作者：陈凯
出版社：中信出版集团股份有限公司
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交易之路：如何构建属于自己的投资体系试读：
交易之路——如何构建属于自己的投资体系陈凯 著中信出版集团做自己的王献给有志于以交易为生的人们序言这是一个专业的时代。浑浑噩噩地参与，稀里糊涂地尝了点甜头，着急忙慌地搬了家当进来，咔嚓一刀，韭菜被割。大多数人还是想做一棵坚强的韭菜，但只有极少数人可以不断进化，在实践中找到自己的位置，找到属于自己的交易模式、赢利模型，最终在这个市场中稳定赢利，成为自己的王。我有将近20年的交易生涯，这几年一直在培育人才。从交易员到分析师，甚至心理按摩师，我这一路走来感受太多。交易之路从不平坦，有自己的摸索，有同行的交流，有专家的点评，也有师长和前辈的指引。本书内容来自我2015年在“跟谁学”的在线讲座，关键是如何应用，有兴趣的读者可以参看讲座视频。本书出平装本，我反复思考过很久。我以前做过一个精装本，大都作为赠品给我的学生，要么用于收藏，要么作为训练营学习的教材。因为交易本身是非常个性化的东西，我非常担心原本不适合交易的人，拿到这本《交易之路》，误认为这条路十分轻松，结局十分惬意，于是贸然地开始，最后以失败结束。因为这条路的弯路太多了。我坚定不移地认为我们站在历史的拐点上，属于中国资本市场的时代一定会到来，而且已经慢慢在靠近。资产管理的大时代也终究会跟随而来，绝大多数的人都会面对一个与过往截然不同的股市，我们还是要不断学习，不断探索。假如可以对想从交易中获利的人有所帮助，那我们还是应该前进一步，力争在书中把对各种交易的思考、交易体系的建立，以及交易技巧的学习全部厘清并展示给更多的人。交易之路，我们一路同行。第一章如何跳出散户思维第一节 市场种类我们的市场包括股票市场、期货市场、金融衍生品市场、债券市场，以及其他有特点的金融工具（可转债、分级基金）市场。我们市场最大的特点是散户众多。一、股票市场简介（一）A股双向扩容我们参与最多的是A股市场，A股市场以散户为主，中户、大户都有。机构这些年发展非常快，因为A股市场迎来了双向扩容时代。所谓双向扩容，就是上市公司涌现，机构投资者也大量出现，整个过程伴随着两轮大的牛熊市。1. 第一轮牛熊市第一轮牛熊市是从2006年开始的。那一轮大牛市，大部分上市公司解决了股权分置问题，实现了全流通；大部分央企与国有银行实现了上市。从2007年开始，A股已经变成了宏观经济的晴雨表。过去，因为大部分股份不能流通，股市和实体经济还没太大的关联。2. 第二轮牛熊市第二轮牛熊市，实际上是从创业板开始的，以2009年创业板挂牌、股指期货上市为标志，这是另外一次双向扩容。这次双向扩容与上一次的双向扩容已经不一样了。不一样在哪儿？上一轮牛市的双向扩容，实际上对散户没有特别大的伤害，而这一轮牛市的双向扩容，对散户的伤害是很大的。我在很多场合都说过，这是一个非常残酷的去散户化过程。（二）去散户化过程这个去散户化的过程主要体现在以下几个方面。1. 金融衍生工具的出现金融衍生工具出现之后，会产生更多的交易手段，以及更加复杂多变的对冲方法。对于这些方法，一般的小散户完全不具备操作条件，也没有这样的操作思维。我在证券公司做了很多年的业务，2001—2002年的时候，上海证券交易所交易大厅的股民主体，基本上是四五十岁的大妈。这些大妈很可爱，自称阿姨，管你叫小阿弟。2009年之后，这群人的日子其实是比较难熬的，因为她们的知识层次到此为止，很难提高。这是去散户化的一个特点：这批人基本上“牺牲”了。2. 市场结构和力量对比发生了改变这原来是一个纯散户的市场，现在变成了一个散户很多、散户的力量很弱同时又很容易被引导的市场。这就导致所谓的“割韭菜”是割不完的。大量的“新鲜韭菜”怎么都能长起来。所以，不管什么样的操作方式，只要能够吸引人群从一边往另外一边去，总是能够获得比较大的收益。3. 监管层的过度保护我们的监管层对于散户的保护是过度的。我这么说可能很多人不同意，但实际上你参与过海外市场交易就会知道，中国的股市也好，证监会也好，对于散户实际上是过度保护的。以最简单的兜底为例。我们的股民赔钱了，有人把证券公司的营业大厅砸了；有人跑到上交所门口裸奔，举个牌子，上面写着“还我血汗钱”；有人分级基金做亏了，跑到证监局门口拉横幅；超日债违约，那不行，得围着奉贤区政府好好地闹。“只要赔钱了，你就得赔给我，因为我相信的是政府。”这些事情只有在中国才可能出现，在别的地方是不可能的。我印象比较深的，大概是2007年，南京的一个营业部，有个老太太，本来要买茅台股份，结果买了茅台的权证。这个权证实际上是一个认沽权，最后赔得什么都没有了。最终，券商把钱赔给了这个老太太。过度保护导致去散户化过程始终没有加速。以我个人的推断，去散户化过程，在今后的许多年中，会是一个非常残酷的过程。因为我们已经进入了金融衍生品大发展的时代。二、期货市场简介期货市场本身是一个小众市场，商品期货这几年在一点点萎缩。大概100个投资者里也就几个人在做商品期货。由于金融期货的大发展，商品期货在整个期货行业的占比越来越小。本身期货行业的地位就不如证券行业，银行是很强势的，券商次一级。券商大量收购期货公司，这就导致整个期货行业越来越边缘化。目前，中国共有4家商品期货交易所和1家金融期货交易所（上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心，以及中国金融期货交易所）。商品期货的市场结构相对来讲是比较稳定的，参与人群都是很固定的，都是非常成熟的投资者，有很好的风险承受能力。这种风险承受能力体现在好多方面，比如说他们赔钱了从来不闹。在国内市场，大家的风险承受能力是不一样的。买房的人是最脆弱的，一看房子还没拿到手，房价已经每平方米跌1万元了，立刻把售楼处砸了。股民其次，是围攻证监会的。最稳定的，反而是这些做商品的真正意义上的“赌徒”，做的东西也更加专业。商品本身是研究供需的，股票更多的是讲预期。商品市场的参与结构近些年发生了一些变化，最典型的就是各种对冲基金越来越多。