制度制约下的上市公司高管变更的研究：基于中国上市公司的经验数据(txt+pdf+epub+mobi电子书下载)

作者：刘阳

出版社：西南财经大学出版社

格式: AZW3, DOCX, EPUB, MOBI, PDF, TXT

制度制约下的上市公司高管变更的研究：基于中国上市公司的经验数据试读：

自从20世纪中国加入世界贸易组织（WTO）以来，中国的经济形势和制度环境发生了翻天覆地的变化。作为一系列契约集合体的上市公司在我国的经济当中所具有的影响力日趋增大。上市公司高管作为公司治理的主要参与者，在此当中发挥着重要的作用，这会直接影响公司治理的效果，进而影响公司所处的行业的发展。因此，高管在公司治理中具有举足轻重的地位，高管的变更就更加值得我们关注。由此，本书基于我国上市公司特有的经济和制度环境，从市场竞争度和制度环境的视角研究中国上市公司高管变更的深层原因。

本书从公司的外部治理机制入手，兼顾内部治理，搜集整理国内外有关高管变更的研究成果。然后，从中国地区行政化分权和市场化进程改革、企业改革入手深入剖析制度环境的变迁，以及相关高管变更的理论基础，提出了相关的理论假设，并对于高管变更样本进行初步的描述性统计分析，展示高管变更的样本特征并为下一步建立实证模型筛选变量。最后，运用逻辑回归分析方法对市场竞争度、制度环境因素变量与高管变更的关系进行了实证检验。首先发现市场竞争度越强的地区，企业竞争能力就越强，高管变更的可能性就越低，即市场竞争度与高管变更之间的关系是负相关关系。其次是在市场发育较好的地区，高管人员变更的难度会减弱，从而增大高管人员变更的可能性，高管变更与公司业绩之间的负相关关系更强。接着是减少政府对于企业的干预力度越小，高管变更的可能性越大，人才的流动越频繁，高管变更与公司绩效之间的负相关性就越强。最后是当地政府对于商品市场的保护力度越小，高管变更的可能性就越大，高管变更与公司绩效之间的负相关性就越强。

关键词：市场竞争度　高管变更制度环境　市场要素指数　政府干预 地方保护Abstract

Since the21st century，China's accession to WTO，great changes have taken place in China's economic situation and institutional environment. Collection as a series of contracts of companies listed among the country's economic impact has become increasingly larger. The CEO as a major player in corporate governance，which plays an important role and will directly affect the effectiveness of corporate governance，thus affects the development of their industries. Thus，executives in corporate governance play a decisive role，executive change attracts more of our attention. Therefore，this article listed on China's unique economic and institutional environment，the degree of market competition and institutional environment，the CEO Perspective of the Chinese to change the underlying causes.

From the company's external governance mechanism，both internal governance，collection of domestic and foreign research result related to executive changes. Then，from the Chinese district administration of the process of decentralization and market reform，enterprise reform，starting depth analysis of the institutional environment changes，executive changes and related theory，we give some theoretical assumptions，and for a preliminary sample of executive changes descriptive statistical analysis，the samples show characteristics of executives change an empirical model for the next screening variables. Finally，the use of logit regression analysis on the degree of market competition，institutional environmental variables and the relationship between the executive change an empirical test，the first to discover the stronger the degree of competition in the enterprise，the more powerful enterprise competitiveness，the possibility of executive changes the lower the degree of market competition，and the executives that changes the relationship between a negative correlation. Second，developed well in the market area，executives will be less difficult to change， thereby increasing the possibility of changes to senior management， senior management changes and performance of the company stronger negative correlation between. Followed to reduce government intervention efforts for smaller enterprises，increasing the possibility of executive changes，more frequent movement of personnel，and company executives to change a negative correlation between the performances of the stronger. Finally，to reduce local government efforts for the protection of the smaller commodity markets，increasing the likelihood of executive changes，executives and corporate performance to change a negative correlation between the stronger.

Keywords：Market competition degree Top Management turnover Institutional environment Market factor index Government intervention Local protection1 引言1.1 研究背景

随着现代企业理论的发展，人们对企业认识的不断深入，布莱尔（1995）认为，企业是一个相关利益主体之间的合约关系，在企业的经营中股东并没有承担全部的经营风险，其他主体诸如债权人、职工等也承担了部分的经营风险。企业的经营目标仅仅追求股东的最大利益是不合理的，公司的资源应用于实现所有那些事实上投资于企业并承担风险者的目标，这种目标类似于一种社会目标。现代公司制度诞生于工业革命和社会化生产广泛纵深发展的社会背景之下，由于投资主体多元化，股权结构从而变得复杂。此时公司所有权与经营权实现了高度分离，委托代理关系上升成为公司治理的核心问题，治理效率成为了衡量公司经营管理能力的主要维度。而高管人员在公司经营中起着不可替代的作用。

公司治理是与股份公司的存在相关联的。股份公司的特点是公司由很多股东共同出资组成并占有股份，公司由少数股东或聘用他人管理，大部分股东不参与企业日常经营管理。虽然说股权结构是公司治理的基础，决定了董事会、监事会和经理人员的构成及权力归属，但是实际上掌控这家公司的人却是公司的高管人员，他们与股东之间就存在了代理的关系。为了解决企业中委托人与代理人之间的代理问题，公司治理机制被设计出来。按照斯雷芬和维瑟妮（1997）的观点，公司治理机制的实质是委托人通过设计一系列制度安排来有效地激励约束代理人行为，以确保代理人的管理才能和管理行为能够满足委托人利益最大化的需求。因此在所有权与控制权分离的条件下，如何对企业经营管理层实施有效的激励约束，使其最大限度地按照企业所有人的利益行事，成为公司治理的核心问题之一，也是现代企业理论界和管理实务界所关注的焦点问题之一。

