作者：中国期货业协会
出版社：中国财政经济出版社
格式: AZW3, DOCX, EPUB, MOBI, PDF, TXT
中国期货业发展创新与风险管理研究（5）试读：
前言
中国期货业协会会长 刘志超经过20多年的探索实践，我国期货市场在完善商品市场定价机制、优化产业资源配置、为企业提供风险对冲工具方面已经取得了显著的成绩，期货市场服务国民经济发展的能力不断提升。但是由于我国期货市场发展时间仍然较短，期货市场的运行机制、交易制度、市场结构仍不十分完善，加上受现货产业市场化程度、企业及社会公众的认识不充分等客观因素的限制，我国期货市场功能发挥仍不充分，还难以满足国民经济稳定健康发展的需要，同时也面临着许多深层次的问题需要研究和解决。
与欧美等现代期货市场已经发展了160多年，市场体系和运行机制已经非常成熟的情况不同，我国期货市场无论是在市场发展环境，还是在运行机制、市场文化等方面都有很大的不同，都带有很强烈的 “新兴加转轨”市场的特征。因此，我国期货市场的发展既要充分学习借鉴国外先进的理念、制度和经验，也要充分考虑中国国情，培育发展符合中国国情的期货市场。
不断加强期货市场的基础理论研究，积极探索适合我国我国国情的期货市场发展途径，努力解决市场发展中的遇到的困难和问题，是促进期货市场稳步发展和有效发挥功能作用的重要保障。同时，也是在国内外经济和金融形势日益复杂的大背景下，引导社会各界更加客观、深入地了解和认识期货市场的功能作用，为期货市场健康发展创造更加有利舆论环境的重要手段。
回顾我国期货市场的历史，由于受思想认识、经济实力、人才资源等客观因素的限制，期货市场的研究工作，特别是基础性研究一直没有得到足够的重视。但是，近年来，随着我国期货市场的平稳快速发展和功能作用的日益显现，各个市场主体以及社会科研机构也都日益重视和加强了期货研究工作，并取得了一批有价值的研究成果。
中国期货业协会作为全国性的期货行业自律组织，其重要职责之一就是要组织开展期货市场的研究，推动市场的创新发展。因此，协会于2003年正式启动了“中期协联合研究计划”，并以此为依托，开展了多种形式、内容丰富的期货研究工作。“中期协联合研究计划”以促进期货市场的稳步发展为根本目标，旨在通过联合行业和社会力量，共同推动期货市场理论和实践研究工作。
为了提高研究成果的质量和实用价值，在开展研究工作时，我们坚持实用原则，有针对性地就期货市场基础理论、制度建设以及行业发展中需要解决的问题等开展系统的研究。自项目实施以来，“中期协联合研究计划”得到行业各方和社会研究机构的广泛关注，参与申报的单位超过200家，前七期项目形成课题成果72项。
本书包括了第七期“中期协联合研究计划”5篇公开招标课题研究报告以及1篇协会牵头自主研究的课题报告。这些研究报告都是在各课题组研究人员的辛勤努力下，经过认真研究和严格的专家评审才呈现在读者面前的。同时，由于我们科研管理经验和行业研究水平所限，不足之处在所难免，也请读者批评、斧正。在此，我也要对中期协专家评审委员会的各位专家、各课题组研究人员以及协会的工作人员致以衷心的感谢！
当前，我国期货市场正处于快速发展的新时期，新情况、新问题不断涌现，不断开展扎实系统的研究，深入分析问题产生的根源，努力探索市场发展的规律，使理论为期货市场的实践提供更为有力的支持，是我国期货行业研究人员的责任和使命。中国期货业协会将切实履行责任，进一步加强对期货行业研究工作的支持力度和组织工作。我衷心地希望，在行业各方的努力下，在社会各界的关注和支持下，我国期货市场的研究工作能够取得更丰硕的成果，为业内同仁提供更多的视角和启迪，为行业建设奉献更多、更具有建设性的建议，为期货市场创新发展提供更加有力的理论支持。2012年6月
境外一流期货公司研究与借鉴
中国期货业协会专项课题课题负责单位：中国期货业协会
课题负责人：李强（中国期货业协会副会长兼秘书长）
课题组成员：刘冰清 冯亮 陈宇 宋珊珊 佟强
张静静 王鹏 刘超 王沈南 刘涛
王彦鹏 黄剑 朱晓春一、境外一流期货公司的主要类型及其经营特色
根据股东背景及业务结构的差异，境外期货公司大致分为三种类型：以传统中介业务为主的期货公司、具有现货产业背景的期货公司以及拥有金融财团背景的期货公司。传统中介业务背景的期货公司专注于期货交易通道和结算服务；具有现货产业背景的期货公司倾向于纵向一体化，向产业链延伸；而拥有金融财团背景的期货公司则多向横向一体化发展，为金融集团下其他部门提供衍生品业务的支持。
为了更为具体和清晰地描述这三类境外期货公司的特点和发展历程，课题组以美国期货监管委员会（CFTC）公布的2010年底客户权益排名前列的期货佣金商（FCM）为主要样本，分别选取了其中最具代表性的期货公司作为研究对象进行研究分析。（一）以传统中介业务为主的期货公司
所谓传统中介业务型的期货公司，主要是指以交易代理和结算服务等中介业务为其核心业务，并在此基础上发展相关衍生业务的期货公司。这些优秀的公司代表包括新际集团（Newedge Group）、盈透公司（Interactive Brokers）、罗杰欧（R．J.O’Brien & Associate）、全球曼氏金融（MF Global）等欧美期货公司以及我国台湾地区的宝来曼氏期货公司。1．新际集团（Newedge Group）
