作者：圣才学习网
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博迪《投资学》（第6版）笔记和课后习题详解试读：
第一部分 引 论
第1章 投资环境
1.1 复习笔记
1.金融资产与实物资产（1）概念
实物资产指经济生活中所创造的用于生产商品和提供服务的资产。实物资产包括：土地、建筑物、知识、机械设备以及劳动力。实物资产和“人力”资产是构成整个社会的产出和消费的主要内容。
金融资产是实物资产所创造的利润或政府的收入的要求权。金融资产主要指股票或债券等有价证券。金融资产是投资者财富的一部分，但不是社会财富的组成部分。（2）两种资产的区分
①实物资产能够创造财富和收入，而金融资产却只是收入或财富在投资者之间的配置的一种手段。
②实物资产通常只在资产负债表的资产一侧出现，而金融资产却可以作为资产或负债在资产负债表的两侧都出现。对企业的金融要求权是一种资产，但是，企业发行的这种金融要求权则是企业的负债。
③金融资产的产生和消除一般要通过一定的商务过程。例如，当贷款被支付后，债权人的索偿权(一种金融资产)和债务人的债务(一种金融负债)就都消失了。而实物资产只能通过偶然事故或逐渐磨损来消除。
2金融市场（1）金融市场与经济
①金融市场的概念
金融市场是指以金融资产为交易对象而形成的供求关系及其机制的总和。它包括三层含义，一是它是金融资产进行交易的一个有形和无形的场所；二是它反映了金融资产的供应者和需求者之间所形成的供求关系；三是它包含了金融资产交易过程中所产生的运行机制。
②金融市场的作用
a.金融市场允许人们通过金融资产储蓄财富，使人们消费与收入在时间上分离。人们可以通过调整消费期获得最满意的消费。
b.金融市场使人们可以通过金融资产的买卖来分配实物资产的风险。
c.金融市场保证了公司经营权和所有权的分离。
③代理问题
代理问题是指公司的管理者追求自己的利益而非公司的利益所产生的管理者与股东潜在的利益冲突。解决代理问题的管理机制有：期权等激励机制、通过董事会解雇管理者以及雇佣独立人士监控管理者。绩效差的公司通常面临着被收购的危机，这是一种外部的激励。
公司治理危机包括会计丑闻、分析师丑闻和首次公开发行中的问题。（2）金融系统的客户
金融系统中的客户包括家庭、企业和政府。
家庭通过金融市场持有金融资产进行理财；企业利用金融市场融资；政府一方面通过金融市场融资，另一方面也是金融环境的规范者。（3）投资环境与客户需求
①金融中介的定义与性质
对金融中介的定义有宽窄两种不同的口径。宽口径定义认为金融中介是经济中的一项重要活动，是利用金融中介机构来进行的间接金融过程；窄口径定义将金融中介定义为从事金融活动及为金融活动提供相关服务的各类金融机构。
金融中介的性质包括以下三点：金融中介是为实质经济部门提供融资、投资等服务的金融机构。金融中介通过提供金融服务产品而成为一种特殊的企业和行业。金融中介的经营活动具有内在的风险性，且对国民经济的影响巨大。
②金融中介的分类
美国的金融中介机构大致可以分为以下三类：存款机构：商业银行、储蓄贷款协会、互助储蓄银行、信贷协会。机构投资者：保险公司、养老基金以及互助基金。投资中介：金融公司、共同基金、货币市场共同基金。
③金融中介的功能
金融中介的功能是与其性质和作用紧密联系的，功能是性质的具体体现，作用是功能发挥的客观效果。从金融中介机构的产生与分类的角度看，各类金融中介机构的主要功能有所差异，不同时期的金融中介机构的各种功能也有强弱之分；从金融中介的发展和动态的角度来看，其基本功能是陆续具备和不断增强的，功能发挥的方式、手段、技术与渠道也在不断变化；从金融中介的整体和现实角度，金融中介的功能是多重的，且具有基本稳定的特征，因此，以现代金融中介的性质和承担的经济、社会责任为出发点，将金融中介的基本功能概括如下：
便利支付结算。金融中介机构所提供的支付结算服务，保证和促进了社会经济的顺畅运行，这一功能是金融中介机构最早具备的功能。
促进资金融通。金融中介机构不但为解决融资双方可能出现的资金余缺调剂矛盾提供方案和便利条件，而且为资金供求双方提供了可选择的不同期限、不同数量、不同方式的投融资机会，从而最大限度的促进了储蓄向投资的转化。
降低交易成本。金融中介机构通过规模经营和专业化运作，在为投融资双方提供资金融通服务的同时，降低了交易的单位成本，这一功能是金融中介得以存在和发展的重要原因。
改善信息不对称。金融中介机构通过自身的优势，能够及时搜集、获取比较真实完整的信息，据此选择合适的借款人和投资项目，对所投资的项目进行专业化的监控，从而有利于投融资活动的正常运行，并降低信息的处理成本。
转移与管理风险。金融中介机构通过各种业务、技术和管理，分散、转移、控制、减轻金融、经济和社会活动中的公众风险。
④金融创新与衍生工具
家庭部门投资多样化的需求为投资银行从事以革新证券设计和包装为主要形式的金融创新提供了条件。
衍生金融工具是指由原生性金融商品或基础性金融工具创造出的新型金融工具。衍生金融工具的价值由其交易的金融资产的价格决定。衍生工具包括远期合约、期货合约、期权合约、互换(Swap)协议等。衍生金融工具在金融交易中具有套期保值防范风险的作用，也可以用来投机。
⑤税收和管制的影响
在政府的税收和管制下，投资者往往为了实现利润最大化而进行金融创新。政府的税收和管制是金融创新的一种重要动力。（4）金融市场结构
金融市场可以分为4种类型：直接搜寻市场、经纪人市场、交易商市场和拍卖市场。
3.投资环境发展趋势（1）全球化
金融的全球化指资金在国际间自由流动，金融交易的币种和范围超越国界。
参与国际投资的手段：①存托凭证；②购买外国债券；③购买国际共同基金；④购买国际衍生证券。（2）证券化
证券化是指把流动性较差的资产，如金融机构的一些长期固定利率放款、或企业的应收账款等通过商业银行或投资银行的集中及重新组合，以这些资产作抵押来发行证券，实现了相关债权的流动化。（3）金融工程
