文创与高新产业融资：知识产权价值挖掘的交易设计与风险管理(txt+pdf+epub+mobi电子书下载)

作者：钟基立

出版社：北京大学出版社

格式: AZW3, DOCX, EPUB, MOBI, PDF, TXT

文创与高新产业融资：知识产权价值挖掘的交易设计与风险管理试读：

序一

钟基立博士曾在中国台北、中国大陆以及美国的名牌大学接受过学术训练。在北大期间，我与他教学相长、亦师亦友，他的勤奋、谦逊与认真给我留下了深刻印象。他既是一位坐得住冷板凳的青年学者，同时也有很丰富的实务经历，曾在美国的大型投行工作过，又在著名的集团企业主持法务工作，事业做得相当出色。现在他的著作将要出版，其中凝结了他多年的心血，也是对他在北大学习、研究的一个总结，我感到欣慰，并愿意写序推荐。

钟基立所研究的知识产权证券化问题，无疑具有重大的现实意义。我记得将近二十年前，“知识经济”就已成为全世界的一个热门词汇。1996年，经合组织（OECD）首次正式使用了“以知识为基础的经济”（Knowledge-based Economy）这个新概念，说这是建立在知识和信息的生产、分配和使用之上的经济形态。1997年，美国总统克林顿提出了“知识经济”（Knowledge Economy）。这个概念当时在中国引起了很多讨论，人人都在说“知识经济”，尤其是大学里面，生产出了成千上万研究知识经济的论文。但是，到底为什么经济形态在发生根本性的变革，以及怎样发展“知识经济”呢？其实，那个时候大家都未必看得很清楚，对于当时尚处于工业化初级阶段的中国来说，概念与实践之间的距离还有点大。

转眼二十年过去，当年雄姿英发的克林顿已老，转了一大圈，他的妻子希拉里·克林顿又出来选总统了。我们用“知识经济”这个概念已经很少，但“知识经济”到底是什么样子的，我们却有了更深刻的理解，今天的中国，工业化水平已经比较高，市场经济的成熟度也比较高了，我们的股票市场规模巨大，知识产权的交易量包括围绕知识产权的诉讼件数也不断攀升。知识、信息等无形资产在企业资产价值中的比重已经很高，有人认为，大约从20％上升到70％左右，知识资产已经取代传统的实物资产而成为企业核心竞争力所在。

既然如此，企业就必然将融资的重点从实物资产转向知识资产。这是大势所趋。所以，知识产权证券化顺应了这种历史潮流，将知识资产与金融资本有效融合在一起。

为什么知识产权应该而且可以证券化？因为证券化是一种“比较平滑的办法”，能够实现积累与集中，马克思在《资本论》中早有论述，他说：“集中补充了积累的作用，使工业资本家能够扩大自己的经营规模。不论经营规模的扩大是积累的结果，还是集中的结果；不论集中是通过吞并这条途径来实现，——在这种场合，某些资本成为对其他资本的占压倒优势的引力中心，打破其他资本的个体内聚力，然后把各个零散的碎片吸引到自己方面来，——还是通过建立股份公司这一比较平滑的办法把许多已经形成或正在形成的资本溶合(1)起来，经济作用总是一样的。”

查“百度百科”，说世界范围内最早的一例知识产权证券化实践是音乐版权证券化。在Pullman Group的策划下，英国的著名摇滚歌星将其在1990年以前录制的25张唱片的预期版权（包括300首歌曲的录制权和版权）许可使用费证券化，于1997年发行了Bowie Bonds，为其筹集到5500万美元。从国外的实践来看，知识产权证券化现已拓展到电子游戏、电影、休闲娱乐、演艺、主题公园等与文化产业关联的知识产权，以及时装的品牌、医药产品的专利、半导体芯片，甚至专利诉讼的胜诉金。