2013年是中国对冲基金的发展元年，国内对冲基金这几年快速发展，从最初的一些结构化的东西，陆续发展到伞型，基金行业在不断壮大。这种情况最先出现在期货市场，一点都不让人意外。因为国内的期货资管，这几年水平确实很高。我之前在香港，跟当地的朋友聊天的时候，他们问我：“你们做商品，大概一年的收益能有多少？”如果我们做无风险收益、低风险收益的商品的话，一年有20%的收益率就觉得还可以。我告诉他们大概一年有20%的收益率吧，但说这个的时候，我感觉有点惭愧，因为内地很多做商品的，爆发力很好、很稳健，能把收益率做到百分之四五十、百分之五六十，甚至百分之七八十。而境外的同行觉得，这太不可思议了。他们一年的收益率也就只有百分之三点几或百分之四点几，还不如一根中阳线，这在内地根本就没人看。三、金融衍生品市场简介在中国证券市场，衍生品的出现是从2010年开始的。2010年的4月是我国证券市场发展具有里程碑意义的时刻。从这个角度考虑，我认为应该感谢尚福林。他在任期内，解决了两个最大的问题：第一是股权分置的问题，他把中国上市公司原来大部分不能流通的股份变成了可以流通的股份；第二是开创了中国证券市场的衍生品时代，股指期货就是他主推的。1.股指期货简介什么是股指期货呢？它是基于股票现货的一个指数期货。人们对于股指期货的争议曾经非常大，证券交易所曾发布公告，要求提高沪深300、上证50、中证500股指期货的保证金，并上调其手续费。我的观点其实是比较鲜明的：期指是中性的，有多就有空，有空必有多，我开了一张空单，那么肯定有一个人拿了相应的一张多单，因为多空是平衡的，不存在我可以利用期货去怎么样的问题，但这些都是理论上的东西，实际情况可能并非如此。股指期货之所以让大家看不懂，是因为它贴水比较大。举个例子，现货如果是3 000点，而期货只有2 800点或者2 900多点，这么大的贴水意味着什么？这么大的贴水就相当于空头说，我俩一起跑400米，我先让你跑50米，然后我再跑，照样比你跑得快。你可以认为这是空头很嚣张、很自信，也可以认为它是龟兔赛跑里的那只兔子，它在犯错误，这两种观点都可以。你如果觉得自己是后者，那应该去做多；你如果觉得自己是前者，想跟着他一起做，那就去做空；你如果觉得这个性价比不高，也可以不做。实际上，金融衍生品在全球市场范围内，交易是非常活跃的。现在网上对于期指的印象有点“过街老鼠”的感觉，我认为网上的这种观点是比较幼稚的。衍生品与指数之间其实是相对的，并没有一定的多或者空的属性，它仅仅是一个衍生品。2015年5月之前，那种迅猛的上涨，也包含了期指的作用。它为什么会涨？为什么有那么大的升水，它还在涨？而存在这么大贴水时，它反而在跌？这里有不同的交易情绪。2.期权简介目前，国内的金融衍生品主要还是期指。期权当下的情况不是特别活跃，但是也有资金投向期权，这可能跟国内的期指逐渐被限制有关。因为不让做期指，大家就去做期权。不论期权还是期指，对于个人户门槛都是比较高的。这样就衍生出来很多地下交易场所，在这里我提醒大家，不要去这种地方。四、债券市场简介从业之初，我是研究债券的。债券，还有一个学术名称叫固定收益。为什么叫固定收益？就是你在买债券的时候，其实已经知道了会获利多少，或者亏损多少。但是，我们一般不会看到亏损还去做。也就是说，债券实际上是一个知道起点、知道终点的品种。那么，债券的风险在哪里？风险在过程。交易债券需要的专业知识更多一些，受宏观经济的影响也更大一些。五、可转债和分级基金还有一小类是比较有特点的一些品种，在我们国内市场上也是很特别的：一个是可转债，一个是分级基金。1. 可转债简介可转债这个品种只有中国有，海外市场是没有的。可转债表面上是债券，但也有转股的性质，类似于一个带有认股权证的债券。这个认股权证，到底值多少钱是由市场博弈决定的。从历史数据来看，可转债价格在存续期内很少有低于160元的时候，一般都会高于130元。为什么会出现这种情况？因为可转债的存续期基本上都是5~8年，那么在这5~8年里，只要有一次牛市，这只可转债基本上就“上天”了。2.分级基金简介分级基金是这几年新出现的。这个品种的争议也比较大，大家都认为分级基金B份额的下折会导致很多人莫名其妙地亏损。其实，这还是因为交易的人没有研究透它，研究透的话，可以发现这些分级基金其实有很多玩法。比如，我现在做现货，买现货抛期指锁定，同时把现货的拟合用分级基金来做，根据基金仓位进行调整。这样的话，我在分级基金上可以用A加B的溢价或折价来进行相应的套利，只要我的资金足够多，周转足够快，其实是无风险的。分级基金套利，每年裸套大概能套出12%以上的收益率，对于大额资金管理，非常有吸引力。第二节 交易方法眼下全市场的交易方法，基本有四大类：投机、套利和对冲、无风险套利、固定收益。一、投机简介以我自己的经验来看，投机的本质就是“赌”。大家要意识到这个问题。以前有个朋友说他想带一些交易员，问我怎么选。我说：挺简单的，找七八个你觉得不错的，带他们进场，一人给200元让他们去“赌”，然后观察他们。如果有的人一把全投进去，这种人不管输赢都不能要。为什么呢？太富于冒险精神。我们去“赌”，一定要站在一个角度，不能输到底地[1]“赌”。一共200元，一把梭，后面怎么办？还有的人一直在看，一直都不敢下，这种人也没什么前途，他没有找到方法。真正有前途的是一直在看，看完之后，买了10元，又买了20元，当他认为对的时候，把剩下的钱全部押上去了。这种人是非常有前途的，哪怕这次测试输光了，也值得大力培养。投机的本质就是“赌”，就是看风险收益比。那么，风险收益比怎么样才符合我们的风险收益要求？这是我们在投机时最关心的。有一句话，我经常跟学生们说：小行情小做，大行情大做。什么意思？你要识别这个机会到底是一个好机会，还是一个坏机会，或者是一个可以不要的机会。如果小行情做得很大，你会很吃力，挣不到钱，还要冒很大的风险。而大行情做得小，则意味着明明可以挣很多钱，你却赚了一点点，这也很痛苦。这是一个怎么识别机会的问题。投机也是最简单的：一买一卖。