作者：王建红
出版社：电子工业出版社
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房地产投资分析(第2版)试读：
前言
本书即将终稿之际，正逢今年第十届全国人大五次会议胜利召开。温家宝总理在本次会议政府工作报告中有关房地产业的论述成为全国各界关注的焦点。报告指出：“房地产业对发展经济、改善人民群众住房条件有着重大作用，必须促进房地产业持续健康发展。”由此，我们有理由相信，房地产行业在未来几年甚至是一二十年作为国民经济发展的重要支柱地位不会发生改变。
行业的发展离不开人才的支撑，行业的不断发展同样对人才的要求也越来越高。从专业教育的层面来看，就是如何不断地更新教学内容和培养方式，以适应新时期人才培养的需要。目前，作为培养房地产经营、管理与服务技术应用型人才的高职房地产专业教育就面临着类似的问题。例如，在目前房地产业注重开发投资的背景下，置业投资分析相关教学内容并未在高校房地产类专业，特别是高职房地产专业投资分析课程中受到足够的重视；在国内还没有出现该课程的高职高专适用教材和相关教学资料。现实情况告诉我们，在房地产业真正作为服务性质的第三产业已经逐渐发展和成熟的条件下，置业投资的比重将会越来越大；而作为我们学生今后的主要就业选择，如房地产经纪、房地产评估或者房地产咨询等工作，对置业投资的知识和技能的要求也越来越迫切。因此，目前急需一本既包括房地产开发投资分析，又针对房地产置业投资分析、内容翔实的高职专业教材。本教材就是在此认识基础之上编写而成的。
本教材依据高职教育以就业为导向、能力为本位的培养模式，紧扣目前房地产业发展的现状和特点，在阐述房地产投资基本理论、基本原理的基础上，围绕置业投资分析和开发投资分析两大内容进行谋篇布局；并且遵循理论适度、重在能力培养的原则，对内容进行了合理安排。本教材区别于国内其他房地产投资分析教材的地方主要有以下几点：
1.本教材章节不再按传统的房地产开发项目投资分析框架进行安排，而是将其分为三大部分：基础篇、置业投资篇和开发投资篇；
2.由于置业投资分析部分是本教材的重点之一，为此单独安排一章有关住房抵押贷款的内容；有关住房交易、租赁等环节的税费计算也是本教材的主要内容之一。这些都是其他同类教材所没有的；
3.为了接近实际，避免过于理论化，本教材引用或采用了尽可能多的真实案例和最新的专题分析素材，作为教师授课或学生讨论之用；
4.为了提高本教材的实用性，还特别安排了如何运用电子表格（Excel）进行投资分析的制表及相关计算等内容，这也是其他同类教材所没有的；
5.教材的重点章节（第4章到第9章）安排了实训的相关内容，包括实训课题的背景、任务和要求等。
全书分三大部分共10章，其中第1章到第4章是基础篇，主要涉及房地产投资的基本概念、基本原理、基本方法及资金价值计算和经济评价方法等内容；从第5章到第7章为置业投资篇，主要涉及住房抵押贷款理论与实务、住房房地产置业投资分析、商业房地产置业投资分析等内容；最后，第8章到第10章是开发投资分析部分，主要涉及项目成本费用估算、收入与税金估算、财务报表编制、不确定性分析、风险分析等内容。另外需要说明的是，全书第一部分、第二部分（除了第4章之外）各章都安排了相应的专题分析，以加深学生在学习过程中对有关热点问题或重要问题的理解；而对于第4章及后面的第8、9、10章，专题分析对于学生来说可能难度较大或理论性太强，因此就省略了。
本教材由浙江经济职业技术学院工商管理系王建红老师编著，并负责全书的统稿、定稿工作。在编写过程中，得到了学院和系部领导、同事及其他许多朋友的大力支持，他们是浙江经济职业技术学院吕超副教授、张秋埜副教授、周成学老师、王锋老师，同济大学经管学院的陈松教授，浙江理工大学经贸管理学院的刘友平老师，苏州科技学院的张尚老师，以及厦门土地储备中心的林小丹、大连万达集团的吴承祥、上海金地集团的黄海滨、杭州资生顾问有限公司的叶邦君和杭州我爱我家房屋租赁置换有限公司、杭州华立房地产代理有限公司、杭州21世纪不动产等企业的许多朋友。在本教材的编写过程中，我们也参考了很多文献和资料。在此，对以上领导、同事、朋友以及有关文献和资料的作者深表感谢。
不管是开发投资分析还是置业投资分析，其本身实践性都很强，涉及的学科也很多，包括房地产经济学、房地产金融与投资、房地产经纪实务、房地产开发、房地产市场营销等；更何况教材既要满足理论难度适中又要达到实用够用的要求，把握起来难度相当大；加之作者水平有限，本书肯定还存在不少缺点甚至错误，恳请读者、同人批评指正。
王建红
2007年4月第一部分 基础篇第1章 房地产投资概述【本章能力点】（1）能够正确理解和掌握房地产投资的概念、类型及其特点（2）能够正确理解和掌握房地产投资分析的过程（3）能够正确理解和掌握有关房地产投资价值、投资目标和风险的知识及其应用（4）能够正确理解和掌握房地产置业投资和开发投资的异同点1.1 房地产投资的概念和类型1.1.1 房地产投资的概念
1.房地产的资产特性
房地产是房产与地产的统称，即房屋和土地两种财产的合称，包括建筑在土地上的各种建筑物、建筑物上不可分离的部分和土地。同时，房地产也指房地产的所有权及其衍生出来的其他权利，例如，房地产的产权人拥有可以通过出租或出售自己的房地产以获得一定收益的权利。