新际集团（Newedge Group）成立于2008年1月2日，由前东方汇理金融（Calyon Finanical）和飞马（Fimat）合并而成。东方汇理金融以及飞马金融都拥有超过20年的专业经纪业务经验。新际集团（Newedge Group）提供全球性的包括交易所上市衍生品、OTC衍生品和证券等在内的多种资产的经纪服务。（1）市场地位。新际集团（Newedge Group）自成立之初就一直处于全球期货经纪业务的领先地位，据2010年数据估算，其经纪业务（交易和清算）占全球衍生品行业的市场份额为12.1％，其在金融类衍生品的占比为11.2％，商品类衍生品的占比为16.7％。按照美国商品期货交易委员会（CFTC）2011年12月31日公布的美国期货佣金商持有的客户资产排名，新际集团（Newedge Group）在独立期货经纪公司里排名第一，在全部期货公司中排名第二，仅次于高盛公司。新际集团2010年度在全球交易所交易/结算量排名见表1。表1 新际集团2010年度在全球交易所交易/结算量排名（2）股东背景。新际集团（Newedge Group）的股东为法国农业信贷银行和法国兴业银行，它们各持有新际集团（Newedge Group）50％的股份。这样的股权结构充分保障了新际集团（Newedge Group）作为专业经纪公司的独立经营的能力和空间，对于新际集团（Newedge Group）实现成为覆盖全球产品的全球第一的经纪代理商的目标起到了重要保障作用。（3）业务构成。新际集团（Newedge Group）的核心业务是场内衍生品业务，但是近年来为了满足投资者日益增长的多样化投资需求，新际集团（Newedge Group）开始提供一些证券、外汇的经纪服务以及一些场外市场和现货市场的交易服务。新际集团（Newedge Group）还为客户提供附加的大宗经纪服务（Prime Brokerage）和全球性融资服务（Financing and Margining）。大宗经纪服务主要是指新际集团（Newedge Group）为客户，特别是对冲基金、CTA等机构投资者，提供统一的、多资产类别的基础经纪业务平台，可以覆盖包括上市产品、证券、固定收益、利率和外汇等在内的各种类别的金融资产。融资和保证金优惠是指新际集团（Newedge Group）为符合条件的客户提供各种融资产品和服务，如交叉保证金和资产组合保证金优惠、抵押贷款、保证金融资、商品仓单融资、融券、债券回购、掉期执行、按金交易（FX、CFDs）。此外，新际集团（Newedge Group）还提供包括各种指数、研究报告、培训等在内的研究咨询服务。
新际集团（Newedge Group）与高盛（Goldman Sachs）、摩根大通（JPMorgan Chase）等经纪商最大的区别就是新际集团（Newedge Group）只专注经纪代理业务。从新际集团（Newedge Group）的年报可以看出，新际集团（Newedge Group）2010年业务收入来源主要由佣金收入、利息收入、股利收入、金融工具净损益等几个部分组成。其中，佣金收入为15.28亿欧元，利息收入为2.86亿欧元，股利收入为0.02亿欧元，金融工具净损益（Net Gains or Losse on Financial Instruments）为1.97亿欧元。而在2009年，新际集团（Newedge Group）佣金收入为14.78亿欧元，利息收入为3.35亿欧元，股利收入为0.01亿欧元，金融工具净损益为2.37亿欧元。新际集团区域收入结构见表2。表2 新际集团（Newedge Group）区域收入结构（单位：百万欧元）
2010年度新际集团收入业务结构见图1。新际集团提供的交易产品及其交易金额比重见图2。图1 2010年度新际集团（Newedge）收入业务结构图（单位：百万欧元）图2 新际集团（Newedge Group）提供的交易产品及其交易金额比重
资料来源：新际集团（Newedge Group）2010年财报。（4）风险控制。新际集团（Newedge Group）专门成立了独立的风险管理部门，由首席风险官负责管理。全球三大地区（美洲、欧洲、亚洲）的首席风险官直接向新际集团（Newedge Group）的首席风险官和地区总裁报告。风险部门被划分为四个部分：交易对手风险、市场风险、操作风险和风险系统。在新际集团（Newedge Group）三大地区共有约150名员工隶属于这四个部分。这样的控制结构确保新际集团能够有效地预测和控制市场、国家、信贷和操作风险。
新际集团建立并执行严格的风险控制制度，以保护客户的资产和新际自己的资产。在对客户资产的保护方面，新际集团严格按照业务所在国或地区的监管制度执行。以美国为例，新际美国公司严格执行账户分离、净资本要求、监管报告以及外部审计等规定。在对公司自身的保护方面，新际集团将对手风险的控制分三个等级：第一等级，Sales Facilitation Group（SFG）通过控制客户的交易额度来控制客户的交易，并将批准的交易额度告知风险控制部门。第二等级，区域的或全球的风险控制团队每天监视客户的交易行为和状态。这种监控不仅监控单个客户或者单个区域的风险，而且还从全球的视角来监控整个新际集团的风险。第三等级，是长期的监控以及定期的内部审计。同时，新际集团还规定了信用审核和监控分离，并明确了风险控制相关部门的职责。（5）竞争优势。
——专注于期货经纪业务。新际集团是一家纯粹的、独立的经纪商。这一定位使其能够保证自身经营风险最小化和与客户的利益冲突最小化。由于新际集团最主要的收入来源就是客户的手续费，这一特点也决定了新际集团几乎没有其他的收入来源，其所有的经营必须以“客户需求为中心”，以最贴心的服务争取最大的客户群。在给客户提供服务的时候，新际集团都是站在相对中立的地位，帮助客户选择安全可靠的系统，为客户提供稳定快速的经纪通道以及根据客户的需求，提供高端的个性化服务。这种以客户为中心的服务模式，得到了广大客户的认可并取得了巨大的成功。
——全球交易网络和产品交易服务。新际集团在美洲、欧洲和中东以及亚太地区市场拥有丰富的交易和结算经验，使之能够为客户提供全球化的、全面的优质服务，其中包括：交易和清算全球交易所挂牌交易的金融和商品衍生品、客户端电子交易平台、全球化结算、电子账单等。新际集团是全球85家交易所的会员，全球超过3000名员工。目前，新际集团在美国、加拿大、英国、西班牙、法国、日本、澳大利亚、新加坡、巴西、印度、中国香港、中国大陆等22个国家或地区设立了子公司，或参股当地公司；在全球多个地点都设有办公室或者代表处，覆盖了全球所有的交易时段，在某些地区甚至提供多语言服务。