低买高卖，手上有股份上午卖下午买，或者是买自己有的股票，买完之后再卖……这么多投机的类型，里面又分短线、中线（波段）、长线。1. 短线短线的特点是快。短线的“短”，体现为持股时间短。持股时间短是必然吗？不是的。你今天买了，涨停了，明天开盘又一字板，后天还是一字板，如果它能涨30天涨停板，你真的可以拿30个涨停板，但前提是你知道自己在做什么。我过去有一个同事，以每股3元多的价格买的山东金泰，该股票一路涨停板，每股涨到22元。股价涨到16元的时候，我曾对他说：如果我是你，早卖了。后来股价从22元回落下去，人生大梦一场。这实际上体现了他的交易策略和交易思路。如果你是做短线的，你的初衷就是短线，那你的交易角度就应该着眼于短线。对于短线，我们看什么？需要研究上市公司业绩吗？不需要。我们做短线做的是什么？做的是情绪，是短期预期，是市场感染力和传染力，说白了就是图形。图形好看，大家往上的情绪就很高；图形不好看，大家往下的情绪就很高。图形也有很多讲究，比如我们到底在做什么周期。周期几乎是短线的核心。2. 中线中线也叫波段。大家可以把K线图拉开来看，波段清晰的个股的特点是什么？是高低点的变换节奏非常有规律。波段的重点是高低点节奏，关键是寻找阻力、压力和支撑。我们研究的是整个走势高低点的结构：是高点越来越高，还是低点越来越低；是高点变低、低点变高的夹板，还是高点变高、低点变更高的明显上升通道；是横盘整理往下去，还是往下打，打不漏又强硬地起来。至于这家公司正常的业绩，它的ROE（净资产收益率）是什么样的，两年之后新的投资会产生什么样的收益，这些很少体现在短线里，一般也不会体现在中线里，大部分都体现在长线里。3. 长线做长线的要诀是找便宜的。长线让我们赔大钱的，不是买的股票不好，而是买的股票都很好，但是买得都很贵。比如中国石油，这只股票不好吗？非常好。为什么赔钱？因为是以每股48元买的，要是以每股4.8元买，肯定不会赔钱。做长线关键是找到好价格。那么，做长线选什么样的个股？第一，和人类的衣食住行密切相关的个股。这是人类永恒的需求，这些需求不会因为风格转变或者科技进步出现大的变化。大家可以想一想，巴菲特为什么不买科技股？因为科技更新得太快了。例如，我们现在去考察一些中概股、“互联网+”概念的股票，你敢做长线吗？不太敢，这些股票明年这个时候说不定就不在了。第二，行业的主流和政策重点扶持的股票。这种企业一定代表着比较主流的行业发展前景，而且多数都是政策扶持的重点。我们不可能去夕阳行业里选长线股，那等于是在沙子里面淘金。为什么不直接去金矿里面淘金呢？第三，与同类企业的股票比贵一点点的股票。跟同类型企业的股票比，它的股票价格总是贵那么一点点。为什么会贵了一点点？因为它的气质确实跟别的公司不一样。比如我比较喜欢的医药股天士力，当年医药股整体的PE（市盈率）都是35倍左右，而它是45倍，它后来的表现就是好。包括片仔癀，还有东阿阿胶，都是一样的。4. 技术面争议最大的就是技术面和基本面。先说技术面，道氏理论有三个前提：第一，市场交易价格涵盖一切信息；第二，历史会重演；第三，价格以趋势方式演变。但实际上以我个人的经验来看，历史绝对不会重演，市场的交易也不可能体现所有的信息。那么，我们应该怎么看待技术分析？我讲一下自己的经历。2002—2004年，我纯粹是以技术面做股票的，做得非常短，大概每天打一个来回，全部卖完，全部买完，第二天重复这样做。在这个过程中，我对技术分析的看法发生了根本性转变。我以前喜欢看一些经典技术图形和技术指标，后来我发现这些都不是关键点。那什么东西最关键？其实我们做短线，做的是市场的情绪。市场情绪激昂的时候，我们要勇敢地往里冲；市场情绪出现转折的时候，我们要敏锐地感觉到，该了结的时候要了结。5. 情绪的技术度量情绪有两个问题需要解决：第一个是情绪的方向，即所谓的转折点在哪儿；第二个是怎么去度量。只要解决了这两个问题，基本上短线就应该做出来了。因为在我的交易哲学里，我认为市场是错的。如果市场是错的，那我永远都在猜测，或者说是在度量和感受市场相应的拐点，在这些拐点上，去进行一些操作。在识别拐点的时候，我用的是背离，用MACD（指数平滑异同移动平均线）指标。当价格出新高，MACD没出新高，我认为这是顶背离；当价格出新低，MACD没出新低，我认为是底背离。判断MACD是高还是低，我用DIF（差离值）指标，这个指标是用长的减短的或者用短的减长的，取的是绝对值，我把这个指标稍微修正一下，变成一个相对数，然后在软件上乘以10 000，放大1万倍，让它看起来更清晰。DIF指标修正前后的公式如下。原来的：DIF：EMA(CLOSE，SHORT)-EMA(CLOSE，LONG)修改后的：DIF：(EMA(CLOSE，SHORT)-EMA(CLOSE，LONG))/EMA(CLOSE，LONG) * 10 000有朋友说：大家都用就不起作用了。绝对不是这样，大家都用它也仍然起作用。为什么？因为很多人没有用，他们以为自己用了，其实根本没有。我们都说，截断亏损，让利润奔跑，大家都在这么做，但是有几个人做到了？根本没有人坚持。这其实关系到执行力的问题。6. 基本面大家思考一下，基本面是通过什么在发生作用？是通过市场情绪来发生作用的。大多数时候，事实是什么不重要，预期才重要；甚至预期也不重要，预期的转折才重要。假想一下，你有一个孩子，他在班上的学习成绩特别差，每次都考倒数第一。突然有一天，他回来跟你说：爸爸，我这次考全班倒数第二。你是不是特别开心，想好好奖励他？结果他说：主要是原来倒数第二的这次没来考试。你恨不得想抽他。这就是预期在转折，其实孩子成绩根本没变，但是你的情绪在变。7. 技术面派和基本面派的区别因为基本面的东西是通过预期作用到价格上的，所以，我们就有两种交易方式：第一种方式，去提前交易基本面的预期将产生的力量；第二种方式，忽略预期，直接去交易技术面发生的结果。这就是基本面派与技术面派的根本区别。二、套利和对冲简介1.套利关于套利，我举个最简单的例子。2013年广药吸收合并白云山，吸收合并价格和当时的价格刚好有偏差，如果想参与吸收合并，持有广药或者白云山的股份，那么，它俩哪个更便宜，就买哪个。