这些年来，中国在这方面的实践其实也已经不少。天津滨海新区的“文交所”一度是新闻关注的焦点，他们搞了“艺术品按份共有合同”的拍卖方式。采用这种方式，将天津美术学院白庚延教授的一幅画拍卖到一亿元以上——我还曾与白教授有过一面之缘，三十多年前在天津拖拉机厂做工时，我业余时间跑到天津工人文化宫美术班学习，当时白庚延老师不辞辛苦，骑着自行车穿街过巷，到文化宫来为我们这些工人业余美术爱好者授课。所以，我非常尊敬白老师，也喜欢他的画。当我从媒体上看到白老师的画被“按份共有”，并以高价“成交”，很惊讶，不过也觉得这从某种意义上讲，是对白老师艺术成就的肯定，所以也高兴。我热爱艺术，但艺术品到底该卖多少钱，我不敢做判断，言人人殊，见仁见智吧。不过，这种拍卖没多久又被叫停了。

最近还兴起了“众筹”，包括电影、出版等行业，“众筹”已经很普遍。我们北大金融法中心出版的最近一期《金融法苑》，就是“众筹出版”，北京青青树文化公司的3D动画片《魁拔III》，也是“众筹”的。我认为，这就又顺应知识产权证券化的潮流，作出了新的探索。

以上拉拉杂杂，想到了这么一些有关的事情。总的来说，我是金融市场创新的积极赞成派，市场上新的产品层出不穷，是好事情。中国的市场经济已经走到了今天，胆子其实还可以再大一点，我们的监管体系、信用体系建设，我们的家底实力，这些都远远超过了30年前，所以可以迈更大的步子了。

回到钟基立博士的这本书来，他在书中，系统梳理了知识产权证券化的理论，也分析了大量的实例。我在这里，还想再补充三点：

其一，知识产权证券化将改变我们对于知识产权的已有的观念。对比一下有形资产，如果没有数百年来的证券化，就很难想象有这么多大规模的企业出现，也不可能动员社会力量，实现资源的集中，形成对公司的强大监督。如果没有证券化，就不会有铁路和股份公司，就不会有今天的大工业，我们今天的社会可能也就不是这个样子了。对知识产权这样的无形资产呢？如果全面实现证券化，那么未来的公司治理、企业经营模式、市场形态以及社会生活方式，是不是都会发生剧变？值得期待。

其二，知识产权证券化，还将改进我们对知识产权的保护。知识产权保护是非常重要的发明，对于促进创新具有重大意义（当然，事情都有两面性，“过度保护”也可能阻碍创新）。这些年我们国家一直在强调对知识产权的保护，法学院建立了知识产权法的新学科，法院建立了知识产权审判庭。但是，保护起来也确实不容易，司法实践中，打这类官司也是比较有难度的。如果证券化了，我认为可能就不一样，无形的资产变成了具体的资产数字，公众的重视与参与程度会大大提升。

其三，知识产权证券化对于文化创意产业的发展会形成极大的推动。创意之初缺乏资金，所以文创产品和服务特别容易“胎死腹中”。或者说在创意之初，因为资金匮乏，还没有把“故事”讲得足够大就卖掉了，那创意者的收益太低，也形不成有效的激励。所以，此时，如果能有“证券化”助力，则有可能兼顾创意者和投资者两方面的利益。美国的文创产业最为发达，除了技术和经验的百年积累外，在金融服务方面也有百年的合作史。这方面中国还有很长的路要走，但我深信，一旦起步，以中国人的智慧和勤奋，以中国的市场规模之大，未来的前景一定是了不起的。

以上。再一次祝贺钟基立博士的著作出版，并向读者郑重推荐。吴志攀2015年5月12日

(1) 参见马克思：《资本论》（第一卷），人民出版社2004年版，第723页。

序二

文创产业，又称为创意产业，1998年由英国政府正式提出这一

(1)概念：文创产业是指透过对个体的创造力、技能和才华的挖掘所产生的知识产权，以创造财富和就业机会的产业。在我国，根据《中国创意产业发展报告》（2006年）的界定，创意产业是指那些具有一定文化内涵的，来源于人的创造力和聪明智慧，并通过科技的支撑作用和市场化运作可以被产业化的活动的总和。考察文创产业的核心要素，可以发现文创产业离不开知识产权，是以专利权、商标权、著作权等知识产权为核心的新兴产业。这些行业都源于个人创造力、技能、才华和财富并通过对知识产权的生成和利用，形成财富和就业的潜力。

