作者：红周刊
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科技股步入景气周期 证券市场红周刊2019年36期试读：
证券市场红周刊科技股步入景气周期中国证券市场研究设计中心 主办洼地效应自今年三季度以来，日德法三国的10年期国债收益率集体持续为负，全球负利率债券余额达到约17万亿美元，负利率问题成为一时焦点。
负利率带来了全球流动性宽松。在继上周欧央行宣布“降息＋重启QE+分级利率”三项决定后，北京时间本周四，美联储年内再次降息25个基点至1.75%-2%。今年以来截至本周五，全球已有超过30家央行宣布降息。
相对于全球主要央行的全面货币宽松，我国似乎除了跟进外基本没有什么其他选项。但在经济下行＋金融供给侧改革的背景下，我国央行降息的时间、步调和幅度都会有别于世界主要央行做法。
或许正是基于以上政策差异，将为中国核心资产价值重估创造条件。想一想，当他国投资者握着没有成本的资金，世界上还有哪个市场值得参与？
目前，上证50成分股平均股息率接近3%且PE不到10倍，而道指成分股平均股息率不到2%，PE却接近20倍。在这样的比较中，A股核心资产显得无比迷人。
从A股开放的角度来说，外资参与A股的渠道越来越宽，外资参与的兴趣也越来越浓。海外某知名资产公司在本周与《红周刊》交流时表示，大批海外资金对中国市场虎视眈眈，有一些已经在试探性买入中国股票，某全球规模较大的财富主权基金就计划未来将其中国股票配置比例从3%提高到20%。
世界经济的前景无人能预料，可中国、中国A股的洼地效应将吸引想“保值增值”的国际资金前来，中国核心资产的价值也会越来越得到发现。本刊编辑部2019年9月21日一周焦点8月工业增加值同比增长5.6%摘要：统计局近日公布数据显示，2019年8月份，规模以上工业增加值同比实际增长4.4%，比7月份回落0.4个百分点。1～8月份，规模以上工业增加值同比增长5.6%。8月份，社会消费品零售总额33896亿元，同比名义增长7.5%，其中除汽车以外的消费品零售增长9.3%；1～8月份，社会消费品零售总额262179亿元，同比增长8.2%。1～8月份，全国固定资产投资（不含农户）400628亿元，同比增长5.5%，增速比1～7月份回落0.2个百分点。1～8月份，全国房地产开发投资84589亿元，同比增长10.5%，增速比1～7月份回落0.1个百分点。中金公司：目前，有空间更有必要及时加大逆周期调节力度，才可能支撑GDP增长不滑出年初设定的6%～6.5%的区间。目前贸易摩擦对工业生产和制造业投资的压力均在加大。同时，国内中小银行去杠杆和地产政策收紧对工业生产和投资的影响也开始显现。往前看，不论是外需还是内需层面，增长下行的压力都只增不减。在全球增长放缓且货币政策加速放松的背景下，中国加强政策逆周期调节有较大的空间和较强的紧迫性。光大证券：采矿业拖累工业生产超预期放缓，汽车销售拖累社消，投资回落符合预期，但制造业投资增速低于预期。中美贸易摩擦叠加地产走弱，经济下行压力加大，国常会明确“未来新增专项债不能用于土储和棚改，资本金的范围扩大到新增额度的20%，2020年专项债限额或提到四季度发行”。降准政策为后续专项债发行营造宽松流动性环境，专项债在多大程度上支撑内需取决于专项债规模和项目量。上海证券：经济运行数据仍不容乐观，第一动力投资回升态势难延续，消费、工业低迷中再趋软。经济整体表现为平稳中偏弱的态势，这是经济转型期的典型性特征。但值得关注的是政策显效，基建终发力回升。投资作为中国经济增长的第一动力，未来回升态势将决定经济走势，我们认为随着基建投资回升趋势不变，政策支持力度加大，投资稳中偏升的态势，进而将带来经济走出底部格局。西南证券：目前政策依然面临传导渠道不畅的约束，对房地产和地方政府隐形债务的管控导致信贷社融难以放量，而小微、民企融资需求有限，实体资金未出现有效改善的情况下，经济放缓趋势难以得到有效逆转。资金将继续在银行间“淤积”，银行将继续增加债券市场资金配置，利率债向好的格局并未改变。中信证券：8月数据显示，内外压力下，实体经济目前仍在底部，工业增加值及投资增速均显疲弱，其中工业增加值单月增速已达2009年以来最低水平；而投资层面，仍然是地产“一枝独秀”，后续有进一步回落的压力。向后看，我们预计后续财政和货币政策均将进一步发力，预计四季度将提前发行部分明年的专项债额度，而实体融资利率也有望在近期进一步降低以托底经济增长。图说1～8月累计，全国一般公共预算收入137061亿元，同比增长3.2%，虽然高于前值0.1个百分点，但仍然维持在3%左右的低位。我们认为，财政收入增速持续维持低位有两个方面原因，一是减税效应，今年减税幅度较大的增值税1～8月增速为4.7%，相比前值回落0.7个百分点。二是经济下行压力，与经济周期相关性较强的企业所得税1～8月增速为3.6%，相比前值回落了0.4个百分点。在今年剩下的时间里，这两个逻辑都不会发生根本变化，预计收入增速可能持续维持低位。——摘自华泰证券宏观经济研究报告美联储年内第二次降息25个基点摘要：北京时间9月19日凌晨2点，美联储公布了9月FOMC议息会议决议，宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间调整为1.75%～2.0%，同时将超额准备金利率下调30个基点至1.8%。这是美联储在年内的第二次降息，显示美国经济的内外部压力正在加大，本次降息符合市场预期。中信证券：美联储年内第二次降息，符合预期。点阵图和利率预测显示2020年底之前美联储最多降息一次，但是鲍威尔暗示未来资产负债表的扩张可能早于预期。我们认为，美联储“不一样”的降息周期仍会持续推进，维持12月大概率再度降息的判断，同时明年推出进一步QE的可能性增大。华泰证券：在负利率时代渐行渐近的大背景下，美联储可能是全球第一个国家站出来抵抗负利率的趋势，大概率会进行扩表来抑制全球负利率的蔓延。如果美国的财政政策能在货币政策的配合下走向积极，财政政策发力进行结构调整，生产要素发挥作用，那么就能够有效延缓利率的下行。