永远买便宜的那个，这是最朴素的只占便宜不吃亏的套利思维。还有更复杂一点的套利。比如，把中国石油和中国石化的历史数据都用复权价复上去，用中国石油的股价除以中国石化的股价，可以得出一个比价。因为两者的业务差不多，当它们的比价明显在上轨的时候，意味着中国石油比中国石化的股价高；反之，在下轨的时候意味着中国石化比中国石油的股价高。那么，在上轨的时候，可以把中国石油的股票换成中国石化，在下轨的时候再换过来，这样就把相对收益做成了绝对收益。其实，这个技巧更多体现在债券上，比如重庆的某两个区发行的两只债券，这两个区大体差不多，实行的利率也一样，但是这两只债券的收益率不一样。那么在同一时间，谁的收益率高就买谁，把收益率低的卖掉，换收益率高的，这等于是在做骑乘。有网友说，分级A的隐含收益，也可以轮动着去做。完全可以。这样的话，可以把任何大类里边有勾稽关系的相对收益，都逐步做成绝对收益。再举个例子。在上一轮牛市刚起来，2014年年底到2015年年初的时候，当时还没有上证50和中证500指数。我跟几个朋友说，如果有兴趣的话，你们现在应该买沪深300指数，买这个指数的ETF（交易型开放式指数基金）。当期指大升水的时候，拿现货；当期指升水回落，拿期指。这样不光做了整个指数上涨的收益，连期现套的收益也做了。还有一些更加复杂的操作。比如，有个朋友问我：中证500指数贴水10%，可不可以买中证500指数的期指，同时买大量的创业板，或者买中证500指数的A类分级？他的逻辑是什么呢？期指贴水10%，允许有10%的下跌，如果继续下跌，整个分级基金B类下折，就会导致A类涨起来。这个思路非常好，但是难点在哪儿呢？难点在于两边资金怎么配。2. 对冲对冲是个非常宏观的概念，我简单讲一下对冲的含义。所有的股票或者证券组合的波动，我们可以分为两个部分：跟随系统上涨或者下跌的，我们把它叫作贝塔；完全不跟随系统变化的，我们把它叫作阿尔法。因为系统性风险是我们不能控制的，所以，我们希望把系统性风险冲掉，这就是对冲。对冲的注意事项主要有以下几点。第一，不要为了对冲而对冲。对冲，冲的是什么？冲的是无法克服的风险，这是一个大前提。现在，很多人在盲目地做对冲，比如：有人买了点白糖，觉得自己不抛点东西心里不舒服，于是抛了点棉花；还有人买了点股指，抛了点螺纹钢。这样做对吗？也许对，但是这样对冲意义不明显。真正的对冲，一般都有很深刻的含义或者现实的逻辑。举个例子，我觉得全世界的资金要从发展中国家向美国本土回流，基于这个大的逻辑框架，应该怎么构建一个对冲模型？构建这样一个模型是比较简单的。这些资金去美国，要去干什么？去买美国的资产。美国资产有两类：一类是债券，一类是股票。资金从东南亚市场流出，对东南亚的股市和资产不利，那我可以买美股，空东南亚股。这种对冲隐含的含义是：在比烂的情况下，发展中国家的股票不如美国的股票；在比优异的情况下，发展中国家的股票仍然不如美国的股票。比烂的情况下，发展中国家的股票更烂，比好的情况下，美国的股票更好。对冲有时候也会体现在具体的某一个商品上。比如，我们买铁矿石和焦炭，同时抛螺纹钢，变相地做了一个虚拟的钢厂。当炼钢的盘面利润很大，我认为利润会收窄的时候，买铁矿石和焦炭，同时抛相应份额的螺纹钢，我这是在做空钢厂的利润。反之，当知道要阅兵、提倡环保，短期我可以反向操作，这又是另外一种对冲。第二，要痴迷于逻辑。我们一直关注逻辑点，然后通过这个逻辑去扩散。就好比一张网，两个相关联的逻辑点就是网的两个点，我们把它们拎起来之后，网就被拎起来了，这个网有先有后，有主有次。比如：2013年，可以轮着做空各个国家的货币；2014年，轮着做多各个国家的股票；2015年又反过来，轮着去做空各个国家的股票。比如美国要加息，资本要回流，所以我们看到新加坡、马来西亚、泰国的经济状况都很差，因为美联储前主席耶伦说，中国和希腊都很重要，而中国是最大的不确定因素，于是风险传染，美股也暴跌。最后，日本80万亿日元的QE（量化宽松）还在进行中，竟然也破位了。它是一层一层塌陷的，那么在这个塌陷的过程中，有没有人可以做到先空这个，空完，再换到另一个空？当然可以，只要能把整个网拎起来，就可以做到。我身边就有这样的人，他空了全世界，而且空得有前有后，出去玩一趟回来，保证金还翻了好几番。第三，主线逻辑链条只能有一个。有一点希望大家明白，在套利的链条里，主线逻辑只能有一个。我曾经说过，不能因为一个事实去发明一个逻辑，不能因为一个现象去发明一个逻辑。这是做套利的人最容易产生的误区。自认为这个逻辑完美地解释了现实，所以这个逻辑是对的，其实他已经掉沟里了，下一次可能错得很致命。比如，我做得最多的美盘是大豆和玉米。在美国，大豆和玉米的种植地是重复的，这些地被分成了三部分：一部分种大豆，一部分种玉米，另外一部分轮休。如果玉米的收益很好，第二年还会种玉米。当玉米的收益很差时，第二年会换种大豆。那么大豆和玉米的价格，一定只有一个主线逻辑，就是争地，哪个的产出更好，我就愿意多种哪个。你说会不会有特别聪明的农民，今年种的这个特别好，明年坚决不种。有，但是这样的农民少，还有可能在行情好的时候他已经预售了。所以，主线逻辑链条必须只有一个，这才是套利，绝对不能主线关系一会儿是这个，过一阵子又变成那个。这样的话，到底听谁的？到底哪个东西在起作用？你已经乱了。第四，关注逻辑点。当下商品市场，很多人的逻辑链条是在来回变的，他们把这个叫作“交易哪一段逻辑就去谈哪一段逻辑”，其实已经把套利做成了短线。那么，这种思维不对？那也未必，毕竟人家挣钱了。赔钱的人是没有资格嘲笑挣钱的人的，谁要能告诉我一个始终错误，但稳定赚钱的方法，我可以拜他为师。这只能说明他们对市场的感受更加敏锐，可以从一个主链条里衍生出很多次要的矛盾和逻辑，他们也知道哪些次要矛盾和逻辑在哪一个时间点可以变成主要的东西，甚至他们就是中间的推手。比如：这阵子他们在做多，然后大肆渲染，开闭门会，开沙龙，讨论，在微博上使劲发表言论，向空头劝降；过一阵子准备做空了，又倒过来了，“你们赶紧跟着我把多头打死，打不死也要打”。这也是一种方式，我们要尽量识别它。