金融工程是指将工程思维进入金融领域，综合采用各种工程技术方法（主要有数学建模、数值计算、网络图解、仿真模拟等）设计、开发新型的金融产品，创造性地解决金融问题。（4）计算机网络
计算机和网络技术在金融领域的应用极大地促进了投资环境的发展。
1.2 课后习题详解
一、概念题
1实物资产（real assets）
答：参见本章复习笔记。
2金融资产（financial assets）
答：金融资产指以价值形态或金融工具形式存在的资产，是“非金融资产”的对称。它分为两类，一类是金融债权，另一类是货币黄金和特别提款权。其中第一类是主要的金融资产。
金融债权指可使资产所有人（即债权人）在与债务人合法订立的契约中作出规定的条件下，有权得到其他单位（即债务人）的一次性或连续付款的资产。它是金融交易中一个经济主体拥有的对另一个经济主体的债权，是对未来现金流的索取权。与金融债权对应的是金融负债。按金融工具的性质，作为金融债权的金融资产可分为：（1）债权性金融资产。以债权凭证为存在形式的资产，包括持有的现金（中央银行发行的钞票是持有者的特殊的债权）、银行存款凭证、贷款（对发放贷款方是金融债权）、债券、票据、保险单据等。（2）权益性金融资产。以权益索取权为存在形式的资产，主要是普通股股票。（3）既有债权性又有权益性的金融资产。如优先股和可转换公司债券，允许投资者在一定条件下将其转换成普通股股票。
货币黄金和国际货币基金组织分配的特别提款权，则与金融债权类的金融资产不同，它们是特殊的金融资产，其持有人并不拥有对其他指定单位的债权，也就没有相对应的负债方。
3代理问题（agency problem）
答：参见本章复习笔记。
4金融中介（financial intermediaries）
答：参见本章复习笔记。
5投资公司（investment companies）
答：投资公司是指汇集众多资金并依据投资目标进行合理组合的一种企业组织。广义的投资公司，既包括信托投资公司、财务公司、投资银行、基金公司、商业银行和保险公司的投资部门等金融机构，也包括涉足产权证券和证券投资的各类企业。其业务范围包括购买企业的股票和债券、参加企业的创建和经营活动、提供中长期贷款、经营本国及外国政府债券、基金管理等；资金来源主要是发行自己的债券、股票或基金单位，从其他银行取得贷款，接受委托存款等。狭义的投资公司，则专指公司型投资基金的主体，这是依法组成的以盈利为目的的股份有限公司，投资者经由购买公司股份成为股东，由股东大会选定某一投资管理公司来管理该公司的资产。
目前在中国的金融市场，投资公司一般以“投资银行”的角色称呼出现。
6投资银行（investment bankers）
答：投资银行有四种类型：（1）最狭义的投资银行，亦即最传统的投资银行，是指在一级市场上承销证券和筹集资金，以及在二级市场上进行证券交易的金融机构；（2）狭义的投资银行，是指经营某些资本市场业务（如证券包销、企业兼并收购等）的金融机构；（3）较广义的投资银行，是指经营一部分或全部资本市场业务（如证券包销、企业兼并收购、公司资本金筹措、基金管理、创业资本和证券私募发行、咨询服务等）的金融机构；（4）最广义的投资银行，是指从事证券业务、保险公司业务、不动产经营公司业务的金融机构。“投资银行”这一名称通用于欧洲大陆及美国等发达国家，在英国称为“商人银行”，在日本则称“证券公司”。此外，投资银行还有其他各种形式和名称，如长期信贷银行、开发银行、实业银行、金融公司、持股公司、投资公司等。
投资银行与商业银行不同，其资金主要依靠发行自己的股票和债券来筹集，即便有些国家的投资银行被允许接受存款，也不构成其资金来源的主要部分。投资银行的资金运用主要有以下几方面：（1）证券承销；（2）在证券发行中充当发行人的顾问；（3）证券交易；（4）兼并与收购；（5）基金管理；（6）衍生金融工具交易；（7）其他业务。如咨询、外汇与黄金买卖等。作为金融市场的组成部分之一，投资银行可以活跃证券的发行与流通，促进企业并购与产业集中，优化资源配置。
7转手证券（pass-through security）
答：转手证券又称“过手证券”，是指原始抵押贷款机构将其抵押贷款组群出售或质押给某一特设机构(房地产抵押贷款债权信托公司或政府机构)，再经政府机构保险后而发行的抵押证券。转手证券的持有人可以收到由借款人支付的所有本金与利息。转手证券的转手含义有两层：一是产权转手给投资者，二是每期还本付息的资金流入抵押集合后，管理者在扣除管理服务费等规定开支后，马上又流出来转手给证券持有人。
8初始证券（primitive security）
答：初始证券是指由证券发行人负责支付的金融工具，例如股票或债券。初始证券的收益取决于发行者的状况。譬如，债券约定的利息仅依赖于发行公司的偿债能力，股东的红利也仅取决于董事会对公司财务状况的评估。
9衍生证券（derivative security）
答：衍生证券又称“衍生工具”，是根据利率或债务工具的价格、外汇汇率、股票价格或股票指数、商品期货价格等金融资产的价格走势的预期而定值，并从这些金融商品的价值中派生出自身价值的金融商品，是由原生性金融商品或基础性金融工具创造出的新型金融工具。衍生证券主要有三大特点：①杠杆性。衍生证券的交易通常无须支付相关资产的全部价值，而只须缴存一定比例的押金或保证金，便可得到相关资产的管理权。待到交易日所确定的到期日，对已交易的衍生证券进行反向交易，并进行差额结算。在实物交割的条件下，衍生证券的购买者只要于到期日交付一定数额的现金，即可得到原生商品。②高风险性。对于衍生证券来说，至少存在价格风险、运作风险、交割风险、流动性风险、信用风险和法律风险。③虚拟性。当衍生证券的原生商品是实物或货币时，投资于衍生证券所得的收益并非得自相应的原生商品的增值，而是得自这些商品的价格变化；当原生商品是股票、债券等虚拟资本时，相应的衍生商品则更具有双重虚拟性。这种特征，使得衍生证券的交易有脱离原生商品的趋势，其市场规模则可能大大超过原生市场的规模。
