作者：尹国俊
出版社：浙江大学出版社
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浙江创业风险投资吸纳民间资本的机制研究试读：
内容提要
本书从产权制度这一特殊的角度，通过提出并论证产权缺损理论，分析了影响民间资本进入创业风险投资领域的因素，在梳理和总结国内外学者重要研究成果的基础上，构建了创业风险投资吸纳民间资本的机制和研究体系。创业风险投资吸纳机制实际是创业风险投资主体在内部机制与外部机制的共同作用下，根据自身的投资偏好和战略需要，对处于相应发展阶段创业企业所进行针对性介入的一套相互影响与相互作用的保障与运行体系。这个机制是民间资本投资主体、创业企业、内部机制、外部机制以及政府诱导机制共同作用的结果，其核心功能就是维持民间创业风险资本产权的完整性。据此作者考察了浙江创业风险投资吸纳机制各组成要素的状态及其运行情况，分析了浙江创业风险投资吸纳机制的不足，并基于完善民间资本产权的角度，提出了改进浙江创业风险投资吸纳机制的对策建议。
本书可作为高等院校和科研机构专业研究人员的参考资料，也可供政府部门作为决策参考，同时还可作为研究生学习的辅助教材。序
浙江省提出了“创业富民、创新强省”的“两创战略”。为此，省政府实施了培育创新主体、弘扬创新文化、健全创新机制、优化创新环境等诸多重要举措。这非常符合我省的实际，也是对“新浙江经济模式”的探索。但是技术创新与创业活动存在一个重要难题，就是资金的限制。传统的融资主体如银行不愿意为此提供贷款，原因是技术创新与创业活动中的高风险和严重的信息非对称。其风险主要来自技术本身的不完善和市场的不确定性，而信息非对称主要来自经营管理信息的私人化。而创业风险投资有助于解决这一难题。创业风险投资经营的不是资本本身，而是高新技术企业所蕴涵的高风险，以此获取高回报，这一特征恰恰与采用新技术的民营企业和有自主知识产权企业的发展要求相吻合。技术的产生与扩散过程离不开创业风险投资的催生，原因在于创业风险投资所带来的高利润，一方面直接使新技术的商业化运用加速实现，另一方面又间接刺激新技术以更快的速度产生。美国前总统科技顾问基沃斯说，美国“至少50%的高科技中小企业在其发展过程中得到过创业风险投资的帮助”。许多高科技明星企业如Intel、Microsoft、Yahoo等，在创业初期都曾得到过创业风险投资的支持。创业风险投资造就了美国硅谷数万高新技术企业欣欣向荣的局面，使得知识经济得以蓬勃发展。可以说，创业风险投资推动了美国高新技术产业尤其是信息、通信和生物制药等产业的形成和发展，使美国经济在这个倡导知识和技术的时代再次独领风骚，也促成了美国21世纪90年代与本世纪初较长时期的低失业、低通胀、高增长的经济繁荣局面。所以，创业风险投资是能够促使产业最新技术商业化的孵化与转化装置。
在国外创业风险投资的实践中，民间资本已经成为创业风险资本的主要来源，比如美国的养老基金近年来一直是创业风险资本的最大组成部分。而随着民间天使投资人队伍的不断出现和壮大，天使投资在国外已得到蓬勃发展，形成了一定规模。这不仅丰富了创业风险投资的民间来源，促进了创业风险投资的发展，而且也为私人资本提供了良好的投资渠道。浙江省私人资本已经达到了很大的规模，而且保持增长的势头，主要以个体私营企业和储蓄形式存在。因此，如能引导部分私人资本进入创业风险投资领域，将在一定程度上缓解当前高储蓄的实际问题，而且能为尚处于起步阶段的浙江创业风险投资事业注入一股新的力量。同时在这过程中能逐渐培养一批专业的创业风险投资家，对浙江的创业风险投资事业是不无裨益的。本书正是从这点出发，寻求如何引导民间资本进入创业风险投资领域。
浙江省发展创业风险投资具有得天独厚的优越条件，包括活跃的创业活动和浓厚的创业意识、发达的民营经济、高水平的个人收入、健全的市场机制、丰富的专业人才等。可为什么创业风险投资的发展没有体现其应有的效率呢？我们认为，创业风险投资发展的关键环节有两个，即资本的筹集和资本的退出，也就是“入口”与“出口”的问题。而就一个省市而言，“入口”问题最为重要。创业风险投资资本的来源结构、规模直接影响甚至决定着创业风险投资的组织形式、管理模式、投资方式和退出路径。浙江的问题就在于没有建立和完善创业风险投资吸纳民间资本的机制，创业风险投资行业的高度信息不对称使民间资本的进入困难重重，顾虑太多。因而我省民间资本充裕这一巨大优势并没有充分发挥出来，而是走了兄弟省市的政府牵引模式，而这种模式不是我省的优势所在。随着我国近几年经济的高速增长，许多个人和民间企业及时把握住了商机，手中积聚了大量的财富，但是由于目前我国的投资渠道狭窄，投资品种单一，方向集中，资金利用率不高，使很大一部分民间资本处于闲置状态，带来了巨大的资源浪费。大量闲置的民间资本急需要找到新的投资渠道，提高资本利用率。而我省创业风险资本市场现在面临的主要问题是投资主体单一、创业风险资本规模不大，这就为民间资本的进入和发展提供了很大的空间。因此，随着创业风险投资又一轮高潮的掀起，民间资本自然要抓住这个新市场的投资商机。所以，我省应该积极探索符合自身特色的创业风险投资发展模式，疏通民间资本进入创业风险投资企业的渠道，构建和培养创业风险投资吸纳民间资本的机制，并以此来带动和影响创业风险投资各个环节的健康发展。在这方面，浙江省应该走在全国的前面，为其他省市积累可行的经验。
本书的研究目的就是从产权制度这个特殊的角度，通过提出并论证产权缺损理论，分析影响民间资本进入创业风险投资企业的因素，找到并论证创业风险投资吸纳民间资本的渠道和机制，结合浙江省在创业风险投资吸纳民间资本中存在的问题和障碍，提出可行的对策。我们认为，创业风险投资吸纳机制实际是创业风险投资主体在内部机制与外部机制的共同作用下，根据自身的投资偏好和战略需要，对处于相应发展阶段创业企业所进行针对性介入的一套相互影响与相互作用的保障与运行体系。其中，创业风险投资主体包括个人、个体工商户、私营企业、金融组织和外资；内部机制体现为资金的聚合方式，分为天使投资、私人公司、政府参与公司、信托基金和有限合伙制；法律法规、退出机制、信用、产业环境、专业人才以及中介机构等共同构成外部机制；创业企业的表现也影响着民间资本的进入，民间资本就是在内外机制相互作用和相互影响下，对于处在种子期、创立期、成长期、扩张期、成熟期的创业企业提供资金，它们各自处在创业风险投资运作链条的两个极端。在这个融资链条发挥功能的过程中，政府诱导机制起到了非常关键的作用。这个创业风险投资吸纳机制的核心功能就是维持民间创业风险资本产权的完整性。当前，浙江创业风险资本吸纳民间资本的机制存在诸多问题，包括：创业风险投资组织制度的局限、资金来源渠道不畅、创业风险投资退出的瓶颈问题有待解决、缺乏创业风险投资专业人才培养机制、信用机制不健全、政策法规和制度不完善、鼓励创业与创新的孵化器没有充分发挥作用等。这些问题正是造成浙江民间创业风险资本产权缺损的原因所在。根据产权缺失的理论和创业风险投资吸纳民间资本机制的要求，针对浙江创业风险投资吸纳民间资本中存在的问题，我们提出：要积极构建激励与约束相容的创业风险投资组织，努力吸引境外优质创业风险投资，为保险资金和银行资金小比例进入创业风险投资领域提供条件，鼓励私营企业特别是民营上市公司参与创业风险投资，疏通创业风险投资的退出渠道，充分发挥政府的诱导作用（包括建立政府创业风险投资引导基金、提供融资支持和建立风险补偿机制）等。
本书的主体结构由五个部分组成。一是梳理国内外相关研究文献。采用归纳法，通过文献梳理，找到业界比较认同的，影响创业风险投资吸纳民间资本的主要因素。这是构建创业风险投资吸纳民间资本机制的基础。二是分析浙江创业风险投资的融资特征。这是我们研究的出发点。三是基于产权视角，采用规范分析方法，根据民间创业风险投资主体对于产权的特殊要求，提出了创业风险投资的特殊产权配置。据此构建创业风险投资的吸纳机制和研究体系。四是根据创业风险投资吸纳机制理论，分析浙江风险投资吸纳民间资本的障碍和问题，这些问题的存在，严重侵蚀了民间创业风险投资者的产权，由此导致了吸纳机制运行的低效率。五是从完善民间创业风险投资产权出发，探索构建浙江创业风险投资吸纳民间资本的可行性对策。
在国外创业风险投资的实践中，民间资本已经成为创业风险资本的主要来源，比如美国的养老基金近年来一直是创业风险资本的最大组成部分。而随着民间天使投资人队伍的不断出现和壮大，天使投资在国外已经蓬勃发展，形成了一定规模。这不仅丰富了创业风险投资的民间来源，促进了创业风险投资的发展，而且也为私人资本提供了良好的投资渠道。浙江省私人资本已经达到了很大的规模，而且保持增长的势头，主要以个体私营企业和储蓄形式存在。因此，如能引导部分私人资本进入创业风险投资领域，将在一定程度上缓解当前高储蓄的实际问题，而且能为尚处于起步发展阶段的浙江创业风险投资事业注入一股清新的力量。同时在这过程中能逐渐培养一批专业的创业风险投资家，对浙江的创业风险投资事业是不无裨益的。本报告正是从这点出发，寻求如何引导民间资本进入创业风险投资领域。