第五，做一下贝尔宾测试。有朋友问投机和套利是不是可以结合。二者可以结合，但是对从业者的要求会更高，从业者既要关注宏观层面，又要关注微观层面，既要带望远镜，又要带显微镜，确实是比较难的。我推荐大家做一做贝尔宾测试，想在套利和对冲上做得好，你的PL分值不能太低。我们把交易员分成伟大的、优秀的、普通的、平庸的，你如果想从优秀的交易员变成伟大的交易员，那么PL分值一定要很高。三、无风险套利简介1. 衍生品交易国内现在做无风险套利的人越来越多，他们主要是利用市场的无效性。因为国内证券市场散户众多的结构，导致市场的有效性很差，换言之，它的无效性很强。市场“抽风”的时候很多。“抽风”的时候，它随时都往南墙撞，过一会儿再往北墙撞，在两个极端之间游走。所以我是喜欢做无风险套利的，在两边游走，对我来讲特别有利。比如，当期指大升水的时候，我可以买现货抛期指。2015年5月以前，期指每个月都是升水的，升水最猛的时候是2014年12月，沪深300指数升水160个点。这是什么概念呢？就是有人在期指上用超过6%的价格去做多。那后来呢，又是大贴水，沪深300指数曾经贴到过200点，中证500指数一路贴的也超过10%。也就是说，做空的人愿意付出10%的额外成本做空。这其实都是市场极端情绪的一种体现。这种极端情绪也许对，也许不对。怎么利用这种情绪呢？如果是大升水，买现货抛期货就可以了。如果是大贴水，逻辑上，应该买期货抛现货，但现货你抛不了，没有券也没有股。怎么办？我们可以用期权去构筑这个现货，结果发现期权也大贴水，贴得非常凶。不管期指还是期权，其实都是一些聪明人在玩，这是一些聪明人的态度。会不会有些人聪明过了头？可能也会有。2003—2004年我经历铜那轮大牛市的时候，当时铜的价格为每吨3万元，下个月的合约为2.9万元，再下一个月是2.8万元，一年之后的合约为2.25万元。3万元的铜，一年之后的价格比现在便宜7 500元，也是大贴水。当时，一家期货公司的研究员喊出来，“3万空铜不设止损”，一年半后，铜的价格就已经到8万元了。我不知道他的日子现在过得怎么样，他其实是聪明过头了。市场究竟是对的还是错的？这个问题，我们在高级课程中专门探讨。期指、期权和现货基本是一个三角，大体的构筑类型是，买现货抛期指，哪个贵就把空单甩在哪个上面，哪个便宜就把多单甩在哪个上面，只占便宜不吃亏。我们拿上证50指数来举例。我们有上证50期指，有50ETF，有50ETF的个股期权，有新加坡A50期指，这实际上是四个部分。如果这些都构筑好了，就是一个逻辑非常严密的闭环。只要在这个逻辑框架内，市场所有的无效性都能够瞬间地被捕捉到。只占便宜不吃亏，长年累月地做下来，你就真的是大赢家。2. 吸收合并吸收合并是出现在一级市场的一些机会。比如，广汽长丰合并成广汽集团整体上市。再来看B股的一些机会。我在2015年3月的时候说过：我认为B股的机会，会出现在美元纯B股里边。为什么是美元纯B股？因为它要解决问题，榜样已经出来了，新城B直接B转A。为什么我说不要做港币的纯B股，因为港币的榜样是万科B。大家可以看一下万科B，从B股变成港股涨了吗？根本没涨。那我们为什么不去做美元的纯B股呢？美元纯B股还有二次现金选择权，简直是无风险收益。3. 可转债转股可转债转股虽然是有机会的，但是还存在一种风险：它当天不能完成，当天有融券的话可以，当天不能融券就不能完成。它的逻辑很简单，比如，我100元买一张可转债，然后按照转股价转成股票，同时把股票卖掉。我如果兜这么一圈把100元变成103元，那就赚了3元，如果钱变少了，那我就赔钱了。最早出现可转债的转股套利，应该是招商银行的可转债，这是很多年前的事了。这种机会现在越来越少。4. ETF瞬时套利还有一些情况就更加少见了，因为都是机器在盯着。比如ETF的瞬时套利，ETF的现货价格和净值有价差，一下子就有人做了。可能有上千亿元的资金在盯着，我们基本上抓不到这样的机会。5. 分级基金简介分级基金现在机会很大，A加B的折溢价非常多，而且现在大部分的券商都已经支持盲拆了，这就导致市场的有效性和原来相比不一样了。分级基金的流动性是最大的问题。比如今天申购母基金，明天盲拆，后天A加B到账才可以卖，这两天的隔夜，怎么规避掉？当初我是用期指来规避的，我做银华深证100指数。还有一种方法，我直接去拟合，比如把沪深300指数按照各个行业进行分类，根据行业分级的权重，以及这个分级母基金的持仓，构建一个现货篮子，同时抛上相应的期指，整个系统的贝塔就等于1了，我就可以去做一些无风险的合并套或拆分套。大家记着，无风险交易是很专业的内容，不专业是看不出无风险机会的。现在市场的有效性逐渐增强，无风险的机会可能越来越少了。四、固定收益简介固定收益也是一项非常专业的内容。大家可以去搜索一下“美林时钟”，它在大类资产配置中的大逻辑框架是很清楚的。固定收益和权益类资产轮动效应是比较紧密的，权益类动完之后，固定收益类大多数情况下也要动。尤其是中国目前越来越倾向于走长期低利率的路线，长期低利率会导致固定收益类产品的收益率相当好，有兴趣的朋友应该去研究一下。（一）债券简介1. 债券的等级首先我们要了解债券的等级，等级越高，风险越小。国债的等级是AAA，是最高等级，因此也叫金边债券。2. 债项的评级债券有两个评级：第一是债项评级，是单独对这一债券的评级；第二是发债主体评级。比如张三，他本身有一个发债主体评级。他先找李四借了一笔钱，用自己的房子做抵押。他又去找王五借钱，用自己的车子做抵押。那么，他向王五借这笔钱的抵押物就比向李四借钱的抵押物差得多，那么这两只债券的债项评级就不一样。理论上，债项评级应该比发债主体的评级要高，至少应该相等。也就是说，如果张三的主体信用是AA，那么他发的债券，债项信用一般来讲应该是AA+及以上，最起码是AA。如果一只债券，债项主体和发债主体评级一样，比如张三，他的债项评级是AA，发债主体评级还是AA，说明他为这只债券做的所有的增信措施都是无效的。如果有效的话，这个债项主体的评级就不该是AA，至少应该是AA+。所以，当大家看到债项与主体两个评级一样，基本上可以不用看了，所谓的增信，基本上都是在忽悠。