在两权分离的现代公司制企业中，企业效率不仅与经营管理层的人力资本水平（管理者能力因素）紧密相关，而且很大程度上还取决于他们工作的努力程度。有效的公司治理机制就是通过制度的设计来让合适的人（有能力的且能够胜任工作岗位的经理人）以其最大化努力水平来经营管理企业，建立“能者上，平者让，庸者下”、“优胜劣汰”的高效人力资本遴选制度。如果选出的高管人员的能力不足以胜任工作岗位，甚至是与委托人的期望目标相去甚远，或者即使其有足够的能力但如果他“在其位而不谋其政”而是用其最大化的努力追求个人效用时，有效的公司治理机制应该能够及时地更换掉这些“不符合要求”的经理人。这种经营者的控制权约束机制就是公司管理层变更（尤其是强制性解雇）制度。这对于建立完善的经理人市场、提高经理人的人力资本质量、规范经理人的行为以及有效调动其积极性和创造性都具有重要理论和现实意义。

从委托代理理论角度来看，如果公司治理机制是有效的，公司的业绩表现就可以作为股东评价经理人经营管理水平的重要衡量指标。当企业的业绩偏离委托人的期望值，以至于远远超出委托人的承受范围时，委托人（如大股东或董事会）会通过解雇和重新选用高管人员的方式来对企业的战略决策进行调整，以确保具有经营能力的人来经营管理企业，以改善企业业绩，减少股东损失。所以作为对经营管理者的一种极端约束手段，高管变更不仅是股东或董事会做出的最重要的决策之一，也是有效的公司治理机制的必然结果，而且可以看成企业根据内外环境的变化做出旨在提高企业生存能力的重要决策，它必然对企业的未来发展产生重大影响。正如卡普兰所说：“有效的公司治理机制会惩罚业绩差的公司经理人。”

近些年来处于经济转型期的中国上市公司涌现出了大量高管人员变更的事件。正如延森和瓦纳尔（1958）所说，公司高管变更既是“理解约束经理人力量的关键变量，也是衡量企业治理机制效率的重要指标”。从理论层面上来讲，高管变更是公司治理内外部机制共同作用的结果。有效的公司治理机制能够及时更换经营业绩低劣的高级管理者，而代之以具有更高经营管理才能的经理人。那么在我国上市公司内外部治理机制尚不健全的背景下，这些高管变更现象到底多大程度上反映了上市公司的治理效率？这些高管变更事件的发生是否真的利于改善我国上市公司的治理质量？这些问题值得我们去仔细探究。

从上面的分析来看，目前研究高管变更对于完善公司治理结构、提高公司治理起到很大的作用。我国自从20世纪90年代以来，经济形势和制度环境发生翻天覆地的变化，特别是1993年党的十四届三中全会通过的《关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》提出国有企业改革和建立现代企业制度的决策后，我国学者纷纷对公司治理改革的相关问题展开讨论。虽然所有者对企业拥有最终控制权，但是实际经营管理公司的却是高管，高管在公司治理中所起到的作用非常大，所以对于高管的变更现象就要尤为关注。正如前边提到的，我国的宏观经济发生巨大的变革，不同地区的制度环境也存在巨大差异，政府影响企业所处的市场环境，比如企业融资、人力资源的流动等。由此思路，本书从市场竞争和制度环境的视角深入剖析高管变更的本质原因。1.2 高管概念的界定

高管人员是指掌握企业经营权并直接对企业经营效益负责的企业高级管理人员，是委托代理关系中的高级代理人。西方研究文献中对高管人员的认定，通常包括具有董事会主席、总裁以及首席执行官（CEO）三个头衔的经理人；而在我国传统的体制中，企业高管人员通常称为厂长或经理。在现代公司制企业中，按照《中华人民共和国公司法》（以下简称《公司法》）的有关规定，高级管理人员应该包括公司的经理、副经理、财务负责人，上市公司董事会秘书和公司章程规定的其他人员。中国证监会从2000年开始就要求上市公司对高管变更的原因进行披露。目前，国内学者们在研究中对掌握经营权的高管人员的认定观点不一，至少有以下三种观点（段毅才， 1994）。

第一种观点认为，董事会成员是具有经营权的高管人员，经理只是管理者，因为股东与董事会之间是信托关系，股东大会把公司法人财产的经营责任全部委托给了董事会，董事长是公司的法定代表人。而董事会只是将部分经营权委托给了经理人员，所以所有者是股东，董事会成员是经营者，经理是具体执行和参与的管理者。

第二种观点认为，董事会成员与经理都是具有经营权的高管人员（龚玉池，2001）。事实上，董事会与总经理是分担责任，是合伙关系，不存在谁单方面负责的情况，问题的关键是“确立董事会与总经理之间的权利均衡，明确彼此间的权利与义务”（德摩，纽博格，1992）。

第三种观点则强调，法律上企业属于股东，但事实上经理具有对企业的控制权。因此，该观点只将经理人作为经营者，这种情况在日本的公司比较常见（瓦纳艾娜，山本先生， 1993）。

由于我国《公司法》中仍有董事长为法定代表人的规定，并且同时有经理的概念，以及社会观念中家长制的文化传统、单位要有一把手等传统概念的存在，导致中国上市公司董事会作为一个会议体来行使决策权力的概念并不清晰，同时也带来董事长和总经理到底谁是中国上市公司的高管人员这一问题也不十分清晰。国有企业的具体情况是，绝大部分董事也都是代理人，与总经理一样，共同从事经营管理工作，并有着共同的利益，只是掌握经营控制权的范围有所区别。经营者并非一个具体的人，而是一个团队。朱克江（2002）也指出，国有企业经营者包括董事会成员与经理人员，他们都实际掌握企业的经营权，按照这种定义，根据资料获取的可能性，本书将“董事长”与“总经理”定义为高管人员，高管的变更就特指董事长或总经理的变更。1.3 研究目的和意义1.3.1 研究目的

