作者：沈渊
出版社：浙江大学出版社
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农业上市公司投融资机制研究试读：
第1章 研究背景
企业投资目的是实现企业所期望的效益，最终达到企业价值最大化的目标。但是，由于我国不完善资本市场环境和委托代理问题，农业上市公司的企业投资在某种程度上被严重扭曲，表现为过度投资、投资不足和频繁变更募集资金投向等，导致投资效率低下，制约了农业上市公司的发展。
企业投资的研究一直是理论界和实务界关注的焦点。harri和Raviv认为，企业融资能力、融资方式及其投资资金运作决策是公司财务最经典和最重要的问题，要点是融资与投资是企业资金运作中不可分割的两个方面。融资解决企业发展中的资金来源问题，投资则是回答企业资金配置问题。Modliglini和Miller提出著名的MM定理，认为在一个完美的资本市场(perfect captial market)上，投资独立于融资。但是，1970年以来，随着现代企业理论的发展，以及不确定性经济学、委托代理理论、信息经济学和契约理论的广泛应用，现实世界中并不存在真正意义上的完美的资本市场，使得投资不能、也无法独立于融资。在此背景下，国外学者逐步放宽MM理论的新古典假设，修正了投融资“无关性”命题范围，在现实条件下发展和丰富现代公司财务理论。在对MM“无关性”命题的扬弃过程中，在理论和实践中发展了企业投资与融资的关系。Jensen和Meckling，Meyer和Majluf从代理问题和信息不对称方面，修正了企业融资选择与投资效率无关性的命题，拓展了公司投资决策理论的研究。近20年来，随着公司治理理论研究的深入，以及行为公司财务理论研究的兴起，不仅从企业现实的层面发展了传统公司财务研究理论的假设，而且在财务决策主体行为特征与治理机制相互结合方面，探求了企业投资研究新的视角。
然而，发达国家市场制度和资本市场相对成熟和规范，上述投融资理论和实证研究建立在发达国家背景和体制下。与之相反，转型经济国家的市场制度具有不完善、不成熟、不规范的特点，资本市场相对存在许多不完善的地方。上市公司的投资活动处在复杂的不确定性环境中，宏观和微观方面的因素影响着上市公司的投资活动与效率。基于发达国家经验之上的企业投融资理论，不一定适用于我国上市公司的企业投资。因此，有必要针对我国特殊的资本市场环境和公司治理结构，研究上市公司投资决策的科学性，以及投融资效率问题。
在转型经济时期，在政府主导下形成的我国上市公司，绝大多数由国有企业改制而来。为了保证公有制的主导地位，国有企业在改制上市过程中都采用了国家控股的股权模式，大多数国有上市公司的国家股处于绝对控制地位。农业上市公司相对其他上市公司的一个特殊性，在于肩负着以产业化经营带动农民增收、农业增效的社会责任，体现了国家推动农业产业化政策导向，农业上市公司实际上大多数是国有控股和大股东控制的现状。在这种情况下，大股东和中小股东之间的利益冲突是最基本的代理问题，大股东在公司决策中，很少受到来自其他股东的挑战和阻力。
由于农业上市公司的决策者基本上都由第一大股东委派，普遍形成了决策者独揽大权的控制模式，其投融资行为会直接体现大股东的意志。尽管股权分置改革可以在一定程度上消除股权分割，以及同股不同权等现象，改善我国农业上市公司的治理结构，但不可能从根本上解决股权高度集中和大股东控制现象。在大股东控制的背景下，农业上市公司的企业投资在某种程度上被严重扭曲。主要表现为：投资不足、过度投资和频繁变更募集资金投向等，投资效率低下。大股东控制下的上市公司，普遍存在着低效率的资本配置现象，影响到资本市场的健康发展，而由于决策过程的复杂性，以及影响因素的多重性，企业的投资决策并不总是体现企业价值最大化的原则，从而产生非效率投资问题，严重损害了公司价值，阻碍了农业上市公司的健康持续发展。因此，对农业上市公司投融资的研究，能在很大程度上较好地诠释困扰农业发展多年的问题，有利于规范企业投融资行为，提高投资效率，增加企业价值。
第2章 研究目的和意义
1.研究目的
农业上市公司相对其他上市公司的一个特殊性，在于肩负着以产业化经营带动农民增收、农业增效的社会责任，体现了国家推动农业产业化政策导向。政府在财政政策、税收政策、信贷政策、出口政策以及产业政策等方面给予一定的优惠。在这种背景下，农业上市公司的企业投融资行为和资金配置效率，对提升企业价值显得尤为重要。本书研究的主要目的包括以下三方面：
(1)本书将立足于我国农业上市公司特有的股权结构，充分借鉴公司治理理论和公司财务理论中有关公司投融资决策最新研究成果，力求通过深入、系统的规范研究和实证分析，着重分析转型经济条件下，农业上市公司内部投资资金配置扭曲化的股权治理结构，股权分置改革中的大股东与管理股权变化对投资决策的影响。
(2)把融资结构、融资约束与企业投资纳入统一的分析框架，构建融资结构、融资约束、企业投资的结构方程模型，探索一些以前未证实的理论假设，揭示农业上市公司企业投融资影响因素显性和隐性的复杂关系。
(3)探索公司投融资影响因素各理论变量的测量指标，最大程度地减小测量指标误差，提高研究的精确程度。
2.研究意义
理论意义：
股权结构决定了在出资者与经营者之间，企业所拥有的控制权分布，从而影响企业的目标与行为。企业投融资决策作为公司成长的主要动因，以及未来现金流量增长的重要基础，将对公司的融资决策和股利决策产生直接的影响。其次，企业投融资决策影响公司的经营风险、盈利水平，以及资本市场对其经营业绩和发展前景的评价。因此，企业投融资成为公司财务决策的起点。第三，对企业股权结构与投资关系的研究，能为我们提供企业投资与股权结构对应关系的内部机理，并为建立有效的公司治理结构提供科学的依据。同时，针对我国目前尚不完善的资本市场和公司治理结构，如何引导企业进行科学和理性的投资，如何有效地运用投资资金，如何规范内部人投资行为等，迄今为止在理论和实践两个方面尚未作出明确的解答。因此，本书研究的理论意义是：(1)针对我国不完善市场环境，分析农业上市公司投资的特征和规律；(2)研究农业上市公司股权治理结构对企业投资的影响效应；(3)构建融资结构、融资约束、企业投资的结构方程模型，研究多重而非单一影响机制新的研究视角和方法，推进融资结构与企业投资、投资现金流敏感性的研究。