此次鲍威尔讲话暗示美联储可能很快会恢复扩表，鲍威尔表示：“目前存在真正的不确定性，我们当然有可能需要比想象的更早恢复资产负债表的自然扩大。”我们认为，现已接近美联储此前提到的临界点，美联储可能扩表在即。国盛证券：鉴于美国居民部门杠杆率处于良性水平、非金融企业债务压力尚可承受、金融体系抗风险能力显著增强，我们认为在不发生外部事件冲击的情况下，美国经济短期内发生衰退的可能性较低，但中长期仍很大可能迎来衰退。综合考虑美国经济已开始放缓、中美贸易摩擦仍未缓和、全球主要央行已全面转鸽、特朗普频频施压等因素，维持此前判断：美联储年内还会再降息1次，最可能的时点是在12月，最快将于年底开始重新扩表。中信建投：鲍威尔强调当前流动性的压力对于货币政策的路径并没有特别的含义。在本次会议上，美联储还将准备金利率下调至1.8%，并将隔夜逆回购利率下调至1.7%，以便将联邦基金利率维持在政策区间。此外，鲍威尔还强调了未来将继续观察市场的发展，评估何时恢复资产负债表的有机增长是合适的，但这可能并不意味着QE将很快重启。中国银行：周二美国短期融资市场隔夜回购利率突然大幅飙升，一度创下历史最高值10%，国际金融市场陷入对“美元荒”的恐慌，迫使纽约联储连续两天向市场注入流动性。这引发市场对美联储可能提前重启QE的预期。鲍威尔也表示，如有必要还将继续注入流动性，未来一段时间还将进一步评估何时恢复资产负债表的有机增长。这预示着，随着未来形势变化，不排除美联储会再度重启QE。不过我们预计，重启QE即使实施，也是小规模的、缓慢的资产购买，而非类似2008年金融危机时期的大规模、快速的扩张。数说11.67% 央行发布2019年8月份金融市场运行情况，8月份，沪市日均交易量为1944亿元，环比增长11.67%，深市日均交易量为2540亿元，环比增长13.34%。8月份，债券市场共发行各类债券4.4万亿元。截至8月末，债券市场托管余额为95.1万亿元。8.4% 央行数据显示，二季度末，我国金融业机构总资产为308.96万亿元，同比增长8.4%。其中，银行业机构总资产为281.58万亿元，同比增长8.2%；证券业机构总资产为7.88万亿元，同比增长11.2%；保险业机构总资产为19.5万亿元，同比增长10.5%。19.5% 中国工程机械工业协会数据显示，8月，纳入统计的25家挖掘机制造企业共销售各类挖掘机13843台，同比增长19.5%。其中国内市场销量11566台，同比增长14.4%。1～8月，累计销量163396台，同比增长14.4%；累计内销146628台，同比增长12.2%。6.7% 财政部数据显示，1～8月印花税1780亿元，同比增长6.7%。其中，证券交易印花税960亿元，同比增长15.8%。0.3% 国家统计局数据显示，初步测算，8月份4个一线城市新建商品住宅销售价格环比上涨0.3%，涨幅与上月相同。1.7% 据国家统计局消息，8月份，发电6682亿千瓦时，同比增长1.7%，增速比上月加快1.1个百分点。科技股步入景气周期本刊记者 刘增禄·编者按·虽然通过减税等方式刺激了消费增长，对稳定国内的经济增长局面起到积极作用，但在消费对GDP贡献提升至60%后，进一步通过大幅减税刺激消费增长的潜力已明显收窄，寻找新的经济增长点就成为保障我国经济持续发展的关键。而加大科技投入，提升科技创新力也就成为必然的选择。在此基础上，资产市场上的科技类公司也有望在政策红利释放下获得快速成长。当下，虽然消费行业的头部公司以及新型消费、消费服务等细分行业仍会保持一定的景气度，但在今年市场流动性进一步改善、5G产业加速建设、科创板开板等因素影响下，具有科技属性的公司的成长性就变得更加突出，特别是在国内外资金共同加持下，以5G、人工智能、集成电路、国产软硬件等细分行业为代表的科技龙头公司，有望在未来两年获得更多表现机会。
9月份以来，A股科技板块表现依然火热，赚钱效应明显。以申万大类行业统计，通信、电子、计算机区间表现携手占据了行业涨幅榜前三的位置。个股中，金溢科技、领益智造、金运激光、中国软件、沪电股份等科技股不仅股价在9月份多次刷新历史高点，且年内也实现了不菲的涨幅。多位职业投资人在接受《红周刊》记者采访时表示，科技龙头股已经步入上行周期，在科技未来必将成为拉动我国经济增长新引擎的背景下，资本市场中，科技股所引领的结构性行情将会逐步得到演绎。科技股年内表现优异
9月份以来，科技板块实现了弯道超车大消费，通信、电子、计算机板块成功栖身大类行业涨幅榜的前三甲。而在年内个股涨幅排名前十的公司中，科技股也占居了7家。
统计数据显示，虽然今年4月中旬以来，A股市场经历了一轮最大跌幅超过600点的调整，但若以全年市场表现来看（截至9月19日），大盘依然累计上涨了20.26%。期间，大消费和科技板块交相辉映，以涨幅跑赢同期市场均值的14个行业为例，消费行业的食品饮料（73.63%）、农林牧渔（56.38%）、家用电器（42.42%）、医药生物（33.65%）入榜居前，科技板块中的电子（60.94%）、计算机（47.24%）、通信（27.48%）也同样位列其中。值得一提的是，9月份以来，科技板块还实现了弯道超车大消费，通信、电子、计算机板块成功栖身大类行业涨幅榜的前三甲，截至9月19日，区间阶段涨幅分别实现13.28%、12.71%、11.32%。
个股表现上，剔除年内上市不久的次新股，今年个股涨幅排名前十的公司中，科技股占居了7家。其中，集合区块链、无感支付、智慧停车、智能交通等科技概念于一身的金溢科技年内涨幅高达345.23%，其在9月11日的股价表现中，一度触及70元历史新高；被互联网营销、3D打印等概念同时加持的金运激光，年初以来股价累计上涨296.02%，9月份股价也创出了近3年多的新高。同样涨势强劲，9月份以来股价迭创新高的科技股还有IT服务公司中国软件，9月9日，公司盘中创出了92.07元的历史最高股价，目前其年内涨幅已经实现了287.48%。
统计数据还显示，今年以来，两市共有166家A股公司的股价实现了翻倍上涨，其中，通信、电子、计算机3大科技板块涉及公司合计有69家，占全部股价翻倍公司比重的41.57%，与三大板块的上市公司数量只占全部A股比重15.26%的情况对比，科技板块今年以来显然是非常受资金关注的。