由于所有权和经营权的分离所引发一系列代理问题一直是国内外学者研究的热点，我国1994年正式实施的《公司法》确定了我国公司治理体系的内部监控系统的基本模式，即由股东通过股东大会选举董事会负责企业经营决策，后者聘用经理班子负责企业的日常运作，另设监事会对董事和经理班子管理企业的行为进行监督。但是这个模式在目前并没有能很好地运作。本书认为在产权明晰、权责明确的情况下，高管应该能够对公司法人财产进行有效使用和管理。可是在实际当中，作为公司的实际经营管理者高管并没有起到应有的作用。尤其是当市场环境和制度环境发生巨大变化时就会影响高管的变更。因此，本书研究的目的主要表现为以下三个方面：（1）从市场竞争的角度出发，在充分考虑到公司所处市场环境以及自身竞争能力的差异的情况下，考察公司市场竞争度对高管变更的影响，以及是否由于存在行业的差异导致高管变更出现的概率有所不同。（2）市场环境的变换是否会影响到股东将公司业绩作为衡量高管的经营能力的显性指标。在考虑到了市场环境的因素后，公司的业绩是否还是和高管变更有显著的关系，值得我们进一步研究。（3）改革开放以来，我国地区之间的差异越来越大，特别是西部地区和东南沿海各省分的制度环境有很大的不同。由于制度环境存在的差异对于高管变更的影响是否存在尚不明确，公司的外部环境因素也是一个不可忽视的地方。1.3.2 研究意义

作为一系列契约集合体的企业，公司高管拥有独特的、不可替代的人力资本，是企业完善公司治理结构的重要力量源泉之一。但是，高管自身的经营管理能力的优劣会直接影响到企业未来的经营发展。因此如何保证企业经营管理者拥有适合企业发展要求的人力资本质量，又要保证其拥有足够的工作积极性已成为影响企业核心竞争力的关键因素。所以关于企业高管变更问题的研究随着现代企业制度的不断完善而变得日益普遍和重要。然而，高管变更机制不仅作为公司治理的一个惩罚机制而存在，而且还能对高管行使有效的激励作用。如果高管人员由于业绩低劣而遭到委托人的解聘，那么他不仅丧失了经营管理职位所带来的各种收益，而且其在经理人市场的声誉甚至市场价值都要遭受损失，继而危及其职业生涯。为了避免失去工作职位的风险，高管人员必须努力工作，减少自己的机会主义行为。这样高管人员的代理行为就会趋向于委托人利益最大化，减少机会成本的出现。

综上所述，在我国的资本市场尚未成熟、制度和市场环境存在地域差异的前提下，由此展开对高管更换的理论和实证研究对于建立有效的公司法人治理结构，对企业不断丰富和完善现代企业制度和提高公司治理水平，对于促进我国经理人市场的尽快形成和提高我国上市公司高管的经营管理水平都具有重要意义。而且对该问题的深入研究对于促进转轨时期的我国上市公司取得快速、高效发展也具有十分重大的意义。1.4 研究思路和方法1.4.1 研究思路

本书以高管变更的事件为研究对象，从定性、定量的角度考察我国上市公司的治理机制（内部治理和外部治理）与公司高管变更之间的关系（具体研究框架如图1 -1 所示）。特别是在充分考虑到公司内部因素的基础上，引入公司外部治理变量制度环境因素和市场竞争能力，找出其与公司高管变更之间的关系。本书首先从理论角度建立了公司治理与高管变更的逻辑分析框架，并充分对于能够影响高管变更的因素进行描述性统计分析。在此，本书界定上市公司的高管特指董事长和总经理。关于主要高管变更与公司治理之间关系的实证研究分别从公司治理的内外部机制两个角度展开的。关于公司内部治理与主要高管变更的实证研究是选择整体上市公司作为研究的样本，主要考察公司的市场竞争度、公司的业绩、制度环境因素与高管变更之间的关系。关于公司内部治理的变量还会涉及在对高管变更情况进行描述性统计时所涉及变量，如高管年龄、任期等变量。由此，本书试图通过从公司内部治理结构、公司绩效、市场竞争、制度环境来分析其与高管变更的本质原因和关系。

图1-1 本书研究框架

根据上述思路，除了导论外，本书在后面的章节作如下安排：第2章，对相关文献进行综述；第3章，分析我国制度背景的变迁对于上市公司的深层次影响；第4 章，对于高管进行理论分析并提出相应的假设；第5章，选取1999年1月1日以前的上市公司作为研究的样本，并对样本以及变更的高管样本进行行业、地区、高管年龄、任期、变更次数等因素的描述性统计分析，初步分析影响高管变更的原因；第6 章，分别从市场竞争度、公司业绩、制度环境三个大方面来考察对高管变更的影响；第7章，对于实证分析中的结果进行解释；第8章，对全书进行总结，并提出政策建议。1.4.2 研究方法

本书首先采取规范与实证相结合的方法。规范分析强调由理论去证伪或证实一种理论假定，或者否定一种理论，或者演绎出一种新的理论与价值判断有关。而实证研究是从事物的实际运行情况出发，描述事实以及之间的关系，探讨事物的原因及其后果，并提出相应的对策。本书在对公司内、外部治理，特别是外部治理与高管变更进行理论分析时运用了规范分析的方法；在分析公司治理内部机制、绩效、市场竞争度、制度环境与高管变更的相互关系时采用了实证的研究方法。

其次，本书采用对比分析法。由于衡量公司业绩、市场竞争度、制度环境的指标不尽相同，为了避免研究中出现偏差，本书对这些指标经过筛选后，选取同类指标分别进行实证回归分析，进行对比以期发现研究中存在的缺陷，发现存在的差异。1.5 可能创新之处

本书从公司外部治理入手，同时兼顾内部治理要素来展开对于高管变更的研究。并以1999年1月1日以前上市的公司作为研究样本，形成初步的研究结论。本书可能创新之处在于：

首先，不管是同一行业，还是不同行业的公司的市场竞争能力都会有所不同。所以本书引入市场竞争指标来分析高管变更的因素，充分考虑了公司自身的核心竞争力，同时也考虑到该公司在所处行业的地位。所以本书在兼顾公司内部治理的基础之上，引入该指标来展开对于高管变更的分析的视角与以往同类分析有所不同。

