作者：吕长顺（@凯恩斯）
出版社：人民邮电出版社有限公司
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价值投资精解：超额收益的投资策略试读：
前言
我为什么要放弃技术而选择价值投资
看过我博客的人都知道，我曾经钻研技术。2007年，我做过涨停板“敢死队”的队长。当时是大牛市，我每天都在追涨停板，每天捉几个涨停板是平常事。当年，我最大的成绩是通过博客和UC（新浪的一款即时聊天工具）讲盘，带领一群散户大量买进10元以下的股票，并在2007年9月底主动离场。我还把追涨停的经验写成了《凯恩斯看盘》一书。这本书现在已经脱销了。
有一个学员曾经问过我：“老师，我看你2010年之前的文章，基本上都是技术派，后来你为什么改成了价值投资派呢？”
答案是经历使然。从2005年1020点抄底，到2007年9月底离场，我发现长期持有的股票都翻了几倍。2008年爆发的金融危机，让很多人不再相信价值投资，改做短线投机，但是短线投机者每天“追涨杀跌”，不做价值投资，一样不赚钱，甚至可能会亏得更多。如果一个股票亏了10%止损出来，换另外一只投资，可能会跌得更多。特别是在大熊市中，天地板经常出现，投资者一天就可能亏20%。在牛市中积累的实践经验，在熊市中不仅没有任何作用，而且可能会让投资者亏得更多。所以，用追涨停板的方法，虽然也有成功，但我到2008年9月差不多亏了30%。后来，大家都知道，席卷全球的金融危机全面爆发，而我在当年9月底在53 000元的位置选择做空沪铜，把亏的钱都赚了回来。
对于2008年，我最大的感悟是追涨停板不再有效，还有就是不敢持股，特别是我之前做空沪铜赚钱之后，感觉技术做空赚钱更快。但是这个熊市经验，在2009—2010年的牛市中，几乎每次技术破位看空都是错的，而且既然看空，那么肯定不敢持股。不持股，牛市依然赚不到大钱，所以技术分析又变得可有可无。
2010年，我认真地反思自己成功和失败的经验，发现只有价值投资持股才能通过一只股票赚几倍、十几倍，而技术分析其实都是导致提前卖出。几年的经验总结起来就是股市投资还是要回到现实中来，从关注K线的波动变成关注企业的基本面变化。
也有学员问我：“你一直说好公司要持股，那么你真的可以做到明知道股票技术上超买，股价要下跌就是不操作不动，一直持有到高估值再减仓吗？中间的波段都忽略不计，我很难做到像您这样的不动不管的心态。怎么才能做到和您一样不为所动呢？”
这个问题是大部分投资者面临的问题：如何不受波段的影响、做到长期持股？这便涉及价值投资的核心要素：选择公司，忽略K线波动。
价值投资是一个循序渐进的过程。我刚开始选择好公司持股时，面对股价下跌超过30%的情况，心里也很难受，但是后来多看企业研报，多跑企业，明白了K线只不过是一个个鲜活企业的影子。如果投资者每天追逐影子，其永远寻找不到投资的真谛。在不断研究企业的过程中，我的心态逐渐趋于平稳。
当然，我有一个对抗心态波动的技巧，就是当我看好一个公司时，要在它的动态市盈率便宜时买入，对于新股，一般跌到25倍市盈率就是买入区间（医药和网络科技行业除外），然后一路持股，忽略其中的价格波动，等到牛市来临，股价涨幅处于50%~ 100%时，可以先减仓一半。
为什么要先减仓一半呢？因为减仓一半之后，意味着此时盈利很多，持股成本为零。持股成本为零的股票，人们都会拿住的。为什么这么说呢？因为零成本的时候，投资人对亏损不再敏感，情绪和心智不再受波动的影响，此时就可以做到手中有股心中无股了。我用如此的方法，长期持有我看好的股票，我持有这些股票，一直到2015年牛市结束。在持股的过程中我基本能做到：手中有股，心中无股！
本书是我自2010年开始彻底转型做价值投资以来的一个总结，也是我多年的价值投资经验集合之作，其中不仅为价值投资的入门新手讲解了投资过程中需要掌握的基础知识，而且还为价值投资者提供了诸多案例及投资策略。
本书用了大量的篇幅讲解企业和行业的选择技巧，其中，企业方面的内容涵盖企业经营分析、企业竞争优势分析、财务报表分析、企业估值；行业方面的内容涵盖行业前景解析、行业投资逻辑、寻找值得投资的行业。
本书用了较多的篇幅对不同的行业进行讲解与分析，以期为投资者选择正确的投资方向提供参考和建议。在写了《牛股基因》一书以后，我发现自己忽略了一个问题，就是很多人对行业的特点不了解，因此，很多人是在盲目地买入和卖出。还有人对一些行业政策的改变不敏感。还有，如果不了解行业的特点，投资者就不能准确地对某一个行业的股票选择准确的估值方法。估值方法运用不对，则投资结果肯定会出现偏差。
例如，银行业的特点是高负债，资产负债率超过90%，考察银行赚钱能力的指标就是自有资本金赚钱的能力，主要应用的财务指标是市净率和净资产收益率。一般来说，国际上，净资产收益率超过15%的银行算合格，而超过18%的银行才算优秀。按照这个指标，你会发现只有招商银行满足这个条件，这也是招商银行是熊市牛股的原因，所以我在本书中对A股的一些行业投资规律做了梳理。
最后，这本书是我为中国A股价值投资奉献的诚意之作，我希望本书可以帮助读者成为专业投资者，成为读者进入价值投资殿堂的奠基石。吕长顺（@凯恩斯）2019年8月第1部分 价值投资第1章 投资本源：价值投资
投资需要通过很长时间的考量，绝不会一蹴而就。这也证明了价值推动价格不会是短期发生的事情，而是需要长期的积累。虽然众多投资者喜欢分析短期价格所受到的影响，但其实真正影响价格的是企业长期的内在价值。1.1 价值投资的诞生与发展
在股票投资领域中，存在着各种各样的理财与操作方法，但是真正能够在长时间内安全可靠地给投资者们带来长期回报的投资理念和方法，只有价值投资。
从对股票和投资的认知角度来说，价值投资认为企业本身是具有内在价值的，投资股票实际上就是投资公司，随着公司内在价值的不断增长，投资人可获得公司价值增长的回报。
