一整套进一步增强了支配有形财产这一中心事实的概念。当商人们将工厂（不管是大是小）描述为“财产”时，他们并不仅仅是指物质形态的工厂，而是包括为了生产、运输、配送和销售的需要而有权使用的所有设施。它们意味着由职员构成的一整套有机组织，如果没有该组织，物质形态的工厂将变成一堆废物。它们不仅意味着由经理主管人员、技术专家、销售经理以及推销员组成的等级森严的集团，而且还意味着商人组织和劳动关系的一些惯例。这些关系正越来越受到保护，这种保护并不仅仅是通过合同法，而且还通过一个逐渐扩充的法律体系，迫使个人要在一定程度上忠于核心企业（central enterprise）。例如，他们不可以将机密性的技术资料、有关销售的数据或客户的商誉等当成个人能力或设备的一部分加以获取，并将其出售给他人。之所以将财产概念扩充至管理的各种关系，是因为我们认识到了“资本”已经深深渗入到无形资产（intangibles）领域这一事实。核心企业正在花大钱——数额往往非常巨大——构建这种组织、技术信息以及上述这些关系，并同时授予核心企业保护这些东西不被个人据为己有的权利。
对于这种扩展而言，也存在着一种反作用。实际上，政府已经收集了大量的技术资料，并将其提供给非集中控制的企业（non-statist enterprise）领域。在这方面，尽管核能资源和核物理知识是最生动的例子，但它绝不是唯一的或者也许是具有最重要意义的例子。当前，有接近三分之二的技术研究是由联邦政府提供资金。这些由政府提供资金所开发的技术，通过大量的现代工业——读者可以马上联想到电子、航天以及空间卫星通信等工业——进入到了公司迅速发展的过程之中。无需通过更多的想象，我们就可以认为财产基本上是由私人企业创造的。不管你是否真的喜欢，这些资产就其起源而言，都是属于社会的和集中控制的。要将这些资产完全转变为“私人”（即非集中控制的）所有，看来是完全不可能的。这种影响的例子——也是一种折衷方案——可以在授权组建通信卫星公司（Comsat）的通信卫星法案中看到，该公司一半为联邦政府所有，另一半为私人投资者所有。当前的通信企业（如美国电话电报公司）对通信卫星公司的投资比例受到了严格的限制，尽管事实上在外层空间将要提供的这些新设施，其基本作用是向美国电话电报公司及其他类似公司提供新的通信手段。
电磁能可被用于无线电广播以及后来的电视这一早期的发现，导致了一种奇特且不确定的新财产形式。这种由联邦通讯委员会授予的新财产形式，对特定波长的使用采取了短期独家特许证的形式。这些被授予私人公司的短期独家特许证，很快发展成为一种未被编纂为法律但却完全被承认的预期（如果不正确的话），通过更新其特许证，那些特许公司就可以继续享用分配给它们的波长频率。临时的特许证，再加上更新的预期，便或多或少地成了电台和电视台市场美元价值的基础。这种被集中控制的权力也因而被卷入到“私有财产”机构之中。由美国通信卫星公司所引起的争论以及由此产生的法规，充分显示了这一进程的阻力，以及政府与被它发展起来的资产的非集中控制用户之间达成的妥协。“财产”一词，当被用于和法定（即法人的）所有权相联系并成为其附属物时，其重要性也正在因此而发生改变——这不是因为与某家工厂的所有权相关的旧原则发生了变化，而是因为很大比例地增加了在种类和来源上都不同于旧原则的新内容。美国研究院（the (2)Research Institute of American）在一份未公开的报告中做了这样的描述：
就像由蒸汽机的运用和电力扩散所带来的变化那样，第三次产业革命正处于引人注目的酝酿之中。催生这一革命的将是核能与热核能的释放、电子转化能的产生，以及将人类从程序化决策中解脱出来的控制论和计算机的应用。到1980年代，工业世界在那时与今天的差异，就如同今天与19世纪工业世界的巨大差异那样。
要想使这些讨论具体化，我们就得进入科幻小说的王国，而这是本书作者远远不能胜任的。然而，这一描述似乎是可靠的。不管科幻小说的作者们如何异想天开，事实的发展在范围和速度上可能都将超乎我们的想象。就今天已经达到的水平而言，昨天的科幻小说家儒勒·凡尔纳（Jules Vernes）和H．G．维尔塞斯（H. G. Wellses）简直就像是孩子。今天的科幻小说作家，其命运难道就会比他们更好一些吗？