实践意义：
本书的研究基于中国现实环境，不仅对农业上市公司投资效率的提升，而且对中国资本市场制度的完善，在一定程度上具有促进作用。本书研究的现实意义是：(1)微观方面，为农业上市公司投资决策的股权治理机制、优化融资结构、促进农业上市公司价值提升等提供参考依据；(2)宏观方面，为政策制定者关于农业产业发展和完善资本市场的政策制定提供实证参考。
第3章 国内外研究综述
企业投资作为公司财务的三大决策之一，受到了学者们的高度重视和广泛关注。从已有的文献来看，学者们从信息不对称、融资约束以及公司治理等多个视角，对企业投资问题进行了详细的研究，产生了大量的学术成果。
信息非对称可能导致决策者投资决策的逆向选择。委托代理框架下的逆向选择，一般是指由于存在着信息不对称，在委托人与代理人缔约前，代理人可能凭借其掌握的信息优势，诱使委托人达成对自己有利的契约，而损害委托人利益。委托人出于对代理人这种行为的担心而采取的契约安排，可能会导致对有利契约定价不足，对不利契约定价过高的情况。这样重复博弈的结果，将使资源由较高效率的一方流向较低效率的一方，从而导致无效率资源配置。
(1)股权融资的信息非对称与企业投资
Myers和Majluf(1984)在研究股权融资对企业投资决策的影响方面，构建了信息非对称条件下的企业投资决策模型，作出了开拓性的贡献。研究显示：在信息不对称的情况下，与市场投资者相比，内部股东和企业管理者具备更多的有关企业投资项目预期收益的信息，而外部投资者只能根据内部人选择的融资方式所传递的信息，对投资项目进行评价。而在股票市场发行新股的信息，可能表示对投资项目的未来收益管理者缺乏信心，从而通过影响新股的发行价格，以此来提高股权融资的成本，降低投资效率。
在Myers和Majluf的研究基础上，Narayanan，heinkel和Zechner进一步深入研究了信息非对称下的企业投资。研究结果显示，当信息非对称仅仅限于新投资项目的价值时，股权融资可能导致过度投资，也有可能导致投资不足，也即可能投资一些负净现值的项目。因此，有可能存在一个负净现值的投资决策，导致非效率的过度投资现象。
(2)债务融资的信息非对称与企业投资
逆向选择问题不仅存在于股权融资，而且同样会发生在债务融资中。Jaffee和Russel认为，当企业进行债务融资时，如果在外部债权和企业管理者之间，存在对投资项目的盈利能力和现有资产价值信息不对称，那么，债权人在投资项目的未来现金流量信息方面，将处于弱势地位，并有可能承担因信息不对称而导致的逆向选择风险。此时，一方面，债权人可能会减少甚至放弃投资，即使是现金流量大于零(NpV＞0)的投资项目，也无法筹集到足够的资金；另一方面，即使债权人同意向企业贷款，但是，在贷款利率的选择方面，债权人也会考虑因信息非对称而可能存在的逆向选择的风险问题，将会增加企业的融资成本，迫使企业放弃该投资项目，导致投资不足现象。此外，在债券市场上，当债权人对企业的现金收益流量、现有资产和投资项目缺乏足够的信息时，债权人只能根据有限的信息，按照平均价格对企业发行债券的市场价值进行评价。此时，在很大程度上，债券的市场价值将与债券的真实价值不一致，从而导致两种融资成本和投资取向。一种是可能会低估部分优质企业的债券价值，当信息不对称时，融资成本上升，可能会产生投资不足现象；另一种是可能存在高估部分劣质企业的债券的现象，从而降低了这些企业的融资成本，导致该类企业的过度投资。
(3)融资优序原则下的企业投资
由于外源融资在信息非对称的情况下，可能会导致融资成本增大，Myers和Majluf的研究认为内源融资较外源融资具有成本比较优势。一方面，内源融资可规避逆向选择风险，这种风险是由外源融资方式的信息非对称所造成的，由此可以避免承担股权融资和负债融资所产生的信息成本；另一方面，内源融资将缓解两种外源融资造成的代理冲突。Myers提出了企业应遵循先内源后外源的融资优序(pecking order)理论，并认为内源融资方式具有提高投资效率、降低融资成本的作用。反之，如果企业投资项目的资金采用外源融资方式，则必须承担因信息非对称所导致的内源融资与外源融资的成本差额。如果企业投资项目的预期收益高于内源融资与外源融资的成本差额，或者即使投资项目的预期收益低于成本差额，而企业的内源融资资金可完全满足投资项目的资金需求，那么从理论上分析，企业的投资项目不存在融资约束，企业投融资决策关系，类似于新古典财务理论的无关性的假设。
(4)融资约束与企业投资
在融资约束这一研究领域，Fazzari等进行了开创性研究。他们按照现金股利发放的高低，区分企业融资约束程度，并运用投资现金流敏感性模型(Fhp模型)，研究了融资约束对企业投资水平的影响。研究发现企业投资对内部现金敏感性的强度与融资约束程度相关。随后的许多实证研究分别以公司规模、信息公开程度、年限、债券和信用评级等不同的标准划分融资约束水平，从不同角度论证了融资约束与投资现金流敏感性之间的关系。
然而Kaplan和Zingales指出，随着融资约束程度的增长，Fhp模型隐含的投资现金流敏感度这种单调关系的理论原因，尚未给出充分的研究依据。他们以Fhp样本分组中的融资约束程度最高的公司为研究对象，运用综合信息判断法将样本公司按照不同的融资约束水平分成五类，研究发现，融资约束程度最低的公司对现金流的敏感性最高，从而在实证检验中指出了投资现金流敏感性模型的缺陷。
Jensen和Mcekling提出，股权结构影响公司投资，进而影响公司价值。此后的实证研究都证明股权结构影响企业投资。世界上大多数国家的公司股权结构都相当集中，大部分公司通常至少有一个相对突出的大股东，甚至是控股性股东。由于大小股东之间存在着利益冲突，因此在大股东控制的情况下，公司的代理问题更多地表现为大股东的代理问题。由于处于控股地位的大股东可以通过其他途径获得隐性收益，例如低效率投资、关联交易、过度多元化投资等，从而可能导致公司的投资决策偏离正常的轨道。