在学习价值投资技巧以及方法之前，我们首先应当了解价值投资的历史。“站在巨人的肩膀之上”了解“投资大师”的投资经历，是我们拓宽眼界的第一步。1.1.1 经典价值投资的诞生
在本杰明·格雷厄姆出现之前，股市投机行为盛行。我们可以通过利弗莫尔的著作《股票大作手回忆录》观察1929年之前的美股景象。所谓的“大作手”，实际上就是操盘手或说是操控股价的人。那时候，股市相当繁荣，投机行为盛行，直至本杰明·格雷厄姆开创了价值投资理论，股票投资才进入价值投资时代。
本杰明·格雷厄姆富有传奇的一生留给了后人无尽的财富。他于1894年生于伦敦，1895年随家人迁居纽约。9岁时，他的父亲过世，所以其幼年生活困苦。格雷厄姆1914年毕业于哥伦比亚大学，之后进入证券经纪商纽伯格公司担任统计分析的工作；1929年回到母校开课，教导证券分析的方法。
1934年，他和多德合著《证券分析》一书。该书成为证券分析的“开山始祖”。另外，他还著有《聪明的投资者》一书。这本书被投资者奉为价值投资实操手册。
格雷厄姆是在1929年以后提出价值投资理论的，理论确切的成型时间应该在1933年美国大量企业破产之后。因为当时美国的大量企业走向了衰败，投资人的资金受到了损失，所谓“一朝被蛇咬，十年怕井绳”，因此之后所有投资者都开始关注价值投资。投资者都在思考：为什么可口可乐活下来了，而另外13万家美国企业却没有活下来？
其实很多时候，即将倒闭的企业往往具有一些行为迹象，虽然这些企业会竭尽全力粉饰业绩，找操盘手伪造股票繁荣的假象，但是投资者依然可以通过了解其业务来了解企业的真实情况。格雷厄姆的价值投资理论此时便开始显现其作用，很多投资理论研究者开始寻找企业的安全边际，重点考察资产的安全性及机会成本的选择。
格雷厄姆在其所著的《格雷厄姆经典投资策略——让价值投资更容易》一书中提到：“事实上我真正感兴趣的仅仅是用直观而且确凿的方式呈现的部分，从公司盈利能力开始，到资产负债为止。”
同时，格雷厄姆多次说道：“至于企业每个季度的销售额增长率变动，或者所谓的‘主营业务收入’是否包含某些具体副业，类似模棱两可的事情，我从来不放在心上。最重要的是，我面向过去、背对未来，从来不做预测。”
在变幻莫测的股票市场当中，格雷厄姆总结自身多年的投资经验，得出了一个投资秘诀，即安全边际。1.1.2 价值投资的继承与发展
格雷厄姆依靠自己的努力和智慧所创立的证券分析理论影响了一代又一代的投资者。他所培养的一大批弟子，如沃伦·巴菲特、博格、邓普顿等人在华尔街“异军突起”，成了新一代的“投资大师”，延续着格雷厄姆的证券分析学说。
众所周知，“股神”巴菲特是格雷厄姆理论的忠实实践者。巴菲特在传记《滚雪球：巴菲特和他的财富人生》中介绍，在他的办公室里没有股票交易的行情显示，只有成堆的上市公司的财务报表和分析报告。巴菲特从来不做短线的股票交易，而是青睐于从众多的上市公司中找出最有投资价值的公司，对其进行相对长期的投资。
巴菲特曾说自己在19岁时就从格雷厄姆的书中学到了安全边际原则，并且成了格雷厄姆价值投资理论的实践者。同样，在股票投资市场的起伏中翻滚一生的巴菲特感叹道：“安全边际原则仍然非常正确、有效，永远是投资成功的基石。”作为价值投资理论的拥护者与实践者，巴菲特继承价值投资理论并不断将其发展扩大。
在谈到来自格雷厄姆的训练时，沃伦·巴菲特表示其在哥伦比亚大学学到的两件最重要的事，即正确的态度以及安全边际的重要性，如图1-1所示。图1-1 巴菲特谈价值投资重点
只要稍加注意巴菲特的讲演，以及他旗下伯克希尔·哈撒韦公司的年报，我们就能发现，其中格雷厄姆价值投资的重要概念在其间反复出现，那便是：关注企业内在价值。巴菲特的投资经历，为其个人赚取了近千亿美元，使其成为世界首富之一，首要原因就在于他关注企业的内在价值。
格雷厄姆的价值投资理论不断地被继承并发展，其中，巴菲特对其应用以及所获得的成功使得对上市公司的基本价值分析方法成为股市最主流的分析方法。巴菲特在格雷厄姆分析理论的基础之上以长期持有、集中持股为特征的投资方法成为了价值投资的经典方法。1.2 价值投资的核心
笔者认为，价值投资在客观上表现为长期持有，但其本质上并不是我们去追求长期持有企业的股票，而是一直在等待市场达到自身预设的表现标准才一直在持有。
想要理解价值投资，应当从价值投资的两个核心要素即价值和市场价格入手了解价值投资。1.2.1 什么是价值“什么是价值”应当是我们在价值投资过程中第一个要弄明白的问题。简单来说，价值就是我们在对自己想要买入的东西经过认真分析与评估之后，内心得出的结果。
换句话说，如果你打算买一种商品，经过了解与分析之后，得出了这种商品的实用性、美观性、体积重量、品质等多项评分，并将这些评分综合在一起得出自己心目中该商品的价格，那么这就是这件商品的价值。
投资股票则需要分析了解这只股票所代表的诸如商业模式、盈利能力、竞争优势、发展前景、资产状况、现金流、管理层等企业众多方面的信息。我们将这些信息汇总之后，会在心中形成大概的立体图表，并最终估计出企业未来的利润与现金流，从而得出一个价值区间。这个价值区间就是格雷厄姆所说的“安全边际”，其计算步骤如图1-2所示。图1-2 “安全边际”的计算步骤
由此可见，在决定一只股票合理的购买价格时，投资者应当注意预估其安全边际。探索股票估值的最简单的途径就是看该股票的历史市盈率，也就是说需要考察过去10年或者更长时间里为该公司每一分钱的收益所需支付的价格的表现。
估值是一个比较的过程，其中包含历史比较和同行业比较，以及行业和行业之间的比较等。这一过程需要投入很多的精力，这也是为什么很多人很难始终坚持估值原则的原因。在第6章中，笔者会详细讲解如何进行估值，此处略过不表。1.2.2 什么是市场价格
市场价格指的是证券市场中股票的买卖价格。股票市场上的市价是指股票在交易过程中交易双方达成的成交价。市价直接反映着股票市场的行情，是股民购买股票的依据。在证券市场发育完善的条件下，股票市场价格是市场对企业股票的一种客观评价。