其次，本书在充分考虑到市场环境因素的基础上，对于不同公司业绩指标进行分析，以期发现影响高管变更的深层原因，并验证市场环境因素是否会影响到公司业绩与高管变更的关系。

最后，改革开放以来，我国的制度环境发生了很大的变化。对于公司外部治理的制度环境的分析较少。本书在引入分析公司市场竞争度的基础上，继续引入制度环境因素来多方位分析在不同制度环境下的影响高管变更的深层原因，以期找出其规律，通过进一步完善公司外部环境来提高公司治理效率。2 文献综述2.1 相关理论2.1.1 公司治理理论

近二十年来，无论是在西方国家还是发展中国家，公司治理日益成为经济生活中人们关注的热点问题。关于公司治理的理论研究也逐渐增多，传统上公司治理被认为是一套用来保护股东利益的制度安排，公司治理要解决的一个核心问题是：委托人和代理人分离所带来的利益不一致。而所谓公司控制机制是公司治理的具体实现形式。公司控制机制包括内部控制机制和外部控制机制（斯雷芬和维瑟妮，1997）。前者如经营者激励机制、董事会和监事会的监督机制等；公司外部控制机制包括证券市场与控制权配置、兼并收购等（李维安，2002）。

董事会也是公司内部治理的一个重要环节。当委托人和代理人的利益产生矛盾时，董事会监督职能的有效发挥将起到降低代理成本的作用，尤其是在会计信息披露较少时，股东或内部人就成为信息的主要使用者，这时董事会监督作用发挥的好坏对公司治理的效果起着重要作用。而董事会中包括独立董事，在独立董事大量存在的时候，有助于保障董事会的独立性，从而可以提高董事会的监督机制。

除了内部控制机制以外，良好的外部机制也是实现有效公司治理的保证。控制权的斗争以及外部市场兼并收购的激烈化程度，也能起到激励高管人员努力工作的效果。活跃的外部兼并收购市场可以提高内部控制机制的有效性，二者之间存在互补作用。因为市场潜在收购者的压力越大，董事会发挥监督作用的激励也越大。西方的研究文献已经验证了这一点（马丁和麦空，1991）。因此，当存在有效的外部控制机制和内部控制机制时，由于有损股东的利益，经营不力的高管人员将被更换。2.1.2 委托代理理论

委托代理理论的研究是建立在两项假设基础上的。一是在两权分离的情况下，委托人与代理人之间存在着严重的信息不对称现象：管理层掌握更多的企业生产经营的信息，具有信息优势；而委托人将经营管理权授予管理者之前和之后都处于明显的信息劣势，即委托人在与代理人签订契约之前无法全面地了解代理人所具有的才能，在契约签订后也无法准确地知晓代理人的日常工作努力程度。二是在经济人假设的基础上所形成的管理层自利性特征，决定了经营者与所有者之间的目标函数存在着不一致性，管理者并非完全从所有者利益最大化的角度去选择自己的行动。而且这些非股东利益最大化的行动对委托人来说是不能观察的，是隐蔽的行为。这样代理人在经营管理企业的过程中可能出现与委托人利益不相符的“道德风险”和“逆向选择”等行为。因而委托人关心的是设计合理有效的激励约束机制，通过参与约束和激励相容约束来激励代理人采取有利于委托人利益的行动。

这样如何激励代理人，如何设计最优的激励方案，使其按照委托人的意愿行事就成为委托代理理论所关注的核心问题（斯涕雷特，1975）。高管变更机制是委托人设计的针对代理人的一种有效激励约束机制。这种机制不仅能够对代理人产生正向的激励作用，而且还能产生负向的约束惩罚作用。它既能够激励在位的代理人从委托人利益角度出发以最大化的努力程度去经营管理企业，还能对严重偏离委托人利益的行为实施严厉的惩罚，即解雇经理人。解雇威胁之所以能能够成为激励机制是因为，在经理人市场上，被解雇的经理人将遭受人力资本价值的损失，或者面临着无法再就业的危险。这种潜在利益损失威胁的存在使得经理人努力实现委托人利益的最大化，避免隐蔽、偷懒和机会主义等（李维安，武立东，2002）。因此企业的高管变更是企业委托人为解决代理成本问题所采取的维护自身利益的极端手段，也是针对企业高管的有效激励手段。

对于现代企业的行为研究，特别是对于经理人员的行为方式的研究就很难摆脱委托代理理论的框架体系。延森和迈克林（1976）认为，代理关系指的是一个或多个人（委托人）通过授予另一个人（代理人）部分决策权的方式，约定代理人提供某些服务以维护委托人利益的合同。但是，由于委托人和代理人都追求各自利益最大化，两者的利益发生偏差，导致代理问题的出现。股东与经理之间通过签订契约实现了公司资产的运营，股东是出资人，也是委托人，而经理则是代理人，受股东委托经营资产，在股东与经理人之间构成了典型的委托代理关系。

在这种委托代理关系中，管理人员追求的是自身经济利益或者其他利益，而股东追求的则是股东财富，所以所有者与管理者之间存在着利益上的冲突，这就是所谓的代理问题。如果企业的股东与管理人员为同一主体，则可以避免代理问题。但是现代经济社会中的企业，尤其是大型的上市公司，存在大量的流通股权或者外部股权，管理人员可能不是企业的完全所有者。股东作为企业的所有者，在还清债权人的债务和代理人的工资之后，公司所有的剩余利润都归股东所有，股东的利益与公司是最一致的；而经理人员的报酬通常都是固定的，一般不能分享公司的经营成果。公司理财和治理的实践结果是，所有者（股东）与经营者（经理）分离的委托代理关系出现了利益的矛盾：现实中的代理人是具有独立利益的经济人，他们的个人目标是最大限度地满足自己的利益而不是为委托人服务；代理人直接从事企业的生产和经营，他们工作努力程度的大小、有无风险投资行为，委托人难以判断；对公司利润的随意处理，委托人也难以监控。正是由于委托人和代理人的信息不对称，于是代理问题就产生了。在现代公司里，除股东和董事会之间的委托代理关系以外，还存在着大量其他的委托代理关系，如董事会和经理之间、经理和员工之间、债权人和企业之间都存在委托代理关系。从委托代理理论出发分析企业内部的经济关系，能够得到许多有益的结论。