从文创产业20世纪90年代正式提出至今，只有区区十几年时间，但其作为一个新兴产业，却在实践中展现了其强大的生命力和巨大的发展空间。从经济层面上看，文创产业已成为国家经济中的重要组成部分，是国家经济重要的增长点；从文化层面上，文创产业的发展，是国家文化发展战略的重要组成部分，是国家软实力的重要体现，日益成为国家文化输出的重要手段。对我国而言，除了上述意义外，发展文创产业还是我国经济发展方式转变的重要方式之一，亦是挑战欧美国家在文创产业中的先发优势、构建我国自主文化产业链的必经之路。

在文创产业被正式提出后，各国均不遗余力地发展文创产业，全球各地文创产业呈现一片繁荣发展之象。文创产业亦不负众望，日益成为拉动经济增长的新引擎。

融资困境与创新需求

本质上而言，现有的融资困境，起因于将有形资产融资的法律框架运用于无形资产融资。由于有形资产与无形资产之间的巨大区别，特别是无形资产在抵押质押、转让或权利瑕疵担保等方面与有形资产的差异，造成有形资产融资法律框架难以有效处置无形资产融资的法律问题，两者之间的矛盾导致无形资产融资的困境。

举例而言，以知识产权为核心的文创企业，无法完善地借助传统的有形资产的融资法律框架进行融资，尤为明显的是文创企业自身缺乏足够的有形资产作为抵押物，而知识产权由于其作为无形资产，在有形资产融资法律框架下，难以在融资市场上获得足够的认可，造成现有文创产业企业难以获得足够融资。因此，以知识产权为核心的文创企业如何借助知识产权进行融资，创新知识产权融资模式，成为发展文创产业的关键。

在政策方面，一方面，我国继续推进与落实自主知识产权战略，促进知识产权的开发与保护，完善知识产权保护体系；另一方面，积极引进金融支持文创产业，尤其是推动以知识产权为核心的融资交易，以支持《中华人民共和国国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要》中提出的“推动文化产业成为国民经济支柱性产业”。我国从2003年开始日益重视文创产业的发展，此后从中央政府到地方政府多次发布有关文创产业的政策。例如，国务院于2009年颁布了《关于印发文化产业振兴规划的通知》（国发〔2009〕30号）。随后，中国人民银行、财政部、文化部、银监会等部委发布了《关于金融支持文化产业振兴和发展繁荣的指导意见》（银发〔2010〕94号），要求改进和提升对我国文化产业的金融服务，支持文化产业振兴和发展繁荣，培养文化产业成为经济发展新的增长点。地方政府亦是将文创产业视为本地城市竞争力的重要体现，通过政策积极推动文创产业的发展，如上海市政府2010年颁布了《上海市金融支持文化产业发展繁荣的实施意见》（沪金融办通〔2010〕24号），推动金融业与文化产业对接，充分发挥金融在支持文化产业发展中的重要作用，构建了间接融资、直接融资、保险及其他配套措施以支持文创产业的发展。

在社会环境方面，借助新技术的发展，尤其是互联网技术的广泛运用，为知识产权融资中公示登记、寻找合适的投资者等提供技术支持和便利。以知识产权为核心的融资交易架构不断推陈出新，甚至出现了“万众创新”的新局面。如近年来新兴的众筹等融资模式，大部分是以创意或将来的知识产权为核心而进行的融资，如本书下文提到的竹制自行车、十万个冷笑话等。

而不论是传统的产权融资，证券化融资，还是近来新兴的众筹、类证券化等融资模式，均是借助现有的知识产权转让、质押、权利瑕疵担保等基础制度，结合现有资产证券化、抵质押等融资模式而产生、以知识产权为基础资产的融资交易结构。

然而，由于知识产权本身权利不稳定、价值难以确定等特性，造成知识产权融资过程中，知识产权价值不确定性、发生风险后难以及时处置、权利瑕疵难以界定等风险。这些风险，在知识产权创新融资模式中会被放大，甚至因此导致融资结构缺乏可操作性。如何述构建合理的创新交易架构，及如何控管知识产权融资交易模式中的风险，正是本书所要探讨的议题。

写作视角的交代

知识产权转让、知识产权质押等融资是传统的知识产权融资模式，是知识产权其他创新融资模式的基础，通过不同基础制度的组合、协调而演化成了新型的融资模式。他们是可以集合运行、也可分立而存在的制度。从不同的知识产权融资交易架构看，知识产权证券化是所有文创产业融资交易结构中，较为复杂且具代表性的融资模式。因而，本书将以知识产权证券化为主轴，展开对于知识产权融资的探讨。