深圳翼虎投资董事长余定恒在谈到科技股年内的优异表现时表示，“不同于过去单一依靠创新周期驱动，今年科技股行情的演绎是由新一轮5G投资周期和因美国科技封锁引发的国产代替加速双重因素叠加共振而来的，行情的高度和时间延续性都要远远超过预期”。而对科技股颇有研究的职业投资人《红周刊》特约作者孙宏廷（笔名为“前滩孙哥”）则认为，本轮科技股的上涨离不开其自身业绩的爆发式增长，压制2018年科技股业绩的商誉减值问题目前已经得到了大幅缓解，在今年科技行业景气度的持续提升下，科技公司的业绩得到了显著改善。“同时，公募基金和外资的持续加仓布局也是助力此轮科技股上涨的重要动力。”孙宏廷如是说。科技股表演刚刚开始
科技股的股价能否不断上行，更多的还要依靠业绩的成长性，如果业绩增长预期良好，公司自然会得到更高的估值溢价。
在过去的十年（2009年～2019年间），美科技股在科技产业周期、宏观产业政策支撑、宽松流动性环境等共同作用下迎来了黄金十年。统计数据显示，标普信息技术板块累计涨幅超过了3倍，占标普整体市值比重从不足20%提升至当前的近30%。期间，谷歌、苹果、亚马逊等均成长为世界级家喻户晓的巨无霸公司。参考美股市场的发展经验，孙宏廷认为目前国内科技产业周期、宏观政策、流动性环境等均有利于A股科技公司的发展和崛起，A股科技股有望迎来长周期的春天。以最新收盘价测算，目前A股三大科技板块（计算机、通信、电子）市值合计占市场总市值比重的12.24%左右，预计未来该比值有望逐步提升至20%～30%。在孙宏廷看来，今年科创板的推出，体现了资本市场对科技企业的态度开始变得愈加友好，随着源源不断的优质科技企业入驻科创板，A股市场有望和美国的纳斯达克一样，未来有可能诞生出可比肩谷歌、苹果、亚马逊的巨头公司。
相较于孙宏廷的乐观，北京格雷资产总经理张可兴则相对谨慎。他认为步入上行周期的，更准确的应该是科技龙头公司，而非整个科技板块，只有那些真正具备成长性、基本面优秀的龙头企业才会享受或继续享受估值溢价，如果只仅仅是一些概念性的主题炒作，则行情很难继续，“优质龙头科技公司在未来2～3年会拥有一段较长时间的美好时光，业绩持续享受到政策红利。”但和美股的科技十年相比，张可兴认为，目前的A股市场暂时还没看到真正具备世界级核心竞争优势的科技龙头企业。
随着众多科技股年内的大涨，市场中已不乏声音对于科技股目前的估值有所顾虑。以9月19日的收盘价统计，计算机、通信、电子3大行业的动态估值分别达到了49.09倍、42.19倍和37.1倍，以目前市场平均估值水平看，显然是不能被定义为低估值板块的。对于估值水平的担忧，张可兴表示，“估值的高低不能仅看绝对数值，业绩增速才是关键，如果企业的成长速度能达到100%，那么给其50倍甚至100倍的市盈率也都是合理的”。
孙宏廷也认为，目前很多投资者对于科技股的成长确定性仍有疑虑，但有分歧就有机会，这往往说明具备争议的科技公司股价还未有明显的泡沫，在国内机构资金和不断新进外资的追捧下，部分龙头公司股价迭创新高并不会妨碍其未来的市场表现。“站在一个更长远角度，现在仅仅处于科技股表演开始的阶段。”孙宏廷强调，科技股的股价能否不断上行，更多的还要依靠业绩的成长性，国内市场尤其喜欢看未来1～2年的业绩增速变化，如果业绩增长预期良好，公司自然会得到更高的估值溢价。科技股龙头业绩出现爆发式增长
112只科技龙头公司中，上半年有73家科技龙头公司净利润实现了同比增长，其中还有30家公司自2016年起，连续三个完整的会计年度和今年前两个报告期实现业绩持续增长。
我们以Wind资讯划分的112只科技龙头公司为统计标的，可以发现今年上半年有73家公司净利润实现了同比增长，其中有30家科技龙头股更是自2016年起，已连续三个完整的会计年度和今年前两个报告期业绩实现了持续增长。以亿纬锂能为例，其在2016年～2018年中，净利润同比增速分别达到了66.43%、60.18%和41.49%。今年前两个报告期，在动力电池业务产能有序释放、积极拓展新兴物联网市场、参股的深圳麦克韦尔股份公司业绩超预期影响下，一季度和上半年净利润同比增速快速扩张至169.81%和215.23%。也正是在业绩的快速增厚下，虽然年内股价已大幅上涨132.51%，但目前的动态市盈率却仅有38.82倍。类似的公司还有年内股价飙涨279.71%的沪电股份，2017年时，其净利润增速还只有55.95%，可到了2018年度，在众多科技公司被商誉减值侵蚀业绩而出现巨额亏损的同期，沪电股份的净利润逆势实现了180.29%同比增速。今年前两期财报季，净利润又相继实现131.47%和143.4%的同比增长，正是在业绩的快速增长下，目前54.58倍市盈率仍被很多投资者认为是在比较健康合理的区间内。除了上述两家公司，立讯精密、深南电路、易华录等公司近年来也均因长期保持着比较快速且稳健的业绩增速，股价在今年纷纷实现了十分可观的上涨。
众多的业内人士表示，研发投入的多少是决定科技公司护城河的宽窄，保证其业绩能否持续稳定增长的关键。而就上述科技龙头公司今年上半年的研发费用支出情况看，基本上都已超过了自身去年全年研发费用的50%，亿纬锂能、立讯精密、深南电路等公司今年上半年的研发费用甚至已超过去年全年研发费用的60%。统计数据显示，在上半年科技龙头公司的研发投入占营收比重上，有74家公司研发投入占比超过了5%。其中，恒生电子的研发投入占到了当期营业收入的44.19%，四维图新上半年4.63亿元的研发投入也占到了报告期内营业收入比重的42.68%。
余定恒表示，今年一季度时，科技板块中业绩大幅增长的行业还主要集中在新一轮5G建设周期拉动下的通信板块，而消费电子、芯片等在当时仍处于景气度的下行周期，等进入二季度后，因华为受美限制事件的升级，国产替代大幅加速，从上游材料、芯片、到中游的设备和下游的应用、网络安全、操作系统等，相继呈现了多点开花的局面。