金融专家通常按不同的标准对衍生证券进行分类。根据原生商品的性质不同，可分为远期、掉期、期货和期权四类；按市场的组织程度，可分为场内交易衍生商品和场外交易衍生商品；按衍生商品从属的金融商品来分，则有契约型衍生商品和证券型衍生商品之别。
衍生证券的首要功能是把投资于基础证券的亏损风险控制在投资人不愿意接受的限度内而将其余的风险转让给衍生证券交易的另一方。衍生证券的收益不取决于发行者的情况，而是与其他资产价格相关。其价值依赖于其他更基本的标的变量。
10直接搜寻市场（direct search market）
答：直接搜寻市场是指买方和卖方直接寻找对方并进行交易的市场。它是最缺乏组织的市场。在这里，买卖双方必须直接寻找到对方。其市场特征是：交易的偶然性、低价格和商品的非标准性。对绝大多数追逐利润的个人和公司来说，局限于这种市场是得不偿失的。
11经纪人市场（brokered market）
答：经纪人市场是一个有中介（经纪人）为买卖双方提供寻找交易对手的市场，例如不动产市场。经纪人拥有在既定市场上为资产定价的专业知识，通过向买卖双方提供服务以收取佣金。工业公司、公用事业及中等大小的金融公司通常由经纪人出售商业票据，经纪人把企业发行的商业票据买来再转卖给投资者，经纪人从中赚取佣金,这种由经纪人代销商业票据而形成的市场又称为“经纪人市场”。
12交易商市场（dealer markets）
答：交易商市场是指交易者专门从事为自己的账户买卖特定资产的市场，例如场外交易市场。在这里交易商对各种资产进行分类研究，购买资产作为存货并通过销售从中盈利。交易商购买的资产进入自己的账户，其利润率是资产的买卖价差，这一点与经纪人不同。交易商市场能够节约交易人的搜索成本，因为他们可以很容易地从交易商那里了解到买价和卖价。
13拍卖市场（auction market）
答：拍卖市场是指所有的交易者聚在一个地方买卖一种资产的市场，纽约证券交易所就是一个例子。拍卖市场优于交易商市场的地方在于在拍卖市场交易者不必自己去四处寻找最佳价格。所有参与者集中到一起，以大家都赞同的协议价成交，彼此免去买卖双方各自报价的烦琐。持续性的拍卖市场(与艺术品及其他类似物品的拍卖市场只进行周期性拍卖相对应)要求大规模、频繁的交易来抵偿维持市场运行的成本。为此，纽约证券交易所和其他的证券交易所确立了上市要求，限定上市的公司必须具备足够的交易股权。
14全球化（globalization）
答：全球化，即认为世界正在朝着一种单一化全球经济变动的观点，主要指商品、劳务、资本及信息在全球范围内自由流动的趋势。随着现代科学技术的迅猛发展和社会生产力的提高，世界各国经济间的相互联系、相互作用、相互渗透、相互依存的程度日益深化，经济活动与经济发展过程的全球性不断加强。国际贸易自由化迅速发展是经济全球化的基础和第一大推动因素，国际资本自由流动是经济全球化的第二大推动因素。全球投资领域管制的解除或放松，为外国直接投资消除了制度障碍。国际直接投资不断增长，将世界各国的经济越来越密切地联系在一起。此外，国际金融市场迅猛发展，国际金融市场的扩大，促进了各国之间的投资、筹资和融资。20世纪90年代以来，随着冷战局面的结束，特别是随着以信息技术为核心的新技术革命的兴起，经济全球化的进程加快，世界各国经济上的联系和合作不断加强；但在经济全球化的过程中也出现了全球统一经济规则与各国经济主权的矛盾，以及全球金融市场动荡、风险增大等问题。
15证券化（securitization）
答:一般来说，证券化主要包括融资证券化（financing securitization）和资产证券化（asset securitization）两种情形。其中：（1）融资证券化即指资金缺乏者采用间接融资（indirect finance）的方式，而不是采用直接融资（direct finance）的方式来筹集资金的现象和过程。其基本做法和基本形式是：资金缺乏者采取发行证券（如股票、债券等）的方式在金融市场上直接向资金提供者融通资金，而不是采取向商业银行等金融中介机构借款的方式来间接融通资金；（2）资产证券化是指将缺乏流动性、但能够产生可预见的现金流量的资产（如房屋抵押贷款、汽车贷款、信用卡贷款、企业应收账款等），通过一定的结构安排，对资产中风险和收益要素进行分离和组合，进而转换成可以在金融市场上出售和流通的证券的一种融资技术和融资过程。其基本运作过程是：（1）发起人（originator）先将其持有的能够产生预期现金收入的某些资产，如房屋抵押贷款、汽车贷款、信用卡贷款、商业应收账款等汇集成一个资产池（pool）；（2）然后，发起人将资产池中的资产转让或者出售给某个以资产证券化为惟一目的而成立的特设机构（Special Purpose Vehicle，SPV）；（3）接着，特设机构（SPV）在经过一定的处理（如破产分离、信用提高等）之后，再以资产池中的资产为基础向大众投资者公开发行抵押支持证券、资产支持证券或者资产支持商业票据等。其中，抵押支持证券（mortgage-backed securities, MBS）是指以各种抵押债权（如房屋抵押贷款等）为基础所发行的一种债券，它最早出现于20世纪70年代初期的美国，是最早出现的一种资产证券化形式；资产支持证券（asset-backed securities，ABS）是指以各种非抵押债权（如汽车贷款、信用卡贷款、学生贷款等）为基础所发行的一种债券，它最早出现于20世纪80年代中期的美国，是发展最为迅速的一种资产证券化形式；资产支持商业票据（asset-backed commercial paper, ABCP）是指以企业的各种应收账款为基础所发行的一种债券，它最早出现于20世纪80年代末期的美国。（4）再接着，特设机构（SPV）将其通过发行抵押支持证券、资产支持证券、资产支持商业票据等所筹集到的资金向发起人支付购买资产的价款；（5）最后，特设机构将其从资产池中的资产所获得的现金收入，通过信托机构向投资者（即抵押支持证券、资产支持证券或者资产支持商业票据等的购买者）还本付息，至此，整个资产证券化过程基本完成。
注意:在本书中，证券化仅指资产证券化。