新际集团目前有三条产品线，分别是固定收益、货币和商品（FICC），金融期货和期权（FF&O），以及基础清算服务（PCS）。新际集团的这三条产品线都是24小时覆盖市场，无论当前是亚洲、欧洲还是美洲时间，客户都能够得到全方位的服务。各条产品线同时具有电话下单服务和电子交易系统，且每条产品线都会根据客户不同的需求为那些程序化/算法交易的客户提供定制化的服务，并且都有做市为客户提供流动性的服务。2．盈透集团有限公司（Interactive Brokers Group，LLC）
盈透集团有限公司（Interactive Brokers Group，LLC）是由董事长兼首席执行官Thomas Peterffy创建的。盈透集团（Interactive Brokers）充分利用电子化交易的技术优势，建立了全球性的、低成本的、高效率的交易平台，尽管盈透集团很少为客户提供专业化的咨询服务，但凭借其电子交易的优势发展成为全球证券期货领域最具特色的经纪公司之一。（1）市场地位。目前，盈透集团已经拥有27亿美元的资本，2005年成为美国排名第十六位的大券商，2007年和2011年全球期货佣金商业务排名第十七位。根据2011年3月14日道·琼斯公司公布的BarronMarketing the Right Connection，盈透集团被授予最高4.5星评级的最佳全球经纪人，及4.5星资格的最佳高频交易商前三名。在过去7年，盈透集团一直被授予4星或以上评级。（2）业务结构。盈透集团在全球80多个市场中进行经纪代理和做市商交易业务。在经纪代理业务中，盈透集团为机构和专业的交易人员提供种类繁多的电子交易产品的电子（在线）交易执行和结算服务。这些电子交易产品包括全球股票、期权、期货、外汇、债券和基金。在自营交易业务中，盈透集团从事自己账户大约6500个不同产品电子交易的做市商活动。目前，盈透集团及其附属公司每天大约执行100万宗交易。
盈透集团有限公司的业务收入来源主要包括做市交易收入、佣金和执行交易收入、利息收入、其他收入（主要包括指令流收入、市场数据收入、为交易证券的盯市收入或损失等）。其中，主要的收入来源为做市交易收入、佣金和执行交易收入。根据上市公司盈透集团的年报显示，上市公司盈透集团在2010年共实现收入9.221亿美元，其中做市交易收入为3.686亿美元，交易佣金和执行收入为3.968亿美元，利息收益1.063亿美元。
在2010年、2009年、2008年，做市交易收入分别占盈透集团总收入的37％、54％以及60％；佣金和执行交易收入分别占盈透集团公司总收入的39％、30％以及16％；利息收入则大约占12％、5％以及6％；其他收入大约占6％、5％和4％。（3）风险管理。盈透经纪公司的经纪业务与做市业务由不同公司分别管理，各公司均在当地证券和/或商品监管机构注册。盈透经纪公司两项业务范围之间保持严格的系统和程序分离制度，不会混合或利用客户分离资产进行自营业务操作。盈透经纪公司不进行自营交易。
盈透经纪公司不持有场外证券或衍生品的实质头寸，也不持有担保债务凭证（CDO）、房贷抵押债券（MBS）或信用违约互换（CDS）。同时，它们投资于美国政府债券以外的债务证券的总金额不超过总资产的10％。
盈透经纪公司的头寸每日按市价计值，产生的应付/应收款项自动与外部资源进行协调。盈透经纪公司的实时保证金系统持续按市价计算所有客户头寸。所有订单在执行前均进行信用审核，保证金不足时立刻自动平仓账户头寸。
客户资产隔离在指定给盈透经纪公司客户的专用特殊银行或托管账户中。该保护（SEC称为“储备”，CFTC称为“隔离”）是证券和商品经纪的核心原则。通过妥善分离客户资产，如果客户没有借入资金或股票，且未持有期货头寸，那么倘若经纪商违约或破产，客户资产可以返还给客户。通常，一部分客户资产会投资于美国国债和美国联邦存款保险公司（FDIC）承保的债券。虽然法规允许，但是考虑到国外主权债务的信贷问题，盈透经纪公司目前尚未将任何客户资产投资于货币市场基金。实践中，盈透经纪公司在这些储备和隔离账户中持有多余金额的自有资金，以确保现金足够保护所有客户。
盈透经纪公司对于商品客户资金的保护措施涵盖：一部分投资于短期美国国债及质押在期货清算所以支持客户持有期货和期货期权头寸的保证金要求，或存放在确定为隔离的盈透经纪公司客户专用的托管账户中；一部分存放在商品清算银行/经纪商确定为隔离的盈透经纪公司客户账户中，以支持客户保证金要求。按商品法规定，客户资金受到实时保护。盈透经纪公司每日对客户资产进行详细核对，以确保客户款项划分正确。计算结果每日提交给监管机构。（4）竞争优势。
——强大的电子化交易平台。盈透集团创始人Thomas Peterffy最早在一家为华尔街设计金融模型软件的计算机咨询公司工作，几年后加盟商品交易所公司，后成为AMEX的期权交易员。正是由于具有信息技术和金融投资的双重经历，Thomas Peterffy创建盈透公司，专注于利用信息技术进行期权和其他衍生品的交易。盈透公司成立后，不断坚持打造先进的电子交易平台和各种程序化交易软件。盈透公司作为最早参与电子交易的经纪商之一，同时也是最为重视电子交易平台的经纪商之一。盈透集团提供的电子交易系统功能强大、方便快捷、成本低廉，深受那些对于交易成本和效率要求较高的客户的青睐。
——低廉的交易手续费。盈透集团最有吸引力的地方是低廉的交易费用和灵活的手续制度，从这方面看，盈透集团更像一个经纪业务批发商。盈透集团提供固定费率和等级费率两种佣金价格收取模式。固定费率按每股/合约收取一个固定费率，例如，对于美国期货和期货期权合约，除交易所、监管和其他第三方费用外，盈透集团只收取0.85美元/张合约；等级费率按交易量收取固定的费用，例如，除了交易所、监管或其他第三方费用外，当客户月交易量小于等于1000份合约时收取0.85美元/张合约，1001～10000份合约时收取0.65美元/张合约，10001～20000份合约时收取0.45美元/张合约，大于20000份的合约收取0.25美元/张合约。对于频繁交易小合约的客户而言，其节省的交易成本就极为可观。这一竞争策略与高效的电子交易平台相结合，使得盈透集团的交易业务能够迅速扩张，以至于其客户保证金规模可以超越许多具有银行或者金融背景的期货公司。