市场中的股票价格每天都在变化，但是实际上大多数时短期的价格波动与企业的价值是无关的，只有长期的价格才会和价值趋同或是正相关。
格雷厄姆曾经在书中提到：“市场短期是台投票机，长期是台称重机。”这句话的意思就是短期市场大多数时候无效，而长期才可能有效。买入股票之后即使短期价格上涨，也并不代表你是正确的；同理，买入之后短期价格下跌，也不代表你就是错误的。
投资需要很长时间的考量，绝不是一蹴而就的。这也证明了价值推动价格不会是短期发生的事情，而是需要长期的积累。虽然众多投资者喜欢分析短期价格所受的影响，但其实真正影响价格的是企业长期的内在价值。1.2.3 什么是价值投资
上文中对价值和价格的分析，其实已经在很大程度上体现了价值投资的本质。人们通常将价值投资定义为一种实业投资思维在股市上的应用，一般认为凡是买股票时把自己当成长期股东（股票持有5至10年以上）的都是价值投资者。但正如本小节开篇所说的那样，价值投资在客观上往往表现为长期持有，但实际上并不是追求长期持有。
笔者认为对价值投资最好的定义还是格雷厄姆的版本：投资是根据深入的分析，承诺本金安全以及回报率令人满意的收益的行为，不符合这些条件的操作则是投机。
笔者理解的价值投资说起来很简单，就是找到又好又便宜的公司，分散买入长期持有，但是，在这个浮躁的市场当中，真正能够做到心平气和长期持有股票的投资者其实并不多，如图1-3所示。图1-3 价值投资核心
价值投资坚持低买高卖或者不卖，看似非常简单，但实际上操作起来并非易事。这是因为投资者不仅要能够对企业进行正确的评估，还要能够学会正确地对待股票的价格。就拿笔者多年的价值投资经验来看，价值投资应当利用“买股票就是买企业”的思维，评估其内在价值，优中选优，与市场做朋友，考虑安全边际，买入后定期体检，长期持有，让优秀的公司源源不断地为自己赚钱。
价值投资就是要赚企业增长的那部分钱，而一般企业很难在短期内爆发性增长，而需要很漫长的时间成长。如果你想依靠价值投资在短期内实现暴富，其可能性也许并不大，但是如果你有足够的耐心，长期而言，稳定地获取良好回报的可能性还是非常大的。
综上所述，我们能够总结出价值投资的核心理念，即在低迷的时候，将具有安全边际的投资理念和财务分析相结合，最后做出投资决定。在2017年，笔者曾说过“买入热门股票是不专业的人才会做的事情，这种策略注定将带来长期的过低表现”。1.2.4 价值投资的操作要点
结合格雷厄姆价值投资理论以及巴菲特等投资“大师”对于价值投资的阐释，笔者对价值投资的定义总结如下：简单来讲，价值投资就是以便宜的价格买入好的公司股票，并长期持有。凡是购买内在价值远远超过其价格的行为都是价值投资，否则就是投机。
首先，在价值投资过程中，一只股票的买入价格必须是便宜的。这意味着价值投资者应当设定安全边际，买入价格必须小于或处于股票的合理价格区间。这就需要我们对股票进行一定的估值，即使我们估值估不准，但是也需要做到在心中对企业股票市场价值有个大概的了解。
也就是说，投资必须是经过分析得出来的决定，有逻辑依据，而不是随意假想的；要保证本金安全，不能冒过高的风险；要取得令人满意的收益，而不是很低的收益。当然，在进行估值的过程中，越客观、越保守地进行估价，可能越接近价值投资。
其次，价值投资过程的重点是买入好公司的股票，我们需要投资的是好的公司，好的公司不是有稳定的盈利业绩，就是有良好的成长性，或者两者都有。
最后，价值投资者在价值投资过程中应当坚定长期持有的信念。这也是投资中最困难的事情，最考验一个人的耐力。很多人拿不住股票都是因为其具有落袋为安的心理，拿得住股票的人反而是因为亏钱后不想“割肉”。
价值投资的理念如图1-4所示。图1-4 价值投资的理念1.3 我国股票市场价值投资的有效性
巴菲特曾说过：“股票市场对于有耐心的投资者而言是福地，对于没有耐心的投资者而言是陷阱。”如果价值投资每时每刻都能跑赢大盘，那么必然会有无数的投资人涌入，这必定会导致价值投资策略失效。我国A股市场诞生于1990年，至今已有 29 年的发展历程。期间，市场的深度、广度和结构都发生了翻天覆地的变化。
作为一个价值投资者，你可能需要持有一些被大多数投资者轻视的股票，你需要远离喧闹、浮躁的股评，你需要在市场的大波动中坚定信念，你更需要有足够大的勇气穿越价值投资的长周期。价值投资考验的是人性，投资者需要耐心和定力。1.3.1 什么是市场有效性理论
市场有效性理论始于1965年由美国芝加哥大学著名教授尤金·法玛在《商业学刊》上发表的一篇题为“证券市场价格行为”的论文。法玛认为：“市场价格总能够完全反映市场信息。”《漫步华尔街》一书的作者马尔基尔在1992年提出：“如果一个市场是有效的，它能够正确、完全地反映与价格有关的所有信息。更正式地讲，如果证券价格不会因为信息的披露而受到影响，则市场是有效的。进一步讲，如果市场是有效的，则人们不可能通过信息分析和发掘获得额外的经济利益。”
试想一下，如果所有人掌握的信息都相同，所有人掌握的证券评估方法都一样，那么整个市场会变得如何？这其实就是市场有效性的假说。金融学中就有关于有效市场的定义：证券市场中，价格能够充分反映所有可以获得的信息，市场上的所有价格都是最公平合理的价格，任何投资者都不能战胜市场而取得超额收益。
市场有效性的成立建立在以下几个基本假设之上：（1）所有关于证券价格的信息都能充分披露和传播，使每位投资者能在同一时间得到等量等质的信息；（2）投资者充分理性，使得同等信息产生一致性的分析和交易；（3）证券交易无成本且传导机制顺畅，使得价格能够根据相关信息而迅速调整到位。
市场有效性是针对不同的数据集合而言的，因此存在3种形式的有效市场理论，如图1-5所示。图1-5 市场有效性理论的3种形式1.3.2 我国股票市场有效性现状