创业风险投资的吸纳机制是指创业风险资本市场吸引传统资本市场中的资本，实现传统资本向创业风险资本转换的有效途径。创业风险资本吸纳效率越高，这种转换的成本越低，范围越大，因而进入创业风险资本市场的资本规模越大，而创业企业获得创业风险资本的可能性也将随之提高。创业风险投资吸纳机制实际是创业风险投资主体在内部机制与外部机制的共同作用下，根据自身的投资偏好和战略需要，对处于相应发展阶段创业企业所进行针对性介入的一套相互影响与相互作用的保障与运行体系。我们就是要围绕创业风险投资吸纳机制来研究浙江民间资本进入创业风险投资领域所要解决的各种问题，包括民间资本进入创业风险投资领域的可行性问题、面临的困难、进入的模式选择以及政府应该发挥的作用等。试图通过对这些问题的解决，来构建民间资本进入创业风险投资的运作机制和体系。
1 背景和意义
浙江省提出了“创业富民、创新强省”的“两创战略”，主张全民创业，全面创新。为此，省政府实施了培育创新主体、弘扬创新文化、健全创新机制、优化创新环境等诸多重要举措。非常符合我省的实际，也是对“新浙江经济模式”的探索。但是技术创新与创业活动存在一个重要难题，就是资金的限制。传统的融资主体如银行不愿意为此提供贷款，原因是技术创新与创业活动中的高风险和严重的信息非对称。其风险主要来自技术本身的不完善和市场的不确定性，而信息非对称主要来自经营管理信息的私人化。而创业风险投资有助于解决这一难题。创业风险投资经营的不是资本本身，而是高新技术企业所蕴涵的高风险，以此获取高回报，这一特征恰恰与采用新技术的民营企业和有自主知识产权企业的发展要求相吻合。技术的产生与扩散过程离不开创业风险投资的催生，原因在于创业风险投资所带来的高利润，一方面直接使新技术的商业化运用加速实现，另一方面又间接刺激新技术以更快的速度产生。美国前总统科技顾问基沃斯说，美国“至少50%的高科技中小企业在其发展过程中得到过创业风险投资的帮助”。许多高科技明星企业如Intel、Microsoft、Yahoo等，在创业初期都曾得到过创业风险投资。创业风险投资造就了美国硅谷数万高新技术企业欣欣向荣的局面，使得知识经济得以蓬勃发展。可以说，创业风险投资推动了美国高新技术产业尤其是信息、通信和生物制药等产业的形成和发展，使美国经济在这个倡导知识和技术的时代再次独领风骚，也促成了美国21世纪90年代与本世纪初较长时期的低失业、低通胀、高增长的经济繁荣局面。所以，创业风险投资是能够促使产业最新技术商业化的孵化与转化装置。
目前，我省已经出现了如杭州市高科技投资有限公司、杭州高新创业风险投资有限公司、杭州天松创业风险投资有限公司、养生堂创业风险投资有限公司、浙江大学创业风险投资有限公司和浙江天堂硅谷阳光创业风险投资有限公司等创业风险投资机构99家（2009年），投资较为活跃，也不乏成功的案例。但发展速度并不快，效果也不十分理想。根据2010年科学技术部、商务部、国家开发银行联合调查后发表的《中国创业风险投资发展报告》，浙江创业风险投资的资本总规模为234亿元，少于江苏（453.7亿元）、广东（395亿元），在全国省区市排第3位，但2009年浙江省创业风险投资机构募集资本额为10.4亿元，占全国总额的1.49%，排第8位；规模在1亿元以上的创业风险投资机构占本地区创业风险投资机构总量的比例，浙江为53.1%，仅仅高于贵州、宁夏、吉林、四川、新疆、甘肃、福建等省，少于广东（66%）、北京（78.6%）、安徽（53.5%）、江苏（66.1%）等绝大多数省市，排第16位；2008年，我省创业风险投资的资本有4.96%来自于政府投资，7.59%来自于国有独资投资机构，2.69%来自于事业单位，仅有67.69%来源于民间资本，低于广东、北京、湖北。值得一提的是，原有境外创业风险投资已经全部撤离本省。2009年我省创业风险投资的投资强度（对项目的平均投资金额）为1678万元，列全国第13位，与同类发达省市差距较大；持股比例多于50%的投资项目占总投资项目数的比例，我省为4.9%，列全国第16位，也大大低于同类发达省市；投资于种子期项目的比例为20%，排第13位；我省创业风险投资的投资行业也主要集中在软件产业和传统制造业。以上数字说明，我省创业风险投资发展非常活跃，但效果并不十分理想，与发达地区其他省市比较还有相当大的差距，也与自身经济发展规模与水平不相称。从中我们可以得出以下结论：第一，浙江创业风险投资的发展没有充分反映浙江本身民间资金充裕的优势；第二，不能反映浙江众多中小民营企业和活跃的创业活动对资金的现实需求；第三，浙江善于机制创新的惯性没有体现在创业风险投资活动中；第四，浙江创业风险投资的作用没有很好地发挥出来。这一问题阻碍了浙江具有自主知识产权高新技术企业的大规模发展。浙江创业风险投资的制度创新尤为迫切。
浙江省发展创业风险投资具有得天独厚的优越条件，包括活跃的创业活动和浓厚的创业意识、发达的民营经济、高水平的个人收入、健全的市场机制、丰富的专业人才等。可为什么创业风险投资的发展没有体现其应有的效率呢？我们认为，创业风险投资发展的关键环节有两个，即资本的筹集和资本的退出，也就是“入口”与“出口”的问题。而就一个省市而言，“入口”问题最为重要。创业风险投资资本的来源结构、规模直接影响甚至决定着创业风险投资的组织形式、管理模式、投资方式和退出路径。浙江的问题就在于没有建立和完善创业风险投资吸纳民间资本的机制，创业风险投资行业的高度信息不对称使民间资本的进入困难重重，顾虑太多。因而我省民间资本充裕这一巨大优势并没有充分发挥出来，而是走了兄弟省市的政府牵引模式，而这种模式不是我省的优势所在。随着我国近几年经济的高速增长，许多个人和民间企业及时把握住了商机，手中积聚了大量的财富，但是由于目前我国的投资渠道狭窄，投资品种单一，方向集中，资金利用率也不高，使很大一部分民间资本处于闲置状态，带来了巨大的资源浪费。大量闲置的民间资本急需要找到新的投资渠道，提高资本利用率。而我省创业风险资本市场现在面临的主要问题是投资主体单一、创业风险资本规模不大，这就为民间资本的进入和发展提供了很大的空间。因此，随着创业风险投资又一轮高潮的掀起，民间资本自然要抓住这个新市场的投资商机。所以，我省应该积极探索符合自身特色的创业风险投资发展模式，疏通民间资本进入创业风险投资企业的渠道，构建和培养创业风险投资吸纳民间资本的机制，并以此来带动和影响创业风险投资各个环节的健康发展。在这方面，浙江省应该走在全国的前面，为其他省市积累可行的经验。
2 国内外研究综述
2.1 国外关于创业风险投资吸纳机制的研究
创业风险投资的筹资机制研究中的一项很重要的内容，是关于影响创业风险投资业资本筹集的因素的研究。国外学者主要利用经济学的供求模型，分别构建了不同的创业风险投资资本供给与需求的模型对此进行分析，有的还在构建模型的同时以不同国家的实证数据进行验证。
Poterba（1987，1989）的研究中，强调了税率变化对创业风险投资资本供求的影响。他认为，资本利得税率的降低对创业风险投资的影响不会通过对供给曲线的影响实现。
Gompers和Lerner（1998）区分了影响创业风险投资资本量的供给因素和需求因素，指出创业风险投资的需求因素对创业风险投资资本筹集起着重要的作用。他们构建了供给和需求的分析模型，认为，供给和需求的均衡决定了创业风险投资承付资本额，也决定了价格即期望收益率的高低。指出，资本利得税降低影响创业风险投资资本筹集的基本机制，是通过创业企业家对创业风险投资资本的需求实现的；如果影响资本的供给，则税率的变化就会对应纳税实体的投资额产生更明显的影响。他们还指出了其他影响创业风险投资资本承付的因素：法规的变动、基金业绩和基金声誉等。Gompers和Lerner（1998）的研究结果表明，制度的改革和政策决策对创业风险投资业的发展有着显著的影响。他们提出了相应的政策建议：发展创业风险投资要考虑的一个重要因素是增加高质量、处于起步阶段的创业企业的数量，降低资本利得税率，在特定区域重点投入。这一重要的观点对于各国创业风险投资的发展都是非常有借鉴意义的。
Jeng和Wells（1997）研究了资本市场对创业风险投资资本筹集的影响。他们认为，首次公开市场（IPO）的强弱是影响创业风险投资资本筹集的重要因素。这一结论与Black和Gilson（1998）的结论一致。他们还发现，IPO市场对专门投资于早期阶段创业企业的基金的影响较小，而且最有意义的发现在于政策对创业风险投资当前和长期的变动有显著影响。Black和Gilson（1998）通过对德国、日本的资本市场和美国资本市场下创业风险投资发展的比较，指出在以股票市场为中心的资本市场体系下，创业风险投资市场更加有活力，强调了创业风险投资的资本筹集和完善的公开权益资本市场有着很强的联系。