从以上概念可知，房地产与普通的消费品是不同的，其中表现之一就是它具有明显的资产特性。房地产的资产特性与其本身具有的自然属性和经济属性是分不开的。房地产的自然属性包括房地产位置的固定性、本身的耐久性和房地产的异质性等，其中位置的固定性决定了与房地产相关的一系列活动具有明显的区域性；特别是在房地产价值的决定上，位置的不同起到了重要的作用。俗话说，决定房地产价值的三个重要因素是：一是地段，二是地段，三还是地段（location，location，location）。房地产的耐久性是实现房地产资产功能的物理基础，正因为房地产在使用过程中不会较快地磨损、消耗，房地产才有可能在较长的利用期内实现保值和增值。房地产的异质性体现在每一项房地产都会因为建筑的类型、所用的材料、面积大小、所处的地段甚至是朝向、楼层等因素的不同而不同。房地产的异质性同时也提高了投资者对某一项房地产进行投资价值评估的难度。
房地产经济属性则包括房地产的稀缺性、高价值特性、投资和消费的双重性及房地产利用的外部性等。房地产的稀缺性来源于土地供给的稀缺性，房地产的稀缺性在整个经济快速增长、人民生活和收入水平不断提高、城市化进程持续推进的条件下，往往表现为房地产产品的供不应求和房地产价格的持续上扬。房地产的高价值性一方面决定了房地产是社会财富的主要表现形式，另一方面也决定了房地产投资通常是一种高投入、高风险和高回报的投资形式。房地产的外部性指的是房地产的价值常常会受周围其他房地产利用及环境变动的影响。比如新入驻的一家国际性知名大型超市会给附近带来大量的人流，有可能使原来惨淡经营的附近临街商铺增值，大学城的开发则会使周边的住宅销售或租赁价格上扬等。房地产的投资和消费双重性，一方面体现了房地产可以作为生产要素用于生产消费，也可用于生活（即自住型）消费，另一方面也可以作为投资品获取收益。其实，从投资和理财的角度理解，房地产不管是用于生活消费还是投资获利，都没有脱离投资的本质。
2.房地产投资的含义（1）房地产投资的含义。在正确理解房地产投资的含义之前，首先来看一下什么是投资。投资是指以一定资源投入某项计划，以获取所期望的收益或效益。这里的资源既可以是资金，也可以是土地、人力、技术、管理经验或其他资源。从这一概念中可知，投资必须要有一定资源（如资金）的投入，经过一段时间后（时间性），获得所期望的收益或效益，其中收益是指盈利项目的资本增值；而效益则是指非盈利项目的改善或提高预期的公共福利和社会效益。另外，投资的概念还隐含了另外一层含义，即资源的投入可以说是确定的，而获取的收益却是不确定的，因此，投资是有风险的。
房地产投资则是指人们为实现某种预定的收益或效益目标，直接或间接地对房地产的开发、经营、管理、服务和消费所进行的投资活动。房地产投资所涉及的领域有：土地开发、旧城改造、房屋建设、房地产经营、物业管理、置业等。（2）房地产投资与房地产投机的区别。在通常情况下，房地产投机现象往往发生在置业投资领域，而在开发投资领域则并不多见。同时，房地产投资与房地产投机之间的界限本身也是比较模糊的，不容易区分。例如，有的人买了房子并不是用来自己住，而是等到不久后待房价上升再卖出获利，这样的行为是投资行为还是投机行为，确实较难判断。但一般来讲，房地产投机行为的发生具有明显的两个特征：一是行为的短期化，即购买房地产的人想在短时间内（如半年甚至几个月）捞一把就走；二是买涨不买落，即房价上涨得越快他越要买。而房价下跌时，人们普遍认为价格还会进一步下跌，此时的投机需求倒是下降的。很显然，这种投机需求跟普通商品的需求规律是相反的，价格也无法在供给和需求之间起到平衡作用。最终这种投机需求会进一步推动房价的持续上涨，使房地产市场的泡沫越来越多甚至破裂。
当然，从市场的角度来讲，从事房地产投机活动的人依据利益最大化原则实施自己的市场行为，不过，由于房地产市场自身存在缺陷，致使房地产市场的参与各方出现投机甚至是非理性的行为。1.1.2 房地产投资的类型
1.按房地产投资形式分类
从房地产投资形式来说，房地产投资分为直接投资和间接投资两类。（1）直接投资。房地产直接投资是指投资者直接参与房地产开发或购买房地产的过程并参与有关的管理工作，包括从购地开始到最后房屋销售的开发投资和物业建成后的置业投资两种形式。
① 房地产开发投资。房地产开发投资是指投资者从购买土地使用权开始，经过项目策划、规划设计和施工建设等过程，建成可以满足市场需求的房地产产品，然后将其推向市场，转让给新的投资者或使用者，并通过这一转让过程收回全部投资，并且实现获取投资收益的目标。
房地产开发投资通常属于短期投资（例如2～3年，不过对于大盘而言，整个开发周期要长些），显然，它形成了房地产市场上的增量供给。开发投资的目的主要是为了赚取开发利润，由于房地产开发活动所需资金巨大、运作环节多，涉及市场、工程技术、管理等方面，因此，项目风险较大但回报也比较丰厚。在通常情况下，房地产开发商不一定将开发的物业全部出售，例如，可以将建成后的写字楼、酒店、商场甚至部分住宅公寓进行出租经营，以获取长期的租赁收益和物业的增值收益，此时，开发投资活动已转变成了置业投资活动。
② 房地产置业投资。房地产置业投资的对象可以是新建成的物业，也可以是房地产市场上的存量物业（即二手房）。房地产置业投资的表现形式有两种：一种是企业或个人通过购置物业（如商铺、公寓等）以满足自身生活居住或办公经营的需要；另一种是投资者购买物业后通过一定的方式将其出租，从而获得一定的租赁收益。不管是哪种形式，投资者都可以通过最终的物业转售获取其增值收益。
置业投资一般从长期投资的角度出发，可获得保值、增值、收益和消费四个方面的利益。目前，置业投资已成为我国居民重要的投资渠道之一。（2）间接投资。房地产间接投资主要是指将资金投入与房地产相关的证券市场的行为。房地产的间接投资者无须直接参与有关投资管理工作。具体投资形式包括：购买房地产开发投资企业的股票、债券；购买房地产投资信托基金和住房抵押贷款证券等。