市场有效性是价值投资者进行操作的基本依据。了解中国股票市场的有效性现状是价值投资的第一步。当前股市市场有效性存在以下3个方面的不足。（1）信息披露不够及时充分。在前文对于市场价值有效性进行解释的过程中已经提到了市场有效性与信息披露有着密不可分的关系，只有股票市场上股价能够及时、充分地反映市场上所有的信息，市场才会是有效的。
我国的股票市场远远不具备这个条件，尤其是我国股票市场信息披露的充分性、及时性和真实性远远不够。虚假信息、误导性信息、信息披露不及时等现象时常出现，使得投资者中出现信息获取不对称的现象。（2）投资者的结构并不合理。在市场有效性的假说当中，一个成熟的股票市场对于中小投资者以及机构投资者的构成比例是有一定要求的。其中，按照市场有效性假说的要求，机构投资者资金量占比要高于70%，而中小投资者资金量占比低于30%。
然而，根据《上海证券交易所统计年鉴（2018卷）》中所显示的数据可知， 2017年年末我国自然人投资者持股市值约59 445亿元，占比21.17%；而专业投资机构持股市值45 294亿元，仅占比16.13%。这种投资比例失衡造成我国投资者持股期短、交易频繁、短期投机行为比较明显。（3）投资者能力不强，存在过度投机行为。上文中所提到投资者结构不合理的问题，导致了我国股票市场中投资者容易出现持股期短、交易过于频繁、短期投机等行为。一方面投资者结构不合理，另一方面市场中的投资者不够理性，投资能力不强，知识储备不足。在有效市场假说当中，所有投资者都被假定为是完全理性的，对于信息的解读是全面的，且所做出的投资决策是在分析信息的基础上得出的合理决定。然而很显然，目前A股市场中的大部分投资者都无法达到完全理性的程度。
我国股票市场中投资者的大部分人缺乏系统的投资知识和风险控制能力，且无法判断信息对股票价格的影响，因此，很多投资者的投资行为带有一定的投机性，往往表现为浓厚的“追涨杀跌”心理。当大盘上涨时，人们往往认为股票价格会进一步上涨，因而采取积极的投资策略；而当大盘下跌时，人们往往认为股票价格会进一步下跌，因而采取消极的投资策略，从而会影响股票市场的供求关系，进而影响股票的价格，加剧了市场的风险，使市场的有效性降低。
纵观国内股票投资市场，市场有效理论所要求的投资者完全理性地做出投资决策与投资者的实际操作存在着很大的差异。实际操作中，投资者存在着认知偏差、过度自信、冒险心理、从众心理等非理性心理，从而导致产生“羊群行为”等非理性行为。1.3.3 我国股票市场有效性的驱动因素
我国股票市场有效性的不断提升与投资者结构和能力的变化密切相关。近年来，个人投资者占A股市场流通市值的比重不断下降，而包括一般法人在内的广义机构投资者占比则逐渐上升。相较于个体投资者而言，机构投资者具有专业能力上的优势，并且在期限和流动性方面有更大的容忍度。此外，机构投资者在信息的搜集、分析和理解程度方面往往优于个体投资者，对于价格的判断也更为理性客观。如此一来，市场上机构投资者所占比重越高，市场有效性程度越高。
随着未来人均收入的提高、市场进入壁垒的放宽、企业年金制度的建设及完善，预计会有更多资产管理公司、保险公司、养老基金和境外机构投资者进入A股市场，投资者结构的机构化趋势将不断加强，从而将进一步提高市场的有效性。
近年来，随着网络技术的飞速发展，信息传递的速度和精度日新月异，原先存在于投资者之间的“信息鸿沟”逐渐收窄，信息在市场上的分布趋于扁平化，更多投资者有能力进行更加客观、准确的判断，继而推动了市场有效性的不断上升。
我国股票市场有效性的驱动因素如图1-6所示。图1-6 我国股票市场有效性的驱动因素1.4 价值投资误区
2017年被很多行业内人士称为我国“价值投资元年”。对此，笔者不予置评。的确，此前如果提起价值投资，有不少人对其是十分不屑的，认为价值投资就是“空话”，认为按照价值投资理论进行操作无法实现投资盈利。
但是，2017年之后，开始涌现出一大批人追捧价值投资。人们在逐渐接受价值投资的同时，在对价值投资理解、实践过程当中随之产生了种种误区。为此，笔者梳理总结了一些价值投资过程中的常见误区，以便大家“排雷”。1.4.1 长期持有并非价值投资
前文中也反复提到，长期持有不能够证明是价值投资，很多投资者会片面地将二者画上等号。很多投资者认为一旦自己购买了某一只或者几只股票，放在那里任凭其涨跌的行为就是价值投资。其实不然，如果你不小心选错了股票，即使你持有的时间再久也无济于事，如果手头所拥有的股票本身并没有价值，或者说始终无法达到安全边际，那么此时长期持有只会使自己损失惨重，越陷越深。
也就是说，价值投资是长期投资，但长期投资未必能够代表价值投资。有不少在此方面有误解的投资者一再将巴菲特的名言，例如“如果你不愿意拥有一只股票十年，那就不要考虑拥有它十分钟”等搬上台面，作为自己是价值投资者的注解。
殊不知，巴菲特也曾经说过“时间是好企业的朋友，坏企业的敌人”，投资者如果坚持持有一只行业没有前景、竞争没有优势、没有产业独特性的企业的股票，不仅会损失大量的金钱，更会浪费自身宝贵的时间。1.4.2 购入蓝筹股并非价值投资
很多价值投资者认为价值投资只需购买大蓝筹股即可，他们认为蓝筹股业绩好、分红多，买入蓝筹股就是等于价值投资。
实际上，这也是错误的思维，原因如图1-7所示。图1-7 蓝筹股可能存在的风险（1）如果你在蓝筹股整体估值很高时买入进场，一旦未来隐含收益率降低，那么你就极有可能被套住。（2）如果你所买入的蓝筹股是周期型或基本面转差的蓝筹股，那么同样会出现收益不稳定的问题。周期型个股的特点本身就是“风水轮流转”，极有可能会出现这一年行情好、下一年行情差的情况。基本面转差的蓝筹股可能是受到了整体行业动荡的影响，极有可能一旦下跌再无翻身的机会。1.4.3 逆向投资并非价值投资
很多人误把价值投资和逆向投资混为一谈，而实际上，价值投资有可能是逆向投资，但逆向投资未必是价值投资。对二者之间有误解的价值投资者，经常引用巴菲特的名言“在恐惧的时候贪婪，在贪婪的时候恐惧”作为进行逆向投资的依据。