知识产权证券化制度，是数个基本法律制度的组合。整体而言，这是一套先进而精致、能促进文创成果及知识产权活化利用的融资制度；拆分来看，是产权在数种涉及权利流转的基本法律框架（也就是涉及文创及知识产权的权利转让，权利质押、和瑕疵担保）内的运行。换言之，对于每一种基本法律框架的探讨分析结果，也可以单独运用在文创及知识产权的融资，对于如何增益融资效益、法律可操作性，并减低对于文创知识产权融资的风险，提供参考。

同时，本书结合知识证券化融资交易中可能涉及的外部监管要求，探讨分析外部监管风险。对于风险的监管者——不论是有监管职权的行政机构、或是参与交易的融资提供方，如金融机构、风险投资或天使投资人，都给出了风险控制中的重点控制方向。

以上内容体现在本书的架构上，具体表现为：在

导论

(1) Those industries which have their origin in individual creativity，skill and talent and which have a potential for wealth and job creation through the generation and exploitation of intellectual property．See Department for Culture，Media ＆ Sport：Creative Industries Mapping Documents 2001，available at https://www.gov.uk/government/uploads/system/uploads/attachment_data/file/183544/2001part1-foreword2001.pdf．last visit on April 12，2015．导论

第一节研究背景与动机

我国的资产证券化交易制度正依托着两种并存的体制发展。第一种，是由央行、银监会主导的信贷资产证券化。这种体制以《信贷资产证券化试点管理办法》为交易框架，规范的是以信托为特设载体（SPV，以下混同使用）、以信贷资产为标的、而向机构投资者发行受益凭证的证券化交易。第二种，是证监会主导的企业资产证券化。这种体制以《证券公司客户资产管理业务实行办法》为交易框架，现(1)正处于“先试点后立法”模式下的尝试阶段。在试点陆续成功后，目前各界关注的焦点，除了资产证券化交易的进一步扩容外，还包含如何在适格资产种类、特设载体形态以及投资人范围方面的进一步扩大。(2)

关注的热点之一，是考虑“知识产权证券化”制度的构建。知识产权证券化的通常定义为：发起机构将其拥有的知识产权或其衍生债权（如权利金），移转到特设载体，再由此特设载体以该等知识产权或其衍生债权作担保，经过重新包装、信用评等以及信用增强后，发行在市场上可流通的证券，藉以获得资金的过程。

在全球范围内，知识产权证券化正凭借金融资产证券化的成功经验而迅速发展。美国知识产权证券化的交易规模在1997年时仅为4亿美元，到2000年时已经成长了6倍多，达到25亿美元。中国资产证券化起步较晚，从2005年初至2013年9月，中国累计发行175只资产支(3)持证券，总规模达到1348.5亿元。由于其迅猛的发展势头，世界知(4)识产权组织把知识产权证券化称作是一种“未来融资的新趋势”。二、 证券化制度的供与需

这种新趋势证明知识产权证券化制度的确回应了某种人类经济活动中的新交易需求。在现今的经济活动中，传统生产要素成本占产品的比重越来越低，而产品价格越来越多地取决于其无形的价值。平均而言，土地、厂房、存货等传统人类经济体系中所认为的“资产”在私部门资产中的比例逐渐降低了。然而，传统的金融交易制度大多是建立在有形资产的基础上发展起来的，而当无形资产占经济体系价值的比重越来越高时，却得不到传统的金融交易制度的支持，急需找到一个制度的出口，因而产生了对知识产权证券化交易制度的需求。

日趋复杂化的金融创新提供了制度供给面的基础。在计算机技术的协助下，人类的经济行为扩展到前所未有的新领域，复杂财务分析变得可行，从遥远的未来、复杂的关系到未知的风险都可以用最原始的数字量化呈现。而互联网带来的信息流动，也让不同领域的专业人员能够在虚拟的时空中相会，从而得以“创造”出证券化的新制度。(5)