16组合（bundling）
答：组合是“拆分”的对称，在本书中是指通过把初始证券与衍生证券组合成一个混合证券以满足完全不同的投资者对证券的新种类的需求的行为过程。比如发行一种综合了优先股和看涨、看跌期权特征的混合证券，这种证券被构造成4年期间内的优先股，之后它可以转化成公司的普通股。但是，转换成普通股的数目取决于4年后公司的股票价格。这意味着这种证券的持有者如果持有该公司的期权，他们会遇到与他们害怕的风险相似的风险。
17拆分（unbundling）
答：拆分是“组合”的对称，在本书中是指把一种资产的收益拆开以创造一个有吸引力的证券需要的行为过程。比如将一个抵押转手凭证拆分为两种证券。第一种证券只能从抵押债券组合中得到本金，第二种证券只能得到利息。
18金融工程（financial engineering）
答：金融工程既可指一门学科或技术，又可指某一行为过程。
作为前者，它指运用多种现代科学理论与知识，以及综合利用各种新的金融技术与工具来解决当今金融领域里各种复杂问题与险情的一门科学。其所涉及到的科学与知识极广泛，其中以系统工程为指导，并大量运用数理统计技术、运筹学技术、自动化网络技术以及信息经济理论与混沌理论，在相关知识中又以投资组合理论、资本结构理论、资产定价理论、期权价格理论等为基础，充分发挥创造力和想象力，缜密评估并预测各种市场风险、大胆设计新型融资程序、开发利用更新的金融工具，从而使金融市场的运行获得更稳健的效率。金融工程得以孕育并形成的基础，在于20世纪70年代初北美与西欧所出现的金融创新浪潮。从此，各国金融业的国内市场与国际市场的边界不断模糊，新的金融工具及衍生的交易工具(远期合约、金融期货、金融期权、金融互换等)先后出现，金融工具及融资程序的创新又同时引来金融风险与金融危机的潜伏，金融工程正是为适应这一特定需要而出现的。金融工程在防范风险和抑制金融危机的同时，又使金融创新获得了继续发展的环境条件。金融工程的前景广阔，目前西方一些发达国家已开始在大学里设置了金融工程学专业，我国也开始进行金融工程专业人才的培养计划。
作为后者，它指为特定客户设计特定的、非标准的金融工具的过程,其实质是金融创新的过程，包括新型金融产品的设计和创造、创新性金融过程的设计和发展、针对企业整体金融问题的创造性解决方略的制定三方面内容。
在本书中，金融工程指组合或拆分证券的过程。它将证券视为现金流的（合理风险下）组合，根据需要和市场上交易者的意愿对现金流进行重新划分或组合。
二、计算与分析题
1假设你发现一只装有100亿美元的宝箱。
a. 这是实物资产还是金融资产?
b. 社会财富会因此而增加吗?
c. 你会更加富有吗?
d. 你能解释你回答b、c时的矛盾吗? 有没有人因为这个发现而受损呢?
答：a．发现的100亿美元是金融资产，因为它并不能直接用于生产商品和提供服务，也不能增加社会生产能力，而只是一种对实物资产所创造的利润或政府的收入的要求权。
b．社会财富并不会因此而增加。因为现金是一种金融资产，它不能增加社会的实物资产和社会生产能力，不是社会财富的代表。
c．会更加富有。因为金融资产虽然不能改变社会财富的总额，但却可以改变社会财富的分配。现金作为对政府的要求权，使财富由现金的失主转向捡到现金的人，从而使其更加富有。
d．①b、c并不矛盾。金融资产在社会总财富不变的情况下，改变财富分配状况，使财富流向发现现金的人。
②如果经济已经是按其最大能力运行了，则由于拾到100亿美元进而导致的购买力的增强必然是以其他人购买力的下降为代价的，因此，经济中其他人会因为这个发现而受损。
2. Lanni Products是一家新兴的计算机软件开发公司，它现有价值30 000美元的计算机设备，及由Lanni的所有者提供的20 000美元现金。在下面的交易中，指明交易涉及的实物资产或(和)金融资产。在交易过程中有金融资产的产生或损失吗?
a. Lanni公司向银行贷款。它共获得50 000美元的现金，并且签发了一张票据保证3年内还款。
b. Lanni公司使用这笔现金和它自有的20 000美元为其新财务计划软件的开发提供融资。
c. Lanni公司将此软件产品卖给微软公司，微软以它的品牌供应给公众，Lanni公司获得1 500股微软股票作为报酬。
d. Lanni公司以每股80美元的价格卖出微软的股票，并用所获部分资金偿还贷款。
答：a．银行贷款是Lanni公司的金融债务，是银行的金融资产。新产生的金融资产是Lanni公司签发的银行的借据。在这笔交易中，银行用一种金融资产（现金）换取了另一种金融资产（票据）；而Lanni公司同时获得了一笔金融资产（现金）和一笔金融负债（票据）。
b．Lanni公司将其金融资产(现金)转拨给其软件开发商，作为回报它将获得一项实物资产，即软件成品。这笔交易中，没有任何金融资产产生或消失；现金只不过是从一方（Lanni公司）转移到了另一方（软件开发商）。这笔交易是Lanni公司用金融资产换得了软件开发商的实物资产。
c．Lanni公司将其实物资产(软件)提供给微软公司以获得一项金融资产，即微软公司的1 500股股票。如果微软公司是通过发行新股来向Lanni支付的，这就意味着新金融资产（股票）的产生；如果微软公司是将已发行的股票支付给Lanni公司，则并没有新金融资产的产生，而只是金融资产在不同所有者之间的转移。
d．Lanni公司将一种金融资产(1 500股股票)换成了另一种金融资产(120 000美元)。它将一笔金融资产(现金50 000美元)付给银行以赎回另一份金融资产(它的借据)，这笔债务（对银行而言则是金融资产）在交易过程中被“消灭”了，因为债务一旦被偿付，它就会被注销而不复存在。
3. 重新考虑习题2中的Lanni Products公司。
a. 在它刚获得贷款时编制资产负债表，它的实物资产占总资产的比率为多少?
b. 在Lanni公司用70 000美元开发新产品后，编制资产负债表，实物资产占总资产比例又是多少?
c. 在收到微软股票后的资产负债表中，实物资产占总资产的比例是多少?