——全球化发展战略。与其他位列CFTC保证金规模排名前列的期货公司一样，盈透集团业务的蒸蒸日上同样与其全球化定位密不可分。目前，盈透集团在19个国家90多个市场中心提供电子交易，通过一个账户即可以进入股票、期权、期货、外汇、债券和基金的交易。其机构分布全球，办公地点包括美国、瑞士、加拿大、英国、澳大利亚、匈牙利、俄罗斯、印度、中国和爱沙尼亚。3．全球曼氏金融（Man Financial Global）
全球曼氏金融公司（Man Finacial Global，MF Global）作为期货行业曾经最优秀的专业期货经纪商代表，尽管2011年因为自营业务而破产，但曼氏金融在期货经纪业务方面的发展经验仍然值得我们借鉴。曼氏金融原为曼氏集团（Man Group）下专门从事经纪业务的子公司，有200多年的历史，最早可以追溯到1783年。2007年7月，曼氏金融与曼氏集团分离，在纽约证券交易所上市以后，正式更名为“MF Global”。曼氏金融也是全球最早上市的独立期货经纪商。（1）市场地位。根据世界各主要期货交易所提供的数据（以交易量为标准），曼氏金融是美国和欧洲主要期货交易所交易量最大的期货经纪商之一。由于持续专注于提供优质的交易通道和结算服务，曼氏金融吸引和发展了广阔的客户群。最近几年，曼氏金额保持住了公司在行业的领先地位，并从行业的快速发展中获得了更多收益。
截至2011年3月，曼氏金融已经发展成为涉及全球商品、期货与期权、固定收益证券和外汇等诸多领域的世界上最大的专业期货经纪公司之一。拥有全球12个国家、70多个交易所的席位，成为22个获授权与纽约联邦储备银行进行政府债券交易的基础交易商之一。其过去一年的代理交易量位居COMEX第一名，Liffe第四名，SFE 第一名，NYMEX第一名，ICE 期货第三名，SGX 第四名，CME第五名，Eurex第十四名，CBOT第三名。直至2011年10月曼氏金融（MF Global）申请破产前，它仍然是全美乃至全球第二大专业期货经纪商（根据CFTC客户权益排名）。（2）业务结构。曼氏金融代理利率、外汇、能源、贵金属、有色金属、股票、股价指数、谷物产品和其他软商品等产品，并为客户提供交易、结算、投资咨询、对手交易等全方位的服务。从交易分布来看，自2001年以来，利率、股指和单一股票等三类产品的交易量一直位于曼氏金融各类交易产品前三甲，其总交易量对该公司的贡献度超过80％。尽管传统的商品期货交易量也呈现出逐年增加的趋势，但近十年来该类产品的交易量占比始终低于15％。
曼氏金融业务构成示意图见图3。图3 曼氏金融（MF Global）业务构成示意图
资料来源：MF Global 2008年报。
根据曼氏金融年报公布的财务数据看，结算收入及利息收入是曼氏金融的主要收入来源。2003～2008财年，代理结算收入占其总收入比重始终保持在20％以上，2008年超过了40％；2003～2008年的利息收入占比也一直处于29.9％～67.1％之间。2009年曼氏金融总收入为29.145亿美元，其中交易执行费收入3.811亿元，结算费收入12.613亿美元，分别占总收入的13.08％和43.28％。2010年，曼氏金融总收入为22.336亿美元，其中佣金收入为14.339亿美元，利息收入为5.165亿美元，对手方交易收入为2.432亿美元，分别占总收入的64.2％、23.12％和10.89％。
曼氏金融2003～2008财年收入结构见表3。表3 曼氏金融（MF Global）2003～2008财年收入结构（单位：百万美元）
曼氏金融2006～2010财年收入结构见表4。表4 曼氏金融（MF Global）2006～2010财年收入结构（单位：百万美元）
曼氏金融（MF Global）2009年收入结构见图4。图4 曼氏金融（MF Global）2009年收入结构图（单位：百万美元）
曼氏金融（MF Global）2010年收入结构见图5。图5 曼氏金融（MF Global）2010年收入结构图（单位：百万美元）（3）竞争优势。
——立足欧美，着眼全球，构建跨时区、全品种的交易体系。早在曼氏金融成立之前，其母公司ED&F Man就于20世纪70年代初进军美国市场。1989年，曼氏金融收购了位于芝加哥的GNP，从而加快了在美国市场发展的步伐。借助美国市场蓬勃的衍生品市场，曼氏金融在美区域的业务贡献迅速上升，到2001年已经超过了本土的英国，甚至整个欧洲地区，在美国的业务贡献率超过50％。
在发展传统欧美市场的同时，曼氏金融对亚太地区的新兴市场也非常重视：1997年曼氏金融收购了Standard Chartered在新加坡的金融期货业务，2001年收购了澳大利亚从事金融期货的Ord Minnett，2004年曼氏金融在香港地区的营业部开立，2006年曼氏金融与我国台湾地区的宝来证券成立台湾地区首家上市的期货公司——宝来曼氏期货。亚洲区的业务贡献从2001年的5％上升到2007年的8％。进入2007年，董事会明确提出要加强对新兴市场尤其是亚太市场的开拓。
曼氏金融申请破产前已经在伦敦、纽约、巴黎、芝加哥、新加坡等多个金融城市拥有营业网点，并且在12个国家的70个交易所拥有交易席位。2001～2008年期间，曼氏金融在北美的交易份额稳中有升，且占比维持在30％～50％之间，与此同时，其在欧洲、亚太以及其他地区的交易规模也在急速扩张。
——通过上市和并购做大做强。曼氏金融从20世纪80年代开始通过一系列频繁的收购和兼并活动，实现了经纪业务规模的迅速扩大和全球化的布局。随着金融期货以及其他金融衍生品在美国、欧洲等地区的发展，曼氏金融迅速成长。凭借着集团的实力和做大做强的信心，曼氏金融在20世纪90年代几乎每年都要进行一次收购。被收购的公司有从事商品期货的Paine Webber Metals和Gerald，有从事金融期货的GNP、Standard Chartered和Tullett，还有从事期权、外汇、利率的Geldermann等。被收购的公司既有期货经纪业务，也有期货资产管理业务。