有没有发债主体评级很差，但债项评级特别高的债券？也有。最典型的例子是广纸债，它的发债主体评级是BBB，债项评级是AAA。为什么它的债项评级会是AAA级？因为建设银行广东分行为它提供了不可撤销的担保。3. 债券的分类国内的债券现在分两部分：一部分是利率债，一部分是信用债。信用债，又分普通信用债和高风险债。其中，高风险债就是欧美的垃圾债。4. 债券的风险目前，国内交易所市场的债券，自有交易所债券以来就没有违约过，你说这个风险怎么定义？很多人说风险是零。从来没有违约，永远都到期兑付，那它的风险就是零。然而，风险都是零的话，我们要评级干什么？就应该去买最高风险的债券（事实证明，买最高风险的债券还真的赚钱了），现在价格为六七十元的债券有很多，如果都不可能违约的话，我们就应该扑上去买这些最便宜的债券。实际上这种认识是不对的。大家一定要明白，我们的交易所债券为什么一直没有违约？因为有兜底的。信用兜底，一直存在。但实际上，证券相关部门要做的一件事情就是要把风险兜底斩掉，同时还要杜绝区域性金融风险的发生。既要不兜底，又要不发生金融风险，我认为这基本上不可能实现，但是刚兑一定会被打破。我认为信用债应该还有一次爆破，这个爆破其实就是打破刚兑。这是债券眼下的风险。5. 骑乘效应什么是骑乘效应？举个例子：假如现在1年的定期利率是2%，5年的定期利率是3%，如果我可以拿到5年的定期利率，而我的钱1年定期就可以取，这是不是很好？其实，这就是我们所说的骑乘。比如有只债券，还有7年到期，它的到期收益率一定比1年到期债券的收益率要高得多。那么，当它的期限从7年变成1年的时候，其到期收益率可能从6%变成了3%，而从6%到3%，用了6年的时间，这6年的收益率可绝对不是6%，久期越长，这个骑乘效应就越明显。这其实是收益率曲线导数的问题。那么，我们应该怎么应用骑乘效应？就是前面讲的，有两只一模一样的债券，到期日也差不多，收益率我总是从低的跑往高的，这就是应用骑乘最简单的办法。（二）配置的意义更多的时候，我们配置债券，是作为资产配置的一个方向。我现在越来越觉得：我们赚钱是赚在配置上，而不是赚在具体的操作上。比如过去10年，如果我们都把钱配在房地产市场，那可能比做股票要轻松很多。那么，今后的10年呢？第三节 交易理念交易理念，我认为是比较重要的，能让你少走弯路。交易理念主要有以下五种。一、盈亏同源什么是盈亏同源？你的优点就是你的缺点，让你挣钱的东西也会给你带来相应的损失，这就是盈亏同源。以前，我招聘的时候总喜欢问应聘者：说一下你最大的缺点是什么？有些人就耍小聪明：我最大的缺点就是太认真，认真到较真。其实，他没有理解我这么问的意思。盈亏同源有两层含义。第一，你的性格和你的交易模式是匹配的。因为你的性格很勇敢，所以可能在需要勇敢的时候，你总能抓到很好的收益；相应地也会因为勇敢，去冲动地做一些事情，导致亏损。第二，亏损是交易的一部分。认识到亏损是交易的一部分是很关键的，只有认识到这一点，你才会愿意接受停损这个概念。我以前有一个朋友，他总是认为：“我怎么能允许我是亏损卖出的呢？我买的股票从来不亏损卖的。”他是这样的一种逻辑。结果，后来股票被PT（特别转让，公司连续三年亏损，暂停上市），就没了。因此你要意识到亏损是交易的一部分，碰到亏损的时候想开点儿。二、风险控制和资金管理关于风控，我一直有个比喻。你对面的绿灯亮了，在两侧是红灯的情况下，你敢闭着眼睛过马路吗？当结果不能承受的时候，哪怕风险再小我们都不应该去尝试。保证自己不死，这是风控的第一要素。对于资金管理，我们能做什么？识别什么时候用多大的仓位，也就是我说的大行情大做，小行情小做。我以前说过：知道买，知道卖，知道加减，近道矣。我们做交易就是要解决这三个问题：什么时候买，什么时候卖，什么时候加减。这个加与减指的就是资金管理。这需要靠自己不断地去摸索，因为可能我的加与减，并不适合你的加与减。三、自洽的交易哲学什么叫自洽？就是你能自圆其说。我一直跟大家说盲人摸象的道理，盲人摸了象的某个部分，就认为象是这个样子。市场就是头大象，我们每个人都在摸市场的一部分，只要摸到了这一部分，就够了。摸到这一部分之后，专注地做这一部分，只要这一部分是可以自洽的，那就可以了。比如，我认为市场是错误的，所以就选择能够识别出市场是错误的技术指标，然后选择对应的交易模式去做拐点。只做这个拐点，当拐点向趋势演进的时候，可能我的获利已经足够了，那我就平仓，然后去等下一个市场扭曲的机会。这是我的自洽，每个人不同，无标准答案。四、循序渐进的交易方法交易方法循序渐进，体现在三个方面。第一，交易系统是可以修改的。第二，要有应对意外的办法。比如我是做顶背离的，顶背离我必须空进去，但是如果我的顶背离错了呢？下一个顶背离又出来了，股价出新高了，面对这两种情况我怎么办？那就出来呗，该砍砍，执行就行。虽然你的交易系统是自洽的，但也要有应对意外的办法。第三，交易方法要和交易哲学匹配。每个人的交易哲学都在不停地演变，就像我自己，2002—2004年，我认为市场是对的，2009年忽然发现我找到了一种更舒服的交易方式，我的整个交易哲学完全变了。这跟自洽的交易哲学实际上是相关的，今天你认为市场是对的，你就用市场是对的方法，用趋势类指标做；明天你认为市场是错的，那就用背离或者拐点去做。两者必须是互相匹配的。五、不回撤和不砍仓的交易现在，我更愿意做一些不回撤或者不砍仓的交易。就是我一直跟大家讲的，要学会享受“1+1”，不要去做“7-5”，还有人做的是“11-9”，甚至有人做的是“9-11”。学会做“1+1”，这让你没有负担，晚上睡得着。慢就是快，不回撤，真的很厉害。本章小结必须跳出散户思维这一章主要为大家分析了市场现状，大家要把握最核心的一点：国内A股市场有一个最大的特点，散户众多。如果你也是个散户，挣钱的概率会很低。想要挣钱，不做被人赶来赶去的乌合之众，必须从散户的思维、散户的角度跳出来。接下来，我们就要去研究，怎样才能跳出散户思维。[1] “一把梭”的说法起源于纸牌游戏，意思是把全部筹码都押上，胜负在此一局。