除了上述代表性的研究之外，Martin Kenney（2000）通过对硅谷历史及硅谷创业风险投资发展的历史研究，指出硅谷地区大量电子技术、半导体技术、信息技术的存在和这些技术的创新为硅谷创业文化和创业经济的形成提供了前提条件，而大量创业风险投资家和创业企业家，专注于创业风险投资业务的法律机构、金融机构、创业文化等因素，则是硅谷创业风险投资发展赖以生存的支持体系。
创业风险投资筹资机制研究中的另一项很重要的内容，是关于创业风险投资机构的组织形式以及投资者和创业风险投资家契约关系的研究。对于创业风险投资机构组织形式的研究主要集中于有限合伙制的研究，因为，到20世纪80年代，美国的创业风险投资机构的有限合伙制发展成为一个很成熟的组织形式，成为创业风险投资机构的主导形式。而在研究创业风险投资机构组织形式的同时，投资者和创业风险投资家之间的委托—代理问题，自然成为组织形式研究中的一个重要部分。Gompers和Lerner（1999）指出，决定创业风险投资资本筹集的一个很重要的因素是创业风险投资机构的组织形式。Sahlmon（1990）指出，有限合伙制成为美国20世纪80年代以后创业风险投资机构典型的组织形式，其主要原因是养老基金、大学捐赠资本、慈善基金等机构投资者为免税实体，采用有限合伙制的创业风险投资机构组织形式可以保持这些机构投资者的免税地位。他研究了创业风险投资家和创业风险投资投资者之间的严重信息不对称，指出有限合伙制创业风险投资机构下，创业风险投资家和投资者间的契约设计能有效解决两者之间的利益冲突。有限合伙契约能对创业风险投资家起到最有效的激励约束作用。针对美国创业风险投资有限合伙组织形式的研究，Jensen（1993）、Shleifer和Vishny（1997）也研究指出，独立的私人权益资本企业（即创业风险投资企业）是在典型的股份分散的公司制基础上得到巨大改进的组织形式，这进一步印证了Sahlmon（1990）的观点。
产权理论是新制度经济学的主要内容之一，其代表人物主要有科斯、德姆塞茨、诺思、舒尔茨和威廉姆森等，但目前国外学者还没有把产权理论用于创业风险投资领域的分析。
2.2 国内关于创业风险投资吸纳机制的研究
国内的创业风险投资研究是在最近几年随着创业风险投资业在中国的产生和发展逐渐展开的。
针对影响筹资的因素的研究，刘健钧（1998）认为，中国创业风险投资资本来源的现实选择只有企业、富有个人、外资和政府资本四种。张东生、刘健钧（2002）指出，中国创业风险投资机制中的动力机制应由“单纯政府推动型”向“主要由创业企业的内在需求拉动型”转换；进入机制应由“财政资本投入型”向“民间资本投入型”转换。范柏乃、沈荣芳和马庆国（2001）通过规范研究指出，中国必须建立以机构投资者为主要供给主体的创业风险投资资本供给体系，以消除中国创业风险投资资本不足、创业风险投资规模较小的状况。他们认为，社会信用体系不健全、收益率偏低、缺少税收优惠政策、法律禁止银行和非银行金融机构参与创业风险投资、相关法律制度不健全，是影响我国创业风险投资资本有效供给的最大障碍；他们还提出通过重点培育上市公司为主导的创业风险投资供给机制，鼓励证券公司参与创业风险投资，适当放宽对养老金、保险公司和商业银行投资的法律限制来发展创业风险投资。徐绪松（2002）分析了创业风险投资价值链的核心——创业风险投资家，认为中国急需造就一支创业风险投资家的队伍。战熠磊（2003）研究得出，创业风险投资的健康发展需要合理的创业风险投资资本供给结构为后盾，提出引导民间资本参与创业风险投资，推进政府创业风险投资存量与增量改革。王守仁（2004）指出，应逐步放宽保险、社保等资本对创业风险投资业的市场准入，吸引社会民间资本和外资投入创业风险投资领域。
对于创业风险投资机构组织形式的研究，文献主要集中于公司制和有限合伙制之间进行比较。多数学者都指出，有限合伙制是未来创业风险投资发展的较好形式。刘健钧（1998）认为，创业风险投资机构组织宜以有限责任公司形式起步，并创造条件发展有限合伙组织形式。梁欣然（2000）指出，美国的有限合伙制的创业风险投资组织形式较好解决了激励约束问题，有限合伙制是最理想的组织形式。鲍志效（2003）认为，相对于公司制和普通合伙制而言，有限合伙制在出资制度、责任制度、管理制度、分配制度、存续制度等方面都是一种创新，适应创业风险投资的运行特点和实际需要，我国应采取渐进的方式过渡到以有限合伙制为主要组织形式。他们都强调中国以公司制作为现实选择，逐步过渡到有限合伙制。郭建鸾（2004）指出，有限合伙制更适合于早期阶段的创业风险投资和高科技类型的创业企业，晚期阶段及传统行业则可以采用公司制；而且，创业企业发展阶段的信息特征影响着创业风险投资基金的组织形式选择。
关于创业风险投资委托—代理关系的研究，田增瑞（2002）通过对创业风险投资激励约束机制的系统研究，构建了投资者和创业风险投资家间、创业风险投资家和创业企业家之间的报酬机制模型以及创业风险投资家和创业企业家间的控制权机制模型，从理论上证明对创业风险投资家的报酬激励机制中，除了固定报酬之外，必须设计有与业绩相关的期权性收入，以对创业风险投资家起到有效的激励约束作用；构造了创业风险投资家的信誉模型以说明“隐性激励机制”，证明重复博弈才能建立声誉机制。她提出将创业风险投资经理与机构投资者联合作为普通合伙人设立有限合伙制创业风险投资机构的政策建议，并提出有限责任公司应向有限合伙制过渡。在创业风险投资不对称信息及激励约束机制的设计方面，谈毅（1999）分析了创业风险投资企业的投资经理报酬结构，指出业绩报酬应大于管理费，投资经理的报酬合同中规定管理费率是可变的，收费不以承诺基金额而是以投资的资本额为基础，利润分配中采用“抓回”方式，即分配给投资者和创业风险投资家的现金及有价证券随投资的开始就开始清算。
国内学者特别关注声誉的作用。谈毅（2000）强调了声誉效应对创业风险投资家的激励约束作用，指出固定存续期是建立声誉机制的关键。田增瑞（2002）将KMRW信誉模型引入创业风险投资领域。姚佐文（2002）及姚佐文、陈晓剑和汪淑芳（2003）通过构建声誉模型分析了有限合伙制下对创业风险投资家的监控，强调了声誉效应在解决不对称信息环境下的道德风险和激励问题的有效作用。金永红等（2003）建立了创业风险投资家考虑声誉的两阶段动态融资模型，认为，受声誉影响，创业风险投资家的努力程度会大大提高；受影响的时间越长，声誉对创业风险投资家的激励作用越大，创业风险投资家的努力程度越高。这些研究很多都通过建立数学模型的方式，证明报酬机制和声誉机制的重要性。
把产权理论直接与创业风险资本联系起来加以系统研究的是张永衡所著《创业风险资本与产权制度》（经济科学出版社，2002年3月）一书。作者试图运用现代产权经济学、契约经济学、货币金融学以及相关的经济学前沿理论，以现代市场经济国家的创业风险资本现实为经验背景，对现代创业风险资本产权制度的基本模式和主要现象进行实证与规范相结合的分析，以确立起一个创业风险资本产权研究的基本理论框架，并借以对中国的创业风险资本产权问题进行应用研究。张永衡认为，产权制度是发挥创业风险资本作用的制度基础。创业风险资本对企业价值增加和经济成长的作用依赖于创业风险资本产权制度的效率。创业风险资本的产权制度和治理结构就是为解决创业企业在筹集创业风险资本过程中产生的代理成本问题所做出的制度性安排。有效率的产权制度能提高企业的价值，而无效率的产权制度会导致较高的代理成本，从而阻碍企业价值增加。
2.3 结论
综合国内外研究的文献，我们认为：第一，关于创业风险投资筹资因素的研究出现相对较早，但大部分是作为整体筹资或创业风险投资整体研究中的一个组成部分，而且介绍性质的或者中外比较的较多。第二，对创业风险投资企业组织的研究，最早主要是介绍国外的创业风险投资机构组织形式如有限合伙制，但随着创业风险投资业的发展从探索阶段走向理性思考阶段，学界也开始思考国外创业风险投资机构组织形式的本质和核心，并深入思考和积极争论中国创业风险投资机构究竟应该采用哪种组织形式。与此对应，对创业风险投资领域双重委托—代理问题的研究也多了起来。但是，专门针对投资者和创业风险投资家间委托—代理问题的系统性研究比较少。第三，很少有学者从理论对出资者向创业风险投资组织投资进行系统分析，并提出有说服力的解释，因而提出的创业风险投资筹资对策也显得苍白无力。第四，专门针对创业风险投资吸纳民间资本的分析几乎是空白，所以部分学者提出的促进创业风险投资资金来源多样化措施缺少现实可操作性。
本书的研究目的就是从产权制度这个特殊的角度，通过提出并论证产权缺损理论，分析影响民间资本进入创业风险投资企业的因素，找到并论证创业风险投资吸纳民间资本的渠道和机制，结合浙江省在创业风险投资吸纳民间资本中存在的问题和障碍，提出可行的对策。
3 浙江创业风险资本融资的特征
浙江省科技厅2009年组织的浙江省创业风险投资行业调查，选取了56家有代表性的创业风险投资机构。浙江创业风险资本的来源渠道如表3-1所示。资料来源：浙江省科学技术厅，浙江省创业风险投资发展报告2009.杭州：浙江工商大学出版社，2009.