① 购买房地产企业的股票或债券。目前国内房地产开发投资的融资途径主要是银行借款，但不少实力比较雄厚的开发公司如万科、金地、合生创展、招商地产、浙江绿城等知名企业则借助于国内或国际资本市场进行融资活动，一方面，可以解决企业在规模扩张或由于政府出台收紧银根政策的时候所产生的资金不足问题；另一方面也可以降低融资的成本。而普通的投资者则可以购买此类房地产企业的股票而间接参与有关房地产开发的活动，从中获取股票增值和分红的收益。
② 房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts，REITs）。房地产投资信托基金是一种以发行收益凭证的方式集合特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资收益按比例分配给投资者的一种信托基金。房地产投资信托基金的出现，为开发商提供了除银行和股票融资之外的又一种融资方式，同时，又使投资者可以获得类似房地产直接投资的利益。从本质上讲，REITs是一种投资信托基金，它通过组合投资和专家理财实现了大众化投资，满足了中小投资者将大额投资转化为小额投资的需求，并在一定条件下可以免交企业所得税。同时，REITs又类似于一个产业公司，它通过对现存房地产的获取和经营来获利，在不改变产权的前提下提高了房地产资产的流动性和变现能力。2003年年底，中国第一个商业房地产投资信托计划“法国欧尚天津第一店资金信托计划”在北京推出，代表着中国房地产信托基金（REITs）的雏形。
③ 房地产私募股权投资基金（Private Equity，PE）。房地产私募股权投资基金是指通过非公开方式面向包括个人和机构的少数投资者募集资金而设立的，以未上市房地产企业的股权为主要投资对象的房地产投资基金。自2010年以来，政府通过抑制需求（限购、限贷及提高首付款比例等）、收缩银行信贷、终止银行与信托的合作、抬高房企上市门槛等一系列政策，使房地产企业遭遇了十年来最残酷的资金链考验。在这种背景下，房地产私募股权投资基金应运而生，并且在短短不到两年时间里获得了巨大发展。目前国内的房地产PE主要包括由开发商主导成立的房地产PE和由非开发商主导成立的房地产PE两类。
④ 住房抵押贷款证券（Mortgage—backed Securities，MBS）。住房抵押贷款证券是通过对住房抵押贷款实施证券化而得到的金融创新品种。所谓住房抵押贷款证券化就是把金融机构发放的住房抵押贷款转化为抵押贷款证券，然后通过在资本市场出售这些证券给投资者，以融通资金，并使住房贷款风险分散为由众多投资者承担。从本质上讲，发行住房抵押贷款证券是发放住房抵押贷款机构的一种债券转让行为，即贷款发放人把对住房贷款的所有权转让给了证券投资者，借款人每月的还款现金流是该证券的收益来源。住房抵押贷款证券发源于美国，美国也是目前世界上MBS市场最为发达的国家，其地位仅次于美国国债市场。
总的来说，在我国发展住房抵押贷款证券化市场有利于分散金融机构发放住房抵押贷款带来的风险，同时也可以扩大金融机构发放住房抵押贷款的资金来源，从而可以有力地推动我国住宅产业的发展。
2.按房地产投资对象分类
从房地产投资的对象来说，房地产投资可分为土地开发投资、住宅房地产投资、商业房地产投资、工业房地产投资等。（1）土地开发投资。土地开发投资是指开发者通过合法途径获得土地使用权后，通过对土地的平整及基础设施的投资建设，使土地具备房屋建设的基础条件，并通过土地二级市场进行有偿转让或出租地块以获取土地开发收益的投资行为。一般来说，土地开发投资分为两类：一类是旧城区的土地二次开发和新城区的土地开发。旧城区的土地二次开发是由于原有城区因规划或使用性质的改变或城市老化、房屋陈旧、破损或基础设施改造而进行的投资建设，使其具备重新建造房屋的条件。而新城区的土地开发主要是指对新征用的土地（如农村集体所有的耕地、山地等）进行改造和基础设施建设，以满足进一步进行房地产开发要求的活动。从投资成本角度看，旧城区的土地二次开发由于涉及较多的拆迁、安置和补偿费用，其成本往往较高，但由于土地处于城区，进行二次开发后的升值潜力巨大。而新城区土地位于城市郊区，地价比城区低很多，开发中涉及的其他成本和费用并不会很高，但土地增值潜力无法与城区经二次开发的土地相比。（2）住宅房地产投资。住宅房地产投资一直以来都是我国房地产开发投资的主要内容。“住”是人们的基本需求，住宅的市场需求量巨大。根据联合国的统计资料，2004年，中国的人均居住面积为2224.97m，而发达国家人均住房面积为46.6m，中高等收入国家人均22住房面积为29.3m，中等收入国家为20.1m，中低等收入国家为2217.6m，低收入国家为8m。可以看出，中国人的居住条件仅仅略高于中等收入国家。随着国民经济的迅速发展、城市化进程的不断推进和人民收入水平的提高，广大居民对于逐步改善居住条件的愿望将日2益强烈。据预测，到2020年，中国人均居住面积将达到35m。因此，中国的住宅房地产投资发展空间仍然非常广阔。