答：a．
实物资产与总资产的比率=30 000/100 000=0.30
b．
实物资产与总资产的比率=100 000／100 000=1.0
c．
实物资产与总资产的比率=30 000／150 000=0.20
结论：当企业创建并为其营运资本筹资时，它将有一个较低的实物资产与总资产的比率；当它进入充分生产阶段时，它将有一个较高的实物资产比率；当项目“终止”，企业将其卖出时，金融资产会再一次取代实物资产。
4. 检查金融机构的资产负债表，实物资产占总资产的比率为多少?对非金融公司这一比率又如何?为什么会有这样的差异?
答：（1）对金融机构而言，实物资产占总资产的比率为628／17 252=0.036，对非金融机构而言是9 166／18 271=0.502；可见金融机构持有的实物资产比率远远低于非金融机构，金融资产是金融机构持有的主要资产。（2）这种差别与金融机构与非金融机构的业务差别和持有金融资产和实物资产的不同目的有关：①金融机构从事的主要营业活动包括发放贷款、证券承销与买卖等。这些业务都要求金融机构持有大量的代表各种要求权的金融资产，金融机构持有金融资产是为了经营业务获得利润。金融机构持有的实物资产包括房屋，办公设施和车辆等，这些实物资产仅仅是为了经营的正常进行而持有的，占总资产的极小比率；②而非金融机构的业务主要是进行实物生产加工或提供某种服务，进行生产的原料、生产工具等均是实物资产。非金融机构持有金融资产是作为财富的一种储蓄形式，是为实物交易服务的。因此金融机构主要持有金融资产，而非金融机构持有的金融资产比率要远远低于金融机构。
5. 20世纪60年代，美国政府对海外投资者所获得的在美国出售的债券的利息征收30%预扣税(这项税收现已被取消)，这项措施和与此同时欧洲债券市场(美国公司在海外发行以美元计值的债券市场)的成长有何关系?
答：税收提高了欧洲债券相对于在美国发行的美元计值债券的吸引力，从而促进了欧洲债券市场的成长。（1）美国政府的利息预扣税降低了美国债券市场的实际收益率：以原来收益率为R的债券为例，收益率降低为R×(1－0.3)=0.7R。（2）欧洲债券市场是指在债券记值货币发行国之外，交易主体为市场所在国非居民的债券市场。因为该市场不受任何国家的管制和税收约束，美国债券市场税收所导致的收益率下降使得大量美国投资者流向欧洲债券市场，促进了欧洲债券市场的成长。
6. 代理问题需要解决管理者与股东之间的潜在利益冲突，从缓解这个冲突出发谈谈以下几种薪酬形式的优缺点。
a. 固定工资
b. 公司股票
c. 公司股票买入期权
答：a．固定工资意味着管理者的报酬与公司的业绩无关，这种薪酬形式难以将管理者的利益与股东统一起来，不能解决二者的潜在利益冲突。
b．将公司股票作为薪酬发放给管理者，在公司业绩好时，公司股价上升，管理者报酬上升。这在一定程度上将管理者与股东的利益统一起来，能够促使管理者努力提升公司业绩，有助于解决管理者与股东之间的潜在利益冲突。
c．公司股票买入期权允许管理者以一定的价格买入公司股票，公司股票市价越高，管理者的收益越高，这样可以对管理者产生激励作用，促使他们提升业绩。但是，股票期权会导致另外一些代理问题：持有公司股票期权的管理者往往倾向于从事风险较大的项目。当项目成功时，管理者通过期权获得巨大收益；当项目失败时，管理者只损失期权费，股东却损失惨重。
7. 我们发现大机构投资者或债权人的监督有助于减少代理问题，但散户投资者为什么难以起到同样的监督公司管理者的作用?
答:（1）对管理者的监管是需要付出大量成本的，个人投资者的财力、精力和对公司的控制权都不足以胜任对管理者的监管；而大机构投资者却可以运用其充足的财力、大量的专业人才和对公司的有力的控制权来雇佣独立人士或在公司内部实行某种机制来对管理者进行监管。（2）在监管成本一定时，即使个人投资者可以监控和改善代理人的业绩，因而增加公司的市值，但是这种回报会很少，因为个人在一个大公司中拥有的股票数量是非常少的。举例来说，假如某人拥有10 000美元通用汽车公司的股票，公司的市值增加了5%而他仅仅能从中受益500(10 000×0.05)美元。相反，对于对企业有几百万美元贷款的银行而言，确信企业能偿还贷款是非常重要的。银行显然值得花费大量的资源去监控企业。（3）对管理者的监管存在着外部经济效应，即某个股东在对管理者进行监管，他并不能得到其监管活动的所有收益，因为其他股东也能从其监管中获得好处。当小股东执行监管时，外部经济效应是非常大的；而大股东执行监管时，虽然仍存在着外部经济效应，却能降低这种外部经济效应。
8. 如图1—5所示，它表示了美国黄金证券的发行。
a. 该发行是初级市场还是二级市场交易?
b. 这些凭证是初始资产还是衍生资产?
c. 这种发行对市场有何作用?
图1-5 黄金支撑债务
答：a．初级市场是指证券的发行者发行证券的市场；二级市场是指已发行证券的流通转让市场。因此美国黄金证券的发行是初级市场交易。
b．衍生金融工具是指由原生性金融商品或基础性金融工具创造出的新型金融工具。衍生金融工具的价值由其基础的金融资产的价格决定。如果将黄金视为初始资产，则所有权证明文件(即对黄金的要求权)就是一项衍生资产，其价值取决于初始资产的价值。
c．持有黄金是一种资产保值和增值的重要手段。尤其是通货膨胀时，黄金作为一种价值稳定的实物资产，更是持有资产的首选形式。但是持有黄金却需要一定的存储条件和支付一定的成本，这种黄金证券满足了希望拥有黄金而又不希望承担实物存储麻烦和成本的投资者的需要。
9. 为什么证券化只发生在高度发达的资本市场上?