以延森和迈克林（1976）研究的信息不对称为核心问题，在过去的三十年，经济学发展起了一套较为成熟的形式化的理论，这一理论通常被不同的经济学家冠以不同的名称：委托代理理论、信息经济学、激励理论、合同理论等。在现代委托代理理论中，信息的不对称导致了委托代理关系。在这一关系中，拥有私人信息的一方称为代理人，不拥有信息的一方称为委托人。代理人的私人信息又大致可以分为两类：第一类，委托人无法观察到代理人的行为，或者说代理人隐藏行为，这一类问题被归结为道德风险问题；第二类，委托人无法获知代理人拥有的关于自身类型的信息，或者说是代理人隐匿信息，这一类问题被归结为逆向选择问题。

委托人作为机制设计人企图设计某一激励合同以诱使代理人从自身利益出发选择对委托人最有利的行动，这就是激励的含义。但是委托人并不能直接观测到代理人采取的行动，他能观测到的只是代理人工作的结果。于是委托人就根据工作绩效来奖惩代理人，但工作绩效并不仅由代理人的行动唯一确定，还有其他外生的随机因素（自然状态）也会影响代理人工作的结果，而且外生的随机因素是双方都不能控制的。代理人的行为要满足参与约束（又叫个人理性约束）和激励相容约束。关于多任务的委托代理关系问题也是我们研究企业内部问题时常遇到的经济问题，它的存在也是我国国有企业长期重要问题的一个因素。2.1.3 交易费用理论

企业的契约理论是由科斯（1937）开创的，后来者又将它加以发展和完善。契约理论认为，企业是一系列不完全契约的组合。导致不完全契约的原因是人的有限理性、环境的不确定性以及交易费用的存在。契约理论主要包括三个分支：交易费用理论、产权理论和代理理论。交易费用理论是由科斯提出的，经过后来的威廉姆森等人的继承与发展，形成了具有丰富内涵的现代企业理论。

科斯对现代企业理论的贡献在于“引入交易费用来解释企业的存在”。科斯（1937）在他的经典论文《企业的性质》中指出，交易费用是为完成交易而付出的各种费用的总和，包括寻找交易伙伴、制定交易价格、进行交易谈判、订立交易合约、执行交易和监督违约的行为并对之进行制裁、维护交易秩序等。科斯思想的提出是对古典经济学关于市场机制无成本思想的批判，引导人们从企业外部转向企业内部来探讨如何降低企业内部的交易费用。而要降低企业内部的交易费用首先考虑的是如何调动企业组织中人的积极性。所以对于企业内部成员，尤其是高层管理人员的激励问题的研究就引起了经济学家的充分重视。令人遗憾的是在关于权威能够降低企业交易费用的观点上，科斯并没有能够解释应该怎样分配权威或者由哪些人掌握权威，科斯没有回答怎样激励内部人，怎样对高层管理人员进行激励的问题。继科斯之后，对交易费用理论的发展做出突出贡献的是威廉姆森等人。正是他们对科斯的观点的继承和发展才使得交易费用理论逐渐完美起来。

威廉姆森的交易费用理论从契约理论的关于人的两个行为假定有限理性和机会主义出发，认为在组织内部建立层级机构，将工资与工作岗位相联系，通过内部提拔和建立长期雇佣关系等可以有效解决在市场交易中所表现出的机会主义问题。他还认为在所有权和控制权相分离的现代企业中，不同的组织结构对企业家激励构成明显的影响，认为M型结构比U型结构更能有效地激励约束企业家（哈特，摩尔，1990）。

威廉姆森还从有限理性的角度出发，认为人具有“主观上追求理性，但客观上只能有限地做到这一点”的行为特征，所以详尽的、尽善尽美的契约是不可能存在的。因为有些问题是在契约签订以后在组织运行过程中出现的，所以企业组织中的企业家的激励约束问题是徒劳的，而解决这些问题只能靠事后去补救，即依靠企业“治理结构”去解决企业中高管人员的激励约束问题。

从交易费用理论的思路来看，由于委托人与代理人之间所签订的契约是不完全的，而代理人在契约执行过程中又存在有限理性的“机会主义”行为，因此激励约束高管的有效机制只能是“事后”型的公司治理结构，即在“事后”通过代理人的契约执行情况来决定其奖惩情况，对代理人的违约行为进行制裁、惩罚以维护交易秩序并降低相关交易费用。因此企业高管层变更就是委托人对代理人即高级管理层危害企业所有者利益行为的一种制裁或惩罚。也可以说企业的高管变更是在契约的“事后”，委托人通过中止与代理人之间合作契约并通过重新雇佣新代理人来减少交易费用，来实现自己的利益最大化，这种决策的参考依据就是当初双方所签订的合作契约。所以高管变更机制是一种有效的激励约束机制，约束代理人偏离所有者利益的自利行为，诱导、激励代理人采取利于委托人利益的行为。2.1.4 企业家理论

企业家是特殊的劳动者，其掌握的人力资本是企业中的稀缺性资源，也是核心、特殊的人力资本。企业家人力资本之所以具有特殊性，原因在于：首先企业家人力资本的某些因素具有先天性，是一般人经过后天努力所无法实现的；其次企业家是经营管理者中的成功者，是通过激烈的市场优胜劣汰机制产生的特殊人力资本，所以企业家的社会供给是缺乏弹性的；再者企业家在企业中的关键地位决定了其人力资本的特殊性，企业家人力资本的有效配置在相当程度上决定着企业其他人力资本的配置效率，进而决定着企业的运营效率，即企业的绩效水平。所以企业绩效水平的提高依赖于企业家人力资本的激励机制的有效性，这正是企业家理论所关注的内容。对企业家激励问题的研究做出突出贡献的代表性人物有熊彼特（Schumpeter）、马歇尔（Marshall）以及张维迎等。