随着技术以及在生产和使用中技术组织的发展，财产也将会得到发展。“私有的”（更进一步讲是个性化的）各个方面将会被逐渐削弱。伊莱沙·格雷发展了原始的电讯思想，并组织了一家私有公司将该思想投入到生产性用途，他同时还要求私人投资者与其合作，并承担为这项冒险事业而损失其投入资本的风险。今天可能有一大批伊莱沙·格雷或者亚历山大·格雷厄姆·贝尔在大型研究所中工作，他们的研究时常会受到联邦政府的资助。通过该方式得到的技术，在它们出现之初就是政府的“财产”，而无需私人投资者提供风险资本——尽管作为一种向老前辈表示友好的方式，政府可能会向私有企业提供参与权（就像在美国通信卫星公司立法中所做的那样）。显然，我们正迈向一个新的阶段：在该阶段与利润传统的根本差异，甚至超出了在《现代公司与私有财产》中所预测的程度。
公司财产观念的转变，一部分是由金融资本来源的变化所引起的。公司的财产是用于生产的，而不是用于个人消费的。但更为重要的是，该财产已不再是个人努力和选择的结果。这种变化是在不知不觉中形成的，即使到现在，人们还不了解其内在的涵义。
公司最初是由一些投资者集合每个人投入的风险资本，用于组织和经营某个企业。由于他们将收益或所得储存起来，并再冒险将其投入到企业之中，因而他们就变得与在土地上除草、耕种并出售农产品的土地所有者颇为相似。按当时的经济学家们的观点，这是合情合理的。他们做出了牺牲、承担了风险，并在某种程度上致力于产品的开发。他们大概已经做了有益于社会的事情，因为他们准备为生产付出代价。
一家成熟的公司通常并不要求投资者提供资本。它为其产品索要的价格，依据的是它所支付的税收、成本、折旧费用以及扣除所有这些费用之外所要实现的利润。就利润这一项目而言，约有一半作为所得税上缴给了联邦政府，而剩下的一半中大约有60％分配给了公司股东。未分配的40％加上公司折旧，被积聚起来用作资本。这不是一种“投资”现象，而是市场力量的现象。由于公司在法律上具有永久的寿命，因而这一过程也就可以无限地进行下去。其结果就是进入到某一特定产业的资本中，有60％以上的资本是“内生的（internally generated）”，或者更准确地说是由“价格导致的（price-(3)generated）”，因为这些资本是从客户那里收集而来的。公司所使用的另外20％的资本，是从那些主要是对这一积累过程具有预期的银行那儿借来的。总的来说，公司确实利用了个人的“储蓄”，但这还不到其资本的20％，并且主要是通过向中介储蓄收集机构（如人寿保险公司、信托基金、养老金信托和储蓄银行）发行债券的方式。
公司变成了通过以上各种方式收集到的资本的合法“所有者”，并对这些资本拥有完全的决策权，公司因而在自身经济力量的驱动下运转。另一方面，公司的股东——原始“投资者”的孙子或曾孙子，或者（更多的情况下）是原始投资者的财产经过无数次转让后的受让人，通过其股份拥有或希望拥有公司税后所聚积的资产和利润的“利益所有权”。通过一种比较奇特的方式，公司经营者变成了一种信托的不受约束的管理者，而该信托具有进行永久资本积累的特权。股东不仅是原始“信托财产”的被动受益者，而且也是这一“信托财产”每年按复利增加部分的被动受益者。
因此，我们毫不意外地发现了建立起来用于保护和处理这一显著现象的一套法律。对这一事实本身而言，或许是由于这样一个持续进行的趋势：投入生产（主要掌握在经营者手中）的财产隶属于使用财产所需要的法律原则。这或多或少地符合正在发展的美国文明的期望。四、财产法的发展