答：从广义上讲，证券化是指把原本不流通或流动性较差的资产，如金融机构的一些长期固定利率放款、或企业的应收账款等，通过商业银行或投资银行的集中及重新组合，转换成为可流通或流动性较强的资本市场证券的过程；从狭义上讲，证券化是指将债务凭证汇总，以此整体作为担保，发行新的证券，以分散风险的过程。
证券化要求资本市场具备以下条件：（1）安全的商业法规体系，较低的税负；（2）相当发达的投资银行业；（3）高度发达的经纪行和金融交易体系；（4）高度发达的信息系统，尤其是在财务披露方面。这些都是一个高度发达的金融市场的必备条件，所以证券化只发生在高度发达的资本市场上。
10. 假设你是通用汽车公司的经理，你一笔很大的潜在收入是来自年底基于公司年度利润的奖金，那么
a. 购买本公司的股票对于那些担心自己能否获得那笔奖金的经理而言，是否是有效的套期保值策略?
b. 购买丰田汽车的股票是否是有效的套期保值策略呢?
答：a．购买本公司股票并不是有效的套期保值策略。只有将资产投资于与公司业绩完全负相关的资产时，才能保证当通用汽车公司业绩很差难以获得奖金时，其投资的资产反而表现良好，从而使经理获得补偿；本公司股票与公司业绩正相关，若购买本公司股票，反而加大了经理面临的风险。
b．购买丰田公司的股票也不是有效的套期保值策略。尽管丰田公司是通用汽车公司的竞争者，丰田公司的股票却不一定与本公司业绩完全负向关，当汽车行业整体不景气时，本公司业绩不佳，丰田公司的股价也会下跌。在这种情况下，若购买了丰田公司的股票，经理不但难以获得奖金，还会因丰田股价下跌而蒙受损失。
11. 重新考虑习题10中的通用汽车公司经理，考虑到年度奖金的设置使得经理会面临她不得不规避的风险，为什么公司不支付她固定的薪金从而消除这种不确定性呢?
答：管理者有时会出于个人利益而非公司利益进行活动，这种管理者与股东之间的潜在利益冲突称为代理问题。在公司支付固定薪金时，这种问题尤为明显：经理薪金固定使得管理者没有动力或压力提高公司业绩；与公司业绩相关的奖金则使管理者与股东的利益在一定程度上保持一致，为经理们提供了更好的激励，将促使管理者努力提高企业的业绩水平。
12. 在经济体系中证券化和金融中介的作用有何联系?金融中介在证券化过程中会受到什么影响?
答：（1）从广义上讲，证券化是指把原本不流通或流动性较差的资产，如金融机构的一些长期固定利率放款、或企业的应收账款等，通过商业银行或投资银行的集中及重新组合，转换成为可流通或流动性较强的资本市场证券的过程；从狭义上讲，证券化是指将债务凭证汇总，以此整体作为担保，发行新的证券，以分散风险的过程。证券化允许借款人直接进入资本市场，通过持有或发行证券从事投融资业务。证券化能够在一些业务范围上与金融中介产生竞争，甚至在某些业务上取代金融中介的核心地位。（2）证券化将导致脱媒，即它给市场参与者提供了一种无需经过中介机构而进行投融资活动的方法，使金融中介的中介地位受到威胁。例如，抵押支持证券将资金导向房地产市场，而无需银行或储蓄机构利用它们的自有资产提供贷款。随着证券化的加深，金融中介必须增强它的业务能力，改善经营和服务，降低成本，这样才能防止被证券化完全取代。
13. 许多投资者喜欢将其一部分资产组合投资于实物资产，但很显然不会投资于自己购买的办公楼或购物中心，解释这种情形对赞助发起不动产投资信托(REIT)的投资公司是如何产生利润激励的?
答：（1）投资不动产风险较高，需要一定的信息资源和专业知识，而且不动产的流动性较差，难以迅速变现。投资者财力有限，如果将大部分资产集中在不动产，一方面风险比较集中，另一方面需要资金时难以及时变现；而且投资者大部分不具备投资不动产的信息资源和专业知识。然而不动产较高的收益率却又使投资者存在着投资不动产的需求。不动产信托投资公司正是在这种需求下产生的。（2）不动产投资信托的经理雇佣专业人员将多个投资者的资金集中起来并用来购买房地产资产组合。每个投资者都根据其投资多少而拥有整个资产组合中的一部分。不动产投资信托给投资者提供了持有分散化资产组合以降低风险的能力，而且，不动产投资信托股份的流动性更强。因此投资者愿意向REIT公司的经理支付一定的管理费以持有信托股份。因此，利润动机将导致有资格的企业策划组织和销售不动产投资信托的股份。
14. 金融工程曾被批驳为纸上谈兵。批评家们认为，与其使用资源来重新安排财富(如金融资产的拆分和组合)，不如用来创造财富(如创造实物资产)。评价这一观点，从各种初始证券产生的一系列衍生证券是否也带来了一些好处?
答：（1）这种说法不正确。一个社会一定期间内财富的创造量不仅取决于投入的人力物力的多少，同样也取决于财富创造的效率。金融工程所创造的各种新型金融工具虽然没有直接增加社会财富，但却提高了金融市场配置资金和风险的效率，使参与财富创造的财富量和财富的创造效率均得到提高，间接促进了财富的创造。（2）资金的不足和风险的存在影响着人们的财富创造，降低了财富创造的效率。衍生证券能使市场配置资金和风险的效率提高，使得个人得以更有效地管理其金融资产组合，使资金需求者迅速从资金供给者那里获得资金，而各种衍生工具提供的规避风险的方法也促进了风险的重新配置。这些都间接地促进了财富的创造。
15. 虽然我们认为实物资产体现的是一个经济的实际生产能力，但很难想象一个没有高度发达的金融市场和证券种类的现代经济体系。如果没有可进行金融资产交易的金融市场，美国经济的生产能力会受到怎样的影响?