进入21世纪，曼氏金融继续实施其通过收购来扩大规模和市场份额的计划。2000年，曼氏金融收购了位于芝加哥的零售商First American，扩大了其在美国市场的份额。2001年又通过收购Ord Minnett进入澳大利亚的金融期货和外汇市场。2002年，曼氏金融收购了Fox公司，将营业点扩展到日内瓦、堪萨斯州等地区。当中影响最大的是2002年对GNI 控股和2005年对瑞富期货（Refco）资产的两次收购。正是这两次收购，使得曼氏金融（MF Global）的经纪业务市场规模迅速扩大，营业利润出现爆炸式增长。
2003年，在完成对GNI控股的整合以后，曼氏金融的盈利呈爆炸式增长。2003年3月，曼氏金融在Eurex的排名从第三位上升到第一位，市场份额从8.55％上升到10.7％；LIFFE的市场份额从4.5％上升至16.4％。2005年收购Refco后，曼氏金融一举奠定了全球领先的期货公司地位。
近年来曼氏金融的盈利增长状况见图6。图6 近年来曼氏金融（MF Global）的盈利增长状况
数据来源：Man annual report。
备注：年报的数据均截至当年的3月底；单位：百万英镑。
曼氏金融所收购的公司（见表5）既有欧洲的，也有来自美洲和亚洲的，从而实现了全球化的布局，形成了24小时的交易网络，能够为客户提供商品和金融期货等方面的服务。可以说，对瑞富期货（Refco）的收购全面提升了曼氏金融在各品种和各地区的优势，将这个专业型的期货公司推向另一个高峰。每次重大并购的完成对于曼氏金融而言，都将在盈利方面实现一次重大飞跃。表5 曼氏金融（MF Global）近年来主要的收购续表
——先进的技术平台。曼氏金融拥有先进的交易和结算系统，使公司客户能迅速、有效和可靠地跨越全球主要市场进行交易，这使得它能够在世界多个交易市场进行有效竞争。曼氏金融的核心系统来自于Rolfe & nolan公司和SunGard公司这些领先的技术公司，技术平台可以扩展，这意味着公司可以以有限的成本扩大容量。此外，曼氏金融已成功地将前端设备、中台办公室和后台办公系统整合成单一的集成平台。
——充足的流动性。曼氏金融是欧美主要衍生品交易所最大的经纪商和结算会员，由于交易量和交易额非常大，它的流动性很强，这意味着投资者能够很容易地在合适价位完成他们的交易。同时，由于显赫的市场地位，曼氏金融在一些上市衍生工具市场收到了大量客户订单，因其客户群背景各异，包括机构投资者、对冲基金、其他资产管理者、专业贸易商及私人客户，为曼氏金融提供了很好的流动性，尤其是能为那些进行复杂投资组合的投资者在公司内部寻找到合适的交易对手完成交易。这种高容量的客户订单创造了流动性，即客户普遍都能够建立或解除交易头寸，而不会引发不利的价格变动。4．宝来曼氏期货公司
宝来曼氏期货公司（以下简称宝来曼氏）成立于1997年，为台湾地区首家合资期货公司和上市期货公司，平均每股获利及股东权益报酬率皆居上市金融股之冠。宝来曼氏期货公司在台湾地区期权市场的经纪市占率、国际期货经纪市占率、自营造市绩效及保证金存量上，皆处于龙头地位，更是领先台湾地区有能力提供国际研究资源与跨国IT技术的专业期货公司。2007年11月28日，宝来曼氏期货公司成功上市。2011年，宝来曼氏期货公司被元大证券收购，目前正在与元大期货公司进行整合。（1）市场地位。宝来曼氏期货公司为台湾地区期权市场市占率第一名，美国盘期货市占率第一名，新加坡盘期货市占率第一名，日本盘期货市占率第一名，香港盘期货市占率第一名，客户保证金存量第一名，近五年累计获利第一名。
宝来曼氏期货公司在台湾地区获得了一系列奖项，如在2009年获得大型企业排名TOP 5000营业收入净额第一名，以及台湾地区大型企业排名TOP 5000期货业第一名。在2008年，获得台湾期货交易所颁发2008年专业期货商期货交易量第一名，以及台湾地区大型企业排名TOP 5000期货业第一名。2007年，获得台湾期货交易所黄金期货造市场奖。2006年，获得台湾中华征信所TOP 5000产业标杆企业期货业第二名，以及台湾期货交易所MSCI台指期货造市奖。（2）业务构成。宝来曼氏期货公司的业务涉及境内外期货经纪、自营造市、期货顾问、期货经理、期货信托、证券交易辅助业务等多个领域。宝来曼氏的收入来源主要是自营业务收入，其次是手续费收入，再次为其他收入。2010年，宝来曼氏的衍生品金融商品收入为3654552千元新台币，经纪手续费收入为1440159千元新台币，受托结算交易服务费收入为71084千元新台币，顾问费收入为1723千元新台币，股利收入为10597千元新台币，营业外收入及利益为226034千元新台币，其他营业收入为7024千元新台币。其中，衍生性金融商品利益收入占总收入的68％，经纪手续费收入占总收入的27％，受托结算交割服务费收入占1％，营业外收入及利益占4％，其他收入均不到1％（见图7）。图7 2011年前三季度宝来曼氏业务构成
资料来源：宝来曼氏2011年三季度季报。
2011年前三季度的报表也显示出，宝来曼氏的业务收入来源结构与2010年业务收入来源结构相似。依据2011年三季度季报数据，衍生性金融商品利益为宝来曼氏的主要收入来源，收入占比高达70％，其次是经纪手续费收入，占比为25％，再次为结算及营业外收入，但占比相对较低，顾问费收入则仅为0.03％。（3）竞争优势。
——全球化的平台服务。宝来曼氏连接全球15个交易所，拥有30多个国际期货交易所的业务伙伴，提供遍及全球的涵盖大宗物资、能源、外汇、股市、债市的106种商品的交易，具备国际营运能力及研究资源，特别是相关欧、美、日市场的外盘交易经验。宝来曼氏在台湾地区拥有121个销售通路与合作伙伴，海外则与全球最具规模的曼氏金融合作。宝来曼氏具有完整的通路体系与传导服务经验，营业员人数与成交量最大，为台湾地区销售人员最具规模者，在海外市场及财富管理领域抢占了领先地位。