南方信息创新基金经理郑晓曦向《红周刊》记者表示，目前仍是布局新兴产业科技公司的好时机，原因在于，随着科创板开板以及新兴产业政策的逐步落地，5G、人工智能、科创板带来的半导体、集成电路、自主可控等领域，将引领新兴产业进入长期的持续成长期。
据赛迪智库研究预测，今年国内基站建设量预计将达到15万台，高于年初预期50%。另据中国信息通信研究院测算，预计2020年～2025年间，5G商用可直接拉动经济总产出10.6万亿元。到2030年，5G将创造经济增加值2.9万亿元、约6%的GDP将会由5G产业直接贡献，并由此将带动相关的通信、电子、计算机产业进入新一轮增长期。
当然，目前对于5G的落地，市场中还是有很多疑问的，如美国对中国在5G移动宽带领域的领先地位十分警惕，并不断试图压制中国5G的发展。对此担忧，张可兴认为，“5G是一个必然发展的趋势产物，整个中国甚至全世界，对于5G发展的趋势谁也无法阻挡。与此同时，目前我国还仅仅是在国内发展5G，并不牵扯国际问题，美国很难对此产生实际干涉”。
孙宏廷也表示了基本相同的看法，其认为中国的人口数量与美国、欧洲欧等发达国家的总人口数量基本是一个量级，“仅仅是国内的产业升级，市场空间就已经是足够大了”。
对于如何在科技领域布局的问题，中信证券科技产业首席分析师许英博表示，除了5G带来的电信运营商资本支出增加、智能手机换机潮，以及云厂商资本支出的复苏等利好，软件和软件服务也将较长时间保持高增长格局。当前云计算、人工智能、5G等推动下的企业数字化转型，正不断推升企业的IT支出，而软件则是当前国内企业IT支出最具成长性的方向。因此在综合考虑自主可控产业政策强化、宏观产业结构升级驱动、国内软件厂商的本土化优势、云计算巨头的积极推动等因素，国内软件即软件服务板块中期发展将会不断提速，有望成为国内科技创新最主要的受益者之一。此外，中美贸易冲突的持续，也将推动华为等龙头企业加速培育奔入供应链，国产替代的政策导向亦将不断加码，以此为主线，半导体、IT硬件等领域的本土厂商有望持续从中受益。资金大幅加仓科技股
存量资金对科技板块的乐观预期形成的速度超过了2005年以来的任何时候。
随着目前市场对科技股投资热情的日益高涨，机构投资者的资产配置也在悄然转向。近日，中信证券研究所在其发布的研报中表示，存量资金的科技板块仓位三季度以来已迅速上升至历史高位，普通股票型公募在科技板块的仓位占比在二季度末仅为13.4%，是2013年一季度以来的低点。而在过去的2个半月时间里，科技板块仓位已快速上升至26.7%，仅次于2015年四季度的仓位水平，存量资金对科技板块的乐观预期形成的速度超过了2005年以来的任何时候。
对于公募基金三季度大肆加仓科技股的现象，长量基金分析师王骅向《红周刊》记者表示，除了业绩增速的明显提升和政策的鼓励支持外，根据偏股型基金的二季报情况统计，二季度基金虽然主要加仓了金融服务，减仓了信息技术、房地产和农林牧渔板块，但科技和养殖都是在一季度大幅上涨而在四五月份大幅调整的板块，近期基金的加仓很有可能是其获利了结后的补仓行为。
上海基金分析师田慕慧在接受《红周刊》记者采访时则表示，机构资金的加仓，原因主要是科技是经济破局的核心动力，是最具发展前景的板块之一，良好的预期让投资者在未来长时间都会持续关注并投资于科技板块。
依据机构最新的调研数据，9月份以来，接受众多机构调研次数最多的前三个行业分别是电子、计算机、医药生物，而接受公募基金调研次数最多的行业也包括了电子和计算机，如此情况出现，充分体现了资金近期对于科技板块的高度关注。
不过，对于基金在即将到来的四季度中的持仓情况，王骅认为，从一、二季度公募对科技股的配置情况看，四季度持续高配的情况短期内大概率不会出现，后期会逐步切换到以业绩为主导的常规配置。
田慕慧对此也持有类似观点，认为未来机构对科技股的加仓速度会出现放缓，一方面是科创板的推出打开了其它板块科技上市公司的估值空间，这也是公募基金在三季度对科技板块加仓的原因之一，但在目前科创板的热度已经有所降低的背景下，其对其他科技公司的估值影响也会减弱；另一方面，二季度科创板推出之际，有诸多科创主题或科技相关主题基金成立，这些基金在三季度逐步建仓，导致公募基金整体对于科技板块持有比例上升。但从三季度目前已成立的基金来看，主动管理的基金中，科技主题基金数量并未大幅超过其他产品。
虽然研究人士对于公募未来仍会长期高仓位配置科技股仍有疑虑，但从近期的数据仍可看到，除了国内基金对科技公司兴趣依然盎然，素来有“聪明钱”之称的北上资金对科技股也给予了热情关注。相关信息显示，今年以来，外资持续增持计算机、通信板块，并不断调整了电子板块持仓结构，整体加仓思路主要沿着长周期优质赛道、业绩确定性等维度。在个股方面，年初以来，北向资金大幅流入了工业富联、立讯精密、中国联通、生益科技、广联达、沪电股份、光环新网、韦尔股份、恒生电子、用友网络等细分行业龙头。
那么，外资会不会长期青睐科技股呢？对此，张可兴认为，资金认可时间的长短主要还是取决于科技公司是否能够长期保持稳定且较高的业绩增速。而在余定恒看来，未来科技股在全市场的占比呈现逐步提升的大趋势下，不只是外资会加大对科技股的投资，国内投资者同样会增持，持股思路会逐步从过去随着行业景气度变化而变化，逐渐向长期持有演变。“过去A股的科技股大多集中在制造业或系统集成环节，企业的盈利能力和持续性受周期波动影响较大，但未来随着往产业链的中高端环节升级，科技企业的盈利能力和持续性也会随之增强。”余定恒如是说。■华瀚健康危机：上演资产大挪移股东、债权人联手博弈前管理层本刊记者 惠凯港股上市公司华瀚健康上市以来，通过增发、可转债等方式融资超过了50亿港元。2016年，因被沽空机构质疑，股价遭遇暴跌后停牌至今已有3年，期间也未公布相关财报。期间旗下资产却被低调转让。目前，临时清盘人已经进场。
多位华瀚健康股东向《红周刊》记者表示：“停牌前后，华瀚健康旗下的贵州新汉方生物等优质资产未经公告就被剥离，且接盘方多为无医药产业背景和人才资源。其中，原子公司德昌祥药业2015年时以9200万元人民币价格转让给了贵州百年广告公司，到了2018年嘉应制药拟通过重大资产重组装入德昌祥药业时，其资产评估值已经升至5亿元。有投资者指责实控人有掏空上市公司嫌疑。而在资产剥离的过程中，同为贵州企业的华创证券也在其中扮演了重要角色：既是嘉应制药收购德昌祥药业的财务顾问，又是华瀚健康部分旗下资产的质权人，还与华瀚健康管理层共同投资于剥离后的企业”。