答: 金融市场在现代经济体系中起着重要的作用，如果没有发达的金融市场和金融工具，经济体系的生产能力必定受到巨大影响。（1）金融市场能够聚集大量资金从事大规模生产。如果没有发达的金融市场，个人仅仅运用自己的财富进行生产和投资，不仅大规模的跨国公司难以组建，需要大量资金的产业也难以发展。（2）金融市场能够配置资金和风险。在经济体中往往同时存在着资金富裕者和资金需求者、风险厌恶者和风险喜好者，金融市场可以将资金和风险在他们之间分配。如果没有金融市场的配置功能，资金需求者因为缺乏资金难以进行生产，风险厌恶者因风险难以转移而拒绝从事生产或投资，这些都直接影响了社会生产效率。（3）金融市场能够促进资产所有权的迅速转移，提高资产的流动性，提高人们对资产的需求。如果没有发达的股票二级市场，极少人会投资股票。
16. 美国19世纪的第一个期货市场的建立是为了农产品交易，这有何意义?例如，为什么我们看不到纸或铅笔的期货呢?
答：（1）19世纪的美国，是一个很大的农业经济国家，经济中有频繁的大额农产品交易。庄稼的收成和价格的不确定性是经济中风险的主要来源。因此，存在着对可以使得农产品的生产者和购买者都能规避这种风险的金融工具的需求。而纸张或铅笔的价格风险要低得多，交易数量和频率也不足以产生规避这一风险的需求，也就不存在投资者为转移此类产品的价格风险而进行证券交易的需求。（2）农业期货市场使得农业交易者可以通过期货合约规避价格风险，促进农业生产和交易，期货市场还可以通过独特的交易方式使得农产品的定价更加合理。
第2章 金融工具
2.1 复习笔记
1.货币市场工具（1）主要货币市场工具
①国库券
国库券是指政府部门为筹集预算资金，向投资者出具的承诺在一定时期内还本付息的债务凭证。我国国库券的期限最短的为一年，而西方国家国库券品种较多，一般可分为3个月、6个月、9个月、1年期四种，其面额起点各国不一。国库券采用不记名形式，无须经过背书就可以转让流通。
在国外，国库券期限均在一年以内，且大多是零息债券。在本书中，国库券即政府通过向公众出售债券而筹集到资金，投资者则按低于面值的折价购买，在债券到期日债券持有人从政府获得等额于债券面值的支付的一种金融工具。购买价与面值之差就是投资者的所得收益。美国国库券是货币市场上所有金融工具中流动性最强的一种。
国库券流动性强、风险低并且收入免税，其利率是市场利率变动情况的集中反映。
②大额可转让存单
大额可转让存单是指商业银行为吸收资金而发行的载有一定存款金额、期限、利率并可在市场上流通转让的短期信用工具。大额可转让存单市场具有期限短(一般在1年以内)，面额固定且起点较高，大多不记名，不可提前支取但可流通转让，利率较高等特点。大额存单是银行的定期存款。定期存款的存款者不能随时任意提取存款，银行只在定期存款到期时才付给储户利息与本金。在美国，面额超过100 000美元的大额存单通常可以转让。短期大额可转让存单市场流动性很强，但到期日在6个月或以上的大额存单，其流动性会大大下降。
③商业票据
商业票据指以商业信用进行交易时所开立的证明债权债务关系的书面凭证，其中又含商业本票与商业汇票两种。商业本票是债务人向债权人发出的、承诺在一定时期内支付一定数额款项的债务凭证。商业汇票是债权人向债务人发出的无条件支付命令，命令债务人在限定日期内向债权人或第三者支付一定数额的款项。商业汇票可以背书转让，亦可申请贴现。
通常情况下商业票据由银行的信誉担保，它使借款者在需要时获得现金以便在票据到期日能够向商业票据的持有者支付。在美国，商业票据的期限最高为270天，绝大多数情况下期限都在1或2个月以内。面额通常为100 000美元或其倍数。因此，小额投资者只能通过投资于货币市场中的共同基金来间接参与商业票据的投资。
④银行承兑汇票
银行承兑汇票是商业汇票的一种，是由出票人签发，由其开户银行承兑的一种票据。期限一般在6个月。在承兑期内，它与远期支票相似。由于银行承兑汇票由银行承诺承担最后付款责任，实际上是银行将其信用出借给企业，因此，企业必须交纳一定的手续费。银行是第一责任人，而出票人则只承担第二责任。
⑤欧洲美元
欧洲美元是指外国银行或美国银行的国外分支机构中的美元存款。绝大多数欧洲美元为数额巨大、期限少于6个月的定期存款。
欧洲美元大额存单是指由美国银行的海外支行或外国银行在美国以外发行的大额定期存款的负债书面工具，上面载有存款金额、到期日、利率以及利息计算的方法。欧洲美元大额存单优于欧洲美元定期存款之处在于：持有人在到期前即可将其出售，取得现金。与国内的大额存单相比，欧洲美元大额存单的流动性差些，风险大些，因此，它提供了更高的收益率。
⑥回购协议
回购协议是20世纪60年代在美国出现的一种创新的金融工具，指交易一方出售某种证券（通常是政府债券）并承诺在未来特定日期，按约定价格（略高的价格）向另一方购回的一种交易形式，类似于证券抵押贷款。回购协议通常是隔夜借款的一种形式。
⑦联邦基金
联邦基金是指在准备金制度下，银行准备金账户上的余额资金。
联邦基金市场是指为了平衡各银行满足中央银行的准备金要求而形成的调剂资金余缺的市场，其使用的利率被称为联邦基金利率。
⑧经纪人拆借
经纪人拆借是指证券经纪人以拆借的形式从银行借入资金，并同意在银行索要借款时即时归还的借贷行为。经纪人拆借的利率通常比短期国库券利率高出一个百分点。
⑨伦敦同业拆借利率
同业拆借市场是指金融机构之间以货币借贷方式进行短期资金融通活动的市场。
伦敦银行同业拆借利率指伦敦银行同业市场拆借短期资金(隔夜至一年)的利率，代表国际货币市场的拆借利率，是最常用的短期利率基准之一，可作为贷款或浮动利率票据的利率基准，比如美元浮息票据的利率常以美元三个月期LIBOR加若干基点的方式确定。伦敦同业拆借利率（LIBOR）已经成为欧洲货币市场最主要的短期利率报价，并成为许多金融交易的参考利率。（2）货币市场工具的收益率