熊彼特（1934）认为，“创新”是企业家的重要职能和根本动机，作为创新活动的一种回报，企业家获得“企业家利润”。熊彼特把企业家创新与风险隔离开来，认为企业家只享有创新的精神和创新活动所带来的企业家利润，不应该承担创新所带来的风险，而创新的风险是资本市场现存的，所以风险也应该由资本所有者承担。熊彼特的这种将创新的收益与风险相分离的观点受到后来经济学家的质疑。

与熊彼特的观点相反，马歇尔则认为企业家的重要特征之一就是承担风险。企业家的功能在于以自己独有的人力资本，通过组织的创新在不增加投入的情况下重新配置企业的物质资本、劳动力、土地等生产要素，从而促使企业获得更大的效益。企业家需要承担在创新性的重新配置资源的过程中所产生的经营风险。马歇尔理论的贡献在于不仅赋予了企业家“风险承担者”的角色，而且在企业内部对风险承担又作了具体划分，完整揭示了企业家获取“企业家利润”的根本原因。这一理论为解决和回答为什么必须对经营者予以激励的问题提供了理论依据。

马歇尔所提出的企业家风险对我们理解高级管理层的变更也具有重要的参考意义。在企业家经营管理过程中，他必须承担经营失败的风险，该风险带来的后果就是可能被企业的委托人所解雇。所以为了规避经营失败的风险，企业经营管理者就必须时刻注意提高自己的个人能力即人力资本，这样潜在解雇风险的存在就产生了对管理者的一种激励约束作用。

张维迎（1995）在综合各位学者关于企业家理论成果的基础上，着重研究了资本与企业家能力的关系问题，认为资本是传递企业家能力的信号，只有那些愿意充当企业家同时又拥有足够个人资本的人才能成为合格的企业家。张维迎还提出了决定企业代理权安排的诸种因素，在经营者激励问题上，他认为选择比激励更重要。张维迎认为，首先应该将企业的经营管理权委托给那些具有合适人力资本且愿意充当企业家的人，然后才能用激励的手段去调动其积极性，即首先要选对人，然后才能针对人实施激励计划。张维迎的这一观点对我们理解企业高管层的更换具有重要的引导价值，即企业变更行为隐含的是企业并没有选择到正确的、合适的经营管理者，并且将要对这种错误决策进行事后纠正，同时也是对企业家经营管理能力及其人力资本的一种否定性评价。这种评价行为对企业家人力资本具有严重的贬低作用，是对管理者人力资本的一种潜在威胁，所以高管变更机制的存在对在位的管理者具有激励作用。

总之，企业家理论认识到了企业家是企业的核心人力资本，为了充分调动高管层的积极性，激励其更好地发挥企业家才能对企业绩效的推动作用，就必须制定完善的高管激励约束机制。根据企业家理论，为了保持在位高管人力资本的高水平，不但要注重高管人员的选择程序，保证适合企业发展要求的高管人员来管理企业，而且还要设置适当的解雇机制使高管人员时刻保持职业危机感。所以企业家理论有助于我们更好地理解公司治理条件下的高管变更的机制。2.1.5 制度变迁理论

制度学派的创始人凡勃伦（1964）在《有闲阶级论》中谈到，制度“实质就是个人或社会对有关的某些关系或某些作用的一般思想习惯”；而生活方式所构成的是，在某一时期或社会发展的某一阶段通行的制度的综合，因此从心理学的方面来说，可以概括地把它说成是一种流行的精神状态或是一种流行的生活理论。

制度变迁理论起初是从需求角度研究制度变迁的，以经济人假设为前提，重视个人和利益集团等非国家组织作为制度变迁主体的作用，制度变迁的需求来自要素与产品的相对价格的变化，以及与经济增长相关联的技术变迁。德姆塞茨（1967）分析了不同产权制度在解决外部性问题上的差异，得出了合乎效率的产权制度朝着私有方向演进的结论。他指出，产权的发展旨在当内在化的收益大于其成本时使外部效应内在化。日益增加的内在化主要源于经济价值的变化、新技术的发展和新市场的开发使旧产权不再适宜而引起变化……给定一个社会的产权偏好，新的产权将顺应技术和相对价格的变动而出现。V.W.拉坦提出诱致性制度变迁理论则强调了技术变迁产生的收入流对制度变迁的引致作用。他说：“制度变迁可能是由对与经济增长相联系的更为有效的制度绩效的需求所引致的。”拉坦（1996）和戴维斯在其早期的研究中对引致制度变迁需求的收益来源做了扩展。

制度变迁理论的研究后来转向制度变迁的供给方面，强调国家作为制度变迁主体的重要性。拉坦等人（1978）采用供求分析，不仅从制度变迁的需求方面，而且从供给方面深化了对制度变迁问题的研究。他认为，制度变迁不仅是由于对更为有效的制度的需求所引发（这是舒尔和诺思所讨论的），而且取决于制度变迁的供给曲线，而供给则来自社会科学知识及法律、商业、社会服务和计划领域的进步。诺思（1981）指出，现实世界中国家是最具暴力和比较优势的组织，国家在保障市场秩序、弥补市场缺陷、决定制度变迁方向和制度变迁的实际供给等方面具有其他任何组织不可比拟的独特作用。戴维·菲尼（1992年）的《制度安排的需求与供给》提出了制度安排的供给—需求分析框架，对从需求和供给两个方向所作的有关制度变迁理论的研究作了阶段性总结，勾画了一个制度供求分析的框架（如图2-1所示）。