普通法的法律体系不可避免地朝着使新领域规格化的方向发展，而在一般人的脑海中，这一新领域被理解为“生产性财产”。对此，普通法奉行两条主线：第一条主线（这基本不属于我们这篇文章所要讨论的范围）是通过税收进行的。这样的原则已经被建立了起来：联邦政府以及（在较小程度上）州政府都可以而且应该通过直接公司所得税的方式获得公司的一部分利润。在最近减税的情况下，联邦政府现在对利润超2.5万美元的公司按大约50％的税率征税。从利润的角度来看，这使得国家实际上成了公司的平等合伙人。事实上，尽管这一过程悄无声息，但它却承认了一个根本的并且完全可以论证的经济假设。公司所得利润一部分确实来自于它们自己的经营活动，但也有一部分来自于其市场地位，以及越来越多的是来自于国家花费纳税人的金钱而开发的技术。从这一意义上来讲，美国政府实际上就是每个具体企业的投资者，如果没有它的活动，这些企业即使能够幸存，它们也将要或者已经被迫去花费金钱和精力来为自己创造地位、维持进入市场的权力，并去促进当前被视为理所当然的技术进步。在这样的情况下，就没有任何原因或理由来假设所有利润应当自动地归股东所有。恰恰相反，股东——他们并没有创造整个企业——不再是唯一的剩余财产继承者，这些剩余财产源于产业进步的所有利润（扣除生产成本和折旧之后的），而在这些利润中，有相当大的部分是源于国家的支出。
第二条发展主线与经营者的管理具有直接的紧密联系。这源于一种发展中的社会观念，即美国的文明应该像什么样子。这一观念开始于最低工资立法（minimum-wage legislation）和《瓦格纳法》，后来通过《塔夫脱-哈特利法》对它们进行了修订，并通过《兰德拉姆-格里芬法》对其进行了补充。这些法令，以及因它们而产生的越来越多的判例和行政法规，限制了公司经营者在工资及劳动关系等问题上的决策权。有趣的是这样的事实：这些法律主要（尽管并不普遍）被运用于在生产和商业经营中创造利润的一般企业。逐渐地，在个人消费支出及消费行为与向公众提供产品和劳务并预期从公众的购买或支付中获得利润的企业之间，开始产生了差别。
我们将逐渐清楚地看到，后者基本上是由《人权法》所产生的一系列条例强制发生作用的结果。这些条例的制定，是为了保证企业的市场力量不被用于创造或永久化某些条件，而这些条件恰恰是被国家自身禁止去创造或维持的。在1952年，作者注意到了这种趋势并这样写道：
从政治权利领域到经济权利领域，宪法正发生着一种悄无声息的转化。尽管现在对这一新法律主体的主要轮廓还无法辨别清楚，但其将来的发展历程肯定是非常重要的……正在出现的原则似乎是这样的：公司本身是国家的产物，必须服从于宪法所规定的限制，就像宪法限制国家自身的行为那样。如果让这一看得见的法律原则充分发挥作用的话，那么一个在经济权力且假定在法律权力上拥有财产的公司拒绝提供平等的服务，在人与人之间、团体与团体之间、种族与种族之间实行歧视性政策，并在一定程度上拒绝执行“平等保护法”或有其他违反宪法限制性规定的行为，就应该受到直接的法律制裁。
这一法律原则已经通过高级法院开始在市政公司中生效，并推广到了那些通过其在企业生活区（company town）中的经营而发挥同等社会功能的私人公司。该法律原则已经在许多方面得到了不断的扩充。
引人注目的是，最近颁布的《公民权利法》已经直接进入了这一领域。在其他的许多事情中，它规定某些向社会提供产品、服务或膳宿的企业不能因为种族的差异而歧视任何社会成员。已被废除的旧条例曾这样规定，膳宿供应商或服务提供者（在一种较小的程度上）可以按照自己的意愿行事，他们至少可以根据人种的不同来决定是否出售商品、是否提供服务、并在顾客之间做出选择。那些在纽约州盛行的州立法规已经建立了这一新的准则。现在，联邦政府也与州政府持有同样的立场。
对于那些投入到商业或生产性用途之外的财产，法律没有用相同的方式来加以处理。任何人都可以拒绝在自己的家里招待任何人或允许任何人乘坐他的汽车。用于个人的消费是人格的体现，是不容侵犯的。而投入商业或生产性用途的财产（我们在狭义的意义上一直在使用这一术语）则不是这样。无论是对雇佣劳动还是出售商品和服务而言，都没有资格运用那种古老的、占主导地位的绝对财产权利（即当前阶段的决策权）。所发生的变化已经相当清楚，政治主张已被写进宪法并反映在《人权法》之中，在宪法的第十四、十五修正案中，考虑到了个人人格不容侵犯的问题，除非是为了达到治安目标而设计的用于保障他人人格不受侵犯的措施。