由于货币市场上的证券相对风险较大且流动性低于国库券，因此其收益率高于国库券收益率。其高出国库券收益率的风险溢价随经济风险的加大而增加。
2.债券市场工具（1）债券市场交易特点
债券市场相对于货币市场中的交易，由更长期的借贷金融工具所组成。这些工具的多数交易均按规定提供固定的收入流，或以一特定公式来计算收入。但实际上这些公式产生的收入流并非绝对固定的。（2）主要债券市场工具
①中长期国债
中长期国债是联邦政府的债务，每半年支付一次利息，以面值或接近面值的价格发行。
中期国债期限可长达10年，长期国债期限为10～30年。两者都以l000美元或更高的面值发行。中期国债和长期国债都采用半年支付一次利息的方式付息，称为支付息票利息。除了到期日不同之外，中期国债与长期国债的惟一区别在于后者在特定期限内（通常是国债寿命期的最后5年内）可赎回。
②联邦机构债券
一些政府机构发行债券以筹集活动资金。一般认为，如果有关机构违约，政府决不会袖手旁观，因此联邦机构债券被认为是相当安全的资产，其收益只比国库券略高些。
③国际债券
在国际资本市场上交易的债券称为国际债券，包括外国债券和欧洲债券。欧洲债券是指用发行国货币以外的另一种货币标价的债券；外国债券指由国外投资人发行的、以发行所在国货币标价并还本付息的一种债券。外国债券一般需在发行所在国的一个规模较大的国内市场注册，并且在东道国的这一市场内由公司负责包销。外国债券在惯例上应首先出售给发行国的公民。
④市政债券
市政债券是由州或地方政府发行的债券，其利息收入可以免除联邦收入税。市政债券在发行地也可免除州与当地政府的税。但当债券到期或将其以高于投资者购买价销售时，必须付资本利得税。市政债券有两种基本类型：一是一般责任债券，它依靠发行者的“十足信用担保”(例如，税收权)；二是收益债券为特定项目而筹资发行的，而且由该项目的收入或由操作项目的市政代理机构担保。收益债券的违约风险大于一般责任债券。工业发展债券是一种为发展工商企业筹资的收益债券。
⑤公司债券
公司债券是私人企业为了从公众中筹集资金而直接发行的债券，可分为抵押公司债券、保证公司债券、信用公司债券、参与公司债券、通知公司债券和可转换公司债券。在美国，公司债券一般是半年付息一次，到期时公司向债券持有者支付债券的面值。公司债券与长期国债的最重要区别是风险程度的不同，购买公司债券必须考虑违约风险。
担保债券是指在公司破产时有明确的抵押品作为担保的债券；无明确担保品的债券，称为无担保债券；在公司破产时仅有对资产的更低一等级要求权的债券，称为次级无担保债券；可赎回债券是指给予公司以赎回价格从债券持有者手中购回债券的选择权的债券；可转换债券是指给予债券持有者将债券转换为一定的股票份额的选择权的债券。
⑥抵押支撑债券
抵押支撑证券是指抵押贷款的发起人将缺乏流动性但能够产生未来现金流的资产（通常是贷款）出售给特殊目的机构（简称“SPV”），由后者对其进行结构性重组，在金融市场上发行的债券，最终目的是取得融资。这种债券代表着抵押贷款实现了证券化。抵押支撑证券既是一组抵押物的所有权，又是由这组抵押物所支撑的债权。由于抵押贷款的发起人继续经营这种贷款，收取本金与利息，并转给抵押证券的购买者，抵押支撑证券被称为转手证券。（3）税收对债券收益率的影响
债券的现行收益率是指债券的年利息收入与债券价格的比率。现行收益率忽视了预期的资本利得(即价格上升或损失所带来的收益或损失)，因此，并不能代表总的收益率。
投资者在考虑是选择应税债券还是免税债券时，必须比较它们的税后所得。要进行准确的比较，必须计算收入和资本利得的税后净收益。在实践中，常用一种简单的经验比较法。假设r代表应税债券的税前收益率，r(1-t)就是债券的税后收益率，如果这个收益率超过市政债券的收益率r，则投资者显然持有应税债券更好。反之，免税的m市政债券就能提供更高的收益率。
3.股权证券（1）普通股
①概念
普通股也称为“股权证券”或“股权”，是指在优先股要求权得到满足后，在公司的利润和资产方面给予持股人以无限权利的一种凭证。是股份公司筹集资本的最基本的工具。每拥有一股普通股就意味着在公司年股东大会上拥有决定公司事务的一张选票，同时它也代表着股票所有者对公司财务利益的一份要求权。
②普通股的特点
普通股有两个最重要的特点：一是剩余请求权，一是有限责任。剩余请求权意味着普通股持有人对公司资产与收益的要求权是排在最后一位的。在公司清算资产时，普通股股东只有在其他索赔人都得到赔偿后，才能就剩余资产请求索赔；有限责任意味着在公司经营失败破产时，股东最多只损失初始投资额。
③普通股的收益
股票的红利收益率是指股票的年红利收入与股票价格的比率。红利收益率也忽视了预期的资本利得。市盈率（P／E比率），是指现行股价与去年每股收益的比例。这一比例代表了投资者为得到该公司的每一美元收益所必须支付的股票价格。（2）优先股
①概念
优先股是指分得固定股息并且在普通股之前收取股息但通常没有投票权的股票。
②优先股的特点
优先股拥有股权与债务的双重特征。它与债券的相同点有：承诺每年付给持有人一笔固定的收入；在公司的管理权限方面，优先股的持有者与债券持有者一样都无表决权。不同点有：优先股是一种股权投资，公司有向优先股持有者分红的决定权，但并无合约义务必须支付这些红利；优先股的红利支付不能作为利息费用，因此，对公司没有减免税收的作用。
优先股与股票的相同之处有：没有偿还期，不用到期归还本金；本质上均为股权投资，即使公司无力支付红利也不会破产；优先股股息和股票红利均不能在税前扣除，从而不能像债券利息那样起到减免税收的作用。不同点有：承诺每年付给持有人一笔固定的收入；优先股的持有者无表决权。（3）股票市场指数与债券市场指数
①道·琼斯工业平均指数与价格加权平均指数
价格加权平均指数是指将样本股票价格之和除以样本数量得出的算术平均数。道·琼斯工业平均指数最初的计算方法就是将所有在指
试读结束[说明：试读内容隐藏了图片]