从类型角度看，住宅房地产可分为普通商品住宅、高档公寓和别墅等多种类型。其中普通住宅的市场需求量最大，特别是那些针对普通收入水平开发的中小面积、中低价位的住宅将有很大的市场空间；而高档住宅和别墅的消费比例较小，开发此类住宅的风险也较高。（3）商业房地产投资。商业房地产主要是指商铺、商场、购物中心、商业街、批发市场、写字楼和宾馆酒店类等经营性物业或收益性物业。这类物业的购买者一般都以投资为目的，靠出租物业的收入来收回投资并赚取收益。商业房地产投资与住宅房地产投资存在明显的区别，例如，商业房地产市场冷热，不仅与当地的整体社会经济状况相关，还与旅游、贸易、投资、金融保险等行业的发展密切相关。这类房地产的投资由于前期投入较大，而资金回收一般只能靠租金收益逐期收回，因此，投资回收期较长，风险较大。并且，收益水平与整个物业的后期经营管理有很大的关系。（4）工业房地产投资。工业房地产主要指的是生产性用房，如厂房（包括重工业厂房、轻工业厂房和高新技术产业用房等）和物流仓储用房。由于工业厂房必须符合工业生产的特殊工艺和程序的要求，因此，不同用途厂房之间的替代性较差。工业房地产的投资与其他几类房地产投资存在明显的区别。首先，选址对于工业房地产来说至关重要。因为这不仅涉及原材料和产品的运输成本的高低，还涉及水、电、煤等能源动力供应是否充足和方便程度。另外，工业房地产投资也会受到诸如当地的产业结构、政府吸引投资的力度、经济发展水平等因素的影响。总体来看，我国目前工业房地产投资主要集中于开发区、产业园区的建设中，其他都是随一般工业投资进行的。【专题1-1】
巨大的房地产市场潜力
中国房地产市场有潜在的巨大真实需求。
近年来，全国人口总数在继续增长，但是增长的绝对数字逐步下降。如表1-1所示，1989年全国人口总数增加1678万人，以后逐年减少，到2009年增加了672万人。可是，由于城镇化的结果，大量劳动力从农村进入城镇，城镇人口总数有增无减。从1996年以后，城镇人口增加数目就已经开始远远超过当年全国人口增加数了，而且这种趋势还一直持续着，到2009年城镇人口净增1533万人。由于住房市场集中在城镇，城镇人口的增加是推动房地产市场真实需求的重要原因。表1-1 中国人口和城镇人口增加率 单位：万人资料来源：《中国统计年鉴》。
除了城镇人口迅速增加之外，城镇居民不断地要求改善住房条件，这是推动对住房真实需求的另外一个重要原因。据统计，60%～70%的居民要求改善住房条件。每年大约有950万对新人结婚。城市建设方兴未艾，大量拆迁改建。现有城镇住房每年的淘汰率为4%左右（农村为2%）。每年都有大量的居民乔迁新居，从旧房子搬进新房子，从小房子搬进大房子。综合起来，对住房的需求就是一个巨大的数字。
思考题：
1.通过阅读以上材料，请谈谈中国的城市化与房地产行业发展的关系。
2.从投资者的角度，请谈谈对住房需求的认识。1.2 房地产投资的特点及其分析过程1.2.1 房地产投资的特点
由于房地产产品并非普通的商品，因此，房地产投资具有区别于其他一般性投资的一些特点。这些特点是：房地产投资的巨额性和投资回收的长期性、房地产投资的高风险性、房地产投资的高收益性、房地产投资受政策影响很大、房地产投资需要具备一定的专业知识和房地产投资周期性波动明显等。
1.房地产投资的巨额性和投资回收的长期性
房地产投资需要大量的资金投入，这对开发商的自有资金数量和融资能力提出了较高的要求。一方面，开发商需要千方百计筹措到足够的资金，另一方面，开发商还要保证如何使资金筹措计划与项目的整个进度相匹配；否则，就有发生资金断裂的危险。不少房地产开发项目在项目的定位、工程技术方面都没有问题，往往就是由于在资金的安排方面出了差错，致使项目的资金链无法保持，最终整个项目成了烂尾楼。
从置业投资的角度来说，在购置房地产时也需要巨额资金。所以，置业投资也往往需要获得银行的贷款支持。这时需要注意的是，偿还银行的利息部分在投资成本中会占有较大的比重。并且，对于那些还款能力不是很强的置业投资者而言，需要衡量还款能力的波动对投资效果的影响。
从投资回收期角度来看，如果仅仅将开发完成后的物业出售，则其投资回收期并不会很长。可是，并不是所有的物业类型都可以通过出售来获利的，例如，商铺类物业、写字楼物业等的开发一般采用出租经营的方式回收投资和获取收益，此时的投资回收期就会很长。从置业投资的角度来说也是一样，除了短期置业投资之外，一般情况下都是通过租赁的方式获取收益，所以投资的回收期也会较长。正因为投资回收期长，所以其中蕴涵的投资风险就高。
2.房地产投资的高风险性
房地产投资活动涉及的环节多，不确定性也多。对于房地产开发投资而言，开发商从拿地开始，到规划设计、施工组织、销售到最后的物业管理等，都可能伴随着诸多风险。例如，当初的规划设计方案到后来发现并不能迎合市场的需求，此时就必须要投入新的人力、物力对原方案进行修改，并且工期可能要延长；建设施工期间建筑材料的上涨可能导致投资成本超过投资预算；在售房过程中和售房后，可能会发生业主与开发商的种种纠纷问题，如由于建筑质量问题和房价下跌问题导致的退房事件、前期的物业管理问题等。这些问题的发生都会影响整个开发过程的顺利进行，甚至导致较大的经济或企业声誉方面的损失。
对于置业投资而言，虽然过程并不像开发投资活动那样程序繁多、牵涉的利益相关者较多，但置业投资也同样面临着来自于市场变化、政策变化，甚至是物业购入时的交易陷阱和购入后的经营管理不善等种种风险。目前，在我国房地产市场整体发展并不是非常完善的情况下，购房者面临的合同欺诈、广告欺诈、面积缩水、建筑质量低劣、哄抬房价等问题也时有发生，这使置业投资者在购房时面临较大风险。另外，置业投资者也面临着购房后的经营管理问题，例如，对于商铺投资者而言，如何选择商铺的经营类型和合适的租户是首先会碰到的问题，与此同时，投资者也面临着商铺空置的风险；特别是对于购物中心的商铺，如果开发商通过分割出售给了投资者后，又没有对商铺进行统一招商和管理，则商铺投资者有可能面临由于购物中心经营业态混乱、经营效益低下而导致的租户退租风险。除此之外，置业投资者也很容易受到政府政策的影响。
3.房地产投资的政策影响性