——完整的价值链服务。宝来曼氏拥有期货经理业务、期货信托业务及期货顾问业务执照，是台湾地区唯一能够提供全方位服务的期货公司，可以为客户提供最完整的价值链服务体系，提升公司经营的附加值。宝来曼氏还率先获得主管机关核准开展证券交易辅助业务，可以代理证券商接受证券投资人开户及接受其委托书交付证券商执行，形成了证、期、权、国外期货交易一体化（All in One）的全产品链。
同时，宝来曼氏1999年成为第一家获准办理网络下单的期货商，之后成为台指选择权、个股选择权、黄金期货、MSCI台指期货、MSCI台指选择权等品种的做市商；2004年获准担任美国芝加哥交易所（CBOT）小型黄金期货亚洲区做市商角色，2005年取得CBOT100盎司黄金期货做市商资格。
——24小时、365天全球交易平台。在2002年，宝来曼氏推出电子下单交易系统。目前，该下单系统已经成为台湾地区最佳下单系统，适合各类交易客户，是全台唯一能够提供24小时、365天交易服务的电子系统。5．罗杰欧公司（R．J．O’Brien & Associate）
罗杰欧公司（R．J．O’Brien & Associate，简称RJO）成立于1914年，是芝加哥商业交易所集团（CME）旗下的芝加哥商业交易所的创始会员之一。最初从事农产品生意，目前业务范围涉及农业和金融两方面，是美国历史最悠久的独立期货经纪公司之一。罗杰欧公司是一家私人拥有的期货经纪商，奥布莱恩家族（O’Brien）拥有罗杰欧公司的大部分股权。
罗杰欧公司拥有CME集团、洲际交易所、伦敦国际金融期货期权交易所（NYSE LIFFE）和芝加哥气候交易所（CCX）的全面结算会员资格，能够提供24小时的交易。公司为全球超过8万名客户提供期货交易所的电子交易和结算服务。罗杰欧公司的服务对象包括约300家介绍经纪人（IB）以及企业和个人交易者。
罗杰欧公司的年收入大约为3亿美元，净资本约1亿美元。公司多元化的客户群让公司能够在芝加哥商业交易所集团（CME）和美国芝加哥交易所（CBOT）的农业和金融期货产品中占据较大的市场份额（见图8）。图8 罗杰欧公司在美国市场的客户资金排名与市场份额
资料来源：美国商品期货交易委员会（CFTC）。
罗杰欧公司的业务包括介绍经纪人（IB）业务、期货经纪业务、咨询业务、基金业务等。其中，IB业务主要是为北美的小型期货经纪商提供的IB业务，目前罗杰欧公司也在欧洲以及亚洲地区积极拓展IB业务，IB业务在罗杰欧公司所有业务中的占比较大，是公司的主要业务来源之一。
2011年罗杰欧公司客户地构成见图9。图9 2011年罗杰欧公司客户地构成
综合以上几家传统中介业务公司的经营情况看，其共同特点如下：
一是以经纪业务为核心，交易执行与结算是公司业务收入的主要来源；
二是注重打造先进的交易结算技术平台，力争为客户提供更便捷的交易系统；
三是代理产品齐全，致力于打造覆盖各类衍生产品的全球24小时交易网络；
四是具有良好的风险控制能力，注重追踪服务客户的风险控制；
五是注重多元化经营，逐步向其他经纪业务延伸；
六是客户结构多元化，机构客户和私人客户并存。
但是我们也看到，在具备一些共性特征的同时，几家公司在战略定位和发展路径上也有很大的差异：
一是曼氏金融、新际集团和盈透经纪公司都是采取了全球化布局的模式，而家族企业罗杰欧公司和宝来曼氏期货公司则是以专注本土业务为主；
二是新际集团专注于经纪业务，作为全球最大的独立经纪商深得客户信任；
三是曼氏金融通过一系列频繁的并购和上市实现快速长成和全球化布局；
四是盈透经纪公司注重用先进的信息技术打造低成本和高效率的交易结算平台，以优惠的价格竞争占领市场份额，但提供较少的附加服务。（二）以现货产业为背景的期货公司
以现货产业为背景的期货公司主要是指那些隶属于从事商品现货经营的企业的期货公司。此类公司的最大特点是对现货市场和期货市场的运作都非常熟悉，能够充分运用母公司或者集团的现货经营优势，为客户提供包括期现结合运作在内的风险管理服务。具有现货背景的中介机构实际上是期货公司最原始的形态，特别是在金融期货出现之前，这类期货公司在期货市场占据着主导地位，随着金融期货的出现及壮大，其经营范围由商品交易扩展到各类金融衍生品，它们也完全转变为专业的金融公司。典型的期现结合型期货公司包括美国的福四通期货公司（Fcstone）、爱德盟投资服务公司（ADMIS）以及英国的苏克敦金融公司（Sucden Financial）和联合金属贸易公司（AMT）。1．福四通期货公司（FC Stone）
福四通期货公司（FC Stone）是一家从事商品交易风险管理的专业化公司，其业务包括商品期货经纪结算业务和风险管理咨询业务，客户层次包括大宗商品的上游生产者、下游用户以及其他期货中介机构。公司成立于1968年，由粮食仓储商发起成立，以会员制方式运作，初期业务主要是为会员和其他客户提供大宗商品营销和交易风险管理咨询服务。在会员需求的推动下，公司的风险管理业务逐步涵盖农产品、能源、林业产品和食品等商品的期货、期权产品。2000年，公司收购了Saul Stone期货经纪公司，使公司商品交易和结算平台得到进一步扩展，从而使公司在美国各主要商品期货、期权交易所均具备了结算会员资格，能够提供在美国各交易所上市的所有商品期货和期权合同的结算服务。这次收购后，公司结构也调整成控股公司结构。2007年，公司首次公开发行股票，成为上市公司。（1）市场地位。截至2011年9月，福四通期货公司的客户权益达14.1亿美元，在CFTC排名第十七位（见表6）。除了2009年明显下滑外，其客户权益每年都保持了增长。根据美国《期货杂志》2011年排名，福四通期货公司排名第十八位（CFTC排名第十七位）。其2011年调整后的净资本为1.2亿美元。表6 福四通期货公司（FC Stone）近年客户权益及其市场排名