在笔者看来，巴菲特这句话的精髓是提醒广大投资者在任何时候都要独立思考、理性思考，而不要被贪婪蒙蔽双眼，不要轻信他人的话，而要有自己的判断。
价值投资绝不是简单地引导投资者逆向投资或者标新立异，而是引导投资者在了解企业、市场、行业的基础之上，制订自己的投资计划，选择是否要逆势而上。事实上，很多时候，“随大流”并没有什么错误，甚至当很多人的判断都一致时，往往表示这种选择是顺应形势的，例如大多数投资者、经济评论家在此前都一致认为某股票不乐观，不建议投资者买入，如果此时你偏要进行逆向投资，那么投资该股票失败的结局将不可避免。1.5 价值投资最大的风险为选股
在价值投资者看来，投资股市最大的风险其实并不是股票价格的上下起伏，而是你的投资未来是否会出现永久性的亏损。单纯的股价下跌不仅不是风险，反而还是机会，不然去哪里找便宜的股票呢？
价值投资最大的风险来自于选股，如果股票选对了，那么你持有的时间越久，其上涨的概率越大。相反，如果你持有的股票本身出了问题，例如持有了一个业绩越来越差的企业的股票，那么持有的时间越长，其下跌的可能性越大。
显然价值投资是建立在你持有了一个优秀的企业的股票的前提之上的，如果没有这个前提，那么你是不可能做好价值投资的。
有句话说得好：“最怕的是坚持了不应该坚持的，放弃了应该坚持的。”投资也是如此，投资者应该在优秀的企业上坚持，在劣质的企业上尽快调整。
只有持有一个优秀企业的股票，时间才有可能成为我们的朋友；如果持有了劣质企业的股票，那么时间就会成为我们的敌人，我们无法战胜时间，赚钱的难度自然也就大了许多。
更多的时候，价值投资表现为长期持有。这个长期持有的根本前提就是你所选择的企业要优秀。如果没有这个前提，你的长期持有则毫无价值可言。买入优秀企业股票时的价格高一点不可怕，因为只要时间足够长，其价值是迟早会显现出来的。最可怕的是你以很高的价格买入了一个很差的企业的股票，这样你持有的时间越长，离实现盈利的目标越远。
现在很多机构投资人热衷于对冲交易，控制净值回撤。这等于你同时去做空和做多，要控制做空的风险，就必须不停地进行交易。但若不停地交易，就根本没有时间真正去研究一些优秀企业的长期投资机会。如此操作，虽然你的业绩回报可能在波动性上比过去好，但最终结果一定会乏善可陈。第2章 投资组合与资产配置
总有人问笔者究竟应该投资哪一只股票才最稳妥？什么时机进场才能够获利？笔者只想说股市投资从来不缺机会，缺少的是投资者发现机会的眼睛。组合投资，分批合理建仓，严格管理资金……只有将投资当作一场马拉松赛，才能做好投资，才能在复杂多变的股票市场中赢得最后。在这其中，投资组合与资产配置分析是必不可少的。2.1 什么是股票投资组合
在笔者看来，大多数人投资失败的原因是离市场太近，过于看重市场短期的波动。实际上，投资者应该重视的是企业的竞争力是否良好、个人所设定的投资组合是否合理，而不是过度关注股价的上涨与下跌。
在进行投资组合之前，投资者首先应当了解股票投资组合的定义，从而设定符合自身情况以及符合市场的投资组合。
股票投资组合，顾名思义就是指投资者在进行股票投资时，根据各种股票的风险程度、获利能力等方面的因素，按照一定的规律和原则进行选择、搭配，以降低投资风险的一种投资方法。
投资组合是价值投资“安全边际”思想的组成部分。股票投资组合的理论依据就是股市内各类股票的涨跌一般不是同步的，总是有涨有跌、此起彼伏的。因此，当在一种股票上的投资可能因其价格的暂时跌落而不能盈利时，还可以在另外一些有涨势的股票上获得一定的收益，从而可以达到回避风险的目的。
笔者在2016年年初接受电视台采访的时候，曾对贵州茅台股票进行过分析。过去15年当中涨势最猛的股票之一贵州茅台再创新高了，实现了在15年间增长30倍的目标。听上去这是一个非常辉煌的成绩。但实际上在这期间，贵州茅台的股票价格曾经有过70%的回撤，一般的普通投资者是承受不了这个回撤幅度的。
同时，在这期间，贵州茅台企业最大一次调整时间为4年，也就是说在企业股票调整的这4年之间，依靠贵州茅台股票是无法赚钱甚至或多或少会亏损的，而这样长时间的不获利甚至亏损更是一般投资者所难以忍受的。这种时候便能显示出投资组合的魅力，投资组合能降低单只股票短期内剧烈波动导致的损失。
贵州茅台2012年至2016年的价格走势如图2-1所示。图2-1 贵州茅台2012年至2016年价格走势图
有很多投资者误以为将资产同时投入多只股票就是投资组合，其实不然，建立投资组合实际上如同建立一支有力的战队，每一只股票都有其各自的优势，以此最终形成一个能够长期获益的有机整体。
正如本章开篇所说，每当有人问笔者应该买哪只股票或问笔者对于某只股票的看法时，笔者都会犹豫。因为笔者在讲解某一只股票时可能只是假设利用少部分资产购买这只股票，但是这很有可能使听众产生理解上的误差，使其在这只股票上押上全部家当，而一旦选错股票就会造成损失。
一个成功的投资者，其91.5%归功于正确的投资组合。2.2 投资组合的目的
还记得2015年经历的那一次惨烈的股市波动吗？当时有人告诉笔者，因为在这次股市波动中进行杠杆融资，其已经亏损得一无所有，然而却不知道究竟是哪里出现了问题。其实，当你意识不到自己的投资方法有问题时，你在股市中极有可能会走投无路。完美的股票是不存在的，你需要通过投资组合来分散风险。
对于投资者而言，在股市中把握机会和规避风险是非常重要的。此时投资组合便能够发挥其作用——分散风险，提高整体收益率。2.2.1 分散风险
股票与其他任何金融产品一样，都是有风险的。所谓风险，是指预期投资收益的不确定性。“鸡蛋不要放在一个篮子里”的故事大家都耳熟能详：如果我们把鸡蛋放在一个篮子里，万一这个篮子不小心掉在地上，那么所有的鸡蛋都可能被摔碎；而如果我们把鸡蛋分散在不同的篮子里，那么一个篮子掉在地上后，我们还有其他篮子里的鸡蛋。