——编者注第二章如何正确理解投机第一节 杠杆等级所有的交易品种，都有一个杠杆率，我把市场的交易品种按照杠杆率的标准进行划分，从高到低排大致是：期货、期权、债券、股票、分级基金和可交易开放式基金（LOF）。有关杠杆等级参见表2-1。表2-1 杠杆等级表一、按杠杆等级划分交易品种（一）期货期货大致可以分为两类：一类是商品期货，一类是金融期货。1. 商品期货商品期货每个品种的保证金是不一样的，最低的保证金为期货合约价值的5%。比如，在郑州商品交易所，甲醇最低交易保证金为合约价值的5%，那么，它的杠杆倍数就是20。2. 金融期货2010年4月16日，沪深300股指期货合约挂牌的时候，最低交易保证金为中金所（中国金融期货交易所）收合约价值的12%，登记公司收3%，合计大约是15%，杠杆倍数不到7。后来，保证金逐渐下调，基本上在合约价值10%的水平，相当于10倍杠杆。杠杆比例越大，意味着投机氛围越浓。在全球金融期货当中，10倍杠杆不算高，也并不低。比如，标准普尔的最低保证金大概是合约价值的6%，日经可能更低一点。那么，沪深300、上证50、中证500股指期货的交易保证金标准已经提高到合约价值的40%，按这个比例计提已经不能算期货的保证金了。（二）期权期权的保证金比期货要略低一点。现在做一份上证50ETF，合约单位是10 000份，按照2元多的价格计算，也就是2万元市值，开仓保证金大概为20%。期权的资金杠杆使用比例和隐含波动率有关系，如果隐含波动率比较低，它的获利杠杆倍数就会很大。比如，在美国市场，做一些价外期权（又称虚值期权），可以一夜之间获得700倍，甚至800倍的回报。相应地，回落也特别快。国内期权市场是一个相对小众的市场，过去每天成交量在两三万张。目前，国内期权的交易也活跃起来，也出现了一天数十万张的成交量。这是因为2015年8月26日，沪深300、上证50和中证500股指期货日内开仓被限制以后，想投机的人转到了期权市场，期权的交易就活跃了。（三）债券很多人不知道债券可以上杠杆，债券的上杠杆方式就是我们通常所说的正回购。操作原理：买入债券→债券质押入库→提交入库后折算成标准券→回购交易。在折算标准券的时候，每一只债券都有相应的折算标准，有些折算率为0，有些折算率比较高，比如，第一档折算率为0.9，第二档是0.7，第三档是0.5。理论上讲，如果债券全价是100元，按照0.9的折算率计算，它质押入库之后就变成了90元的标准券，可以正回购出来90元。实际上，在你第一次入库的时候，券商端不可能把标准券给你全部折成可用资金，而且登记公司不允许券商放超过5倍的杠杆。也就是说，如果你用100万元资金去买国债做正回购，可以做到600万元的头寸。（四）股票股票在没有开通融资融券业务之前，都是没有杠杆的。比如，用50万元只能买50万元股票。有融资融券之后，可以把这50万元的股票提交担保品，申请融资额度，再融出来50万元资金，这些股票的杠杆就起来了。股票的杠杆率，大多数券商是1∶1，有些券商可以做到1∶2。1. 牛市的自强化2015年的牛市，个股杠杆起了非常大的推动作用。融资融券是从2011年开始的。2013—2014年，融资融券在制度和交易规则上发展得很好，可以融但是没有人融，所以整体的规模和量并没有起来。融资融券的规模和量真正起来始于2014年11月，当这个市场开始往一个趋势加强的方向走的时候，在个股杠杆的推动下，这种自强化的趋势没有对手交易的时候，泡沫被吹得很大，中间经历过两次暴跌。2. 第一次暴跌2015年1月19日，证监会清理券商两融，当天所有期指全部跌停，券商股瀑布式暴跌，场内融资从野蛮生长一下变成了规范发展。但是，行情还在往上走，融资的需求还在，怎么办？我们看到当时各种各样的互联网金融，大力在推所谓的配资和结构化产品，这些融资需求纷纷在场外进行配资，我听说最高的可以配到10倍杠杆。3. 第二次暴跌因为股票的杠杆只能往上加，不能做空，那么行情的方向就是一路往上。在赚钱效应出来的时候，因为不断地加杠杆，行情加速上涨，赚钱效应更加明显，刺激更多的人融资上杠杆，这是一个正反馈。但是这个反馈有反身性在里面，当这个反身性不可持续的时候，就会突然巨幅地转折。这个转折实际上大家都经历了，2015年6月底，证监会联合银监会一起清理场外配资，引发了第二次暴跌。（五）分级基金分级基金的杠杆，体现在基金合约里。大部分分级基金的A份额和B份额的资金比例都是1∶1，相当于B份额借A份额的钱来炒股。借了多少钱呢？比如，初始的时候母基金是1元，A份额是0.5元，B份额也是0.5元，那么，B份额就借了A份额0.5元来做股票，承诺给A份额固定收益。这是分级基金的基本模式，这种模式与结构化产品是一样的，只是A份额和B份额是可交易的，2015年还出现了母基金的即时交易。分级基金的杠杆跟什么有关系？第一，跟分级基金A份额、B份额合约有关系。比如，它的初始合约的资金比例是1∶1、1∶2，还是2∶3？第二，跟母基金的产品投向有关系。比如，它是债券基金、股票基金，还是混合基金？第三，跟母基金的持仓比例有关系。比如银华深证100，因为它是指数基金，所以几乎是满仓的，那么B份额就相当于2倍杠杆。如果是一个券商B，B份额和A份额的比例虽然是1∶1，但是母基金持仓只有75%，那么它的杠杆就比2倍要低。（六）可交易开放式基金可交易开放式基金就是我们经常说的LOF基金。还有一类最特殊的LOF，就是ETF，又称交易所基金。这些基金是不能上杠杆的，除非通过融资融券的方式，那么这与个股的杠杆就重复了。二、杠杆的作用第一，杠杆是交易者的刀。所有市场上的交易品种，满杠杆从大到小的标准排序是：期货、期权、债券、个股、分级基金，以及可交易开放式基金。杠杆是什么？是一把由你掌握的刀。杠杆运用的技巧在于择时。杠杆交易是你的权利，而不是你的义务。但是，有一类杠杆，既是你的权利又是你的义务：只要买了分级基金的B份额，因为B份额是向A份额借钱的，所以B份额是永远带杠杆的。第二，借钱炒股一定赔光。不管有多少钱，只要借钱上了杠杆，碰到一次长熊市的时候，一定躲不过。分级基金的B份额一定会下折。