除客户权益和净资本排名靠前外，福四通期货公司在近些年还获得了一系列殊荣。2009年，福四通期货公司连续两年被PROFIT&LOSS MAGAZINE评为“年度最佳个人外汇交易平台”；2008年度连续第三年被金融杂志《股票及商品期货技术分析》评为“最佳外汇交易商”；2007年连续三年荣登“全美发展速度最快的5000强企业”排行榜，并在全美最佳金融服务公司排名第四十一位；2006年，获得《FX-WEEK》“最佳网上个人交易平台”；2003年，获得新泽西州科技理事会颁发的“年度增长企业”；2002年，获得“美东科技理事会”颁发的“年度新兴企业”；2001年被《环球金融》评为“最好的在线外汇交易平台”。（2）股东背景。福四通期货公司的股东是国际福四通集团（FC Stone Group）。福四通集团的前身——农产品公司（Farmers Commodities Corporation，FCC）于1977年成立，由550家农业合作社作为原始股东，大概包括了5000个粮食收购站。由于粮食价格波动剧烈，一家合作社很难抵御风险，于是多家合作社便出钱联合成立了农产品公司（FCC），由FCC代理在CBOT、KCBOT市场上进行套期保值。Saul Stone公司1924年成立，是CME的第一家结算会员，也是NYMEX的结算会员。2000年，FCC与Saul Stone合并后的福四通集团是北美所有交易所的结算会员。2009年国际资产控股公司（International Assets Holding Corporation）和福四通公司（FC Stone）合并成立国际福四通公司（INTL）。国际资产控股公司是一家金融服务公司，从事贵金属、外汇和国际证券交易，同时还有国际债券承销和资产管理业务。合并后的INTL总资产达23亿美元，股东权益合计2.53亿美元，2011年在美国财富500强里排名第五十一位。目前，国际福四通公司（INTL）拥有超过20000名来自世界各地100多个国家的客户，设有32个分支机构，员工900多名。2011年，国际福四通公司（INTL）又收购了曼氏金融（MF Global）的金属业务，跻身于LME圈内会员之列。（3）业务结构。国际福四通集团公司（INTL）业务范围涉及农产品、能源、再生能源、食品加工、饲料业、森林、国际贸易、清算、OTC、现货贸易、运输、现汇、金融等多个领域。
福四通期货公司（LLC）于2000年成立，总部位于LOWA州的WEST DES MOINES。在NFA，福四通期货公司（FC STONE LLC）取得了FCM和IB的双重资格，并且是NYMEX/COMEX、ICE Futures，U.S.（前NYBOT）、DME（Dubai Mercantile Exchange）、CME（Chicago Mercantile Exchange）、CBOT（Chicago Board of Trade）、KCBOT（Kansas City Board of Trade）、MGEX（Minneapolis Grain Exchange）的清算会员，为商业商品媒介、终端用户和生产者等提供期货、期权合约交易，提供清算和执行的平台。同时，福四通期货公司还是Eurex、Euronext Liffe、ICE Futures Europe、ICE OTC的非清算会员。福四通期货公司主要负责构建全球化的场内金融衍生品交易平台（场外金融衍生品平台由INTL FC Stone下的另一个子公司负责提供），整合全球金融衍生品交易资源。福四通期货公司能够依托其母公司的网点拓展客户群，提供全球化的客户服务。
国际福四通集团公司（INTL FC Stone）旗下的INTL Hanley LLC公司专门从事农产品、软商品、金属、能源和外汇的场外衍生品业务；INTL Trading Inc.公司开展证券经纪和投资银行业务，并通过其下属投资银行业务部INTL Provident Group USA提供企业融资服务；INTL Global Currencies Ltd（IGC）与福四通期货公司均为客户提供外汇交易服务和相关产品。此外，国际福四通集团公司本身还作为交易对手经营各种现货商品贸易，并建立了“综合风险管理计划（Integrated Risk Management Program，IRMP）”帮助客户进行商品风险管理。
2011年，国际福四通集团公司的总收入达754.976亿美元，其中，现货销售收入751.234亿美元，占全部收入的99.5％。除此之外，在衍生品及相关业务方面合计收入3.74亿美元，其中，交易盈利2.057亿元，占54.97％，佣金和结算费收入1.345亿美元，占35.94％，咨询和管理费收入0.227亿美元，占6.07％，利息收入0.103亿美元，占2.75％，其他收入0.01亿美元，占0.27％。国际福四通集团2009～2011年度净收入结构见表7。表7 国际福四通集团2009～2011年度净收入结构（单位：百万美元）（4）竞争优势。
——卓越的风险管理顾问服务。福四通期货公司（FC Stone）的客户服务理念与其母公司国际福四通集团公司（INTL Fcstone）相一致，即“以客户为中心，关注和满足客户需求，给客户带来更大的价值”。福四通期货公司充分利用集团公司在现货领域的优势，为客户提供优质的期货与现货相结合的服务。
福四通期货公司通过培训，让客户懂得如何去交易，明白交易中利润和风险的平衡点在哪里，市场机会在哪里。公司对客户进行了明确的细分，并根据客户风险管理能力采取分类服务和分类收费的经营模式。正是专业的培训服务，使福四通期货公司不同于追求交易规模和低交易佣金发展模式的传统经纪商，其客户交易稳定性和忠诚度都相当高。套期保值的客户是福四通期货公司的主要客户，为公司贡献了八成的收入。
福四通期货公司给自身风险管理能力强的客户提供便捷的交易通道，对这类客户基本不会收取咨询费，但是对于不熟悉期货市场或经济能力不强的客户，则会提供全方位的咨询业务。为了给客户提供更好的服务，福四通期货公司建立了一个全球的客户服务网络，通过遍布全球的分公司反馈客户需求信息。公司的业务团队会对客户的原料和产品进行综合评估以确定客户套期保值的规模，并据此为客户量身打造套期保值方案。客户开始套期保值操作后，咨询顾问每月会对客户的套期保值户头和现有头寸以及套期保值运行绩效进行动态跟踪，将咨询服务贯穿于整个经纪业务之中。