制度变迁理论大体经历了四个历史时期：第一个时期是以凡勃伦为创始人的开创性历史时期，制度的概念得以创立并用“累积因果论”来解释制度的变迁。第二个时期是以莫·克拉克为代表的对制度变迁理论继承和发展时期，涉及对资本主义企业的分析，制度与技术相互作用等问题。第三个历史时期是以加尔布雷斯为代表的近代制度经济学时期。第四个时期是以科斯、诺思等人为代表的新制度学派蓬勃发展时期，研究成果卓著。此外，还有以哈耶克为代表的新自由主义经济学的制度变迁理论。虽然都被冠以制度学派的名称，但这四个发展时期理论学派的主张并不相同，有些观点甚至相对。为了以示区别，一般把第一、第二时期的制度学派称为旧制度学派，第三个时期称为近代制度学派，第四个时期称为新制度学派或新自由主义学派。图2-1 制度安排的需求与供给分析框架图

在制度变迁理论的研究领域，诺思的贡献是十分卓越的。诺思的制度变迁理论始见于1968年发表的《1600—1850年海洋运输生产率变化的原因》。在1960—1970 年间的著作《美国从1796—1886年的经济增长》、《西方世界的兴起》（与托马斯合著）和《制度变迁和美国经济增长》（与戴维斯合著）中，诺思运用经济人的概念，采用成本—收益分析方法和均衡分析方法，构建了一个比较完整的制度变迁理论框架。《经济史中的结构与变迁》（诺思，1981）提出了制度分析的三大理论基石（即产权、国家和意识形态），标志着诺思制度变迁理论体系的形成。之后，《制度、制度变迁和经济绩效》（诺思，1990）、《交易费用、制度与经济绩效》（诺思，1992）对以往的研究成果进行了加深与扩展，认为制度变迁是一个演进的过程，它是通过复杂规则、标准和实施的边际调整来实现的，从而形成了一套完整的制度变迁理论体系。

诺思是新制度经济学的开创者之一。他通过对经济史的研究发现了制度与经济增长密切相关，从而突破了传统的经济史学家把制度当做既定的，集中于用经济上的理性行为来解释过去的事件的模式。他的理论核心是关于一个制度产生、成长、成熟、衰竭的理论，也就是制度变迁的理论。该理论包括以下一些基本假设与范畴，这一假设是“经济人”假设，用他的话来说就是“最初总是假定企业总是试图使利润最大化”。他认为有效率的产权是经济增长的基础，也是制度变迁的实质。产权的供需是受交易费用制约的。如果国家权力介入，提供产权界定，则有关费用就明显降低。因此，在他的制度变迁理论中，产权是基础，国家权力是关键，经济增长是目标。由于所有这一切都构筑于“经济人”的假设之上，因而其制度创新本质上是一个理性设计的过程。至于推动这一变革得以完成的条件，有技术方面的，如技术变迁导致报酬递增，因此使得更复杂的组织形式的建立变得有利可图；有市场规模方面的，也就是这种变化能够改变特定制度安排的利益和费用；有收入预期方面的，如一个社会中各种团体对收入预期的改变会导致他们对建立新制度安排的收益和成本评价的全面修正；还有社会背景方面的，如制度环境，也就是一系列用来建立生产、交换与分配基础的基本的政治、社会和法律基础规则。当这些条件变化、制度安排有利可图时，制度变迁就会发生。因而这种制度变迁就具有严重的路径依赖，对过去历史与社会条件的依附，在利益选择中有可能反复。

诺思的制度变迁理论对中国现代化道路选择具有以下启示：①走现代化道路，要首先解决制度变迁（或创新）的问题。诺思教授认为，“制度变迁与技术进步有相似性，即推动制度变迁和技术进步的行为主体都是追求利益最大化的”。制度变迁的成本与收益之比对于促进或推迟制度变迁起着关键作用，只有在预期收益大于预期成本的情形下，行为主体才会推动直至最终实现制度的变迁，反之亦然，这就是制度变迁的原则。21 世纪的中国，正在建设有中国特色的社会主义，并将物质文明、精神文明、政治文明作为现代化的目标追求，这是社会主义在经济、政治、文化上从价值观念到制度层面的现代转型，或者说，中国正进行着前所未有的制度创新的革命。新制度经济学家认为：第一，制度是重要的；第二，制度是内生的，即表明一个最优的制度安排实际上是内生的，它与发展阶段、历史、文化有关系。比尔·盖茨曾说过，高新技术在旧体制中是一种高浪费。但制度决定于国情，制度变迁不可能一蹴而就，而只能在发展经济的同时，不断探索，逐步完善。著名经济学家吴敬琏先生认为，社会主义市场经济发展到今天，大体框架已经基本建立，应该更多地强调法治，强调规范，强调制度建设。邓小平同志也认为“制度是决定因素”，“还是制度靠得住”，所以，制度创新是中国未来改革的主题，也是当代中国走向现代化的历史进程中的必然选择。②建立和完善社会主义市场经济体制是中国选择现代化路径的制度性创新。任何一个贫穷的国家，它必然拥有大部分贫穷的民众。任何一个强盛的国家，它的制度必然要保护大部分民众过着富足的生活。香港中文大学郎咸平教授认为，能否寓富于民是我们能否在这一个百年不断强盛的关键，一个好的制度应该有助于一般民众的财富增加，这即是说，富民强国，才能真正代表广大人民的根本利益，而代表广大人民的根本利益，就必须有一个好的制度保证。只有富民强国，才是我们这个民族虽历经磨难但仍然坚持不懈的追求。2.2 高管变更的文献综述

国外学者对于高管变更的研究始于20世纪70年代，经过几十年的发展已经积累了较为成熟、较成体系的研究成果。而在我国由于公司治理的内外部机制尚不健全，社会各界对高管变更的研究仍处于起步阶段。所以本书是从公司内外部治理的角度来系统评述国内外关于高管变更的研究内容，试图梳理出公司治理与高管变更关系的总体研究思路和框架，为下一步开展高管变更的研究找到合适的切入点。2.2.1 公司内部治理与高管变更