其实投资组合理论就和“鸡蛋放在篮子里”的道理一样，鸡蛋集中在一个篮子里，可能会有全部被打碎的风险；同时，鸡蛋又不能放在太多的篮子里，这样会分散投资者精力，所以投资者要坚持把鸡蛋放在几个确定性高的篮子里，以此分散投资过程中的风险。
股市里面有各式各样的股票，每一种股票都有自己的特点，涨跌情况也不一样，因而投资任何一只股票都是有风险的。投资组合理论表明，股票组合的风险会随着组合所包含的证券数量的增加而降低，资产间关联性低的多元化证券组合可以有效地降低个别股票风险。
另外，股票市场变化无常，作为一个普通的投资者，其实际上无法预测资本市场未来是否会发生突发事件。例如，某白酒股突然遭遇塑化剂事件而一夜大跌等。这些所谓的“黑天鹅”事件无一不在提醒我们，世事难料，将全部资产放在一个篮子里并非稳妥，只有做出合理的投资组合才能够尽可能地分散“黑天鹅”带来的风险。
在此，以一个简单的数据作为例子来说明投资组合在分散风险方面的作用。如果一个投资组合里有5只股票，即使有一只股票遇上了上述的“黑天鹅”事件，出现跌停，总资产回撤幅度也就不过2%，而这样的波动一般来讲不会让投资人产生过多的担忧。但是如果单一持股，出现一次跌停，资产回撤幅度就会高达10%。
由以上数据可知，如果同时购买多种不同的股票，那么当一种股票下跌或者不盈利时，另一些股票还可以收益，从而降低投资损失的风险。
系统性风险与非系统性风险的辨析如图2-2所示。图2-2 系统性风险与非系统性风险的辨析
那么再回头看对于贵州茅台股票的分析，不难看出投资组合所发挥的作用：有些投资者能够挺过4年不获利的调整期甚至能够在此期间获益。
坚持价值投资的“股神”巴菲特一直坚持“鸡蛋不要放在一个篮子里”的投资策略。巴菲特买可口可乐的股票，拿了13年没有赚钱，如果说企业没有问题，应该说这种回撤是可以接受的。随后巴菲特投资IBM持有了4年最终亏损了十几个亿，但他所持有所有股票的净值之和再创历史新高。这就是因为他做了投资组合，或者说他通过投资组合去分散风险，这样就能够灵活应对风险，即使一只股票有亏损但仍旧能够通过投资组合实现整体获益。2.2.2 稳定收益
设定股票投资组合的另一个重要目的就是在投资者可接受的风险水平内，通过多样化的股票投资组合，稳定投资者的收益，使投资者达到收益最大化的目标。从市场经验角度来看，单只股票受行业政策和基本面的影响较大，其相应的收益波动往往也很大。
做投资最主要的目的就是获得收益，在公司业绩快速增长的时期，企业的股票可能给投资者带来一笔相当可观的收益，但是如果因投资者未观察到信息而导致股票价格大幅下跌，则可能给投资者造成很大的损失。因此，在给定的风险水平下，通过多样化的股票组合设定，可以在一定程度上减轻股票价格的过度波动，稳定投资者的股票收益，从而使投资者在一个较长的时期内获得最大收益。
举一个简单的例子，如果你做中线投资，正确率是75%，每个月满仓选择做一只股票，那么在一年时间内很有可能会出现其中3个月大亏、9个月大赚的情况。而最后你所能够获利多少也不明确，因为从30元跌到了15元，跌幅达到50%，但从15元涨到30元，涨幅却要达到100%才行。
如果同样是在正确率为75%的情况之下，进行合理的投资组合，同样持有4只股票，以半年为一个操作周期，那么其中可能会有3只股票赚钱，有1只股票亏损，最终总能剩下2只股票盈利，从而保证你盈利的稳定性和持续性。
稳定的盈利，才是投资的目标，一点点前进才能展现复利的威力；大起大落，最终可能导致“竹篮打水一场空”。
由上述内容可知，投资组合的目的是分散风险、兼顾行业机会轮动、稳定收益波动。投资组合是一种有效的股票投资方式。2.3 投资组合策略
1987年，巴菲特破例接受了《福布斯》的采访。其中，记者问道：“你好像不喜欢买太多的股票？”巴菲特给出的回答是：“我有4只核心的股票，这些是我真正想要的，它们代表了我的投资组合。另外，我还会用少量的钱去买一些有潜力进入核心股票池的股票，通常是5只。”
对于如何选择投资组合，其实因人而异，不同资产配置的投资者所应当选择的投资组合也应该是有差异的。笔者曾在自己的博客中写过这样一段话：“土豆和西红柿根本不是一个世界的，但它们组合到了一起，成为风行全世界的快餐，因为土豆变成了薯条，西红柿变成了番茄酱，它们俩变成了绝配，成就了两个伟大的企业——麦当劳和肯德基。”
股票投资当中的投资组合也正是如此，重要的不是“原料”，而是“组合”。投资者只有了解投资组合，懂得如何构建自己的投资组合，才不会因小失大，才能刚柔并济，从而在投资市场中取得胜利。
那么，在价值投资的过程中，应当怎样构建正确的投资组合方式呢？
价值投资中，对于股票投资组合，投资者可以从两个方面进行考虑，如图2-3所示。图2-3 对于投资组合的两方面考虑（1）如果从安全性角度进行考虑，则股票投资组合需要配无风险资产，如果从股票的收益性角度进行考虑，则股票投资组合需要配置不同弹性的风险资产。（2）如果从股票投资组合的不同资产角度进行考虑，则要不断组合相关性较弱的资产，以降低股票投资组合风险波动率。
利用资产组合理论建立起来的投资组合，需要实现的目标是：在最大的预期收益下组合的风险最小，或者说在最小的风险下组合的预期收益最大。同时，投资者要确保入选组合的股票都是通过一定的标准筛选出来的。这里的标准包括五星标准、ROE、营业收入、营业收入增长率、净利润等。2.3.1 寻找行业龙头，把握投资风险
说起选择投资组合，笔者认为首先应当将行业内的龙头股票进行组合，例如，银行业的招商银行、保险行业的中国平安、高铁行业的中国中车、物流行业的顺丰控股、航空行业的中国航空、人工智能行业的科大讯飞、白酒行业的贵州茅台、生物制药行业的恒瑞医药等，这些股票都是行业中的龙头股票，基本呈现出逐年上涨的趋势，并且出现了翻倍的行情。行业龙头股示例如表2-1所示。表2-1 行业龙头股示例