不少专家学者认为，中国的房地产市场跟中国的股市类似，都属于“政策市”。的确，自20世纪80年代以来，中国房地产业从起步、发展到逐步完善的过程，同时也是政府出台政策不断对其进行调控、引导和规范的过程。特别是2002年以来，政府出台的政策更加密集，一方面反映了房地产业作为推动国民经济发展的支柱产业，其整个发展过程一直都受到政府的高度关注；但另一方面，也反映了在房地产业的发展进程中，存在的问题较多。政府的政策主要集中在土地、金融和财政税收方面，甚至有些是比较严厉的行政手段。房地产开发投资容易受到较大影响的政策，一般有土地政策、金融政策、税收政策以及对于项目的规划设计等限制方面的政策。而对于置业投资者而言，容易受到较大影响的政策，一般有金融政策、与交易和经营有关的税费政策以及诸如限购政策的行政管制等。另外，一项政策的出台不仅会影响到某些投资者或开发商的直接利益，同时可能在更大程度上影响的是市场参与各方对房地产市场发展的预期，进而使政策效果对于投资者的影响会进一步放大。在第2章将对房地产政策作进一步讨论。
4.房地产投资的保值性和增值性
房地产产品由于其自身蕴涵的资产功能而具有良好的保值和增值特性。房地产/产品的保值性体现在它能够抵御由于货币贬值（即通货膨胀）带来的损失。随着经济的发展、人口的增多，特别是城市人口的增多，将会不断推动房地产价格稳步升高。因此，房地产/产品的保值功能在今后的较长时间内将会得到很好的发挥。相较于其他保值方法，如购买金融资产（股票或债券）、投资艺术品及古董或进行储蓄等，房地产投资的风险相对较小（与购买股票相比）、需要的专业知识相对较少（与艺术品、古董投资相比），而获得的保值功能相对较佳（与储蓄相比）。
另外，由于土地资源的稀缺性和不可再生性，房地产/产品作为人类生产和生活不可或缺的固定资产和要素，随着国民经济和社会的发展，长期将处于供不应求的卖方市场状态。因而，房地产的价格也会根据市场经济的规律不断上升。根据各国房地产市场的发展经验，房地产价格虽然在短期内可能会由于各种原因出现停滞或下降的走势，但从长期来看，房地产的增值特性不会改变，并且，其价格上涨率往往高于同期的总体物价水平的上涨率。
5.房地产投资需要具备专业知识
与其他任何一种投资一样，房地产投资也需要具备专门的知识。对于开发投资而言，与房地产投资相关的政策知识、工程技术知识、经济管理知识、金融与投资知识、财政税收知识、法律知识等始终贯穿其中。所以，某一项房地产开发项目，需要具备某些专业知识的各种人才参与到整个投资决策过程。
而对于置业投资者而言，也需要具备不少房地产投资方面的专门知识。如不同物业类型（住宅、写字楼、商铺）的相关产品知识、市场知识、法律和政策方面的知识、产权交易方面的知识、投资收益计算和风险预测方面的知识、经营与管理方面的知识等。如果不具备一定的专门知识，一个投资者的投资行为很难表现为理性，其中蕴涵的投资风险也会较大。
6.房地产投资周期性波动明显
这里的房地产投资周期性波动指的是房地产投资的效果受到房地产周期的波动影响非常明显。房地产周期是指房地产经济水平起伏波动、周期循环的经济现象，表现为房地产业在经济运行过程中交替出现扩张与收缩两大阶段、循环往复的复苏—繁荣—衰退—萧条四个
［2］环节。我国的房地产周期性波动可能跟国外有着明显的不同，因为国内的房地产市场周期性波动一般受政策影响较大。例如，20世纪90年代初的海南房地产泡沫和随之而来的房地产市场跌入低谷，以及前几年房地产市场的火暴和最近两年中国房地产市场的冷暖不均。作为房地产投资者，如何准确把握房地产市场发展所处的周期性阶段及周期性波动规律就显得尤为重要，否则就有可能错失良机。1.2.2 房地产投资分析的作用
房地产投资分析就是研究房地产开发项目投资或置业投资的可行性并对可能的项目进行收益和风险评价，从而为最终选择合适的投资项目提供决策依据。
不管是哪一种投资形式，人们实施投资行为，都是以牺牲现有的利益作为代价以期在未来获得更大的收益。显然，未来的盈亏充满了不确定性，为了减少这种不确定性和实现更大的收益，我们必须通过定量或定性的方法对现在的投资项目进行分析和评价。因此，投资分析是每一位理性决策的房地产投资者的必修课。
另外，每一个开发商或个人投资者面临的投资机会可能会很多，例如，开发商可能会面临开发何种物业类型的选择，而置业投资者也会有到底是投资住宅、商铺还是写字楼物业等的投资选择问题。此时，投资者就要在自己资源约束的条件下，通过对各种投资方案的评估和比较，选择出风险可以承受、投资收益率又较高的项目。
具体来说，房地产投资分析的主要作用表现如下。
1.可以为房地产投资者确定投资方向提供论证
房地产作为投资的热点，总是吸引着广大企业或个人纷纷投资房地产领域。这些组织或个人有些是具有丰富投资经验的专业开发公司或个人投资者，也有不少是从来都未涉足过房地产领域的新手，他们面临着不知道该投资何种物业、面向哪类客户群、选择何种地段、投资多大规模或如何把握投资时机等问题。此时，房地产投资分析者就可以作为提供咨询或建议者，为这些新进入房地产领域的投资者提供关于投资的方向性指导。其实，对房地产专业投资者而言，对于每一项新的开发物业或购置新的物业，其面临的投资约束条件也会跟以往不一样，此时，对投资方向的确定也不能按照以前的惯性思维加以定夺，需要按照房地产投资分析的固有方法和原理进行重新论证和分析才行。
2.可以为投资者提供投资方案并预测投资收益
当投资者有了明确的投资方向后，就应该制定一个具体的切实可行的投资方案。对于开发投资而言，投资方案的确定相对较复杂，如将会涉及产品定位、客户定位、价格定位、筹资方案的确定、施工进度安排、租售进度安排等诸多事项。然后，在此基础上，结合项目的自有资金、融资情况、投资周期等条件，投资分析人员就可以对开发项目进行经济效益分析了，通过计算相关的财务指标，如内部收益率、净现值、投资收益率等指标，为开发商投资决策提供依据。