2.2.1.1 股权结构与高管变更

股权结构包括股权集中度和股权属性两层含义。所以对于股权结构和股权属性与高管变更的研究是从这两个方面展开的。首先艾伯茨和福润茨认为，为了使公司高管以股东财富最大化为目标，公司存在两种使管理者与股东利益相一致的机制，一是管理层持股，二是因为低劣绩效而存在的高管层解雇威胁。关于管理者持股对公司治理的影响存在两个不同的假设：第一为延森和迈克林（1976）提出了的利益一致假设，认为高管持股具有激励效应，即管理者持股行为能提高公司价值。因为一方面稳定的职位会激励管理者增加自身对人力资本的投入，从而提高管理效率；另一方面使管理者避免过分关注短期业绩的倾向，这种倾向往往损害股东的长期利益。第二为德姆塞茨（1983）、米克（1988）和斯塔兹（1988）提出的管理者战壕假设，指管理者长期居于某一关键职位，牢固掌握着企业的资源分配权力，因而很少受到各种约束机制（包括更迭）的影响。管理者大量持股会增加其权力，导致“占位”现象。其实质是减少对管理者的控制和压力，而使代理成本上升，股东利益受损。

关于高管持股与高管在公司绩效低劣情况下被解雇可能性之间关系的实证研究文献较多，其中丹尼斯等（1997）检验了1985—1988年间发生的1394例非常规高管更换与股权结构的关系，在控制了其他影响更换的潜在因素后，发现公司的所有权结构显著地影响高管更换与绩效的敏感度。他们认为，管理层的股权使得董事会解雇一个业绩差CEO变得困难起来，当高管持股比例介于5% ～25%时，更换可能性对绩效的敏感度显著低于高管持股水平少于5%时，即高管更换的可能性与高管持股负相关，高管持股阻碍了内部机制监督经理层的有效性。戴斯、劳恩和鲍威（1998）研究也得出了与丹尼斯等人相似的结论。他们检验了1989—1992年间2643家英国上市公司的高管更换、公司绩效与股权结构之间的关系，发现在高管持股水平少于1%时，这些英国公司的高管离职事件发生更频繁，而且低劣的公司绩效与强制更换可能性之间呈现较强的相关性。而当高管持股水平超过l%时，高管们对内部控制机制压力变得不再敏感，但股价对高管持股量超过1%水平公司的非常规变更表现出明显的正相关。关于高管持股能阻止被更换概率的可能解释有二：一是管理层所拥有股权的增多可能使管理层通过投票控制权增强自己的影响力（马克特伯，1988），二是经理层股权阻止了外部控制权市场的活动，并且削弱了对内部监控机制的压力，从而使监控有效性大打折扣（赫什雷弗，萨科，1994）。

在关于我国上市公司的股权构成与高管变更关系的实证研究中，较具代表性的是赵超等（2005）所做的研究。他们以1997年年底前上市的489家公司为研究对象，研究了在1998—2003年间的公司股权结构、业绩与总经理的强制性变更和正常性变更的关系。研究发现，总经理的变更，特别是强制性变更作为最极端的约束手段，能够约束业绩差的总经理；国家股比例、流通股比例和大股东比例与总经理的强制性变更和正常性变更都不具有任何显著的相关性，这说明在国有股“所有者缺位”、流通股比例过低、市场投机气氛浓重的情况下，国家股东、流通股东以及大股东无法有效地监管经理人；而经理人持股比例与总经理的强制性变更和正常性变更之间具有非常显著的负相关性，证明了中国上市公司的确存在“内部人控制”现象。

赵震宇、杨之曙和白重恩（2007）则通过分析1999—2003年中国上市公司董事长和总经理变更的具体原因以及性质包括升职、平调和降职，分析了公司绩效、股权结构等诸多因素对高管层变更的影响。结果显示，不同属性的公司其评价总经理的业绩或能力指标也有所差异，公司绩效对非国有公司高层人员变更有正向激励的影响，如高管层职位的升迁或降职与公司业绩正向相关，要比国有更加显著。

姬美光、王克明（2008）选取2002—2004年除金融类的所有上市公司为研究对象。研究发现，高管变更的可能性受到会计业绩、第一大股东类型、股权制衡度、高管来源、董事长与总经理两职合一的影响。当公司第一大股东的相对控制权越大，且公司股价在股票市场表现不好时，其董事长被更换的可能性也就越高。非国有企业更有可能采用公司的真实业绩来考核董事长，并在公司业绩不好时撤换董事长；而来源于公司第一大股东或上市公司实际控制人单位的董事长会设法保住自己的地位，以降低公司业绩不好时被变更的可能性。

我国上市公司中不同控股股东对高管的监督效率是以其最终产权主体的清晰度为序的，即控股股东最终产权主体的清晰度越高，高管变更对公司业绩的变化就越敏感。陈和王（2004）以1995—2003年间发生总经理变更的626 家中国上市公司的773次案例为研究样本，并采集了同期没有发生变更的552家公司为参照样本，通过高管变更对业绩变化敏感性来分析中国转轨经济背景下不同控股股东和公司治理机制的监督作用。发现高管变更和公司业绩关系随着股东类型不同存在显著的差异。将企业的控股股东分为公司型和政府代理人型两类后，发现政府代理人型控股股东的监督效率明显比国有法人和一般法人控股时低，因为此时变更对于低劣的公司业绩明显缺乏敏感性。陈漩，淳伟德（2006）以我国上市公司为研究对象，分析了政府控制型公司、投资管理公司控制型公司、国有法人控制型公司和一般法人控制型公司在高级管理人员更换对业绩敏感性上的差异。实证结果表明，政府控制型企业高层更换对绩效的敏感性显著低于其他类型的公司，其余几类公司之间不存在显著差异，因而提高企业效率应着眼于引入有“市场导向”的直接监控主体。

曾海涛、谢军（2009）以2006年上海证券交易所808家上市公司为样本，实证考察第一大股东持股对高管变更的影响。实证结果表明，公司绩效较好的情况下，第一大股东持股比例与公司高层管理人员变更之间存在显著的U型关系，在第一大股东持股比较分散的区间，第一大股东持股对更换高管人员具有消极作用；在第一大股东持股集中

试读结束[说明：试读内容隐藏了图片]

下载完整电子书