由于管理层持股水平决定其与股东利益的协调程度，因而成为影响投资战略选择的重要因素。Cho以1991年财富500强制造企业为研究样本，研究了管理层持股、投资与公司价值之间的关系，研究结果表明，股权结构影响公司的投资决策。
(1)股权融资的信息非对称与企业投资
国内学者关于股权融资偏好的成因的研究较为充分，黄少安、陆正飞、潘敏、魏锋、郝颖、童盼、陆正飞和韩霞等等主要从信息非对称、投资的融资约束、管理者行为特质和负债融资方面对股权融资偏好进行了阐释。文宏、潘敏等、刘少波等研究发现，我国上市公司一方面存在利用股权融资资金偿还银行贷款、存放银行获取利息、委托金融机构理财等投资不足行为；另一方面又普遍存在利用股权融资资金投资于非理想的新投资项目，以及随意变更募集资金投向等过度投资行为。
(2)债务融资的信息非对称与企业投资
从国内研究现状分析，梅丹验证了负债融资与投资水平之间的负相关关系。童盼和陆正飞研究了负债融资、负债来源与企业投资的关系，研究结果表明，负债比例越高的企业，投资规模越小。从负债的两面性与企业价值的角度进行研究，结果表明，高成长性公司的负债没有引起上市公司投资不足的问题，反而导致公司严重的资产替代问题；而低成长性公司的负债没有引起公司的资产替代问题，但负债的控制效应却没有发挥出应有的作用。
(3)融资优序原则下的企业投资选择
我国上市公司在融资次序的选择上存在较显著的“股权偏好”现象，即外部融资比例很大，其中股权融资又是资产增长的最主要来源。有数据表明，1999年度沪市上市公司长期负债融资仅占长期资金来源的6.2%，且主要来自于长期借款和应付款；股权融资是上市公司最主要的长期资金来源，其比重高达52.6%。显然，这与发达国家上市公司主要依赖内部资金(约占资金来源的50%-97%)，其次是负债(约占11%-57%)，最后才是发行新股(约占3.3%-9%)的融资顺序行为截然不同。
(4)融资约束与企业投资
国内对融资约束问题的研究起步较晚，以上市公司为样本进行实证研究的比较少，研究的问题主要集中在将公司按不同的分类标准分组，验证不同融资约束程度的公司其投资与现金流量敏感性的差异。如冯巍通过将股利支付率作为融资约束的预分类变量，证明了非国家重点企业、低股利、无主办银行制度的公司其现金流量对投资的影响更大，验证了中国融资约束的存在；郑江淮等从股权结构的角度，对上市公司后续投资的融资约束状况分化，进行了实证检验；何金耿将融资因素引进公司的投资模型，研究不同股权控制类型公司的投资与现金流量的关系；姜秀珍等研究不同规模的公司投资与现金流量的关系，并探寻不同规模公司投资决策行为差异的背后动机；魏峰和刘星则研究了融资约束、不确定性和公司投资之间的内在联系，发现不确定性在某种程度上减轻了融资约束对投资的影响；田祖海和吴楚松主要从理论上对融资约束进行了探讨，认为企业投融资方式的选择就是各个利益相关者为了自身的利益最大化而对剩余索取权和控制权等利益分配及利益冲突的博弈过程。
就大股东对企业投资的影响，国内学者冯根福研究发现，在大股东控制方面，中国上市公司中大股东作为“内部人”侵占小股东利益的现象十分普遍。在大股东性质方面，黄福广、饶育蕾和汪玉英研究表明，第一大股东为国有股时，由于“所有者缺位”，第一大股东对经营者的监控力度不够，经营者明显存在着过度投资行为与投资决策扭曲。对非国有控股公司的研究表明，非国有控股公司中不存在国有控股公司中那样明显的过度投资行为，却表现出了一定程度的投资不足。在投资现金流敏感性方面，饶育蕾和汪玉英建立了投资现金流敏感度的实证模型，研究发现，随着大股东持股比例的增加，投资对现金流敏感程度降低，非有效投资减少，抑制过度投资行为。在大股东与公司价值方面，谢军以上海证券交易所的A股上市公司为研究对象，考察了第一大股东持股对公司价值影响的区间特征。研究发现，第一大股东对公司价值的影响既可能出现激励效应，也可能出现防御效应。而且，第一大股东持股与公司价值之间存在显著的三次非线性曲线回归关系。
国内学者关于管理层持股对企业投资的影响，其研究结论不一致。李增泉对1998年上市公司披露的关于高级管理层持股及年度报酬的相关信息进行的分析表明，高管人员的持股比例偏低，不能发挥应有的激励作用。周杰直接研究了管理层股权结构对我国上市公司的企业投资的影响。研究发现，董事长和总经理持股可改善企业投资，降低过度投资。但魏锋和冉光和发现，无论有无控制变量，管理层持股比例对企业投资的影响都不显著。
第4章 国内外研究动态评述
综合上述国外企业投融资理论与实证研究，研究范式突破了新古典框架下的企业投融资无关及相互分离的假设，其研究的路径和结论不再局限于融资方式是否影响企业投资等问题，而是拓展到研究治理机制与投资决策关系，以及对企业投资效率的影响等，从而放宽了新古典投资理论的假设，形成了代理冲突下的投资理论。
但是关于企业投融资研究的理论变量的测量指标问题，在以往的实证研究中，个别测量指标的选取合理性尚显不足，导致理论上的分歧；其次，没有充分重视理论变量的测量误差对研究结果的影响。例如，关于公司投资非效率度量的研究。由于现行研究中，通常以投资现金流敏感度来间接推测投资不足或投资过度，一方面导致理论上的分歧；另一方面，投资不足或投资过度在统计意义上显著存在，并不等同于经济意义类同。要研究在经济上具有意义的投资非效率，其前提是需要估计投资非效率的程度。
国内学者结合我国转轨时期公司治理和资本市场的特点，取得显著的研究成果。学者们从代理冲突下研究企业投资，是对投资理论的重要贡献。但是，现有委托代理视角下的投资理论，主要是以股东高度分散、经理与所有者及外部资本市场分离的环境为背景的，认为制度环境对代理冲突的影响是同质的，这弱化了控股股东所导致的代理问题。我国经济转型时期的制度环境与股权结构，对企业投融资有很大影响。因此，如果不考虑特定制度背景与控股股东对企业投融资的影响，是不能有效地解释我国企业投融资现象的。
在以往企业投融资实证研究中，理论变量测量指标的选取将直接影响研究结论，而这方面的分析尚显不足。