那么，为什么还有这么多人愿意去做B份额，B份额的价值体现在哪儿？体现在适当的时候，我们可以用它借钱炒股，但是杠杆的运用一定是阶段性的，而不是长期的。第三，长期使用杠杆一定赔光。我听说很多银行股粉丝，买了银行股上杠杆。他们认为：银行股的红利可以对冲融资成本。先不谈融资成本，仅仅这个操作，在漫长的熊市里面，也是一定会被打止损出来的。我不知道对于2007年熊市，大家还有什么记忆？98元的云南铜业跌到6.8元，当股价被腰斩，再腰斩，第三次腰斩的时候，有多少资金都会灰飞烟灭。所以，绝对不能长期使用杠杆，绝对不能长期使用高倍杠杆。因为如果这样，即便遇到大牛市，一次回调，照样亏光。这也就是为什么期货难做，做期货的人经常说“浮盈加仓全部泡汤”，“逆势死扛再创辉煌”。前一句的意思是，哪怕挣钱，杠杆太高，在波动的过程中也会赔光；后一句的意思是，如果你没有杠杆，心里会舒服很多。大家应该好好体会这两句话。第二节 流动性等级上面是用杠杆率标准划分交易品种。接下来，我们用流动性再次划分交易品种。问大家一个问题：现在全市场可以T+0的品种有哪些？有关流动性等级参见表2-2。表2-2 流动性等级表一、按流动性等级划分交易品种1. 债券债券，包括可转债，是可以T+0的。那天有人跑过来做可转债，为什么？他觉得做可转债T+0，流动性好，当天买当天就可以卖。2. A股A股不可以当天买当天卖，是交易结算制度决定的，并不存在特别复杂的交易难度。中国股市在1996年之前一直实行的是T+0，后来改成了T+1。3. B股B股的清算、交割、回转都可以是拆开的。比如最早的时候，我们的B股是T+3交割的：今天买的，3个交易日才会到账；今天卖的，3个交易日才给你清算资金。但可以T+0交易，当天买的份额，当天可以卖，当天买进多少可以卖出多少，可以冲销，我们管这叫回转交易。那么，国内为什么把回转交易停了，因为回转交易会极大地鼓励投机。4. ETFETF有两种交易方式：第一，一级市场的申购和赎回；第二，二级市场的买入和卖出。ETF的交易准则是：当日申购的当日不能赎回，当日买入的当日不能卖出，但是当日买入的股票当日可以即时用于申购，当日申购的ETF可以实时在二级市场卖出。比如，当日买入全样本成分股，买完用全样本的成分股申购ETF份额，申购完份额之后可以在二级市场上把ETF的份额卖掉，因为赎回都是篮子股票，你可以把股票都卖掉。那么，它相当于一种变相的T+0。以前有很多人在日内做ETF的瞬时套利，做到后来，发现瞬时套利的机会没有了，就去做延时套利。所谓延时套利，其实就是做ETF的波段。这就是为什么行情起伏的时候，可以看到ETF的交易量总是比较大。5. 期指有了股指期货之后，股指期货的T+0功能和波动性比ETF要好很多，手续费也便宜，于是很多做ETF延时套利的纷纷转去做期指，ETF的T+0功能就被抛弃了。股指上调保证金增加手续费以后，一些资金会重新回到ETF。二、流动性的价值市场需要流动性，大部分时候是应该给流动性一个溢价的。什么叫溢价？因为流动性好，所以定价高一些。那么，定价高一些的产品是好产品还是坏产品，这个怎么定义？再比如，是不是一个好的产品，它的流动性一定就好？三、交易的本质这就引申出一个问题：交易的本质是什么？有交易产生是大家对这个价格认可，还是不认可？假如你是买方，在10元的价位买了一只股票，其实你的购买行为里有两层含义：第一，你心里认可10元是你可以接受的价格；第二，你心里认为10元钱卖的是个傻子。多头空头对骂，“真傻，你在这儿做多”，“真傻，你在这儿做空”。所以，交易的本质是对价格不认可。四、流动性应该是溢价还是折价有一种非常奇怪的现象：在交易所市场，越好的债券越没有流动性，大家都惜售，你要卖可能卖得很便宜，但你要买又会买得很贵；而在银行间市场，越好的债券，质押越高，流动性越好。所以，流动性到底是该给溢价，还是给折价？只能看标的。比如，被限制以前的三大股指期货，尤其是沪深300期指，是全市场流动性最好的，已经不存在所谓溢价或者折价了，因为大家都去考虑它。往往投机的人越多，这个交易的定价越公允；投机的人越少，反而价格越偏离价值。五、债券的流动性债券的流动性在当下市场其实是不好的，而且有一个问题：越好的债券流动性越差，垃圾债券反而流动性很好。通常我们关注的是风险等级不高、上下波动好的债券，比如122890（10凯迪债），票面利率比较高，有吃息的功能，风险等级AA+，有抵押和担保，不可能违约。这种债券在市场中就是极品。六、股票的流动性2015年3月以来，全市场的流动性历史罕见，这一轮牛市创造了很多第一，我认为最经典的是创造了日成交。大家可以想象一下，这个日成交是在没有放开T+0的情况下创造的，假如现在允许T+0，你们觉得这个市场的成交量一天会到多少？肯定是个天文数字。这种天文数字的行情是不能持续的。我们要特别珍惜现有的这些交易品种。同样的一把刀，归根结底看你怎么去用它。不管你怎么用，它还是那把刀。第三节 风险等级上一节中提到的交易，在实战当中，它们的风险是什么？我再把这些交易，按照交易的风险，第三次划分，大家一定要把握这里面的核心。这些交易按风险从低到高排序，依次为：逆回购、券商现金类理财、国债（利率债）、信用债、可转债、指数基金、现货股票、股指期货、期权。有关风险等级参见表2-3。表2-3 风险等级表一、无风险交易品种1. 逆回购风险最低的交易品种是逆回购。我们认为逆回购几乎是无风险的，债券回购期限有：1天、2天、3天、4天、7天、14天、28天、91天和128天。卖出的价格是年化收益率省略了百分号，比如，卖出价格为5，即以年化收益率5%把钱借出去，如果做1天国债回购（204001），则第二天清算时，返还资金，在第二天白天，资金可用不可取。2. 券商现金类理财第二类无风险的交易品种是券商现金类的理财产品。比如，原来我们做股票，证券保证金是在券商端存着，这些资金仅有极少的活期利息。为了获得数倍的活期利息，同时不影响证券投资，我们可以自动认购券商的理财类、现金类产品，但是取钱的时候要提前一天预约。这里的风险是券商挪用保证金和倒闭的风险。试读结束[说明：试读内容隐藏了图片]