选择好行业及好行业当中的龙头股票进行组合投资时，其中必然还有很多细分的龙头，龙头不是单纯看A股市值，横向的还要和港股比较，和全行业的企业比较。
纵观当前的股市大行情，在行业外部环境稳定的前提下，A股如今的模式变得十分简单。笔者所一直看好的一些行业至少有80%没有出现过太大的行业变更，甚至有些行业的扩张速度超出了笔者的预期。但投资还是需要有策略的，在自己擅长的领域中，看清行业的拐点才能够更好地进行投资。那么，行业当中的龙头就是一个“风向标”，能够帮助投资者有效创建投资组合。
在创建投资组合的过程当中，我们关注的行业涉及很多的领域，所以我们并不能侦测到所有这些行业的变动，你一旦关注了某些行业，势必要去找一些专业人士、交一些朋友，切记投资不能闭门造车，因为闭门造车会使我们因信息匮乏而感到恐惧，又因为恐惧而缺乏坚定持有的信心。
笔者始终认为在牛市错过牛股，等于亏损。牛市也是有其规律的，如今世界范围内都有龙头偏好，投资者虽然应当始终向龙头看齐，但是不要忽视行业中的挑战者。被颠覆的行业很多，被赶下王位的行业也很多，一旦被赶下王位，则不再有龙头溢价，未来股价调整就很有可能长路漫漫。
我国已经发展到了一个新的阶段，龙头思维已经渗透到了市场的方方面面。如今的所有行业和领域都在集中——行业在集中、资金在集中、人口在集中，未来还将是这个趋势。抓龙头是投资人的主要盈利方式，投资者在选择投资组合的过程中，也应当具有组合行业龙头的意识。2.3.2 选择不同行业，分散投资风险
在选择投资组合的过程中，找寻行业龙头固然重要，选择不同的行业领域进行投资也十分必要。适当分散实际上是对投资者的一种对冲保护。因为在投资的世界里，没有什么是确定不疑的，切忌孤注一掷。
举一个简单的例子，如果设定单只股票的最大仓位是30%，那么即使你因为投资判断失误，在买入后下跌一半时，整个投资组合也只是下跌了15%，虽然可能仍旧存在亏损，但是极大地减少了损失。而如果重仓一只股票，一旦判断失误，下跌一半，那么投资者不仅要在资金层面获得一倍收益才能回本，同时其投资心态也会受到极大影响。
分散投资风险势必涉及行业分散，行业分散也可以称为领域分散，就是把资金分散在不同的行业。这些行业包括股票、基金、债券、保险、银行、互联网理财等。对于投资新手来说，行业分散很重要，这样可以熟悉不同领域的投资方法与技巧，找到适合自己的投资领域。
上两节也提到了构建投资组合时的目的是分散风险，这就需要投资者能够将资金分散到不同的行业当中。在笔者看来，投资者最好是分散几个行业，分别持有行业龙头公司股票。每个行业价值回归的时间是不一样的，也就是说市场很多时候当特别看好一个行业时，就会将其股价炒起来，对于不看好的行业则会让其继续低估。如果是分散持股，股仓里就会有股票提前价值回归，不至于使自己手中所持有的股票全部“坐冷板凳”。
当然，笔者在这里所说的行业分散也是指要将资金分散到发展好、竞争小、有壁垒的行业当中，因为谁也不能够完全预知将来哪些行业会成为发展的大头。同时，即使将资金分散到不同的行业当中，我们仍旧要遵循上文所说的创建投资组合时应把握的要点——选择行业龙头。
不过，即使是要将资金分散，笔者也不建议投资者选择过多的股票，进行盲目投资。在此，笔者的建议是，对于一般的普通投资者而言，在有发展前途的好行业中挑选3至5只股票进行组合为宜；对于资金雄厚（拥有100万元至1 000万元）的投资者而言，可以在发展前景好的行业当中，挑选出5至10只股票进行组合。尤其是对于投资资金能够达到100万元以上的投资者，在市场处于大熊市或者震荡的行情当中时，可以加大投资组合的力度，建议选择10只以上的股票进行投资。2.4 分期分批逐步买入优质企业股票
上文在讲投资企业组合建议时提到过，对于投资资金规模不同的投资者来说，其所要选择投资的股票数也不应相同，少则3至4只，多则10只。实际上，在进行投资组合的过程中，对于资金、仓位的分配同样应当做到合理。对于一般投资者而言，在资金较少的情况下，笔者建议单一股票仓位不要超过20%；同理，对于资金充裕（拥有100万元以上）的投资者而言，其单一股票的仓位不要超过10%。
笔者在个人投资过程当中，始终牢记着4句话：价值投资再难也要坚持；股票再好也要组合；资金再多也要分批买进；市场再差也要持有自信。由此可见，笔者将分批分期买入放在价值投资很重要的位置上。
股票投资市场当中最不缺少的就是机会，但却鲜少有人能够切实在市场中坚持到最后。只有组合投资、分批合理建仓、严格管理资金、把投资当作马拉松赛，才能做好投资并在复杂多变的股票市场中赢得最后的胜利。
对于价值投资稍有了解的朋友都知道，以一个好的价格买入股票十分重要，买入的价格足够低，一方面能够保证在相同资金规模情况下买入的股票数增加，另一方面能够保证足够的安全边际。因此，如何买入应该是大部分价值投资者最关心的问题。除了一些估值以及系统的算法以外，在组合过程中，没有什么比能够分期分批买入更加有效的方式了。
笔者认为，在进行投资的过程当中，组合中每只股票即使只购入总仓位的20%，也要做到分批买入，并且至少应当要分3批进行购买，绝不要一次性全部买入。分期分批购买股票包含了两方面的含义，如图2-4所示。图2-4 分期分批买入的两方面含义第2部分 选择公司第3章 企业经营分析
分析企业的经营是选择企业的首要步骤。通过对上市公司基本面的深入分析，从财务报表中发现存在的投资机遇，可以帮助投资者理解不同行业背后的驱动力，发现好的公司、挑选正确的股票。3.1 企业的股权结构
上市公司的基础可以说是管理层和股权结构。股权结构不合理，公司将无法保持长期稳定的有效发展。从开放的角度来讲，股权结构是指股份公司总股本中，不同性质的股份所占的比例及其相互关系。其中，基于股东地位和身份可对公司主张的权利即股权。
股权结构是公司治理结构的基础，公司治理结构则是股权结构的具体运行形式。不同的股权结构决定了不同的企业组织结构，从而决定了不同的企业治理结构，最终决定了企业的行为和绩效。3.1.1 股权激励制度