在以往企业投融资影响因素及其相互关系的研究，是建立在单一影响机制前提下的，对企业投融资存在的多重影响机制的研究，还有待于进一步深入分析。
第5章 研究思路与研究方法
本书基于代理理论和投融资互动机制理论，规范研究与实证研究相结合，运用因子分析法、结构方程模型、参数检验和非参数检验等计量研究方法，分析农业上市公司投融资特征及其影响因素。在此基础上，构建股权结构与企业投资，融资结构、融资约束与企业投资的结构方程模型，分析企业投融资的理论变量测量指标，识别企业投资影响因素之间显性和隐性的复杂关系，并从影响企业投融资的股权结构治理效率、融资结构优化视角等，提出政策性建议。本书研究思路和研究框架。
本书运用企业投资理论、代理理论、投融资互动机制等前沿理论，借鉴国内外企业投资研究的成果，结合中国农业上市公司投资现状，从公司治理结构和信息非对称的企业投资视角，探讨农业上市公司投融资特征及其影响因素，运用以下研究方法：
(1)规范研究与实证研究相结合
本书广泛应用了规范研究与实证研究相结合的方法。本书的规范研究基于我国转型时期的农业上市公司股权结构特征，以投融资相关论作为研究分析视角，构建股权结构、融资结构、融资约束与企业投资的结构方程模型，探索一些以前未证实的理论假设，揭示农业上市公司企业投融资互动的显性和隐性的复杂关系。而实证研究则是弥补规范分析结论的有效方式，运用公司财务运行数据、公司治理等数据分析和验证理论假设。
(2)定性研究与定量研究相结合
定性研究。结合农业上市公司企业投融资的制度环境，从理论上分析影响农业上市公司投资决策行为的公司特征因素(如融资途径、股权结构、公司规模、成长性、资产特性、产品市场、代理成本等)，分析我国农业上市公司治理结构、融资途径如何影响企业投资。
定量研究。本书研究中选择的定量方法主要有：基于因子分析模型和结构方程模型的分析方法。运用因子分析模型、结构方程模型中的因子验证二阶段分析法，确定了各理论变量(企业投融资及其影响因素)的测量指标。在考察融资途径和公司治理结构对企业投资的影响时，分别通过设置现金流以及融资结构这一中介变量，分离了各种因素对企业投资的直接效应与间接效应，从而能够得出更加符合现实的研究结果。其次，运用参数和非参数检验等方法。采用参数检验和非参数检验程序以及描述性统计等方法对农业上市公司投资特征进行分析。例如，运用描述性统计对农业上市公司子行业投资水平进行分析；运用行业虚拟变量方差分析(ANOVA)和非参数检验程序(Krllskalwalhs检验)对农业上市公司子行业投资水平的差异进行检验。
(3)截面的静态研究与时间序列的动态研究相结合
企业投资问题，涉及资本形成的存量和增量，是公司资金运动过程和资产形成的缩影。因此，本书在分析企业投融资行为时，既从影响因素的截面分析公司的静态状态(例如对股权分置改革前的2004年和股权分置改革后的2007年的企业投资问题进行比较分析)，也从其发展趋势的时间序列上分析它的动态规律。
第6章 可能的创新之处
相对于以往的相关研究，本书引入结构方程模型这一统计分析方法，深入考察公司微观层次各种因素对企业投资的影响，验证了一些以前未证实的理论假设。
关于我国农业上市公司的投融资问题的系统分析与综合研究，目前尚不多见，本书通过这一方面的努力，可在一定程度上丰富和发展农业上市公司投融资理论。因此，本书的可能创新之处主要体现在：
(1)系统地阐述了股权结构、融资途径、融资约束对企业投资的影响，构建了股权结构与企业投资，融资途径、融资约束与企业投资的结构方程模型，提出并验证了现金流-投资水平双向影响的理论假设；揭示影响农业上市公司投融资相关因素之间的显性和隐性关系；提供了研究多重而非单一影响机制的分析范式。
(2)构建并验证了股权结构、融资途径、融资约束与企业投资的理论变量测量指标，最大程度地减小了因测量指标误差而导致的研究结论的不一致，提高研究精确程度。
第7章 相关术语的定义
农业上市公司
农业上市公司的界定与“农业”的概念有直接的联系。传统意义上的农业是利用动植物的生理机能，通过加工获取产品的社会生产部门，一般包括种植业、水产业和畜牧业。随着农业纵向一体化经营的兴起，农业产业链由农业生产部门不断向前或向后延伸。为农业生产提供信息技术服务、生产资料、农产品服务的储藏、运输、销售部门，都包括在农业范畴内。在实现传统农业向现代农业转变、市场广度和市场深度扩张的过程中，农业上市公司产生并发展起来。
根据行业分类标准，目前有管理型和投资型两类标准。管理型标准最典型的有《国民经济行业分类》和《全部经济活动的国际标准产业分类》。2002年3月我国完成的《国民经济行业分类》，共设20个门类，其中农、林、牧、渔业排在第一位。在《全部经济活动的国际标准产业分类》(简称ISIC)中，将农业分为农业、林业、狩猎业和渔业几大类，比我国农业分类较细一些。投资型标准有较大影响的是由摩根斯坦利公司和标准普尔公司联合发布的北美行业分类系统(Global Industry Classification Standard，简称GICS)和富士通全球分类系统(FTSE)等。其分类目的是为投资者的投资分析、资产配置或指数跟踪、业绩评价、基金服务以及在银行或经纪人的衍生工具活动中应用。
本书在农业行业分类时，按照《国民经济行业分类》和《全部经济活动的国际标准产业分类》，以及2002年3月我国完成的《国民经济行业分类》等管理型标准，对农业行业进行分类。
在确定了农业的分类后，就要考虑农业企业的界定问题。国外农业企业是指从事农业生产资料的制造、销售，农产品和农副产品的储藏、加工的企业。而国内农业企业是指从事种植业、养殖业，或以其为依托，农工商综合经营，实行独立核算，具有法人地位的农业社会经济单位。从两种不同的定义可以看出，国外侧重于区分农业生产产业链，而国内则从劳动对象关注来区分农业企业，其涵盖面不同。