在18世纪社会结构比较简单的时代，国家是人权的主要威胁：《人权法》对联邦政府进行了限制，而通过第十四修正案将这种限制扩充到了州政府。在进入20世纪后半叶之后，很清楚的是，私有企业可以通过拒绝提供经济设施来剥夺或侵犯个人的自由。这些设施确实主要掌握在私人手中——事实上，绝大部分是通过公司提供或运营的。然而，它们又是生活和人格中所必不可少的。其结果就是宪法逐渐地进行司法扩展，现在由1964年《公民权利法》这样的法规来进行补充，该法规涵盖了包括住房、饭店设施、娱乐场所、服务或提供食品的商业机构、汽油及其他产品等在内的领域。尽管《公民权利法》涉及范围很广，但并没有扩展至整个商业领域，也没有影响到所有的生产性财产。然而有一点却是明确的：如果这样的财产不在宪法规定的范围之内，也可以通过法规使它们服从于那些为保证个人自由而限制国家行为的限制性规定。
国家对经营者施加的第三个限制，来自对反托拉斯立法，特别是克莱顿法的现行解释。最高法院做出了这样的规定：禁止任何企图限制竞争的公司合并。笔者认为这项政策是一种倒退，加强竞争到了那种程度，更可能是削弱生产和分配而不是使其提高。然而，不管是对于司法机构还是国会而言，这都是一个立法决定的问题。具有重要意义的事实是，法律力图保证生产性财产不被用于有碍于生产的地方，而要服从于古典经济学所设想的竞争过程的条件。因此，它寻求维持这样一幅文明的图景，使美国思想的强大潮流看上去都要服从于它。确实，这不能被看成是对自由和个人权利的侵犯。当然，它被看作是一种企图去直接约束、控制或禁止对生产性财产进行某种处置，以维持这样的一种历史性观念：高度竞争性的市场通常会有利于人类的自由。用现代的观点来看，这一假设前提当然是值得怀疑的。但像这样一种观念的实施，无疑是对生产性财产的处置和运营施加了限制。对于仅用于个人消费的财产而言，法律并没有施加同样的限制。尽管国家认为它能够控制生产和商业的结构和基础，但它并没有想要（除与公安部门有关的限制之外）去告诉人们消费什么以及如何消费，因为那样将对人们的私生活构成无法容忍的侵犯。五、被动性财产的形成
美国公司不断增大的规模和主导地位，已经自动地冲破了包括古老财产观念在内的权利和特权。特别是，它将单个权益所有者的人格特征从企业管理者中分离出来。这些“东西”本身——包括这篇文章前面已经提到的那些无形因素——“属于”那些对它们拥有法定权利的公司。具体体现在每张股票的最终的受益权代表着这样一种期望，即税后剩余利润的一部分将会以股息的形式加以宣布，以及在公司清算这一可能性相对较小的情况下，每一股份将得到资产中可用于分配的部分。前一个期望是相当明显的，后一个期望则由于可能性太渺茫，以致对股份的市场价值几乎不会产生影响。股东确实具有表决的权利，但随着每家公司的股东数目都在增加，该表决权的重要性也在逐渐变小——随着公司变成庞然大物，该表决权的重要性实际上已经逐渐变小到可以忽略的地步。随着股东人数的增加，每个股东发表意见的能力变得相当有限。尽管他们如同写信给国会议员的选民那样，可能具有准政治上的重要性，但却没有人必须注意到他们。最后，他们拥有一项难以付诸实施的权利，该项权利使得股东可以采取反对公司及其经营者的行动来要求公司保持完整性，以避免在董事或管理者偷窃、欺骗或采取错误行动的情况下可能遭受的任何损害。这种行动是很普遍的，尽管很少有股东涉足其中。对于那些不诚实和不忠诚的管理者而言，这样的行动是一个有用的威慑力量。
然而，这些股份已经变得如此吸引人，以致它们现在已成为个人财富持有的主要形式。因为这些股票通过股票交易所这一设施获得了“流动性”——亦即在几天或几小时之内将其出售而转化为现金的能力。尽管股票持有者不再是全部利润唯一的剩余财产继承者，但至少是一半利润的剩余财产继承者，而这是一笔数额相当庞大的财产（精细的估计表明，在过去的一代人中，股息连同股票市场价值的增加，每年能给股东带来超过8％的财产增值）。我们已经足够满意地证明，被动性财产权利和期望的组合，已经诱使越来越多的美国人将其储蓄投入到这种形式的财产之中。1929年，大约有100万美国人拥有普通股票。而到了1967年底，据保守的估计，这一数字也会在2200万至2300万股东之间。这些人持有的股票代表着美国个人拥有财富的近三分之一。按照这样的趋势，人们将会预料到从今天起的20年后，会有4000万至5000万的美国人直接持有股票。现在，个人持有股票的市场价值总额约占美国个人年收入的10％到15％以上（后者在1967年将超过6000亿美元）。我们可以预见，20年之后个人持有股票的总市场价值将远远超过1万亿美元这一记录。