3.1 创业风险投资的筹资渠道狭窄
经过这几年的快速发展，目前，在浙江创业风险投资行业中，企业资本已经成为主导力量，达到55.06%，但低于宁夏、内蒙古、湖北和广东。从表3-1可以看出，在列出的创业风险投资来源中，占主流地位的是企业资本，其中来自有限责任公司的投资占40.63%。而来自于个人、银行的比例比较低，更没有养老金、保险基金、其他基金，而所缺的这三项正是发达国家和地区创业风险投资构成的主要来源。一般来说，在发达的市场经济国家的创业风险投资构成中，这三项所占创业风险投资比重都在50%以上。另外，境外外资没有参与浙江的创业风险投资。
3.2 基金规模偏小
据统计，2009年，浙江省平均每个机构管理的资金规模为2.47亿元人民币，资金管理规模在1亿元以下的创业风险投资企业所占比例约为46.9%；而资金管理规模在2亿元以上的机构所占比例为33.7%，而且管理规模较大的主要是政府独资或政府参股设立的创业风险投资企业。如浙江天堂硅谷创业集团有限公司注册资本为2亿元，通联创业风险投资股份有限公司注册资本为3亿元。与其他省市相比，浙江创业风险资本的规模偏小，如表3-2所示。过小规模的创业风险投资基金远达不到分散风险、建立投资组合的目的，制约和限制了创业风险投资的发展。资料来源：中国科学技术发展战略研究院，中国创业风险投资发展报告2010.北京：经济管理出版社，2010.
3.3 国有资本比重仍然偏高
虽然近几年我国创业风险投资的资本构成已经发生变化，政府创业风险投资在总量上升的前提下，在创业风险投资构成中所占的比重有所下降，但与其他国家和地区比较却仍然很高。
2009年，课题组对浙江16家创业风险投资机构进行了调查，这16家创业风险投资企业登记资本总额16.165亿元人民币，它们大多拥有政府背景，政府或国有企业、事业单位拥有股权的机构占93.75%，纯民营的占6.25%。从公司股东情况看，浙江创业风险投资企业大都拥有政府背景，是在政府的直接或间接推动、引导下设立的。股东多为国家参股公司或政府事业性开发团体。例如杭州市高科技投资有限公司就是国有独资企业。公司的经营宗旨为，实施杭州市政府“一号工程”，建设“天堂硅谷”，优化创业环境，大力推动高新技术产业化进程，广泛吸引海内外各类资金，特别是非国有资金参与创业风险投资，逐步形成投资主体多元化、资金来源多渠化、业务操作规范化、运行机制市场化的创业风险投资的运行体系，充分发挥政府创业风险投资的引导和示范作用，促进杭州市高新技术及其产业的发展，为加快发展杭州经济服务，促进杭州市经济的发展。类似情况还有浙江省科技创业风险投资有限公司等。但从资本量来看，国有资本的比例在下降。调查显示，国有资本所占比例逐年下降，2009年，国有或政府主导企业（政府资本、国有企业资本、国有控股企业资本）占17.95%，而2008年为21.43%。
3.4 机构投资者的出资比重偏低
从世界范围来看，创业风险投资的筹资对象基本上有以下几个方面：富有个人、大型企业、银行等金融机构、政府、基金会或捐赠基金、养老金、保险基金等（见表3-3）。资料来源：Venture Economics Investors Services, Boston, MA, Venture Capital Jour-nal, Monthly；No.743，Venture capital commitments from 1990—2003，LexisNexis Statis-tical Database；EVCA/Thomson Financial/PricewaterhouseCoopers；BVCA 2006年报；BVK 2006年报；Thomson Financial＆Australian Venture Capital Association Limited Sur-vey，2007；中国创业风险投资研究院.2008中国创业风险投资年鉴，北京：民主与建设出版社，2008：255.注：美国为2003年数据，欧洲、英国和德国为2006年数据，澳大利亚和中国为2007年数据，全球为2001年数据。表中数据不包含外资部分。
一般来说，各种资本来源所占的比例，是依据创业风险投资制度自身发展演进阶段和某个国家或地区经济体制以及创业风险投资发展程度的不同，而呈现出不同的组合特征。创业风险投资构成的变化一般遵循以下规律：在创业风险投资制度形成的早期阶段，资金来源主要是富有个人投资和大型企业的创业风险投资。而随着创业风险投资制度的发展和完善，资本来源更加多元化，除了传统的个人、企业以及以克服市场失灵为目的的政府外，养老金、保险公司、商业银行、投资银行等金融机构也日益成为创业风险投资的主要资金供给者。
表3-3显示，浙江创业风险资本的来源过于依赖企业资本，金融机构特别是保险公司、证券公司等机构投资者出资很少，特别是国际公认最理想的投资基金目前还没有真正进入创业风险投资行业。
3.5 国外资本投资比例极低
IDG（美国国际数据集团）是最早来华，也是在华投资项目最多、投资总额最大的外国创业风险投资企业。2005年以后，硅谷银行率领包括红杉资本、凯鹏华盈（KPCB）在内的30多家美国顶级VC来到中国。目前，美国硅谷排名前十位的VC都在中国设立了自己的基金或者与中国的合作伙伴联合投资。其中比较知名的是红杉资本，它在美国是和KPCB并列全球第一的VC。由红杉投资的公司总市值超过纳斯达克市场总价值的10%。红杉中国已成功募集红杉资本中国创业基金I和红杉资本中国成长基金II，其规模分别为2.5亿美元和5亿美元，基金寿命都是10年。近年来，软银投资了阿里巴巴、盛大、分众、淘宝、好孩子；凯雷投资携程网、聚众传媒、徐工机械；华平投资哈药集团、大唐电信；在全球直接投资的企业有500家，其中包括20余家世界500强企业；霸菱投资网易、中华英才网、中联系统、网达国际、康达网络、掌中万维；华登国际投资广东科龙、小天鹅、新涛科技等20多个项目。目前，在我国活动的外国创业风险投资机构大约有100家，管理的资本总额占我国创业风险资本总额的42.39%（见表3-4），外资创业风险投资企业投资额占我国创业风险投资总额的76%，平均单个项目投资额高达12247.04万元。而内资创业风险投资企业平均单个项目投资额仅为2388.56万元，相当于外资企业的1/5。但需要说明的是，如果不包含以离岸形式投资的外资创业风险投资，只是境外和境内外资机构向注册在中国大陆地区的创业风险投资企业所注入的资本额，仅占中国创业风险投资来源的5.7%。一般认为，某个地区跨国创业风险投资的活跃，可以极大地带动当地创业风险投资环境的改善，促进当地创业风险投资经营效率的提高。资料来源：中国创业风险投资研究院等，中国创业风险投资年鉴，北京：民主与建设出版社，2010：240.
浙江向来不是外资创业风险资本的活动区域，2008年，仅有的外资创业风险资本也撤离了浙江，目前浙江的国外创业风险资本为零。而国内创业风险资本比较活跃的上海、江苏、广东、北京、天津等地，外资创业风险资本都占有较高的比例。
4 创业风险资本的吸纳机制分析——基于产权的视角
所谓民间资本，是相对于国有资本而存在的。在我国，民间资本包括民营企业所掌握并用以投资的一部分资本，以及居民储蓄存款、市场游资、居民手持现金、退休基金、房屋保险基金和非国有经济等。创业风险资本的吸纳是指创业风险资本市场吸引传统资本市场中的资本，实现传统资本向创业风险资本转换的有效途径。创业风险资本的吸纳实际上是资本在传统资本市场和创业风险资本市场之间的配置，实现传统资本向创业风险资本的转换。创业风险资本吸纳效率越高，这种转换的成本越低，范围越大，因而进入创业风险资本市场的资本规模越大，而创业企业获得创业风险资本的可能性也将随之提高。创业风险资本的吸纳机制的效率取决于创业风险资本的产权状况。
4.1 创业风险资本特殊的产权配置
产权是新制度经济学派最基本的概念，也是本项研究的理论起点。产权笼统地说是指人们使用资源的一组权利。一般来说，财产权利的行使包含两个层面的含义：一是法律层面的物权确认，即所有权。它要明确的是人与物的关系，如某人拥有一辆汽车。这个层次上的内涵很广，属于法学范畴。二是法律确认下的实际权利，即一定所有权安排下的具体实施，它赋予所有权以实际的内容，对经济运行产生直接的后果。它所要解决的是人与人的关系，即不同所有者之间的交易关系。而新制度经济学家所考察的是第二种情况。这也正是笔者所赞同并在以后分析中沿用的概念。实际上产权是围绕所有权的实施，体现所有权边界的一组实际权利。一项财产的产权是一组权利，其中的每一项权利都可以独立出来，与其他权利进行重组。这组权利包括：①使用权，即使用资产的权利；②收益权，即在不损害他人的情况下获得资产收益的权利；③处分权，也可称为决策权，即改变资产形态和实质的权利；④让渡权，即将占有权转让给别人的权利。所以产权是多种权利的组合，它不是一项单一的权利，不能用变量来描述，而要用矢量来表示。对产权诸多方面做出的规定的集合称为产权制度，参与者可以根据产权制度的规定行使其财产权利，实现自己的利益，产权制度的调节对象是财产关系的转移与交易，市场交易实际上就是两组权利的交换或单项权利的重新组合。产权的界定和交换实际上是整个经济活动及经济运行的基础，它既是资源配置的基础，又是市场价格机制形成的基础。不同的产权结构将对不同的行为主体产生不同的激励。权利的不同决定了人们在发生不确定情况时的责任和受损程度的差异。产权的作用就是权利的配置和安排，它是对责、权、利边界的确定。