在我国，这种制度供需创造出来的交易市场已初现端倪。但当今全球经济不可分割，我国作为全球经济的重要组成部分，不可能脱离这种交易的潮流而置身事外。随着资本流动国际化，在我国经济体系中活动的很多机构都有可能成为知识产权证券的买方或卖方，或是间接地受到其交易的影响。从这个角度来看，我们必然要把这个制度研究透彻。三、 一举两得的策略

探讨我国本土化的知识产权证券化制度还有以下积极的意义。首先，契合对未来所勾画的加强多层次资本市场建设、深化金融市场改革的轮廓；同时，知识产权证券化的探讨，还有助于“完善知识产权(6)投融资体制，拓展知识产权投融资渠道”，助力于国家知识产权战略的实现。推动知识产权证券化，必然会对金融体系下的各种既有的体系或制度形成冲击。既有的制度在经过冲击、调整后，概念、内涵得以扩充，体系得以完善，金融交易体系的框架得以延伸、产品更加丰富、整体上将会变得更为成熟。这一点在美、日的操作经验中可以得到验证。

反过来说，随着金融服务业的开放，金融市场的竞争将更为国际化。我国有被证券化潜力的知识产权，若在国内得找不到操作平台，可能将在境外由国际金融机构推出。此时，一方面会失去深化我国金融市场建设的契机，另一方面我国的资本市场也失去了提升资金利用效率的机会。我国事实上已经积累了相当具有商业潜力、能产生稳定现金流的知识产权。例如，强制性KTV版权使用费、少林中国功夫表演、传统中成药、扬名国际的餐饮字号等。

此外，探讨知识产权证券化制度的积极意义，还包括落实 “建立自主知识产权”政策目标的实现。建立自主知识产权除了需要完善的法制平台、良好的人力素质外，充沛的资金更是不可或缺的要素。企业只有能够利用已取得、或正在开发中的知识产权进行资金融通，才有可能持续性地建立起自主的知识产权。建构知识产权证券化交易制度，可以说是实现此政策目标的最佳行动方案。

相反地，如果“建立自主知识产权”政策目标缺乏融资制度的支持，反而会使政策的推动出现悖论。因为，政策鼓励所预期的未来，是我国企业拥有知识产权占企业总资产的比例将逐渐提高。然而，如果他们达到了预期目标，政策的鼓励表面上成功了，但由于金融体系跟不上脚步，还只能支持实体资产（如土地厂房）的融资，则可能出现企业拥有越多自主的知识产权、越难进行融资的现象。与美、日等国的创新型企业在证券化市场得到的良好融资支持相比，我国企业将很可能由于在融资成本上处于不利地位而丧失竞争力。

推动知识产权证券化交易制度正是一种实现上述两种政策目标最佳的“一举两得”的策略。建立知识产权证券化交易制度将能深化我国金融市场建设，引导民间充沛的储蓄投入企业知识产权建设，用以改变产业结构，与此同时还能促进金融体系资金利用的效率，提升国家的总体竞争力。四、 知识产权保护与公平正义

知识产权因社会群体的利用而产生价值，如果没有人群的认同与使用，知识产权的价值便无从体现。然而，在市场机制的作用下，知识产权的市场价值常只被积极参与市场运作的企业所独享，而提供智力成果的创作者并没有得到丰厚的报偿，特别是对呕心沥血的创作家而言，公平与正义经常没有在市场经济中得到体现。

然而，企业逐利的动机也不容抹灭。因为这种自私的驱动力，才使得企业积极地参与市场运行、承担风险。正如水能载舟亦能覆舟，市场机制只是一个载体，其间效率与公平的调和有赖于制度的设计，而知识产权证券化则或能成为可行的路径。首先，知识产权证券化产生的财富分散效果，能够使更多的知识产品使用者分享知识产品在受到人群认同后的增值。此外，证券化可以将未来预期的现金流转为当期的资金，为创新型企业及智力创作者的市场化行为提供融资，而不会丧失对知识产品的控制权。创作者能够直接受到市场的激励，将有动力产生更多更好的知识产品，如此不但更能实现公平正义，也形成了良性的循环。因此，从促进市场经济中公平正义目的追求的视角来看，知识产权证券化将成为一个可行的解决方案。五、 全球经济贸易下的知识产权保护