然而，这仅仅是被动性财产持有的“表面水平”。相当大数额的股票不是掌握在个人手中，而是掌握在信用媒介机构的手中，这些机构在参与股票投资的个人之间依次分配股票持有的收益。这样的媒介机构有两大类：一类是由公司或公司集团为了其雇员利益而维持的养老金信托基金；雇主为其雇员定期分期支付的这些集体储蓄，将以信托基金的形式持有，并随后以养老金或其他类似福利的形式支付给雇员。第二类是相对较小的机构集团，它们被人们称之为共同基金，这些机构购买一系列各式各样的股票，并将这一资产组合的参与权出售给那些不想直接持有一家或多家公司的股份，而是想在多种股票的组合中拥有利益的个人。通过养老金信托基金，有不少于2000万（可能会远远超过这一数字）的雇员，已经对股份所带来的股息及其养老金组合的市场价值皆具有间接的要求权——尽管他们的利益不具有流动性，并且只有当退休、死亡或发生其他意外事件时才能得到这些利益。大约有200万共同基金股份的持有者同样会间接地获益，尽管他们得到当前的收益，而且随时可以将其股份转化为现金。
除了这两类机构外，还有其他同样是股票持有者（尽管相对不突出）的中介机构——即人寿保险公司（大约将其资产的3％投资于股票）和火灾及意外保险公司（其投资于股票资产要占更大的比例）。比较而言，所有这些机构总共可能只拥有相对较少的部分股票——可能在5％到10％之间。然而，其增长的高速度——尤其引人注目的是养老金信托——表明这种股票持有的形式在将来有可能会居于主导地位。
中介机构具有双重的意义。首先，它们大大增加了在某种程度上依赖股票这一财产形式的市民的数量。其次，它们使得个人与生产性公司管理与经营之间的关系更加疏远，对其影响也更加微弱。
正如人们可以预料到的那样，法律已经转而保护这种形式的财产持有者。这一转变自然会沿着这样的路径展开：从最吸引股东的利益——“流动性”（将其持有的股票转化为现金的能力）以及市场价格等方面来着手。由于流动性并不取决于作为基础的财产，而取决于股份的转售，所以法律保护主要涉及市场交易的过程。因此，事先拥有信息可以使买者和卖者能够决定他们愿意买入和出售的价格。除了要求公司按期发布被会计准则认为的准确信息并禁止公司经营者的投机行为以外，证券交易法所制定的一整套立法对于引导公司事务而言，实际上几乎没有什么作用。甚至更为直接的是，这一立法涉及股票交易所本身的行为，以及那些作为经纪人为公众买卖股票的交易所会员的行为。
在方向和效果两个方面，证券交易法的先入之见，是承认了这样一个新的经济事实：股票市场已经不再是古典经济学家所定义的那种“投资”场所。除了在边际的程度上，它们已不再配置资本。它们是实现流动性的机制。除了在极少数情况下，证券购买者并不是买入新发行的股票。他们所支付的价格并不增加他所购买股票的这家公司的资本或资产。股票市场的存在，并不是为了发行新的股份，通常也并不用于（实际上并不允许用于）实现这一任务。股票市场的法规通常会禁止股票在通过其他方式出售之前上市或交易。偶尔有大量新发行的股票在进入市场不久即被分发的事实（人们马上会想到1964年美国电话电报公司发行新股票的情况）。但像这样的操作在证券交易所的活动中只占相当不起眼的比例。证券交易所是这样的机构，它们是那些由于多年前投资而产生的股票，在希望获得现金的卖者与希望获得股票的买者之间进行转移的场所。在纽约证券交易所及其他证券交
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