明晰的产权就是财产权利有具体、明确的载体，要求“落实到人”。这种具体而明确的产权制度是确保市场主体行为理性化、合法化的基础。市场经济作为引导资源向利益最大化场所转移的制度，其前提就是拥有财产的人能够对市场做出他认为有利于自己财产增值的判断。这种合理预期的形成是个人对其产权关系负责的必然结果。在产权结构中，无论是谁投资，拥有剩余索取权是他行使产权的关键。企业的创新乃至扩张，实质是产权市场交易的扩大和产权价值的提升。
4.1.1 创业风险资本产权构建的基础：高度信息不对称和委托—代理
创业风险资本市场是私人股本市场中专门投资于创业期企业的资本市场。这个市场可分为非正式的创业风险资本市场和有组织的创业风险资本市场。不论是哪一种资本市场，它们共同的运作特征是投资周期较长、着眼点是未来的高利润、选择投资组合并进行灵活操作，只有具备良好的产业与金融背景和投资战略眼光的人士才能进行专业化的运作，而且这种运作又应该在封闭的状态下进行。更加关键的是，在投资的初期，创业风险投资企业进行项目运作时，现金流经常是负的，外部人很难从会计账目上看出项目运作的前景和创业风险投资企业管理人的真实业绩。这样的特征使创业风险资本运作存在两个重要问题：一个是信息不对称，另一个是委托—代理。
1.信息不对称
信息不对称是指交易双方对有关事件的知识或概率分布的掌握程度不同。信息不对称从创业风险资本募集的角度，主要体现为创业风险资本出资者和创业风险投资企业管理人之间的信息不对称。在创业风险资本运行中，创业风险投资企业管理人向创业风险资本出资者筹集资金投向创业企业，创业风险资本出资者委托创业风险投资企业管理人管理自己投入的资金，以实现高额回报。在这种关系下，两者之间存在高度的信息不对称。首先，当创业风险投资企业管理人募集资金的时候，创业风险资本出资者可能不知道对方从事创业风险资本的经验和能力，也不知道对方的品质和信誉。所以在签订投资协议时，出资者不知道收益和风险的分配是否合理。而创业风险投资企业管理人清楚地知道自己的状况，他就有条件争取到更有利于自己的条款。其次，在签订投资协议之后，由于基金运行的封闭性，创业风险投资企业管理人是否遵守协议中商定的投资领域、投资原则、投资阶段等条款，创业风险资本出资者很难知道，或者必须花费很大的监督成本才能获取这些信息。如果投资失败，出资者很难判断是项目本身出了问题，还是创业风险投资企业管理人能力不济或努力程度不足。
2.委托—代理关系
在创业风险资本筹资过程中，主要涉及的是创业风险资本出资者与创业风险投资企业管理人之间的委托—代理关系。由于创业风险资本出资者直接从事创业风险资本，不仅要面临搜集和处理有关创业信息的问题，而且还必须面临如何签订投资合同和执行投资合同的问题。解决这些问题，不仅需要付出巨额成本，而且由于需要专门的知识、技能和经验，对于一般创业风险资本出资者而言是一件很难的事情，甚至是不可能的。由多数创业风险资本出资者以集合投资方式设立创业风险投资企业（基金），并委托专家进行管理和运用资产，一方面可以减少因搜集信息和监测活动而导致的资源浪费，降低交易成本；另一方面也可以凭借创业风险投资企业管理人的知识、技能和经验优势，有效地降低创业风险资本出资者与创业企业家之间的信息不对称性，降低交易成本和道德风险，提高创业风险资本的运作效率。通过创业风险投资企业这一中介组织参与创业风险资本，虽然可以减少交易成本，但在委托与代理过程中同时产生了两个问题：一是选择问题，即怎样才能选择到真正具有专业管理水平和诚信、勤勉品德的创业风险投资企业管理人，以避免创业风险资本出资者在选择创业风险投资企业管理人时可能出现的“逆向选择”问题。二是激励问题，在创业风险资本出资者与创业风险投资企业管理人的委托—代理关系中，创业风险投资企业管理人直接经营管理创业风险资本，并参与被投资项目的管理。相对于创业风险资本出资者而言，创业风险投资企业管理人是占有信息优势的一方，他们很可能会利用这个优势实施损害创业风险资本出资者利益的机会主义行为，即存在着道德风险。这样，在创业风险资本出资者选择到合适的创业风险投资企业管理人之后，就面临着怎样激励创业风险投资企业管理人努力工作，降低或规避道德风险，并确保创业风险资本出资者利益最大化的问题。因此，创业风险资本在具体的运作过程中，就必须通过设计一套特殊产权制度来解决这两个问题。
所以，有效的产权结构应该能够尽量降低甚至避免逆向选择和道德风险的发生，应该有利于形成种种激励与约束机制，来强化委托人在代理成本最低条件下对代理人的监控，并刺激代理人把遵守协议努力工作作为自觉行动。
4.1.2 创业风险资本产权结构的制度安排
创业风险资本产权特征可以通过创业风险资本运作的各个环节体现出来，但关键的环节是创业风险资本组织的产权结构。创业风险资本组织的产权结构安排是创业风险资本运作的关键。良好的创业风险资本组织的产权制度必须平衡投资者和创业风险投资企业管理人的权利与义务，这样的产权安排必须满足两个方面的要求：一是在组织内部形成激励与约束相互融合的机制；二是它的运作成本与代理成本必须是有竞争力的。为此，创业风险资本组织的产权制度应该符合以下原则。
1.赋予创业风险资本出资人充分的产权
在创业风险投资实践中，创业风险投资出资者的收益权、让渡权必须予以保障，而保障的前提是行使有效的监督权力。为了防范创业风险投资家出现道德风险问题，投资者必须根据观测到的信息奖惩创业风险投资家，以激励其选择对投资者最有利的行动。其核心就是解决委托—代理问题，而关键在于解决信息不对称问题。委托—代理关系包括三个方面，即选聘、激励和监督。选聘要解决的是委托人如何选择代理人；激励涉及的是委托人需要采取哪些收益分配手段，以使代理人最大限度地实现委托人的目标；监督则强调委托人对代理人行为进行考核和制约，以防止代理人行为偏离委托人的目标。Stiglitz指出，委托—代理关系是委托人如何设计出一个契约即补偿系统来驱动代理人为了委托人的利益而行动。委托—代理理论的实质是激励问题，其核心内容是在不确定性、不完全信息条件下，如何设计委托人和代理人间的契约关系，包括激励机制的设计，为代理人提供适当的激励，促使其选择使委托人利益最大化的行动。委托人为代理人设计契约机制，使代理人在这种机制下能够最大限度地追求委托人效用的最大化，即博弈的双方按照给定的机制，各自对自己的效用函数求解最大值，委托人和代理人的博弈最终达到一个纳什均衡点，在这一均衡点上，假设对方不改变决策，另一方也无法通过单独改变自己的决策和行为而提高自己的效用，从而双方都不愿意单独改变策略。此时，均衡点上的解就是可执行的最优契约解。这些激励约束机制具体包括：产权机制、治理机制、出资机制。
产权机制是激励与约束的基础。Jesen和Meckling早在1976年就明确指出，最好让作为企业内部人的经理出资持有一定比例的股票，成为内部股东，因为这样可以把经理人的利益与外部股东的利益更好地统一起来，有效避免或降低创业风险投资家利用信息优势采取机会主义行为的道德风险问题，使得创业风险投资家的利益和投资者的利益趋于一致，从而使投资者的利益得到制度上的保障。
创业风险投资资产具有很强的专用性，契约的设计是不完全的，因此，在解决产权机制的同时，必须设计出相应的治理机制。治理机制实际上成为保护出资人、限制创业风险投资家的一种约束机制。包括：第一，顾问委员会制度。创业风险投资企业内部设立专门顾问委员会，并由出资者担任代表。顾问委员会设置的目的之一，是为了提供获取技术专家和项目的途径，同时也可以起到另一个重要作用，即对创业风险投资资金的运用进行指导和监督，以保留有限的“用手投票”的监控权。第二，明确信息披露与报告制度。第三，签订明确的限制性契约条款。例如，关于收益的再投资、限制普通合伙人的相关活动、对投资类型加以限制等诸多问题进行明确约定。
出资机制的设计对于保护出资者产权的完整至关重要。最好的办法是设置创业风险投资基金的固定期限。创业风险投资的契约设计中，基金的寿命期有限，创业风险投资家不可能永远持有基金。而且，投资者有权在将来不再投资于由同一创业风险投资家管理的基金。创业风险投资家为了继续募集新的基金，必须不断提高自己的信誉，因而固定期限的基金中信誉成为一种激励约束机制。另外，应该允许出资者实施资金的分期注入。创业风险投资契约中，投资者的出资采用分阶段投资的方式，即在每次注资之前，投资者都要对前期所投资的资本和投资项目进行考察，以确定是否继续注入资本。而且，投资者还保留放弃投资的权利，以避免更大的损失。这样的条款设计促使创业风险投资家全心全意地管理创业风险投资资本，努力寻找好的投资项目，获取高收益，与此同时，不断积累和建立起自己的声誉，获得投资者的信任，以保持长期联系。
2.构建激励与约束相容的创业风险资本组织形式
设立有效的创业风险资本组织是创业风险资本运行的关键。构建的原则是运行成本最小化。创业风险资本组织运作成本是指组织发挥效率时产生的费用。其主要有两部分：一个是代理成本，另一个是税收。一般认为，创业风险资本组织可以采取多种形式，但大多采用有限合伙制和有限责任公司制两种。这里仅对这两种组织形式进行代理成本比较分析。制度经济学证明，所有权与经营权分离必然导致代理成本。激励约束效果的好坏，反映在企业效益上实质就是代理成本的高低。所谓创业风险资本组织机构的代理成本，就是创业风险资本管理者（创业风险投资企业管理人）为自身利益而背叛出资者所造成的出资者利益损失和出资者为监督创业风险资本管理者所花费的成本。它包含两个部分：第一，由于创业风险资本管理者的败德行为使出资人利益遭受损失，我们称之为道德风险成本；第二，出资者对创业风险资本管理者进行监督所花费的成本，我们称之为监督成本。道德风险成本与监督成本是此消彼长的关系（见图4-1）。图4-1 创业风险资本代理成本分析Ⅰ