2018年6月23日，在小米全球发售新闻发布会上，有记者提问：为何在小米企业上市之前要向小米的创始人、董事长雷军授予98亿元的股权激励？小米总裁林斌称这是董事会开会决定的，而雷军并不知情。同时，林斌还说：“这是对过去8年雷总带领团队的奖励，我们管理层都觉得这是实至名归。”当时笔者在自己的微博中转发这条新闻后，很多网友对此都发出了质疑声。但无论如何，这都体现出了股权激励制度在企业股权分析中的重要性。
股权激励也称为期权激励，是企业为了激励和留住核心人才而推行的一种长期激励机制，是目前最常用的激励员工的方法之一。股权激励主要是通过附条件给予员工部分股东权益，使其具有主人翁意识，与企业形成利益共同体，促进企业与员工共同成长，从而帮助企业实现稳定发展的长期目标的过程。
可以说，通过股权激励的方式让员工成为企业的主人，让他们觉得是在为自己打拼，这将有助于企业持续地发展。
近年来，不少上市公司都实施了股权激励计划。股权授予时的价格相对于根据当时的股价计算出来的公允价值来说有相当大的优惠，这个优惠就构成了股权激励的费用，需要在一定的时间段内摊销，由此增大了企业的管理费用，减少了当期的利润。
良好的股权激励制度大致包含以下4个方面，如图3-1所示。图3-1 股权激励制度的4个方面3.1.2 分红制度对股票的影响
通常需要根据股票分红制度，才能评判分红对于股票价格的影响，因为企业处于不同的阶段，需要的资金量也是不同的。蒸蒸日上的企业需要投入更多资金以扩张业务，而已经具备一定规模的成熟期企业，其自身需要提升的是利润率，需要通过节省销售费用和管理费用来提高利润，这个时候现金可能并不能产生更多收益，如果将现金用于购买理财产品就变得毫无意义，因为这样只能赚取固定收益，因此，此时就应该分红。
所以说，分红对于成熟类企业很重要，而对于成长类企业，投资人需要容忍必要的无分红期间，甚至于长期不分红。只要企业在生长，其在最终进入成熟期时，将会通过更大的分红来回报投资人。
对于成熟类企业，分红的多寡是一家企业好坏的一个非常明确的指标。一家稳定分红的企业至少说明以下几点：（1）这家企业至少现金流充裕，在经济动荡和波动期间，其没有现金流的危机；（2）这家企业控制人趋向稳健，而不是扩张，投资失败的情况会减少；（3）这家企业属于成熟企业。投资者可以通过参考股息率而不是市销率、市盈率或者市净率来判定其估值。
如果一家企业在数年内稳定分红，我们认为这是一家经营稳定的企业，在不考虑差价的情况下，建议参考股息率，也就是将每年的分红作为一项利息收入，去除以市值，得出持有股票的利息率。这样在长期投资当中，你可以很稳健地获得收益而不至于中途被动卖出。
截至2019年4月，A股股息率排名如图3-2所示。图3-2 A股股息率排名注：上图数据来源于“乌龟量化”3.2 企业如何赚钱：企业的商业模式
笔者曾经不止一次在自己的课程和博客中表示：投机的门槛非常低，但投资的门槛是非常高的，掌握了正确的价值理念和投资逻辑仅仅是跨入了投资的门槛而已。
投资者要想真正做到持续性地赚钱，就必须要掌握大量的商业知识，必须有能力判断什么是好公司、什么是差公司，有能力判断公司未来的发展前景，有能力判断好的商业模式和差的商业模式，有能力判断行业的优劣等。用一句话总结：你必须理解企业运营，站在企业运营者的角度来分析和评估公司。3.2.1 企业的商业模式
商业模式是一种包含了一系列要素及其关系的概念性工具，用于阐明某个特定实体的商业逻辑。它描述了公司所能为客户提供的价值以及公司的内部结构、合作伙伴网络和关系资本等借以实现（创造、推销和交付）这一价值并产生可持续盈利收入的要素。
简单来说，商业模式指的是企业通过什么渠道或方式来赢取利润，商业模式是一种企业赚钱的方式，商业模式的强大与否，体现在该企业的赚钱能力强弱上。
同一行业，大多企业的商业模式趋同，而只有很少企业的商业模式与众不同，这种不同往往都是由其自身的独有特点决定的，难以复制。这样的企业往往可以赚取超额利润。
商业模式已经逐渐成为经常挂在创业者和风险投资者嘴边的一个名词。有一个好的商业模式，成功就有了一半的保证。
在笔者看来，一家企业拥有合理、创新的商业模式远远比拥有技术重要得多。这是因为企业设定良好商业模式对于其整体发展来说要踏实很多，也简单很多。所以，在价值投资过程当中，要给拥有好商业模式的企业以高估值。
拥有良好的商业模式的好处之一是，当商业模式达到一定规模后，还能够有效抑制其他类似公司的发展，形成垄断。这种垄断是企业自然形成的，特别牢固。另外，企业用同样的成本来改进商业模式要比研发新技术容易很多。3.2.2 沃尔玛开创新零售商业模式
如果要在商业上取得成功，那么最重要的就是要进行强强联合，彼此要能解决各自的痛点，实现共赢。近些年，随着电商的崛起，沃尔玛这种传统的零售商业模式遇到了挑战。电商平台在经历了快速扩张之后，也遇到了线下及时配送的问题。因此线上线下融合成为一种商业发展趋势。
2018年7月19日，我国最大的自营电商平台京东和全球零售巨头沃尔玛，在北京联合发布了代表线上线下融合的“三通2.0”战略，依托该战略，双方还共同启动了2018线上线下联动的大型狂欢购物节——“8.8购物节”。
京东和沃尔玛两大零售和电商巨头，掌握着线上线下的渠道优势，拥有强大的大数据分析能力和世界领先的供应链管理体系。双方早在2017年就已经启动了用户、门店、库存互通，2018年则在此基础上升级合作，推出代表线上线下融合的战略。
因此，我们看到全球最大的零售商沃尔玛与大型电商平台京东展开全面的合作，双方互利共赢。沃尔玛在我国30个城市的200家门店全部入驻京东到家平台，为京东和沃尔玛顾客提供1小时送达服务。
据统计，就此一项服务，2018年6月，沃尔玛在京东到家平台上的销售额是上年同期的3.5倍，位居平台第一。
京东和沃尔玛的合作历程如图3-3所示。
试读结束[说明：试读内容隐藏了图片]