在确定了农业企业后，就需要界定农业上市公司。由于上市公司涉及到资本市场，对农业上市公司的界定，应该以2001年4月3日中国证券监督管理委员会颁布的《中国上市公司行业分类指引》(以下简称《指引》)为标准。《指引》规定，上市公司营业收入作为上市公司分类标准。当公司某类业务的营业收入比重大于或等于50%，则将其划入该业务相对应的类别；当公司没有一类业务的营业收入比重大于或等于50%时，如果某类业务营业收入比重高出其他业务收入比重的30%，则将该公司划入此类业务相对应的行业类别；否则，将其划为综合类。其次，以资本市场的板块概念作为分类的依据。在资本市场中，具有一定共同特征的上市公司均可以构成一个板块。
综合以上分析，本书农业上市公司界定为：农业上市公司是以农业为主营业务，或以农业为依托，与农业生产产业链紧密联系的农工商综合经营，是按照现代企业制度要求，公开发行股票并上市交易，具有法人地位，承担有限责任的农业股份公司。
第8章 投资与企业投资
投资作为人类经济活动中的基本活动，是指以获利为目的的资本使用，它包括购买股票和债券，也包括运用资金建筑厂房，购置设备、原材料等从事扩大生产流通事业；狭义的投资指投资人购买各种证券，包括政府公债、公司股票、公司债券、金融债券等。
企业投资指企业作为投资主体进行投资的行为。它是指企业将筹集到的资金投入使用的过程，包括企业内部使用资金的过程(如购置流动资产、固定资产、无形资产等)和对外投放资金的过程(如投资购买其他企业的股票、债券或与其他企业联营等)。
企业投资的具体含义包括以下内容：
(1)企业是投资主体。企业作为投资主体是有条件的。主要包括：企业有独立的投资决策权，有足够的可支配的资本，有对其投资所形成的资产及其收益的所有权和支配权，能承担投资风险等。企业投资主体是“决策主体”、“责任主体”、“利益主体”三权的统一体。决策主体拥有投资决策权；责任主体担政治、法律、社会道德等风险；利益主体享受收益权(包括营利性的收益和非营利性的收益)。投资主体的投资决策活动，涉及公司的投资决策规则、投资决策程序。公司的投资决策规则是指投资决策原则，而投资决策程序是针对公司投资决策过程而言的，也就是公司投资决策生成机制的机理构成。无论是投资规则抑或是投资程序，都与公司所处的外部投融资环境和公司的内部治理机制有关。
(2)企业投资总是服务于一定的目标。企业投资目标是多元化的。例如，企业投资的最终目标是获取利润，但同时也要努力使企业发展与社会利益相适应，与资源环境相协调。
(3)投资与融资互动。在现代市场经济条件下，企业主要是利用资本进行投资活动的。企业用于投资的资本或者来自于企业内部，或者来自于企业外部，或二者兼而有之。企业投资离不开对外部资本的利用，特别是离不开对货币市场和资本市场的依赖。投资与融资既相互独立，又休戚相关。
1.投资支出水平
根据Jensen的定义，资本性支出(capital expenditures)是指企业为获得、建造和更新固定资产如厂房和设备发生的支出，特别是指那些为了提高企业经营能力、或预期可以增加企业产品和服务的需求而发生的支出。西方实证文献中采用的企业资本性支出界定多出自该定义，如Gredajlovic用公司在某一年的固定资产增长百分比来度量企业的资本性支出水平；pindado and Chabela用某年度企业为获得、建造和更新固定资产发生的支出来度量其资本性支出水平。国内学者胡国柳认为，资本性支出就是企业为获得经营性长期资产所从事的一切投资活动所发生的支出，具体来说，它是指企业所从事的除金融投资(如短期投资、委托理财等)以外的一切投资支出，如企业在厂房设备新增与更新、并购、合资、研究与开发、产品与市场开发及经营多元化等方面发生的支出。
根据《企业会计制度》界定资本性支出与收益性支出的标准，定义上的界定标准为：凡支出的效益仅涉及本年度或一个营业周期的，应当作为收益性支出，凡支出的效益影响几个会计年度或几个营业周期的，应当作为资本性支出。为了深入研究两类不同性质支出的界定标准，本书对企业的支出按照新的标准进行分类，即按照投资支出的影响效应进行分类。投资支出的影响效应是指支出是否会直接导致企业经济效益发生增减变动的效应。按投资支出影响效应分类，企业的投资支出可分为效应性支出和非效应性支出。效应性支出按其影响效益所涉及时间可分为收益性支出和资本性支出。收益性支出基本上分为三类：第一类是收益性支出的特殊项目，例如购入短期有价证券支出、预付货款支出、购入或生产存货等支出，在其未被出售之前，作为流动资产，列入资产负债表；第二类是计入当期损益的期间费用支出和其他损失支出，直接列入利润表；第三类是被出售的短期有价证券和存货支出的转换形式，也要列入利润表。上述三类支出定义为收益性支出。
凡支出的效益涉及几个会计年度或几个营业周期的，应当作为资本性支出。将资本性支出列于资产负债表，作为资产反映，以真实反映企业的财务状况。以此标准界定资本性支出，将会把列于资产负债表上的支出都误解为资本性支出。
本书的投资支出水平(简称投资水平)是指收益性支出与资本性支出的总和。投资水平界定为：企业所从事的除金融投资(如短期投资、委托理财等)外的直接长期资产投资支出以及短期资产投资支出，包括企业为获得、建造和更新固定资产和其他长期资产，以及从事经营活动的短期运营资本的支出。
2.股权结构
股权结构是指股份公司总股本中，不同性质的股份所占的比例及其相互关系。股权即股票持有者所具有的与其拥有的股票比例相应的权益及承担一定责任的权力。基于股东地位，可对公司主张的权利称为股权。股权结构有两层含义：
第一个含义是指股权集中度，即前五大股东持股比例。从这个意义上讲，股权结构有三种类型：一是股权高度集中，绝对控股股东一般拥有公司股份的50%以上，对公司拥有绝对控制权；二是股权高度分散，公司没有大股东，所有权与经营权基本完全分离，单个股东所持股份的比例在10%以下；三是公司拥有较大的相对控股股东，同时还拥有其他大股东，所持股份比例在10%与50%之间。
第二个含义则是指股权构成，即各个不同背景的股东集团分别持有股份的多少。在我国，就是指国家股东、法人股东及社会公众股东的持股比例。从理论上讲，股权结构可以按企业剩余控制权和剩余收益索取权的分布状况与匹配方式来分类。从这个角度，可以区分为控制权不可竞争和控制权可竞争两种类型的股权结构。在控制权不可竞争的股权结构中，企业控股股东的控制地位是锁定的，对董事会和经理层的监督作用将被削弱。在控制权可竞争的情况下，剩余控制权和剩余索取权是相互匹配的，股东能够并且愿意对董事会和经理层实施有效控制。