福四通期货公司非常重视风险管理专业咨询顾问团队建设，目前仅120人的专业咨询顾问团队的平均工作年限为8年左右，每年流动比例在9％左右。对于新入职的咨询顾问，公司将为其提供全方位的培训，新入职的咨询顾问需要在有经验的咨询顾问的指导下工作两年才允许独立开展风险管理咨询业务。专业化的咨询顾问团队以及咨询业务增强了公司的竞争优势，增强了公司并购和开拓市场的能力。
——全球化的布局。福四通期货公司在美国、英国、新加坡、澳大利亚、新西兰、中国等地均设有代表处。另外，公司的合作伙伴遍布欧洲、北美、澳大利亚和中东，每个月处理超过200万宗交易。福四通期货公司在美国、欧洲和加拿大等地设立5个结算中心，为每个全球市场参与者提供风险管理，提高其资金使用效率，提供最大的金融保障和安全性，并综合接入全球衍生工具，提供场外电子平台交易，不断满足交易需求，适应市场条件不断变化的双边产品，使用户管理更方便、快捷。
——专业经纪服务团队。福四通期货公司还有一个成功的经纪队伍。在福四通期货公司，每一个经纪业务团队都是互补的，既有分工又有合作，肩负了市场开发、风险控制以及提供专业培训的职责。公司的许多经纪人在公司的服务时间都超过了10年。
在营销层面，公司根据行业和区域的不同把客户分成以下几个类别：一是谷物行业客户，这是公司传统业务领域，公司为谷物仓储、贸易、加工以及最终用户等客户提供服务；二是能源行业客户。经过几年的发展，到了2007年，公司商品风险管理和咨询业务占税前利润的84.8％，清算业务占17.8％，融资服务占1.95％，粮食贸易业务占3.95％，公司得到了全方位的发展。
——严密的风险控制体系。为了能够降低客户所面对的风险，福四通期货公司建立了一套高效、严密的风控体系。经纪人是控制客户风险的第一道防线，在进行开发前，经纪人必须先对客户进行风险评估，从源头上控制管理风险，从而形成一个自下而上反馈的风险控制体系。与此同时，针对众多的市场风险和各种各样的产品，公司高层还成立了一个由风险监管部门具体执行的风险监管团队，包括财务总监、总裁、执行官等，具体由风险监管部门执行，在精确监控每个客户每手单子的同时，做到对每一个品种、每一个账户下的每一笔交易实行24小时不间断的动态监控。
另外，公司还设计了独特的整合风险计划（IRMP）用于对客户的培训，以便客户更进一步了解自己的风险，如利润机遇、战略计划等；公司还根据客户的信贷能力，从他们的现货能力等方面来提升他们的整体实力；最后，公司根据不同的套期保值客户，设计不同的公司内部保证金制度，由风险监管部门来执行，并以客户的长期表现、资金状况、信用度来设计和限制其交易范围。2．爱德盟投资者服务公司（ADM Investor Services LLC）
爱德盟投资者服务公司（ADM Investor Services LLC，ADMIS）的历史可以追溯到20世纪30年代成立的Tabor谷物和饲料公司。1956年公司业务扩展到投资银行和股票经纪业务，1966年公司改名为Tabor商品公司，并成为美国芝加哥交易所（CBOT）的结算会员，开始涉足期货交易和清算业务，1975年公司被ADM收购，1985年改名为ADMIS。（1）股东背景。爱德盟投资者服务公司（ADMIS）的股东为爱德盟公司（Archer Daniels Midland Company，ADM），是集粮食加工、贮运和全球贸易为一体的大型国际集团，在大豆、玉米、小麦和可可综合加工工业方面一直名列世界首位，是全球四大粮商之一。（2）市场地位。截至2011年9月，爱德盟投资者服务公司的净资本达到2.62亿美元，超出美国商品期货委员会（CFTC）要求的净资本规模（1.27亿美元）1.35亿美元，在美国商品期货委员会（CFTC）披露的123家公司中排名第三十八位，其保证金25.6亿美元则排名第十二位，在有现货背景的期货公司中排名第一位，这还不包括其在美国以外的客户权益9.7亿美元。
爱德盟投资者服务公司近年客户权益以及在美国商品期货委员会（CFTC）的排名见表8。表8 爱德盟投资者服务公司近年客户权益以及在CTFC的排名（3）业务构成。爱德盟投资者服务公司业务主要涵盖：清算与执行服务、研究与信息服务、账户管理服务等。能够提供24小时的电话及电子下单服务。爱德盟投资者服务公司向介绍商提供广泛的期货市场的资产和专业分析报告。其提供的信息包括每周分析报表、季度报表等。（4）竞争优势。——深厚的现货行业背景。爱德盟投资者服务公司（ADMIS）与母公司的关系保证了其财务上的实力以及稳定性，母公司着重未来的大局观，影响全球各个业务实体以及每个企业员工，即“通过创造价值，勇担责任以及满足客户需求，做到全球最受尊敬的农产品领域龙头企业”。爱德盟投资者服务公司是全球最大的四家粮商之一，四大粮商均为世界五百强企业，简称ABCD，即美国爱德盟投资者服务公司、美国邦吉、美国嘉吉、法国路易达孚。品牌效应，成为极具资本实力的象征。
——全球化的交易平台。爱德盟投资者服务公司覆盖的交易所数量达16家，公司是CME集团（包括CME、CBOT、NYMEX）、ICE、堪萨斯城交易所、明尼阿波利斯谷物交易所和芝加哥气候交易所的结算会员，并且可以通过兄弟公司爱德盟国际延伸到全球其他交易所，包括伦敦国际金融期权期货交易所（LIFFE）、伦敦金属交易所（LME）、泛欧交易所巴黎分部以及伦敦证券交易所，涉及的品种包括谷物、金属、能源、金融衍生品等。爱德盟投资者服务公司在美国和加拿大的中间介绍（IB）服务点达到250家，在全球主要的金融中心均建立了分支机构，包括芝加哥、纽约、伦敦、中国香港、上海、中国台湾和孟买。3．苏克敦金融公司（Sucden Financial）
苏克敦金融公司（Sucden Financial）（以下简称苏克敦金融）1973年成立于伦敦，是英国处于领先地位的商品与金融期货经纪业务公司之一，其母公司Sucres et Denrées SA（法国糖及食品公司）是欧洲最大的糖业实货交易公司，占有大约20％的全球贸易量。
试读结束[说明：试读内容隐藏了图片]