图4-1中道德风险成本曲线斜率为负并向下凸，其原因是随着监督力度加大，创业风险资本管理者的道德风险降低，败德行为减少，使道德风险成本降低。但这不能完全消除败德行为，而且，监督的边际效益呈递减状态。为简单起见，我们假设监督成本与监督力度成正比变化。那么P点是代理成本曲线的最低点，T点是最佳监督力度（时间）点。有限责任公司型创业风险投资企业中，监督成本会大大提高。创业风险投资企业与一般公司相比，由于创业风险投资企业管理人与出资者之间存在更为严重的信息不对称，内部人控制的可能性更大。出资人收集有关创业风险投资企业管理人经营行为信息难度较大，成本高昂，若达到与一般公司同等监督效果，需付出更高的监督成本。在图4-2上体现为斜率变大，即更加陡峭的监督成本曲线2。由此形成新的代理成本2和最佳监督力度（时间）T，与一般公司代理2成本1相比，代理成本2的最低点O明显高于代理成本1的最低点P。同时创业风险投资企业的最佳监督力度（时间）T也少于一般公司的最2佳监督力度（时间）T。1图4-2 创业风险资本代理成本分析Ⅱ
由此得出两点结论：一是最佳监督力度（时间）从T减少至T，12说明出资者试图从创业风险投资企业这一组织外部对创业风险投资企业管理人进行监督是不明智的。这种监督较一般公司而言不应增加，而应减少。二是最低监督成本从P上升至O说明，即使出资者对创业风险投资企业管理人进行了最适度的外部监督，其代理成本也一定高于一般公司代理成本，即这种监督效果较差。在两权分离情况下，一方面，创业风险资本管理者不天然享有企业利润分成。虽然创业风险投资企业管理人的报酬可能与业绩挂钩，但这种做法的稳定性比较差，要在讨价还价中反复确定。另一方面，创业风险投资企业亏损甚至倒闭，亏的不是创业风险资本管理者自己的钱，创业风险资本管理者除了少拿薪金报酬之外几乎没有太多损失。相反，有限合伙制创业风险投资企业却可以完成代理成本的下降。
有限合伙制的一系列制度安排会大大降低道德成本。一是有限合伙制能有效控制创业风险资本管理者的败德行为。首先，出资者作为资金投入者而非经营者，他们仅以他们投入资金为限对创业风险资本组织承担有限责任。其次，创业风险资本管理者作为出资1%的普通合伙人，要对创业风险资本承担无限连带责任。这时他的经营权与部分所有权重合，其报酬就天然与公司的业绩挂钩了。企业利润越多，管理者股权收益越多，企业亏损，管理者股本也随之缩水。这样，就在制度上促使创业风险资本管理者努力工作。最后，有限合伙制还通过合同精心设计了一套制度来预防资本管理者的败德行为，如规定有限合伙制基金期限、有限合伙人承诺资金分期注入、“无过离婚”条款、成立特别咨询委员会、定期向有限合伙人提供会计报告等。二是有限合伙制能够有效降低运营成本。有限合伙制创业风险投资企业通过合同，事先规定资本管理者每年从基金中提取2%左右的金额作为其管理费用，这笔费用包括管理者当年在房屋租金、信息沟通、财会、律师费等方面的所有开支。如果超支，普通出资者（有限合伙人）不另行支付费用。这样，普通出资者通过费用“承包”方式将日常开支固定下来。三是有限合伙制使创业风险资本管理者的报酬与其经营业绩紧密联系。现代组织理论认为，组织的剩余索取权与控制权应尽可能匹配。在有限合伙合同中，一般规定将20%左右的投资收益分配给创业风险资本管理者。这就将创业风险资本的经营业绩变成创业风险资本管理者收入函数中一个重要的变量，从而作为一种长期、稳定的激励机制使创业风险资本管理者全身心地投入工作，实现投资资本增值最大化。通过以上分析我们知道，有限合伙制最大优点在于监督内部化，使代理成本降低（见图4-3）。代理成本2和道德风险成本1分别表示有限责任公司型创业风险投资企业内的代理成本和道德风险成本。而代理成本3与道德风险成本2分别代表有限合伙制创业风险投资企业内的代理成本和道德风险成本。从图4-3看到，由于道德风险成本2低于道德风险成本1，代理成本3的最低点R明显低于代理成本的最低点O。如果考虑到由于外部监督的减少及内部信息的公开，有限合伙制公司的监督成本也随之减少，代理成本3还会下降。也就是说，有限合伙制创业风险投资企业实现了监督力度时间最少，代理成本最低的最佳状态。这个过程表现为边际成本曲线下移而边际收益曲线上移，外部利润大幅增加。正因为如此，我们认为，有限合伙制是创业风险资本的最佳、最有生命力的组织形式。图4-3 创业风险资本代理成本分析Ⅲ
3.剩余索取权分享
契约理论认为，由于信息的不完善，事前的契约都具有不完备性。所谓契约的不完备性，是指一项契约不可能完全涵盖现实中关于契约的各种可能，在事后也不可能被不折不扣地执行，也即契约不可能精确地规定各当事人在每一种可能状态下所应履行的义务，以及每一种意外情况下所对应的成本与收益的分担。现实世界充满了不确定性与复杂性。有限理性的人不可能对纷繁的现实做出完全的估计，并据此拟订详尽的行动计划。加上机会主义的存在，使缔结完备的契约更加困难。另外，契约可以利用的自然语言本身常常就是含混的，具有模糊性，对现实世界的描述一定程度上模棱两可，因此契约必然是不完备的。按照契约理论的观点，由于产权权能的可分割性，以及事件发生的不可预测性，事先的合同安排不可能罗列出所有的权利、义务关系，因为有许多权利或利益的衍生往往是无法预见的，这部分权利的归属即剩余索取权的归属就是产权界定中的重要议题了。所以，契约理论认为，所谓产权归属，就是剩余索取权的归属。剩余索取权明确了，产权也就明确了。
我们知道，产权是由使用权、收益权、处分权与让渡权等一组权利组成的，其中最重要的是使用权与收益权。所谓的剩余权，就是主要针对产权中的使用权与收益权而言的，即剩余使用权与剩余收益权。所谓的剩余使用权（企业组成后演化为财产剩余控制权）是在契约不完备的前提下存在的，相对于契约条款列明的或已做规定的特定使用权而言，被条款所遗漏或未加以规定的，对资产的使用做出决定的权力。在创业风险资本分析中，剩余使用权就是在契约（明显的或隐含的）不能预测和穷尽一切的情况下，对创业风险资本的投向、投入方式、管理等的支配裁决权。剩余收益权（也可称为剩余索取权）是在契约不完备的前提下存在的，对契约不能准确预期、描述或证实的那部分收益的获取权利。在创业风险资本分析中，剩余收益权就是分享资本增值的权利。现代产权理论认为，现实中企业由于建立的契约都是不完备的，产权的关键就是明确在契约对决策权没有规定的时间和地方实施剩余使用权的权利，以及在契约履行之后，取得剩余收益的权利。资本效率的关键就是契约对剩余使用权和剩余收益权的分配是否达到最优。Frank Knight早在1992年就指出，剩余索取权应当与控制权相对应，否则，“廉价投票权”会使不称职的经理更有可能控制企业。这里的控制权是指选择和监督经营管理者的权力及经营决策的权力。Dewatripont和Tirole（1994）认为，剩余索取权是使拥有控制权的人采取恰当行动的激励机制。而Gross-man, Zhang和Hart（1994，1996）等则认为，剩余索取权应尽可能分配给创业风险资本基金中最重要的成员，因为他们的积极性对企业成败最为关键。Zhang, Yang和Ng（1994）的研究表明，剩余索取权应尽可能分配给创业风险资本基金中最具有信息优势、最难以监督的成员，因为对他们来说最为有效的监督办法是让他们自己监督自己。综合以上观点，谁对资产运作作用最大，谁就应该拥有剩余权。如果A者的人力资本是资产运行必不可少的，或他的行动对资产价值的影响最大，而B者的人力资本不是资产运行必不可少的，或者他的行动对资产的价值影响较小。那么，由A拥有资产就最为有效。
创业风险资本组织是由创业风险投资企业管理人的人力资本与创业风险资本出资者的非人力资本共同组成的机构。创业风险投资企业管理人的人力资本具有不同于一般企业经理人员的人力资本的独特性。创业风险投资企业管理人的职能是选择创业企业进行投资，并对企业提供增值服务。在投资经营过程中，由于创业企业存在高度不确定性，投资决策蕴涵着较高风险，从而对创业风险投资企业管理人的决策能力和承担风险的能力提出了很高要求。但关于创业风险投资企业管理人的能力和行为的信息分布具有不对称的特征，而且创业风险投资企业管理人作为一种人力资本承担风险的能力是很有限的，但创业风险投资企业管理人不承担风险情况下势必诱发机会主义行为。由于对其监督的困难，给予创业风险投资企业管理人剩余索取权和剩余控制权是解决监督和激励困难的有效手段。相比之下，创业风险资本出资者的非人力资本具有承担风险的特征。他们理所当然地应该被赋予剩余索取权。所以，创业风险投资企业管理人和创业风险资本出资者都应该拥有剩余索取权，创业风险投资企业管理人拥有剩余索取权是因为他特殊的人力资本和难以监督，创业风险资本出资者拥有剩余索取权是因为他是非人力资本的所有权人，是理所当然的风险承担者。