华瀚健康还发行过可转债，其买家包括建银国际等大型机构。圈钱数十亿，停牌三年现面临托管危机
近几年，内地投资者去港股市场投资蔚然成风，港股的低估值、标的多样性、更加市场化等优势成为了主要加分项，但相比内地，港股市场在投资者保护、信披、流动性等方面还是存在很多不足，部分业务在内地的上市公司利用陆港两地法律和监管机制的不同，大玩“监管套利”套路，而港股市场做空机制的存在，也让很多不熟悉港股交易规则的内地投资者猝不及防。近期，《红周刊》记者就获悉，华瀚健康遭做空后长期停牌，让不少股东很“受伤”，而实控人亦被指责涉嫌掏空上市公司＋转移资产，其中还牵扯到华创证券等机构。
华瀚健康早在2002年实现了港股IPO。Wind资讯罗列的资料显示，华瀚健康（0587.HK）有两大业务：以妇女为主要用户的中药产品，主要品牌是“日舒安”，如日舒安洗液、日舒安湿巾等；从事研究、开发、生产及销售天然来源抗肿瘤药物及西药产品。近几年，华瀚健康还投资了多家医院。“上市十几年来，华瀚健康总募资超过了50亿港元。”有股东告知《红周刊》记者。从Wind资讯呈现的数据来看，华瀚健康IPO募资接近1亿港元，2009年公开发售融资2.2亿港元，2010年通过配售发行、融资8.2亿港元，2013年配售募资1.2亿港元。规模最大的一次融资是在2015年，华瀚健康以每股1.3港元的价格发行了24.57亿股，募资近32亿港元。
此外，华瀚健康还通过债券进行了融资，2015年时，公司发行可转债6.2亿港元。有股东对《红周刊》记者表示：“中国华融旗下的华融国际和建银国际各买了3.1亿港元。2016年6月，华瀚健康还发行了一笔1.5亿美元的美元债，海通国际担任发行协调人及簿记人”。
截至2016年，华瀚健康的大股东为持股29%的Bull's-Eye Limited（注册地为维京群岛）。Bull's-Eye Limited的股东为张岳和邓杰，后者是华瀚健康的创办人，曾任行政总裁兼执行董事。目前，这部分股权已经被香港证监会冻结；华瀚健康二股东是Haw Par Pharmaceutical Holdings Pte. Ltd.，其是新加坡医药企业虎豹集团，公司实控人为新加坡金融家、第四大富豪黄祖耀。《红周刊》记者获悉，华瀚健康的股东中还包括了一家欧洲顶级投行、一家内地险资和一家内地头部私募。
华瀚健康的危机始于2016年。当年8月，知名沽空机构艾默生（Emerson Analytics）公开看空华瀚健康，称华瀚健康毛利率过高，销售收入、净利润被严重夸大。受此影响，华瀚健康股价短期跌幅超过三分之一。2016年9月，华瀚健康宣布停牌，至今仍未重启。
由于停牌时间已达3年，且华瀚健康自2016年至今一直未能披露财报，按照香港的上市规则，华瀚健康将可能被摘牌。今年7月时，香港特别行政区高院颁布命令，指定保华顾问有限公司的陈浩然等人为华瀚健康临时清盘人，而香港证监会和港交所也将于10月底之前做出是否摘牌的决定。《红周刊》记者获悉，临时清盘人已经完成了内地之外地区的工作，并接管了华瀚健康的海外账户。清盘人的调查和聘请律师费用本应由上市公司支付，但公司海外账户已经没有现金，只能由其他机构垫付；另外，由于内地和香港法律体系不同，尽管清盘人已经争取到了香港法院的支持，但若想在内地执行，还需经内地法院的判决。优质资产被低调剥离价格和接盘方受质疑“我投资华瀚健康很多年了，一直很看好公司发展。”股东张先生如此喟叹。据其介绍，华瀚健康的核心高管有三人：邓杰、张岳、龙险峰，其中邓杰和龙险峰都毕业于北大法律专业，邓杰是一号人物，张岳则偏向于后台管理。
不过，在停牌期间，华瀚健康的“董监高”陆续离职，尤其是2019年以来，总裁兼执行董事邓杰，创始人、执行董事张岳，执行董事兼副总经理边曙光等核心高管已全部离职。
除了人事动作外，华瀚健康近年也频频出售资产，其时机和价格备受部分股东质疑。依据安永审计的财报，截至2015年6月，华瀚健康资产堪称优良——公司净资产88亿港元、现金66亿港元，旗下有多家药厂和医院，有息负债仅6亿港元。
多位股东告知《红周刊》记者，目前有几家药厂已被转让给关联方，上市公司并未公告。譬如贵州新汉方生物技术有限公司，其股东贵州泛特尔生物、贵州汉方药业均为华瀚健康子公司（汉方药业不久前也已脱离上市公司）。企查查显示，2018年11月，新汉方生物的股东变更为陈昆。不过，对于此次股权转让，上市公司未做公告。
资料显示，截至目前，华瀚健康名下已有多家药厂被转让，汉方药业也于今年8月被剥离。尽管华瀚健康未公布财报，但据临时清盘人方面的信息，经会计师事务所审计后的子公司财务报告显示，汉方药业2017年资产30多亿元，净资产约5亿元，利润6000万左右，已非常接近IPO门槛。目前华瀚旗下药业资产仅剩泛特尔生物。
据这些股东分析，华瀚健康的优质资产大多经历了“分割剥离给某些自然人或私募基金→再转让给华瀚健康前管理层”路径，甚至图谋A股上市。
工商信息显示，一些资产脱离上市公司体系后，最终归于华瀚健康某些高管的名下。以贵州汉方制药有限公司为例，2015年，汉方制药被以2000万元的对价转让给深圳鹏盛财富投资，2016年11月，贵州孩子王儿童用品有限公司接下鹏盛财富持有的汉方制药全部股权，同时汉方制药的实缴资本也增至4.66亿元，实力大增。值得注意的是，贵州孩子王的全资股东是华瀚健康前执行董事龙险峰。德昌祥药业借壳嘉应制药失败华创证券身份复杂
旗下资产转让价格受到了一些股东的诟病。2015年2月，华瀚健康以9200万元人民币的价格将德昌祥药业99.7%股权转让给了贵州百年广告公司；2018年2月，嘉应制药（002198.SZ）发布公告称，拟以不低于5亿元的价格收购德昌祥药业。企查查显示，德昌祥药业成立于2000年，实缴注册资本2亿元，但运营十多年后的转让价格不足注册资本一半，而嘉应制药的收购价溢价幅度却超过了数倍，难怪这会引起股东的不满。今年9月初，嘉应制药公告称收购终止。