知识产权贸易已成为国际贸易的重要组成部分，然而知识产权保护经常是贸易摩擦的导火索。由于知识产权法有强烈的属地主义，要统一各国对知识产权的保护标准相当困难。即使国际间努力透过协商与谈判，来建立大多数国家所能接受的知识产权法制，但这毕竟不是(7)在短时间内能够达成的工作。此外，滥用知识产权保护所形成的贸易壁垒，也成为影响贸易稳定和深化的因素，并且引起国际技术垄断，造成对国际贸易发展的阻碍。

归根究底，摩擦的根源来自于国家主权和经济利益的冲突，以及国家间经济地位和发展水平的落差。在这种大环境的限制下，既要推广知识产品给全人类使用求取对人类全体福利的提升，又要减少这个推广过程中产生的摩擦，成为两个看似矛盾的目标。

解决这种矛盾最好的方式，就是使知识产权贸易产生的利益能够为全球市场的参与者共享，而知识产权证券化则成为可行的解决方案。证券化的知识产权所代表的财产权，可以突破商品和服务贸易的枷锁，在国际间以资本的形态由大范围的投资人所掌握，从而弥补商品、服务以及知识产权流动的不足。换言之，即使国家间经济地位和发展水平不对称，投资于知识产权贸易输出国知识产权证券化证券产品的投资人，也能够分享知识产权贸易输出国在国际贸易中所得到的利益，成为利益共同体，进而带动知识产权贸易输入国在知识产权保护和推广上的主观意愿。从这个视角来看，探索知识产权证券化对全球经济的发展具有正面的意义。六、 投资人的保护

尽管知识产权证券化在很多方面带来优势，但这种前沿的金融创新同时也可能为市场带来风险。特别是知识产权证券化产品的专业程度较高、交易结构复杂，贸然推行不但无法实现这种金融创新带来的好处，还可能使得投资人承担极大的风险，甚至影响市场的稳定性。因此，探索知识产权证券化，必然也必须对其中蕴含的风险、控制风险的措施、以及相应保障投资人权益的制度设计予以等量的重视和发掘。

第二节研究思路与回答的问题

知识产权证券化被视为是一种金融创新，但这种创新活动并不等同于无中生有的发明。语意上对创新的通常理解，是把过去分开存在的单元融合起来，成为具有功能性的结合体；在此之前，可能没有人预见到这些单元可以结合，或是无法达到结合后的功能性。

本书采用这种观点来观察金融创新，可以看到金融创新出来的制度，其实就是把过去分别存在的数个基础交易制度重新链接和构建，从而形成新的交易制度，以解决经济活动所产生的问题或需求。例如，住房贷款证券化交易制度在20世纪70年代的美国发展起来时，被视为是一种金融创新。但事实上，如果把这个交易制度拆开来看，可以发现它是数个既有基础制度的结合体，如：财产转让制度、抵押担保制度、信托制度、破产制度、证券交易制度等等。在这种“创新”还没有出现前，这些基础交易制度本来存在，美国政府与银行家在当时的社会经济背景下，把这些基础交易制度头尾融合在一起，解决金融体系的流动性问题，就形成了创新，成就了一种新的金融交易制度。

金融创新的过程对新制度而言是一种创造，但对既有的基础交易制度而言是一种演化。既有制度在融合创新的过程中不是简单加法，而是一个不断地互相冲击、调整的过程。在每一次的制度创新中，原有的基础制度的概念、内涵发生变化，获得扩充细化，从而能够与其他基础制度很好的结合，并发挥出结合体的功能。例如，在资产证券化的制度创新前，债权转让制度原本存在，破产制度也存在，但他们在证券化的功能性结合过程中产生了冲撞，于是债权转让的概念受到细化、扩充，从而出现了“真实销售”的概念，只有构成“真实销售”的权利转让才能完全脱离破产程序的干扰；而“买卖”的概念内涵，也变得更加丰富（参见下文图表1）。图1　基础交易制度演化观点下的金融制度创新

这些基础交易制度概念、内涵的变化及扩充，使其制度得以进一步细化且齐备及内涵得以更加丰富的过程，是为制度的演化。而这个过程在金融创新发生后并未终止，演化后的制度仍然继续在经济活动中与其他的制度产生碰撞。而因为这些基础制度内涵的增加及范围的扩大，更容易被人们观察到与另外一种既有制度相结合的可能性，从而产生另一个功能性的制度结合体，也成就了另一个金融创新。