3.融资结构
融资结构指企业资金来源不同项目之间的构成及其比例关系。它是资产负债表的右方的基本结构，主要包括短期负债、长期负债和所有者权益等项目及其比例关系。企业资金来源的方式不同，企业融资结构表现出来的特征也就不同。
(1)内源融资与外源融资
按照融资过程中资金的来源的途径或储蓄与投资的关系，可将企业融资划分为内源融资(internal finance)与外源融资(external finance)。这种类型的分类最早是由美国经济学家格利和肖(Gurley and Shaw)提出的。在经济运行中的储蓄与投资可以由同一主体完成，也可以由不同主体完成。当储蓄与投资由同一主体完成时，即投资者利用自己的储蓄进行投资时叫做内源融资；当储蓄与投资由不同主体完成时，即投资者利用他人的储蓄进行投资时叫做外源融资。从企业的角度分析，内源融资包括企业在经营过程中实现的留存收益及提取的折旧。外源融资是指企业通过一定的方式从企业外部的其他经济主体融入所需的资金，如取得银行信贷、发行股票或债券等。
内源融资由于不发生对外融资的相关成本与费用，以及不存在支付危机，其融资成本较低，风险较小。但是，由于受企业自身积累能力的影响，内源融资规模具有有限性。当内源融资不能满足企业技术更新与发展的需要时，企业就会选择一定方式进行外源性融资。外源融资与内源融资相比，其特点正好相反。
(2)股权融资与债权融资
按融资中形成的不同产权关系，融资方式可分为股权融资与债权融资。股权融资是指企业可以发行股票的形式取得所需资金。通过股权融资取得的资金就是股本，它代表着对企业的所有权。债权融资是指企业通过银行借款、发行债券等方式向债权人融入所需资金。通过债权融资取得的资金称为负债资本，它代表着投资者在企业的债权。股票投资者持有股票的目的，主要是获得股利或在股价上涨时通过股票市场将股票转让给其他投资者取得的资本利得。通过股权融资取得的资金具有不可逆性，即通过股权融资取得的资金不需要还本，而债权转让资金的使用权的目的是获取利息，并按期收回本金，因此，债权融资取得的资金具有可逆性，即通过债权融资取得的资金需要按债权契约的规定按期还本付息。由于债权融资按期还本的约束，债权融资具有融资风险，即不能按期偿债的风险。股权融资契约和债权融资契约具有不同的企业所有权配置特征：股东作为企业的剩余索取者，在正常经营中享有对企业的控制权；债权人只有在企业资不抵债、无法偿还债务时，才可以通过对企业进行资产重组、再建的方式介入企业经营，取得企业的控制权，即债权人享有企业的相机控制权。
第9章 理论基础
1.投融资互动机制理论
融资与投资是企业的两项基本财务活动，它们既相互独立，又休戚相关，是企业资金运动中不可分割的两个方面。但是，理论界对融资与投资间的关系却存在不同的看法。MM理论认为，在完美资本市场上，投资独立于融资。但相反观点却认为资本市场并不完美，信息不对称和代理问题的存在使得投资不能、也无法独立于融资。
罗纳德·科斯在《企业的本质》中关于企业契约导致交易成本降低的观点得到了后来学者的格外关注，并由此产生了企业契约理论。例如，Alchian和Demsetz将企业视为与团队生产相适应的特殊契约(简称AD企业)；Jensen和Meckling将企业视为契约的联结点(简称JM企业)；Williamson将企业视为一种治理结构(简称Williamson企业)；Jesen和Meckling(1976)将他们的企业理论直接应用到对企业投融资行为的探讨上，其核心观点可简述为：(1)由于存在投资者与企业家之间的代理问题，权益融资导致追求效用最大化的企业家过度投资，而负债融资则导致企业家投资于风险更高的企业；(2)代理成本的最小化导致企业最优融资结构的存在。
扩展A：高层管理者与投资者之间的代理问题和治理结构。这类文献形成了现在丰富的企业治理理论。这个主题还可以包括资本结构的信号传递理论。该理论试图说明：企业家或高层管理者通过某种信号传递，可以让投资者更为放心地将资产投入企业。这类研究一般被称为资本结构的信号传递理论。
扩展B：高层管理者与低层管理者、工人之间的代理问题和管理结构。这类代理问题实属于企业管理问题。因此，如果不对这类行为所依附的企业层级制的管理结构进行说明的话，对此分析将不过是一种空中楼阁。为此，Fama，Fama和Jensen对企业内部权利配置进行了探讨。
2.代理理论
委托-代理理论是目前公司治理研究中的主流分析框架，也是指导现实实践的一个重要理论根据。企业中的委托-代理关系代理关系定义为一种契约，在这种契约下，一个人或更多的人(即委托人)聘用另一人(即代理人)代表他们来履行某些服务，包括把若干决策权委托给代理人。是伴随着“所有权”和“控制权”的分离逐步发展起来的。代理问题产生的根本原因是“所有权”和“控制权”的分离。Berle and Means提出了古典代理理论问题，他们观察到大企业中所有权和控制权通常是分离的，且分析了组织和公共政策的派生影响。
代理成本的概念在早期的企业理论文献中隐约出现。Jensenetal发表的《企业理论：管理行为、代理成本与所有权结构》，构建了运用委托-代理理论分析公司治理问题的基本框架。传统的委托-代理关系认为，当经理人与股东之间存在信息非对称时，股东无法判断是由于经理人偷懒还是由于外部环境造成企业价值低的情况。信息知情者从外部可以作出合理的判断，从而提高了股东为经理人制定激励合约时的效率。他们指出现代企业里通常存在着两种冲突，一种是外部股东和内部股东(管理者)之间的冲突，一种是债权人和股东(外部股东和内部股东)之间的冲突。伴随着这两种冲突的是相应的外部股权的代理成本和负债的代理成本。他们认为，代理成本来源于管理人员不是企业的完全所有者这样一个事实。在部分情况下：(1)当管理者尽力工作时，他可能承担全部成本而仅获得一部分利润；(2)当他消费额外收益时，他得到全部好处但只承担一小部分成本。由此管理人员有追求额外消费的不积极工作的动机，企业的价值小于他是完全所有者时的价值，两者之差被称为代理成本。代理成本具体包括：(1)订约成本；(2)监督和控制代理人的成本；(3)不能完全控制代理人的行为而引起的剩余损失；(4)确保代理人作出最优决策或保持委托人由于遭受次优决策的后果而得到补偿的保证成本。