对于此次转让，有股东质疑称，2015年时，华瀚的医疗业务还没有展开，生物药GMP也未获批，德昌祥药业就是上市公司的最大收入来源，管理团队又非常高效，为什么要卖给第三方？管理层不担心出现竞争对手吗？《红周刊》记者还注意到，接盘德昌祥药业的贵州百年广告公司资金实力弱、实缴资本仅150万元，远小于德昌祥药业2亿元的实缴资本；百年广告的主业是设计、制作、发布、代理国内广告，并无医药方面的资源。为何一家广告公司会拿下德昌祥药业99.7%的股权？有股东提出质疑，百年广告很可能扮演了协助华瀚健康高层转移资产的角色。
至于接盘方，《红周刊》记者注意到，嘉应制药董事会9人中有6人是由中联集信投资管理有限公司所推荐。嘉应制药2018年公告显示，中联集信提名陈建宁、宋稚牛、秦占军、代会波为上市公司第五届董事会董事候选人，提名唐国华、方小波为独董候选人。这6人均当选董事会成员。中联集信虽然不持有嘉应制药股权，但通过表决权委托的形式取得了嘉应制药对应16.01%股份的表决权。蹊跷的是，持有嘉应制药12.68%股权的深圳老虎汇公司，却只取得了一个独立董事席位。
在华瀚健康的融资和资产剥离过程中，华创证券深入参与其中：一，企查查显示，自2017年以来，华瀚健康旗下的贵州汉方药业的股权多次被质押给贵州兴黔财富资本管理有限公司，后者是华创证券的二级子公司。兴黔财富还曾是华瀚健康旗下泛特尔生物的股权质权人，为汉方医药企业管理有限公司等股东方融资上亿元；二，华创证券与华瀚健康管理层共同投资于剥离后的企业。例如德昌祥药业，2019年8月，贵州明德康科技中心（有限合伙）接下德昌祥药业的99.7%的股权。而贵州明德康科技中心（有限合伙）的大股东——兴贵投资有限公司，又是华创证券的全资子公司；三，协助华瀚健康剥离资产在A股上市。在嘉应制药收购德昌祥药业一事中，华创证券担任财务顾问。嘉应制药市值小、业绩差，股权高度分散、无实际控制人，是良好的借壳标的。
华创证券除了担任嘉应制药重大重组的财务顾问外，其全资子公司金汇财富还与中联集信共同组建了共青城金汇康铭医疗产业投资合伙企业（有限合伙），后者还是广东康慈医院有限公司的大股东，持股25%。企查查显示，广东康慈的董事长为周崇科，而周此前还曾担任华瀚健康执行董事。“巧合”的是，华创证券和华瀚健康均为黔籍企业。华创证券是华创阳安（600155.SH）的主要资产。公告显示，上半年华创证券实现营收12亿元、净利润2.58亿元，其中证券投资收益对其营收的贡献近半。债权人联手股东博弈前管理层
进入2019年，华瀚健康的退市风险明朗化。今年2月份，邓杰在港证券账户被冻结。目前距10月末时日无多，一旦确定被摘牌，诸多股东和债权人将“陪葬”。压力之下，包括二股东虎豹集团、多位中小股东和债权人已行动起来。7月中旬，虎豹集团起诉华翰管理层侵吞资产，迟迟不公布财务报表，此举得到了香港高院的支持。
债权人方面，华融和建银国际持有的3.1亿港元的华瀚健康可转债面临退出风险，因此也表现积极。《红周刊》记者获悉，已有债权人在内地采取保全措施，向贵州法院申请冻结华瀚健康旗下的贵州基诺美医药资产管理有限公司的股权，这些企业的主要资产就是几家医院和泛特尔生物。
企查查显示，今年5月底，基诺美医药资产价值24.2亿港元的股权被贵州高院冻结；华瀚健康在医疗产业布局的旗舰项目——六盘水凉都医院，华瀚持有68%，项目投资额近20亿港元，大部分主体工程已完工，部分科室已开始运营。企查查显示，华瀚健康持有的68%股权已被六盘水中院司法冻结。至此，华瀚健康在港资产已基本被冻结，但因华瀚健康的主要业务和实物资产在内地，除上述资产被冻结外，大部分已被剥离。《红周刊》记者通过多种方式采访了包括邓杰在内的两位华瀚健康管理层，受访人要么称已离职，要么未作回复；《红周刊》记者还致电了华融国际，一位女员工表示，关于华瀚健康相关问题，还需请示领导后再作答复。■二股东“打折”出售股权开心麻花估值现分歧本刊记者 方沁雨
近期市场疯传开心麻花要赴美上市。据此，开心麻花早期投资人、上海荣正投资咨询有限公司董事长郑培敏向《红周刊》记者确认，开心麻花上市是肯定的，但具体时间、挂牌地点目前仍不能确定。
那么，开心麻花能顺利进军美股市场吗？国金证券传媒与互联网行业首席分析师裴培告诉《红周刊》记者，非互联网的内容型公司赴美上市有先例可循，但它们在美股市场却没有获得理想中的估值，而且目前有一家正在尝试回A股。“由于2017年后A股对这类公司上市监管收严，未来可能会看见一波非互联网内容型公司海外上市潮流。”
不过，开心麻花第二大股东近期“清仓式”出售股权同样引人瞩目，其“三次退出”的不同价格，让市场对开心麻花估值前景产生疑惑。二股东“打折”出售股权
目前，开心麻花众股东中，有多个股东是在公司提交创业板上市申请之前进入。根据开心麻花公告，2016年11月25日后，上海檀英投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“上海檀英”）、宁波市鄞州玺顺创业投资中心（有限合伙）（以下简称“宁波鄞州”）、北京华盖映月影视文化投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“北京华盖”）、上海乾刚投资管理合伙企业（有限合伙）（以下简称“上海乾刚”）通过协议转让的方式先后进入开心麻花，而开心麻花向北京证监局报送上市材料是在2017年1月16日，前后相差不到2个月。
上述四家机构合计持股约占总股本的4.6%，持股成本为每股13.9元至15.07元，对应开心麻花估值50.04亿元～54.25亿元，较开心麻花摘牌新三板前50.2亿元的回购估值稍有溢价。开心麻花2018年报股权架构情况显示，上述四家机构持股比例未变。
值得注意的是，在上述四家机构中，投资额度最大的为上海檀英，根据国家企业信用信息公示系统，上海檀英的GP为上海盛歌投资管理有限公司（以下简称“上海盛歌”），其与上海盛歌的实际控制人均为汇添富基金前任总经理、现正心谷创新资本创始人林立军。此外，林立军也为上海乾刚的实际控制人。上海檀英投资合伙企业、上海乾刚投资管理合伙企业对开心麻花的投资额合计为约1.5亿元，这实际代表正心谷创新资本的投资，因为后者官网在已投项目中展示了开心麻花项目。