从这个角度观察知识产权证券化制度创新的出现，可以看到基础性的财产转让制度、抵押担保制度、信托制度等，在资产证券化的金融创新过程中得到扩充后，还在人类的经济体系中活跃着，终于触及无形资产交易制度的边缘。于是，人们再次观察到将他们与知识财产权制度融合成另一个创新的可能性。基础制度间又再度的彼此冲撞、调整而作出功能性的结合，成为另一个名为知识产权证券化的金融制度创新。

本书以制度演化的观点研究知识产权证券化的金融创新，虽然少了一点创新的神秘性，却可以更好地掌握探索的脉络，这是一种基于法律制度发展的延续性观察。毕竟，任何的金融创新都不是从天而降，而是以人类经济社会中的经验和既有制度为基础而搭建出来的。二、 基础交易制度与知识产权制度的融合

基础交易制度在证券化的一连串创新中产生演化，但当创新来到知识产权的领域时，这种演化呈现出不同的面貌。

在触及知识产权证券化的领域前，证券化创新所涉及的基础交易制度内涵、概念或交易原理有较大的相似性，它们都是人类经济活动中自然产生的财产或权利，比较容易被观察、掌握。因此在这一连串的创新过程中，基础制度并没有产生很多的演化。例如，从最早被创造出来的住房抵押贷款证券化开始，基础制度在创新的过程中演化，演化后的基础制度又不断与其他制度发生碰撞、融合，如消费贷款制度、设备租赁制度，而带来一连串的金融创新，出现了应收账款证券化、贷款类资产证券化、收费类资产证券化等。这些交易制度拥有一定的同质性。

而知识产权制度在很多特性上是截然不同于这些制度的。知识产权是一种无形的财产权，是一种人类透过法律制度、平衡各种目的而创造出来的精细权利，权利的范围与行使方式常常有所变动，因时因地而异。因此，当演化中的基础制度遇上了知识产权制度，在为“新功能”而产生融合的过程中，产生的问题是证券化创新的历史中从未出现的。相对的，这种融合过程中所产生的演化，也将为基础制度带来前所未有的内涵丰富化、精细化、完善化。三、 回答的问题

在制度演化的视角下，知识产权证券化不再是一种全新的交易制度，而是资产证券化交易制度的扩充与丰富。在金融创新的面纱后下，其实也就是既有基础交易制度的内涵、概念、运行得到了扩充、细化与完善后所产生的新功能性融合。因此，本书不过多地着墨于基础交易制度在证券化制度创新历史上已经发生过的演化，而是集中探讨在知识产权制度的创新中，基础交易制度产生新演化时的边际性问题。

基于这种观点，本书的目的就是要回答以下四个方面的问题：

第一，知识产权证券化的运作模式为何？与其他的资产证券化相比有何不同的议题？这些议题的面貌与成因是什么？产生了什么风险？

第二，这些风险在证券化中的哪些交易环节中表现出来？如何规范这些交易的法律制度的内涵、概念与运作？将来如何扩展、丰富、完善，才能够解决这些议题、消除这些风险并保护证券投资人的权益？

第三，当这些风险表现于交易外部时，对于整体金融环境和社会公益产生了什么潜在的不利影响？如何设计制度框架来减少这些不利的影响？

第四，如何设计监管制度，以有效管理知识产权证券化创新带来的风险？

第三节研究范围与限制

本书在研究范围的选定上遵循以下原则：一、 专注于新议题

学者对于资产证券化的共通性议题已多有所探讨，所以，本书只专注于下述两种议题的探索：第一，专属于知识产权证券化所特有的议题；第二，虽然在其他资产证券化被注意到，但在知识产权证券化中，产生的风险更为实质而巨大甚至足以使证券化的架构失败。

如同其他资产证券化，知识产权证券化还涉及其他构面，例如：资产评估、真实销售、公司治理、信托等。固然这些问题极为重要，但从制度观点而言，在知识产权证券化交易中并非突出。因此，本书不以它们为探索的焦点。二、 知识产权的范围