另外，对于置业投资而言，同样也需要对所投资的项目进行投资方案的制定和收益的预测分析。一方面，置业投资者需要对所购物业进行租售决策；另一方面，通过一些基础数据，如购房成本、贷款相关数据、税费数据、租赁价格等，投资者可以计算出相应的投资收益。
3.可以为房地产投资者描述及提供规避风险的方法
通过投资分析，投资者可以了解到某一项目可能面临的风险，哪些风险发生的概率大，哪些风险会对项目的投资效果产生重要的影响。通过对风险的清醒认识，可以对房地产投资收益做出更加可靠的预测；同时，也提醒投资者在项目实施过程当中，要加强对风险的控制和预防，采用适当的风险规避方法，使有可能发生的损失降到最小。1.2.3 房地产投资分析的过程
1.房地产投资环境与市场分析
房地产投资项目在投资决策确定之前，需要进行环境与市场情况的调查，包括项目的背景资料、经济、社会和自然环境条件、市场需求和竞争态势分析、本项目的优劣势和机会分析等内容，而这一过程也被称为房地产投资项目的环境与市场分析。环境与市场分析包括房地产投资环境分析、房地产市场的调查与预测。
对于置业投资者而言，对投资项目进行环境与市场分析的内容就相对简单多了。因为针对的是已建成的物业，主要考虑的是现时的环境和市场条件及将来的发展态势对物业的整体价值将产生什么样的影响；着重需要考虑的是物业所处的地段及其在今后城市发展的地位如何演变，周边物业的发展对本物业增值方面的积极作用和消极作用，本物业整体市场发展前景的分析，以及政策的变化可能会对本物业的收益和增值前景造成的影响等。
2.基础数据估算分析
房地产开发项目的投资分析涉及较多的基础数据，包括许多定量的调查或预测结果，如取得土地的成本、建安成本及其他成本与费用、各项税费、租售面积、租售价格、资金筹措、融资成本及工程和销售进度安排等；这些数据的完整与否，会直接影响投资分析的最终结论。
置业投资分析所需的基础数据则要少得多。主要包括：物业购入的价格及支付方式、按揭贷款有关信息、租约安排、租赁价格及其支付方式和买卖环节税费等内容。
3.财务分析
财务分析是房地产投资分析的核心部分。它将对项目的盈利能力、偿债能力、资金平衡能力等方面进行分析，从而得出财务上是否可行的结论。主要涉及的指标有：净现值、内部收益率、投资回收期、银行借款偿还期、自有资金利润率、总投资利润率等。在分析时可以根据投资者的需要，选择其中的几个指标进行分析。
4.不确定性分析
在房地产投资项目的经济分析中，运用了大量的技术经济数据，如销售单价、成本、贷款、利率、工期、销售进度计划等。由于这些数据都是投资分析人员根据资料对未来的可能性作出的某种估计，所以分析中必然带有某种不确定性。不确定性分析就是对这些不确定性因素进行分析，以揭示投资项目的营利性在这些因素变动情况下的承受能力和面临的风险。不确定性分析的方法有盈亏平衡分析法、敏感性分析法等。
对于置业投资分析而言，也可以选择租金水平、销售单价等指标进行不确定性分析。
5.风险分析
不确定性分析无法对投资者所承担的风险做定量估计，它只能起到定性说明的作用。而风险分析可以根据各种变量的概率分布，来推求一个项目在风险条件下获利的可能性大小。因此，风险分析描述了房地产项目在特定收益状态下的风险程度，进而为投资者决策提供可靠依据。风险分析的难点在于对于各种状态发生可能性的概率估计，这些需要凭借投资分析人员的经验判断。当然，风险分析也包含定性分析的内容，即可以用文字叙述项目投资可能面临的风险及对应该采取的措施提出建议。
对于置业投资分析而言，风险分析一般集中在物业后期的经营管理和市场对该物业需求的变化上。
6.决策分析（即方案比选分析）
决策分析一般发生在一个项目可以有多个投资方案选择的时候。当投资者资源有限时，就需要对投资方案再进行比选。本书不对该部分内容进行阐述。
至此，一项完整的房地产投资分析过程才算完结。【专题1-2】
中国房地产业发展的周期性特征
中国房地产具有一定的周期性，要发现其波动频率还要从其发展经历上进行分析。中国房地产周期波动可划分为四个时期：1979～1985年为复苏期，1986～1990年为发展期，1991～1998年是增长和宏观调控期，1999年至今为高速增长期。
在复苏期，由于中国改革开放刚刚开始，市场经济开始发展，房地产经济还具有很强的计划经济特色，很不成熟，到1985年才有了快速发展，但1986年又很快回落，这期间增长期为6年，下滑期为1年；在发展期，房地产业已相对成熟，也迎来了真正意义上的快速发展，并很快达到高峰；但1989年下半年开始全面下滑，次年到了谷底，这期间增长期为3年，下滑期为2年半；在高速增长期和宏观调控期，中国房地产迎来了第一次繁荣，1991年房地产开始提升，1992年、1993年极度膨胀，1994年开始回落，1997年回到谷底，这期间增长期为3年，下滑期为5年；1999年后中国房地产迎来它的黄金期，自1999年至今连续7年高速增长，幅度之大、地域之广、态势之强可谓史无前例。
很多专家认为中国的房地产周期，大约是5年发展，2年低落，7～8年为一个周期。但从实际情况分析来看，结果未必如此，而今已持续增长了7年。由此可见中国的房地产还处于发展阶段，市场经济并不成熟完善，与发达国家和地区相比还具有不确定性。但从房地产发展的进程我们可以看出，房地产各阶段的起伏周期均未超过10年，而且衰退期和低谷期比较短，而增长期和繁荣期比较长。
思考题：
1.通过阅读以上材料，分析房地产业的发展为什么会体现出周期性的特征。
2.这段材料写于2006年，结合2006年以后的房地产业发展情况，中国房地产业发展的周期性有没有出现新的特点或规律呢?