控股股东(或称为内部股东)与中小股东(或称为外部股东)也存在事实上的委托-代理关系，从而引发新的代理冲突和控制权私利的问题。在股权集中的上市公司中，控股股东通过控制权，不仅可以降低股东与经理人员的代理成本，同时也可以通过“隧道效应”获得私人收益，而这种收益是以中小股东利益受损为代价的。因此，要使证券和金融市场得到进一步发展和公司成长，以及由此带来的经济增长，就必须解决好中小股东与控股股东之间的委托-代理问题。
优序融资假设
Meyers和Majluf提出了优序融资假设(peking order theory)，它以不对称信息理论为基础，并考虑交易成本的存在，认为权益融资(股权融资)会传递企业经营的负面信息，而且外部融资要多支付各种成本，因而企业融资一般会遵循内源融资、债务融资、权益融资这样的先后顺序。Meyers和Majluf的研究表明，当股票价格被高估时，企业管理者会利用其内部信息发行新股。投资者会意识到信息非对称的问题，因此当企业宣布发行股票时，投资者会调低对现有股票和新发股票的估价，导致股票价格下降、企业市场价值降低。内源融资主要来源于企业内部自然形成的现金流，它等于净利润加上折旧减去股利。由于内源融资不需要与投资者签订契约，也无需支付各种费用，所受限制少，因而是首选的融资方式；其次是低风险债券，其信息非对称的成本可以忽略；再次是高风险债券；最后在不得已的情况下才发行股票。
因而，该理论观点认为：企业在融资时首先偏好内部融资，因为筹集这些资金不会传送任何可能降低股票价格的逆向信号；当企业需要外部资金时，首先发行债券，股票发行只是放在最后关头，这个优先次序的产生是因为债券的发行更不可能被投资者理解为一种坏预兆。如果关于企业资产价值投资人比企业内部人有较少的相关信息，则企业的股东权益价值在市场上的定价可能是错误的。在股东权益被低估时，经理不愿意发行股票为投资项目筹集资金，因为股价过低会使新投资者获得的收益大于新项目的净现值，在这种情况下，即使新项目净现值为正，该项目也会被拒绝。所以，经理只在股票价格被高估时才愿意发行股票；然而，在这种情况下，自然人不会有人愿意购买股票，因而股权融资被认为是不好的信息。如果企业能够运用对信息敏感性不强的资金来代替股票为投资项目融资，是较好的选择。例如内部资金或无风险债务，这样投资不足就可以避免。因此，企业更喜欢采用内部融资(保留利润)、无风险举债融资或非高风险债券融资，而不采取发行股票融资。
Myers和Majluf的优序融资理论有两个非常关键的假设：公司经理要比外部投资者对公司的盈利及投资情况知之更详；经理会从现有股东的利益出发，最大化公司股票的价值。信息非对称理论的假设中暗含着这么一个推断：由于经理的言论不被外部投资者相信，所以如果经理发现了一个非常好的净现值大于零的投资机会，他也无法把这一信息传递给外部股东。
假定企业现有资产价值为A，这一信息只为内部人所知；还有价值为B的投资机会，这一信息为所有人所知。企业需要权益融资E来将投资机会付诸实施。令B>E，即项目有正的净现值。企业需要选择是进行股权融资并投资，抑或放弃投资机会。企业作出这一决策的准则是最大化现有股东财富的价值。企业资产价值A有两种可能的状态，可以为高价值(Ah)或者低价值(AL)。企业知道A的真正状态，而市场只知道两种状态的可能性相同。令p为企业进行权益融资并投资后的企业市场价值，这样p等于投资机会的价值加上A的期望价值。老股东保有的企业价值份额为p/(p+E）p，在两种状态下老股东的股份价值为p/(p+E）×(A+B)，其中A等于Ah或AL。
在非对称信息下，如果企业处于高价值状态，由于权益价值被低估，企业会放弃投资机会。因为老股东所放弃的现有资产价值的部分大于他们投资后所获得净现值的部分。企业是否选择股权融资并投资，取决于企业不进行投资时老股东的股份价值(即现有资产价值A)与企业投资时老股东的股份价值p/(p+E）×(A+B)的比较情况，企业只有在p/(p+E）×(A+B)>A时才投资。将不等式整理后可得：p/(p+E)×Bp>E/(p+E)×A。上式的左边是老股东从投资机会价值中获得的部分，右边是老股东放弃给新股东的现有资产价值。显然，企业只有在老股东获得的投资机会价值大于他们必须放弃的现有资产价值时才进行投资。可以发现，在低价值A时不等式成立，而在高价值A时不成立。
上述模型表明，如果股权融资是企业唯一的融资选择，企业的最优策略是在权益被高估时发行股票并投资，在权益被低估时放弃投资机会。这样，市场外部投资者就会把企业权益融资当做是在向市场传递一个坏消息(或至少不是一个好消息)，因为在他们看来，企业宣布发行股票就表明现有资产被高估了，所以，企业发行股票会引起股票价格下跌。可见，股票价格的下跌不是因为投资者对股票的需求没有弹性，而是因为投资者从股票发行决策中读到了一定的信息。因此，许多现有资产被低估的好企业也决不会轻易发行股票，虽然这对他们意味着放弃了一个净现值为正的盈利机会。
Myers和Majluf还表明，如果企业通过内部资金或无风险负债融资，这种投资不足问题完全可以被避免，因为企业内部资金或无风险负债的融资成本很低，几乎没有风险，不会受到非对称信息的影响。风险负债融资可能导致与权益融资相同类型的投资不足，不过由于负债价值对信息相对不敏感，由此导致的价值低估相对较轻，所以这一问题不太严重。因此，Myers和Majluf的模型预计企业在为新投资融资时存在融资层级。企业偏好内部融资胜于外部融资；倘若资本投资需要外部融资，企业首先发行最安全的证券，即债券优于股票。随着外部融资需求的增加，企业沿优序融资的顺序往下，从无风险债务到风险债务，或许还会到可转换证券或优先股股票，最后才轮到普通股股票。