相较于宁波鄞州和北京华盖，林立军介入开心麻花的时间要更早。上海檀英、上海乾刚受让的股份有两个来源，为上海盛歌和中国文化产业投资基金（以下简称“中文投”）。上海盛歌将所持有的611.98万股以13.94元／股的价格悉数转让上海檀英，转让股权对应估值50.18亿元。中文投以15.07元／股分别向上海檀英、上海乾刚转让392.2万股、39.8万股，对应估值为54.25亿元。
中文投是开心麻花的第二大股东，也是从向上海檀英、上海乾刚转让股权开始，中文投拉开了“退出”的大幕。
尤其是在开心麻花宣布终止创业板申报后，中文投开始了“清仓式”减持，欲一次性转让全部股份，三次在北京产权交易所进行招拍挂——2018年10月、2019年5月及2019年9月（正在进行），标的是其所持有的11.33%的开心麻花股权，转让底价依次分别为6.12亿元、5.3亿元及4.77亿元，目前的转让底价对应估值为42.12亿元，相较初次挂牌转让时所对应的估值打了7.7折，相较开心麻花给出的回购估值则折价16.63%。
二股东“打折式”出售开心麻花股权，是否代表了二股东不看好开心麻花上市前景呢？郑培敏对此表示，中文投退出的估值为市场化定价，如参照A股影视股近三年平均下跌70%～80%的情况，开心麻花的“股价”已十分坚挺，“正心谷负责开心麻花项目的是叶春燕，叶春燕是中文投出来的。中文投这11个多点的股权会否最终落到正心谷呢？这目前还不清楚。”
另外，中文投出售股权的这笔交易如果短期内不能完成，是否会对开心麻花IPO造成影响呢？值得注意的是，此前开心麻花终止申报创业板时称因股权结构调整而决定终止。申万宏源保荐代表人李洪冒向《红周刊》记者表示，如果是在国内，一般涉及国有股东股份划转问题，不能获得划转豁免的国有股东希望退出的会在申报前选择清退，“创投类股东如形成重要股东，相对其他股东持股比例高，申报前退出对IPO影响较大，若仅是财务投资者，是否存在利益输送、关联关系是一个重要的考察点。如果不存在利益输送，申报前退出一般不会对审核造成障碍。”沈腾、马丽暂无股权
另外，市场也关注开心麻花在未来上市时会否给旗下明星如沈腾、马丽一定股权，以实现利益与业务的绑定？
记者就明星与公司绑定问题向开心麻花发去电邮，截至发稿前未收到公司回复。《红周刊》记者注意到，开心麻花在新三板摘牌前的公告中称自己正在筹划下一轮融资方案，这其中是否给旗下明星们提供了新的进入渠道？对此，郑培敏告诉记者，开心麻花近期并无对外融资计划。“开心麻花与演员的绑定关系并不像外界所传言的那样，具体不方便透露。如果公告中写了筹划融资，针对演员、导演是有可能的。”
从目前公开资料看，沈腾、马丽确不直接、间接持有开心麻花的股权，但需要注意的是，开心麻花此前的创业板申报中曾提及天津水月文化传媒有限公司（以下简称“天津水月”），该公司为开心麻花的联营公司及关联交易方，设立于2016年6月，其大股东为沈腾，沈腾持股比为51%，其余为开心麻花持有。
开心麻花于2016年7月委托天津水月制作喜剧影视作品不少于两部，并向天津水月支付了2000万元作为预付款。而在2018年年报中，开心麻花披露自己将49%股权原价转让给沈腾的配偶王琦，天津水月不再是开心麻花的联营公司。
除此以外，根据开心麻花的招股说明书，公司与明星、导演及编剧主要是通过签约完成，而公司表示在喜剧人才方面进行了人才梯队的动态管理，因而具备可持续性，而诸如沈腾、马丽等演员，开心麻花称之为“功勋演员”，在130多名签约艺人中仅有18名功勋演员，但对于功勋演员有什么激励安排，开心麻花并未说明。
事实上与外界所质疑的相反，开心麻花董事长张晨认为，开心麻花的成功恰恰来自去明星化。
不过需要注意的是，《夏洛特烦恼》和《西虹市首富》的导演均为闫非，而开心麻花关于闫非的股份已做出安排。根据招股书，北京开心兄弟投资管理中心（有限合伙）有两名导演持股，闫非、彭安宇分别持有4.84%股权，而北京开心兄弟投资管理中心持有开心麻花11.11%股份。估值难题待解“开心麻花不缺钱，分红也很好，没有人会想要退出。”郑培敏表示。
根据Wind数据，开心麻花在2017年至2018年间在新三板市场先后现金分红两次，合计金额3.34亿元，股利支付率分别为35.04%、180%，而光线传媒最近两年两次分红共计7.3亿元，股利支付率分别为71.98%、10.68%，华谊兄弟最近一次分红是在2017年，分红金额约8323万元，股利支付率10.05%。
开心麻花慷慨的大背景却是众多影视股的寒冬。天风证券传媒互联网行业高级分析师张爽告诉《红周刊》记者，由于监管趋严，近两年影视行业普遍融资困难导致影视公司出现了“找钱荒”。事实上，除了2016年初发起的两次定增，开心麻花在接下来的三年时间里并未进行对外融资，流动负债除了应交税费激增（2018年较2017年增近1亿元）以外没有出现太大变化。比照A股电影龙头股，光线传媒、华谊兄弟虽然在2015年后没有定向增发，却不乏股权质押、银行借款、发债等花式融资，形成了鲜明的对比。
直接将开心麻花与上市影视公司相比，似乎对影视公司和开心麻花都不公平。因为除却影视及衍生业务，开心麻花的演出及衍生业务（即话剧）却是在稳步增长，由2015年1.5亿元收入增长至2018年的3.8亿元，三年间营收复合增长率为36.32%。此外，2017年开心麻花也开辟了艺人经纪业务，艺人经纪在2018年带来了2亿元收入，占当年总营业收入28.92%。
稳定的演出收入和影视业务收入构成了郑培敏看好开心麻花的两大逻辑：“两者缺一不可。在没有电影的情况下，舞台剧加经纪一年有1.5亿元的利润。电影业务很有爆发力，每年至少一到两部电影，明年开心麻花可以放量，慢慢地从2～3部增加至每年四部。舞台剧是开心麻花电影IP的来源之一，但自从《西虹市首富》后，开心麻花的电影已不仅仅来源自身的话剧，可以全球寻找和采购喜剧故事IP源。可以预测的是，未来3至5年，开心麻花的利润可以做到8亿～10亿元。”