3.作为一名房地产投资者应该如何应对房地产业发展的周期性问题?
4.有人利用“摩天大楼指数”作为判断楼市或整体经济的荣枯兴衰的依据。请问，什么是“摩天大楼指数”，您觉得这个指数可信吗?有何意义呢?1.3 房地产投资分析的几个基本问题
在房地产投资分析中，资金投入的时点不同或者收益产生的时点不同，对整个项目的投资价值影响也不同（关于资金的时间价值问题将在第3章讲解）。这里，资金的投入可能包括自有资金、银行贷款、预售收入或其他融资渠道的资金；而收益则可能表现为通过出售、出租或自营产生的货币资金。为了分析投资价值的大小，我们往往把项目的所有支出（成本）和收入都折算到同一时间点，并借助于一系列投资经济评价指标的计算，用以判断项目的优劣程度。为了能准确理解和把握房地产投资分析的理念，本节就其中的房地产投资价值及其估测、投资者的目标和风险等基本问题进行阐述。1.3.1 关于投资价值
1.投资价值的含义
投资价值对于投资者而言，就是预期的未来收益的价值。从开发项目的角度来说，投资价值在于开发完成后的价值大于其投入的成本费用，并能获取一定的利润；而一个置业项目的投资价值就在于其持有期内各年净收益（包括出售物业时产生的收益）的现值大于其投入的初始现金支出。显然，不同的投资者对于同一个项目的投资价值判断很可能不同，因为影响投资价值的因素很多，其中包括融资条件、经营方式、对市场机会的把握、对待风险的态度、信息获取的充分程度等，不同的投资者对这些因素的理解和判断并不会是一致的。
为了更好地理解投资价值在不同投资者之间产生的差异，下面介绍几个与房地产投资价值相关的概念。（1）交易价格。交易价格通常指的是最近一次房地产交易的价格。即实际发生的历史成交价，它是由买卖双方通过议价过程决定的。交易价格通常被作为预测未来交易价格的基础。不过，如果选取的交易价格发生的时间离预测的时间点越长，则交易价格的参考价值越低。（2）最可能销售价格。最可能销售价格是对未来交易中成交价的一种可能性估计。它是指现行的市场条件下，按照目前某一物业的销售条件，在合理的时间范围内，对该类物业未来交易价格所作的预测。但由于房地产的买方与卖方各自掌握的信息不同，因此，对同一房地产的最可能销售价格的预测结果可能是不一致的。（3）市场价值。市场价值的概念通常为估价师所采用，它指的是在一个具备公平销售所需要的一切条件下的竞争开放市场中，某一物业公开销售时的最可能价格。市场价值与最可能销售价格的区别在于：市场价值假定投资者是谨慎的，买卖双方在知识、信息掌握和议价能力方面是对等的，并且价值不受任何主观因素（如交易一方感情冲动）的影响。（4）交易区间。卖方在出售物业时将为该物业的交易价格设置一个较低的价格下限，即如果买家的出价低于此价格，卖方将拒绝成交；同样，买方此时将设置一个较高的价格上限，如果卖方的出价水平高于此价格，则买家也将拒绝成交。可见，实际成交价格将总是落在这两个极限之间，这就是交易区间。
设立交易区间是买卖双方无法准确把握物业市场价值的体现。那么，交易区间是如何确定呢?
从卖方角度来说，根据其所拥有的物业剩余未来收益的假设计算得出的投资价值（V），是卖方在物业出售过程中所愿意接受的最低s出售价格。低于这一下限，卖方将拒绝出售。只有当卖方认为最可能销售价格（）大于其物业的投资价值（V）的情况下，交易才有s可能发生，如图1-1所示。
从潜在买方角度来说，根据未来收益的假设计算得出的投资价值（V）是他愿意支付的最高购买价格，因为，如果购买价格高于V，bb该投资者将面临亏本的风险，所以，买方将拒绝成交。只有在买方认为投资价值（V）大于最可能销售价格（）时，交易才有可能b发生，如图1-2所示。图1-1 卖方观点图1-2 买方观点
一般来讲，卖方的最可能价格与买方的最可能价格并不一致。在图1-1和图1-2中，卖方可能认为最可能销售价格可以达到580 000元，而潜在买方则可能认为这一价格为565 000元。并且，双方对该物业的投资价值的看法也不一致。卖方认为该物业的投资价值为580000元，而买方认为该物业的投资价值为600 000元。
如果一个交易要成功，买方所认为的投资价值必须大于卖方。买方所要关心的是他将要支付的较高价格，而卖方所要关心的是他可以接受的最低价格。这两者的结合，构成了交易价格的可能区间。在交易过程中，每一方都知道价格区间的一端，并且也都试图了解对方的另一端。根据如图1-1和图1-2所示，实际成交价格将落在区间（550 000元，600 000元）内。只有当买方所愿意支付的最高价格高于或等于卖方所愿意接受的最低价格时，交易才能成功。至于到底成交价格偏向于区间的哪一端，将取决于交易双方的议价能力和技巧，以及当时房地产市场的供求状况。在卖方市场下，交易价格往往偏高（交易成本也容易转嫁给买方）；在买方市场下，交易价格往往偏低。
以上分析，对于置业投资者而言更有用，值得注意的是，买卖双方开始时认定的投资价格和最可能成交价格并不是一成不变的。（5）投资价值。投资价值是预期的未来收益的价值，该价值是根据项目所能产生的税后净现金流量和投资者所能接受的最低收益率（折现率），计算所得到的投资者购置该资产所支付的最大款额。从上面分析可知，投资价值是潜在购买者为购置某一项物业所能承受的最高价格，或者物业出售方出售手持物业的最低价格。从这里也可以看出，对于同一项物业而言，买方和卖方对其投资价值的认可存在差异，这是交易得以顺利进行的前提；并且，即使对于同一物业的众多可能买方来说，对其投资价值的辨别也同样存在差异。影响这些差异的因素有很多，比如，投资者对于风险偏好的不同、投资者对该物业未来收益的预期、投资者对于该项物业现在或将来市场供求情况的判断、投资者可以利用资源的多寡（如融资渠道、税收优惠等方面）等。