上述分析表明，优序融资假设认为，当内部人(股东和经理)比资本市场拥有更多的关于企业价值的信息时，会产生逆向选择问题。逆向选择使得外部投资者在购买企业股票时会要求一个溢价，以抵消资金柠檬(funding lemons)所带来的损失，从而增加了外部股权融资的成本。为了避免外部股权融资的成本溢价，那些具有正净现值(NpV)投资机会的企业会放弃一些有利可图的项目。
第10章 问题的提出
我国上市公司的投资不仅受到企业自身能力的影响，而且受到资本市场环境的影响，企业的投资决策是多种因素共同作用的结果。企业自身的核心竞争能力是影响企业投资的重要因素，决定了企业资金配置的方向和效率。同时，我国股票市场短期投机交易偏好占主流，股票市场价格被高估，投资者的非理性与股票市场非有效性等现状，特别是在大股东控制下，上市公司的投资在某种程度上被严重扭曲，缺乏应有的理性，使上市公司的投资表现出中国资本市场环境下的特殊状态。农业上市公司的投资受到多种因素的影响，因此有必要对农业上市公司投资分布特征进行详细的分析。
第11章 农业上市公司概况
1.农业上市公司基本情况
随着市场经济改革的不断深化与发展，中国的资本市场也得到了长足发展。1984年飞乐音响的股份制改造及成功发行，标志着新中国股份公司股票发行的开端。1990年上海证券交易所与深圳证券的成立与相继开业，是中国现代证券市场发展过程中的里程碑。历经十余年的发展，中国上市公司的数量与规模不断壮大，截至2007年末，中国境内上市公司总数达到1550家，总市值327141亿元，流通市值93064.35亿元，占市价总值的28.5%。
自1992年主营食品、土特产的深深宝及主营菜篮子工程的联农股份(现更名为天寰股份，主业发生变化)分别在深圳证券交易所和上海证券交易所挂牌上市，标志着中国农业有了自己的上市公司。
根据农业行业分类标准、农业企业的分类标准、《中国上市公司行业分类指引》三类标准，本章研究样本选择了2007年46家农业上市公司。
农业上市公司主营业务分布于农、林、牧、渔、农林牧渔服务业。其中种植业12家，林业3家，渔业6家，畜牧及屠宰业5家，农业综合业3家，粮食及饲料加工5家，食品加工12家。
2.农业上市公司子行业分析
本文研究样本选取的2007年46家农业上市公司，分布在农、林、牧、副、渔等各个行业，基本代表了我国农业企业的经营分布。对各个子行业进行分析，有助于分析农业上市公司各子行业投资现状的差异性，以及对投资前景的判断。（1）种植业
种植业的主要任务是维护国家粮食安全。近年来，我国粮食产量不断增加，已经连续6年增产。截至2008年，我国粮食产量为5.28亿吨，比2000年增加6653万吨，增幅达14.4％；人均粮食产量为399公斤，比2000年增加了9％。主要农产品人均占有量为570公斤，城镇及农村人均主要农产品消费量分别为76公斤和199公斤。农产品总量供给相对宽裕。
我国种植品种结构上不尽合理。我国小麦、稻谷作为主粮供给非常充足；但随着人民生活品质的提高，对肉蛋奶的需求增幅较大，饲料需求迅速发展大幅增加了对玉米的需求量，玉米供给停滞不前导致玉米供给偏紧；在进口转基因大豆冲击下国产大豆产量每况愈下，国内大豆消费对外依存度已达70％；棉花种植面积增长缓慢，而近年来国内纺织行业发展迅速，对棉花的需求日益增加，棉花供需缺口不断扩大；糖料作物产量波动较大，近10年来食品饮料行业产能扩张迅猛，对食糖的需求越来越大，食糖供不应求已是不争事实。在保证粮食稳定生产基础上，调整种植结构将是种植业未来发展面临的主要问题。本书研究样本中种植业领域共12家上市公司，有丰乐种业、登海种业、敦煌种业、隆平高科从事种子的研制及销售；香梨股份从事果蔬生产；新农开发、新赛股份从事棉花种植及相关业务；北大荒从事粮食作物生产。
从股本规模来看，种植业上市公司平均股本35162.02万股，其中北大荒规模最大，为16.34亿股，大多数公司股本规模在1亿-2亿股之间，行业流通股平均规模为16363.36万股。从投资收益来看，2007年种植业平均每股收益率为-0.036，其中顺鑫农业每股收益率最高(0.36)，有3家每股收益率为负值，种植业上市公司投资收益率差别较大。从盈利能力分析，净资产平均收益率为2.8125，最大值为12.45，最小值为-8.06，说明种植业各股净资产收益率差别较大。（2）林业
林业产业属基础原材料型产业，其主导产品，如建材、人造板、纸浆和纸制品、家具、松香等都是国民经济发展和人民生活不可缺少的重要物资。林业产业同时具有生态效益、社会效益和经济效益，在国民经济发展、改善生态环境、促进区域经济发展和解决农民就业中有着特殊地位。
本书研究样本中林业领域共3家上市公司，有永安林业、吉林森工、景谷林业。
从股本规模来看，与其他农业行业的股本相比较，林业类上市公司股本规模最小，平均股本为21435.34万股，其中吉林森工规模最大，为31050万股。行业流通股平均规模为12884.72万股。从投资收益来看，2007年林业类平均每股收益率为0.18，其中景谷林业每股收益率最高(0.26)。从盈利能力分析，净资产平均收益率为4.02，最大值为4.86，最小值为3.48。（3）渔业
渔业是指捕捞、养殖和加工水域生物资源的产业，它包括从事水产品的培育、繁殖、捕捞和生产等的各种事业。1978年我国渔业产值在农业总产值中仅占2％，但到2008年渔业产值比重提高至9％。我国渔业在20世纪90年代经历了大幅增长后，发展速度逐年回落，自从进入新世纪后渔业产值增速每年在5％左右水平。
本书研究样本中渔业行业主要包括6家上市公司。其中好当家、东方海洋、獐子岛主要从事海产品养殖及加工业务。
从股本规模来看，渔业类上市公司平均股本27637.58万股，其中好当家股本规模最大，为63360万股。行业流通股平均规模为14775.2万股。从投资收益分析，2007年渔业类平均每股收益率为0.42，其中獐子岛每股收益率最高(1.48)，投资收益较高。从盈利能力来看，净资产平均收益率为4.555，最大值为14.46，最小值为-16.3，各股的盈利能力差异较大。
试读结束[说明：试读内容隐藏了图片]