所以有效的产权设计应承认创业风险投资企业管理人的人力资本的重要性，使创业风险资本出资者与管理者同时作为风险承担者和收益者出现在契约当中。要求创业风险投资企业管理人在创业风险资本中占有部分份额，通过让管理者出具相当于其个人资产总额的一定比例的资本，拥有创业风险投资企业一定股份，这样创业风险投资企业管理人既拥有对创业风险资本的经营使用权，又同时获得了与其人力资本相关联的资本收益权，也就是把创业风险资本的剩余使用权和剩余收益权结合在一起交给创业风险投资企业管理人。即创业风险投资企业管理人既是创业风险资本的管理者又是创业风险资本的出资人。使其承担决策的后果。这样创业风险投资企业管理人就拥有了剩余索取权，以剩余索取权作为激励，让他自己监督自己，以降低代理成本，同时，作为出资者他也具有了承担风险的能力。从而，效用最大化动机会驱使其做出最优决策，并能对其他要素的投入进行有效监督。
4.2 基于产权视角的创业风险投资吸纳机制
从产权意义上来说，创业风险投资吸纳机制应该最大限度地体现创业风险投资出资者产权的完整性，产权的完整是民间资本进入创业风险投资领域的制度需求。国内外学者还没有专门针对创业风险投资筹资机制的研究，但关于创业风险投资发展支持环境的研究已经比较深入。我们认为，关于创业风险投资发展支持环境要素的研究对我们构建创业风险投资吸纳机制有很大借鉴意义。原因在于，创业风险投资的各个运作环节相互影响和作用，创业风险投资的发展水平与资金吸纳能力紧密联系在一起，吸纳能力越高、资金筹集越多，创业风险投资发展水平越高、规模也越大。所以，创业风险投资发展支持环境要素一定程度上也是影响创业风险投资吸纳机制的要素。
美国学者拜格瑞和蒂蒙斯（Bygrave and Tirntnons，1992）对美国创业风险投资业的外部环境进行了全面的审视和考察，提出了围绕创业风险资本内核的政府政策环境（包括教育、社会保障、科学发展计划、产业组织法律法规、资本市场法律法规等）、文化/社会价值环境（包括企业家的示范效应、对经验和成绩的认可、社会对失败的宽容、对企业家精神的鼓励等）、机构环境（包括私人研究机构、政府研究机构、师资队伍、大公司和大学等）和地区环境（包括地区基础设施、地区商业环境与政策、临近的资源、工业的组合与集中）四个外部环境模型，为创业风险投资公司的环境评价提供了重要依据。
奥地利的彼得·舍费尔和罗兰·莱廷格（Peter Schofer and Ro-land Leitinger，2002）两位博士在分析中、东欧国家创业风险投资环境现状的基础上，提出了包括经济、法律、社会和创业精神四个方面的创业风险投资支撑环境框架，建立起了创业风险投资支撑环境指标体系，并对捷克共和国、爱沙尼亚、匈牙利、波兰、俄罗斯、斯洛伐克、斯洛文尼亚七个国家进行了实证研究。
美国学者拉菲克·多萨尼和马丁·肯尼（Rafiq Dossani andMartin Kenney，2002）分析了印度的创业风险投资环境，并以印度、以色列为例，研究了创业风险投资制度与环境的相互作用关系，指出任何一种制度在向外移植的过程中，在其他环境下建立都是一个非常困难、不断失败和不断学习的过程；阻碍创业风险投资制度在美国以外国家移植的因素包括文化因素、法律体系、不易改变的制度、人才缺乏等。
罗兰·J.吉尔森（Ronald J.Gilson，2002）分析了美国创业风险投资的发展过程，指出美国创业风险投资的建立和发展是与美国特定的环境相关的，其他国家的政府要效仿美国模式建立自己的创业风险投资，必须考虑到自己国家的环境，需要解决资本、特殊的金融中介、创业者三个核心问题。
德国的阿斯特丽德·罗曼和布鲁诺·冯·波特斯博格（Astrid Romain and Bruno van Pottelsberghe，2003）在理论上确定了三个影响创业风险投资需求与供给的因素：宏观经济环境、技术机会和创业环境，其中，宏观经济环境指标包括GDP增长率、短期和长期利率；技术机会指标包括研发增长率、知识储备和专利数量；创业环境指标包括公司所得税、创业活动和人才市场的流动性等，并收集了16个经济合作与发展组织（OECD）国家1990—1998年的数据资料，对上述指标与创业风险投资强度的关系进行了分析论证。
中国社会科学院金融研究中心课题组（1998）认为，科技与资本结合离不开政策环境、体制环境和金融环境的支持。其中倾斜性的政策能提高创业风险投资投入的相对收益率；相应的体制环境如法规、法制保障，可以使创业风险投资与创业活动有安全感；而系统的金融支持可以保证创业风险资本顺畅运行。
陈德棉、蔡莉（2003）在《创业风险投资运行机制与管理》一书中对创业风险投资公司的支撑环境进行了系统论述，并将其划分为物质支撑环境、制度支撑环境和文化支撑环境三个层面。
侯开照（1999）在论文《创业风险投资环境的培育与优化》中指出，从世界范围来看，创业风险投资产生和正常运行的前提有三：一是相对成熟的、发达的市场经济及相对发达的金融业；二是具备一定的高新技术产业化基础，包括技术开发能力、技术转化水平、市场行销范围、创业群体（创业业主或者创业企业家、人才）；三是具备一定的人文环境，包括创新意识和观念、风险意识和观念、敢于和善于冒风险、驾驭风险的智慧和勇气等。
寸晓宏（2000）研究指出，美国之所以能成为世界上创业风险投资业最发达的国家，得益于健全的政策扶持体系、完善的法律制度环境、发达的人才培养体系、世界一流的资本市场、发达的科技运作体系等环境的综合作用。因此，创业风险投资的环境系统泛指创业风险投资发展所需的各方面的条件，主要包括政策环境、法律环境、人才环境、资本市场、科技环境等。
刘德学、樊治平（2002）在《创业风险投资运作机制与决策分析》一书中，论述了创业风险投资区域环境评价问题。他们在对创业风险投资各个影响因素进行详细分析的基础上，从科技与产业基础、技术与资本市场、基础性环境三个方面建立了区域创业风险投资环境评价指标体系，给出了静态和动态的综合评价方法。
浙江大学的范柏乃（2003）在北京、上海、浙江等地对影响我国创业风险投资有效需求的障碍因素进行问卷调查后分析指出，现阶段，对我国创业风险投资有效需求影响最大的五个障碍因素依次分别为：企业缺乏优秀人才、企业注册资本太高、科技投入缺乏法律保障、现行知识产权制度不完善和政府对高技术产品采购不力。
借鉴国内外学者已有的研究成果，我们构建了创业风险投资吸纳民间资本的机制，认为，创业风险投资吸纳机制实际是创业风险投资主体在内部机制与外部机制的共同作用下，根据自身的投资偏好和战略需要，对处于相应发展阶段创业企业所进行针对性介入的一套相互影响与相互作用的保障与运行体系。该体系的核心是促进和保障民间资本产权的完整。在这个体系中，投资主体的出资愿望受内部机制、外部机制和创业企业的共同影响，政府诱导机制同时可以作用于各个方面，成为创业风险投资吸纳机制的重要一环。具体如图4-4所示。
4.2.1 创业风险投资的主体
在我国，广义的民间资本一般指的是除国有资本以外的其他资本。狭义的民间资本主要是指除国有资本和外资以外的其他资本，本书采用广义民间资本的定义。国有资本主要包括政府和国有独资企业以及它们参股企业中的国有资本。所以，在创业风险资本的来源中，民间资本主要包括个人资本（个人、家庭）、个体工商户、私营企业、机构投资者（养老基金、证券公司、银行等）、外资等。图4-4 创业风险投资吸纳机制
1.个人资本
个人资本主要是指富有的家庭或个人的投资。一般来说，富裕的个人资本转化为创业风险资本主要通过两种途径：①直接投资。个人进行直接创业风险投资的方式就是天使投资，也就是运用自有资本对创业企业投资。这种方式要求投资者有比较高的投资禀赋和创业精神。创业风险投资属长期投资，流动性差，而居民个人一般有资金随时变现的要求。因此，目前天使投资还难以成为个人资本进入创业风险投资的主要投资形式。②间接投资。间接投资途径主要有参股创业风险投资公司和购买创业风险投资基金股份两种形式。创业风险投资基金可以解决投资者专业知识不足、缺少管理实践的困难，在一定程度上可以成为我国吸引富有的个人资本参与创业风险投资的有效选择。
截至2009年末，浙江省居民储蓄存款余额18169.40亿元。可见，浙江的私人资本充裕，潜力巨大，而且现在个人的理财观念越来越强，他们已经不仅仅满足于从银行获得利息收入，而是倾向于风险相对较高，但资本收益也较高的其他投资渠道。但这部分富有的个人资本，缺乏有效的投资渠道。目前城镇居民除储蓄存款外，主要投资渠道是股票和债券，还有一部分居民选择投资房地产。甚至许多个人资本汇集成民间私募基金成为“游资”，从事“炒楼”、“炒房”、“炒煤”等投机资本。因此，通过政府的政策引导，采用适当的金融工具，将这部分资本引入创业风险投资，可以为我省创业风险投资提供足够的资金。
2.个体工商户
个体工商户一般经营规模小，但集聚了整个家庭甚至家族的力量，资金总量非常庞大。其特点是能够承担一定风险，而且经营灵活，具有敏锐的嗅觉。它们完全可能在维持主营业务的同时，拿出部分积蓄从事资本运作。这是浙江创业风险投资的潜在来源。
浙江个体工商户总数位居全国前列，2009年末，有个体工商户191万户，从业人员300万人，总产值达7000多亿元。近年来，群众创业热情持续高涨。个体工商户数量持续增长，总量创历史新高，平均每天净增1000个创业主体。全省有50.6%的中小企业拥有自己的企业网站，有20.8%的企业已使用电子商务。全国有将近70%的行业网站聚集在浙江省。我省个体经营户主要集中在批发和零售业、工业、交通运输业、住宿和餐饮业、居民服务和其他服务业等五个行业，占全省个体经营户总数的93.8%。其中，批发和零售业个体户占46.3%；工业个体户占22.2%；交通运输业占11.5%；住宿和餐饮业占6.6%；居民服务和其他服务业占7.2%。
3.私营企业