虽然我们一直追求理性的投资决策行为，但投资行为终归是一种主观行为，它不得不受众多主、客观因素的影响，从而使不同的投资者对于投资价值的评估千差万别，最终的投资效果也因人而异。（6）投资价值与市场价值的不同。某一项物业的投资价值，是该物业对于某一具体投资者的经济价值，是该投资者根据自身的投资约束条件（如自有资金、融资条件、经营管理能力等），结合对市场状况及其发展趋势的主观综合判断，对该物业的价值作出的评价。而物业的市场价值，则是物业的现在及未来一段时间内实际的市场供求状况、物业经营期间的社会平均收益水平等客观因素对物业价值的综合反映。显然，市场价值是客观的、非个人的价值，而投资价值是建立在主观的、个人因素基础上的价值。在某一时点，市场价值是唯一的，而投资价值因投资者不同而不同。
投资价值与市场价值的评估方法可能相同，但其中评估参数的选择却可能存在不同。例如，当都采用收益法（基本原理是，价值是未来净收益的现值之和）对某物业的投资价值和市场价值进行评估时，其中的折现率是某个具体的投资者所要求的最低预期收益率；而收益法中的折现率是该物业的风险程度对应的社会一般收益率（或社会平均收益率），显然前后这两种收益率的高低存在差异。
从以上分析可知，投资价值常为房地产投资分析人员使用；市场价值常为房地产评估人员使用。
2.关于投资价值的进一步探讨
房地产的投资价值来源于某一项物业在持有期间所产生的现金流或收益流的多寡，以及在持有期结束之后的预期市场价值，即这两部分构成了物业预期收益的总量。显然，物业的预期收益总量如果在每个时间点上的分布不同，则对物业的投资价值影响也是不同的。因为，越是遥远的收益，折算到现在的价值就越小，或者说，在未来较长时间内才能获得收益的物业投资价值要小于现在就能获得收益的物业投资价值。并且，获取预期收益的确定性程度也会影响物业的投资价值。对于确定性程度的理解和判断，要看每个投资者的风险偏好情况了，风险偏好不同的投资者在预期收益和不确定性之间的最终选择是不同的。
从以上分析可知，房地产的投资价值取决于收益的总量、获取收益的时间及获得收益的确定性程度三个方面。
由于每一个投资者的市场熟悉程度和投资经验可能不同，他们对某项物业所具有的收益能力预测也会存在一定的差异；对于未来收益相关的风险识别和判断甚至会大相径庭。因此，即使每个投资者对房地产投资中所涉及的种种问题都能作出恰当的考虑，但他们通过分析和判断得出的投资价值结果也会是不同的。1.3.2 关于投资者的目标和风险
对于不同的房地产投资者而言，他们投资某项物业的目标或许并不相同。例如，有的是为了获取稳定的收益，有的是为了投机以获得高额的资本增值，有的是为了实现财富的保值，也有的是为了实现避税；甚至还有的是为了实现将成本转化成能够增值的资本。例如，有的公司并不是通过租赁的方式获得办公场所，而是直接通过购置办公物业的方式使原来的租赁成本支出转换成了有可能在今后获得增值的资本投资。但是，尽管这些投资者的各自目标是不一样的，但从本质上讲，所有的理性投资者都要通过所提供的资源和承担的风险获得相应的财务回报。
面对不确定的投资回报，所有投资者都会面临或大或小的风险。关于投资者对待风险的态度，有些人天生就喜好风险，他们爱冒风险，不仅勇于接受风险，而且还有意去承担风险。而有些人则千方百计去规避风险，他们把安全性放在首位，常常不惜牺牲自己的预期收益。大多数投资者介于上述两个极端之间。他们愿意承担较小的风险而接受相对稳定的低收益，也不要那种成功可能性不大的高回报。这类投资者会随着他们总财富的增加而越来越倾向于规避风险。这类投资者的行为往往被认为是理性的投资，其对待风险和预期收益的态度可以用图1-3表示。图1-3 风险规避型投资人对于预期风险和回报的关系
对于风险规避型或理性的投资者而言，在确定的预期收益下，他们愿意承担更小的风险；而在确定的预期风险下，理性投资者希望获得更高的投资收益。随着风险的增加（从r增加到r和从r增加到r1223时），投资者要求增加的预期回报也越来越大，承担风险的意愿也越来越低。当预期风险增加到r，无论回报能达到多少，风险规避型的4投资者都不再涉足该项投资。
显然，不同的风险态度曲线形式是不同的，如图1-4所示，越是规避风险的投资者，其风险曲线就越陡，而不太规避风险的投资人，曲线则变得平缓。偏好风险的投资者实际上甚至为额外的风险而不惜牺牲预期的回报。图1-4 投资者对待风险的态度
就如前面所述，房地产投资具有高风险的特征，其风险受多种不确定性因素的影响。作为理性的投资者，应该对每一项投资作出相应的风险分析，从而不至于对自己所作出的投资决策过度乐观和过度悲观。【专题1-3】
买房?不买房?
好友搬进新家刚刚“满月”，周末约姐妹淘小聚，顺带参观，170多平方米的跃层被她东隔西隔，整得像个小别墅，看得人心动不已。于是，话题免不了转到房子上。
有位朋友一直没开口，这位从去年底开始，经常问我，该不该买
试读结束[说明：试读内容隐藏了图片]