如果从“股息”和郑培敏给出的未来业绩预期来看，开心麻花未来的估值应十分乐观。但从可对标行业估值来看，张爽指出大概率会按照电影影视公司进行比照估值，“暂时不分别拆分出舞台剧、电影和经纪分别进行估值，会参照影视股进行整体估值。”
裴培指出，目前国内影视股的估值中枢为15倍，美股影视股估值中枢有20多倍，反而比A股高，“这和大环境有关，今年很多A股影视公司利润不太好，市值缩水也很严重。”
因此，如果按中文投和新三板摘牌前回购价估值，即市盈率分别为38倍和45.6倍，估值目前看上去并不便宜。如果以开心麻花未来3年实现8亿元利润——2018年净利润为1.1亿元来测算，当前的估值便是显著低估。■品牌护城河构筑美股消费长牛本刊记者 何艳美消费股大多具有极强的品牌所构成的经济护城河，具备较强的竞争优势。在国际市场上，不仅具有较强复制性，能够抵御一国经济风险，且也能享受他国的经济增长红利。因产品面对最终消费者具有一定的议价权，这使得市场容量可随着经济的增长不断增大。无论是美股市场还是中国A股市场，消费品领域从来都不乏大牛股。比如美股市场的奈飞公司、拖拉机供应自上市以来股价就上涨超过了100倍，车美仕、罗斯百货、星巴克、百胜餐厅、亚马逊、达登饭店、耐克公司、墨式烧烤、霍顿房屋、永利度假等也实现10倍以上的涨幅，基本覆盖了人们日常生活中“衣、食、住、行、娱”的各个方面。即使与美股整体市场相比，这些消费股也都是牛气冲天，奈飞公司、拖拉机供应涨幅甚至还挤进了全部美股历史涨幅前10位。
今年以来，虽然美股市场震荡明显，但美消费股表现依然可圈可点。以标普500 Wind行业分类看，可选消费和日常消费品板块分别录得21.3%和20.9%的涨幅，在11个二级子行业中分居第4位和第5位。个股方面，消费者耳熟能详的雅诗兰黛、好市多、保洁公司、星巴克年内均有不菲涨幅。品牌溢价，消费龙头表现多年强势
在过去三十年里，美股消费股整体表现强劲。以标普500 Wind行业分类为例，1990年以来，标普500的各行业中，与高端消费相关的信息技术、医疗保健分别以18倍、14倍的涨幅领跑全行业，而可选消费和日常消费品则以12倍和9倍紧随其后，表现均好于与工业投资相关的工业、能源、材料，同时强于金融、地产等。
美消费股中，麦当劳、可口可乐、星巴克等均走出了长达20、30年的长牛。其中，可口可乐早在60年代末70年代初就已经是行业领头羊，过去的30多年中，可口可乐股价持续上扬，成为了巴菲特的最爱。2019年以来，可口可乐股价表现依然喜人，涨幅虽然无法和微软、苹果、FACEBOOK等科技巨头表现相比，但整体涨幅仍超过了17%，股价也创下历史新高。“以可口可乐、星巴克为代表的美国消费股持续走牛的原因主要可归结为以下几点：一、国际化市场拓展成功，特别是享受到了中国经济巨大增长所带来的市场需求红利。二、以移动互联网、大数据技术为代表的信息技术，催生了许多新的业务模式，比如美团外卖，极大的拓展了市场空间。三、这些企业现金流强劲，不断分红、回购，回报股东。”对美股和A股均有投资的职业投资人原炜对《红周刊》记者表示。
同样是对于美消费股不断走高的现象，兴业证券全球首席策略分析师张忆东最近也公开表示，“一定要打破行业和市值规模的狭隘理解。”而相关资料显示，在过去十年，标普500 Wind行业中，信息技术、可选消费、医疗保健等“泛消费”领域一马当先，表现居于领涨榜前三位。以行业内代表公司为例，具有强消费属性的信息技术公司苹果公司股价自1990年以来上涨了60倍，总市值一度突破万亿美元。而可选消费公司奈飞公司股价也暴涨240倍，由一家名不见经传的小公司成长为千亿美元市值的企业。在医药领域，美两大龙头医药公司强生公司和辉瑞制药在1990年至2018年期间，市值规模涨幅也均超过15倍。2018年时，仅强生公司一家的市值规模就超过我国A股所有医药类上市公司市值的总和。“消费股不是近十年才走强的，实际上，在美股百余年的历史上回报率最高的除了医药股就是消费股了。”原炜表示，美消费股大多具有极强的品牌所构成的经济护城河，具备较强的竞争优势；在国际市场上具有较强复制性，能够抵御一国经济风险，同时享受他国（比如中国）经济增长红利；产品面对最终消费者具有一定的议价权，消费类商品或服务具有很高的复购特性，使得市场容量可随着经济的增长不断增大。强劲消费水平支撑美消费股长期走牛
美消费股牛市与其强劲的消费水平不无关系的。上世纪二战后，消费主导了美国经济增长。据海通证券统计，从增量看，1953年以来，消费对美国GDP同比的拉动率持续高于投资、净出口和政府支出，消费对经济增长的贡献率平均达到了70%。从存量看，个人消费支出占GDP比重先降后升，1967年探底至58.9%，在1981年后进入了快速上升通道，2018年已近70%。
那么，美国消费强劲背后又有什么推动力量呢？海通证券姜超团队将其总结为人口收入主推，减税信贷助力。而具体来看，美国消费持续走强主要有五方面的驱动力量：一是年轻人口高增长，奠定消费基础；二是收入稳定增长，消费持续升级；三是减税改善收入，提振消费能力；四是消费信贷扩张，提升消费杠杆；五是技术创新浪潮，降低消费成本。
原炜补充道，“在过去十年中，以互联网技术和大数据技术为代表的信息技术的巨大发展进一步强化了美股消费股走强的核心逻辑，比如美股消费股代表的消费企业在互联网、大数据技术的支持下，品牌、口碑得以更容易更高效地进行传播从而展现更大竞争优势，服务群体、市场容量得以进一步扩大（移动外卖）等。”
而与美消费股相比，A股中的消费股表现同样也是惊人的，近年来，“喝酒吃药”类股票基本霸占了长牛榜，比如泸州老窖、贵州茅台、云南白药、恒瑞医药等公司，成功挤进自上市以来股价涨幅榜前10位。
原炜表示，“中国消费股虽然能够享受到中国经济发展、消费升级的巨大红利，但是国际化市场拓展难度很大，不是一朝一夕所能达到的，需要克服质量、声誉、品牌、口味、文化、物流等多重巨大挑战，而美股消费股巨头的国际化拓展之路也是其多年耕耘积累投入的结果。此外，中国消费股通过分红、回购等方式回报股东的意识和力度相比美股消费股巨头还是有待提高的。”
试读结束[说明：试读内容隐藏了图片]