私营企业是创业风险投资领域一支非常活跃的参与力量，它们有着雄厚的资金实力，在创业风险投资中有不可或缺的作用，是目前除[1]政府资金外最现实可行的创业风险资本来源之一。私营企业进行风险投资的主要目的不仅仅是为获取投资收益，更重要的在于保持对技术和市场发展的敏锐洞察力，拓展企业经营领域，带来新的利润增长点。具体来讲，这些企业从事创业风险投资的目的，一是通过高新技术创业风险投资，为企业打开了解前沿科技的窗口，以期从战略上对世界范围内的科技发展趋势进行预测，并据此对企业发展战略做出相应的调整；二是通过高新技术创业风险投资，与被投资企业建立战略伙伴关系，互惠互利，以合作取代竞争，共同对付来自第三方的挑战；三是通过对高新技术小企业进行适当的创业风险投资，鼓励小企业的技术创新，这样既可减少自己研发的费用和风险，又可吸收小企业技术创新的优势，提高本企业研究开发的效率；四是通过创业风险投资，培养一批具有专业素质和管理才能的创新型人才和投资管理人才，为企业发展提供人力资源支持，促进企业的长远发展。在国外，企业资本参与创业风险投资正在成为一种趋势，如西门子、拜尔等公司都介入了创业风险投资，IT业巨头微软也开始进入创业风险投资领域。
浙江规模以上的私营企业，2009年为5.14万家；规模以下的企业78.25万家。私营企业日均新登记233家，投资者人数100多万人，雇工人数600万人，注册资本7000多亿元。在全部企业法人单位中，私营企业法人占总数的80.7%。民企规模实力不断攀升，全省私营企业户均注册资本达207万元，其中，全省企业集团总量达1465家。民营经济居全国首位。截至2008年12月，全省累计注册商标31万余件，国际商标注册累计达2.4万件，驰名商标累计达到239件，农产品证明商标58件，均居全国第一。截至目前，全省认定1886家浙江省著名（包括驰名商标）商标企业的产值为5809多亿元，占全省生产总值11243亿元的39.6%。近几年，浙江不少民营企业和股份制企业经营业绩势头良好，私营企业创造的GDP占据了全省总量的70%以上，已成为全省经济的重要组成部分。中科院公布的全国50强，浙江占19席。浙江私营经济的增长态势、综合实力、外拓能力、第三产业、产业结构、新型产业、参与新农村建设、企业家的综合素质等各方面，始终处于全国民营经济的前列。
4.机构投资者
机构投资者包括各种基金、保险公司、银行、证券公司等，它们[2]掌握着大量闲置资金，应该成为创业风险资本的主要来源。由于我国社会保险体制改革较晚，社保基金投资还仅限于银行存款、买国债，收益率低，无法满足基金保值增值的要求。因此，必须找到社保基金增值的办法，有步骤地增加养老金投资工具，适度放宽社保基金可进[3]入的投资领域。近年来西方国家社保基金广泛参与投资基金的经营活动，已经成为一种发展趋势。其参与使创业风险投资市场规模极大膨胀，推动创业风险投资成为真正意义上的产业。发达国家社保基金资产管理的经验值得我国借鉴，通过允许我国养老金进行风险投资，符合国际潮流与我国国情，一方面可以找到养老保险基金增值的办法，分散风险，提高收益，另一方面也会给创业风险投资基金带来巨[4]量资金注入，拓宽了风险投资资金来源。
我国保险业发展迅速，发展潜力很大。尽管我国保险基金投资收益率有了明显提高，但是这很大程度上受资本市场行情影响。由于政策限制，保险资金运用渠道过窄，银行存款在保险资金运用中仍占有较大的比例，保险资金的运用结构有待完善，投资能力也需提高。这种运用结构不利于收益性、流动性、安全性的结合，难以起到保险资金资源的优化配置作用和达到保险资产与负债相互匹配的要求。我国保险业未来保险资金总量相当可观，巨额资金存量届时如果没有合适的投资对象，将会给保险公司的资本经营带来极大的金融隐患。而目前我国保险资金运用现状，远远不能满足使保险资金增值的目的，因此必须开拓出新投资领域来保证其资金的收益性。受现行保险法的限制，目前我国保险机构的资金难以进入创业风险投资领域。因此，在政府在加强监管的前提下，待条件成熟之时，可以放宽对保险机构基金使用上的限制，允许一定比例的保险资金以适当的方式进入创业风险投资领域。只要控制好风险，这一举措既符合保险公司资本增值的需要，又为创业风险投资提供了稳定、长期的资本来源，必将促进创业风险投资业的大发展。
浙江金融资本活跃，基金规模庞大。以养老金和保险金为例，2007年全省企业职工基本养老保险基金总收入598.45亿元，比上年增长31.13%，其中基金征缴收入539.11亿元，比上年增长32.69%，全年基金总支出419.36亿元。也就是说，养老基金还有很大一部分是闲置的，根据浙江省2008年3月5日召开的保险工作会议上的资料显示：2007年浙江省共实现保费收入577.1亿元，继续位居全国前列，其中财产险保费收入157.1亿元，同比增长30.6%；人身险保费收入达到420亿元，同比增长10.3%。这些都可以有效支撑我省创业风险投资的发展壮大。
5.境外资本
依据资本的来源结构，可以将创业风险投资分为外资和内资。外资包括境内和境外两个部分。境内外资是指通过外商独资和合资合作而取得的创业风险投资；境外外资是指境外机构直接投资于中国大陆的创业风险投资。
中国经济高速发展以及合理的政策取向吸引了大批境外创业风险投资入境，到目前为止，在国内活动的国际创业风险投资基金大约有40余家，包括早期进入的IDG、华登、霸菱、中经合集团以及新近的软银（Softbank）、英特尔（Intel）、高盛集团（Goldman Sachs）等。但这些基金实际投入的数量并不太多，总计仅3亿美元左右，随着近来国际互联网投资热的降温，由境外投入我国的创业风险投资增长趋缓。
引进外国创业风险投资有利于浙江创业风险投资制度环境的培育，打破目前非效均衡，尽早促使创业风险投资产权完善化。具体体现是：第一，有利于解决创业风险投资家专业人才的短缺问题。创业风险投资的基本技能大部分是靠“干中学”取得的，根据美国的经验，培养一名创业风险投资家大约需要8年的时间。因此，培育创业风险投资家阶层需要相当长的时间。美国的创业风险投资家有很大一部分来自于成功的创业者和创业家，对我国这样一个缺乏创业家人才的国家，培养创业风险投资家阶层所需的时间将会更长。在引进创业风险投资的同时也引进了国外高素质的创业风险投资家人才，而国内的创业风险投资机构也可以通过与国外著名的创业风险投资机构合作，尽快培养出本土创业风险投资家。因此，可以大大加快创业风险投资市场培育的进程。第二，有利于缓解退出机制不健全问题。由于外资创业风险投资机构大多与国外创业板市场已经建立有良好的合作关系，因此可以充分利用国际创业板市场，从而可以大大缓解创业风险投资的退出问题。事实上，从我们的问卷调查情况来看，内资创业风险投资机构大部分将缺乏退出机制选为制约我国创业风险投资业的最主要障碍，而外资创业风险投资机构则很少将退出机制选为主要障碍。以色列成功的经验也证明了这一点，目前在美国NASDAQ市场中，以色列上市公司的数量仅次于美国，在某种程度上可以说，是美国的NASDAQ市场培育了以色列创业风险投资市场。第三，能够为创业者带来先进的管理理念和高水平的增值服务以外，还可以充分利用境外创业风险投资机构的关系网络和信誉，整合各种资源，并为创业企业进入全球市场，参与国际竞争与合作创造了良好的条件。比如引进人才（尤其是高级管理人才）、与国外企业建立战略联盟等，而这些资源是国内创业风险投资机构难以整合的。第四，可以通过示范作用带动国内民间资本进入创业风险投资市场。随着浙江市场经济的发展，第一代民营企业家已经完成了原始资本的积累，这些民营企业家是浙江潜在的创业风险投资及创业风险投资家的来源，但由于缺乏创业风险投资运作机制，他们目前大部分还处于观望状态，境外创业风险投资在国内的成功运作可以起到示范作用，促进这些民营企业进入创业风险投资领域。第五，有利于吸引海外高新技术人才来到浙江创业，打破高新技术创业人才匮乏对创业风险投资市场发展的制约。境外创业风险投资机构在带来创业风险投资的同时，利用其声誉和关系网络，能够吸引大批海外高新技术创业者回国创业，并通过示范作用，带动本国科技人员的创业，而高新技术创业人才的不断涌现和聚集又为创业风险投资提供了大量的投资机会，从而吸引更多的创业风险投资进入该地区，带动创业风险投资的聚集，促进创业风险投资市场发展。
截至2009年末，浙江全省外商投资企业共有27417户。其中，法人企业19387户，分支机构6231户，来华从事经营活动的外国（地区）企业13户。截至2008年6月底，全省现有各类外资企业占全省工业企业总数的2.5%；从业人员215万人，占总数的14.5%。在被调查的250家外资企业中，从投资规模来看，总投资500万美元以下的占43.7%；500万～3000万美元的占43.7%；3000万美元以上的占12.6%。从产业结构来看，制造业占80%，其中，高科技企业占21%，第一产业和第三产业分别占11%和9%。从投资国别（地区）结构来看，来自我国香港特别行政区的企业占23.5%，其他依次分别是日本、美国、我国台湾地区、韩国、英国、德国、新加坡等国家和地区。从投资方式来看，56%为中外合资企业，43%为外商独资企业，其他形式为1%。据不完全统计，1995—2010年，先后有70多家国外创业风险投资基金进入我国，但浙江省创业风险投资没有境外资本参与。
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