按本书的思路，知识产权证券化的创新是既有交易制度与知识产权制度的冲撞与融合，因此研究范围涉及知识产权的界定。

知识产权是一法定的财产权，权利的范围与行使在不同的公共目的之间精细地平衡，而且还常常有所变动、因时因地而异。而在知识产权中，专利权、著作权和商标权可以说是现行经济体系中，权利范围、行使方式被规范得最为清楚的权利。然而，经济社会中具有交换价值的无形资产并不限于此，这可以形象化地比喻为一个光谱，最左边是比较固定、范围清楚的财产权，如专利权；光谱另一端是最为无形，但仍受到法律一定保护的权利。光谱的中间散布着各式各样的无形财产权，它们需要一定程度的智力投入才能形成，如集成电路布图设计权、商业秘密、域名等。

当知识产权制度与其他的交易制度碰撞与融合时，这些权利在光谱中的位置也移动着，而权利的概念、内涵得到的扩充、细化，权利的行使得到完善。具体的例子如域名，好听好记的域名被创造出来后，往往能够产生高的价值，甚者还形成一种新兴的交易市场，法律对其的运作，也就有日趋精细的表述。同样的，对人类生存与经济活动有巨大影响的农业与生物科技，也有类似的发展轨迹。现在一般各国，都有“植物新品种权”的产权制度。虽然在名称上它们是新的产权制度，但是从更基础的概念来说，它们其实就是创造性成果专有权的制度扩展。

然而，由于人类智力成果的丰富性和变动性，文章不可能对所有的权利种类予以等量深入的探索。因此本书将从以下视角来界定本书所探索的知识产权的范围。

第一，探索的客体必须可以被法律定性为权利，而非只是单纯的(8)利益。显然，与人类智力成果有关的合法利益，不论是否为法律定性的权利，都可以被当作探索的课题。例如，创新型企业的创新泉源，最终是来自于经年累月所形成的创新文化，此可以视为企业珍贵的无形资产。这种创新文化蕴涵在以人为核心的组织中，而当他人利用不公平的竞争手段影响雇佣关系，破坏这种文化的存在和组成时，在一定程度上将受到法律的约束。然而，对于这种利益的保护，是由数个法律框架，如竞争法、劳动法等同时作用的结果，而非由法律所明确定性的权利所衍生出来。因而在证券化的探讨中，若对其进行分析探索，势必涉及庞杂且跨领域的研究，将失去探索的深度和系统性。

第二，法律已经为权利的行使提供清晰的操作框架。在种类丰富的智力成果中，有些客体虽然已经成为法律所定性的权利，但在实践上未必有明确的操作框架可供依循。例如，经营性标记、域名权和商号权等。纵然这些类型的权利，在实践上已经成为买卖交易的客体，但证券化的操作，在权利的产生、让与、登记、与担保方面，都涉及较为复杂精细的法律关系，必须有清晰的法律框架作为运行上的支持。在这个视角下，可作为探索对象的客体相对缩减。

第三，权利在主观和客观上具有可转让性。证券化的核心法律关系，在于将来现金流请求权的转让。因此，产生现金流的基础资产，不论是作为转让标的还是作为交易的担保品，都必须具有可转让性。这里所谓的主观，是指权利人愿意将其作为转让标的，然而由于商业上的考虑，很多极具商业价值的智力成果都未必能成为适当的客体。商业秘密是最明显的例子，以可口可乐的配方为例，纵然其具有极高的商业价值，在证券化过程所需进行的信息披露，将使企业的竞争优势丧失，因而权利人不可能愿意将其作为证券化的标的。而所谓客观上的可转让性，主要是受到法律对权利转让的限制，例如经营性资质、或必须由原权利人本人履行相对义务才能得到的权利。对于这些权利，即使权利人有意转让，也无法受到法律的支持。

第四，商业上的可行性。从最基本的视角看，被证券化的资产必然要能够产生一定数额的现金流，才能够抵消证券化交易所产生的成本。而知识产品所产生的价值，是由市场供需所决定的。当某一类别权利的利用、交易并不频繁，或是市场还没形成一定的规模时，该类别的知识产品自然无法成为理想的客体。例如，域名已经成为一个市场，而全球交易也日趋频繁，但从总体规模而言，其能产生的市场价值仍属有限。此外，如集成线路布局权也有类似的情况。

从以上的视角来看，本书很自然地将知识产权的范围聚焦于专利权、著作权和商标权等三个领域。然而，对于其他丰富的知识产品种类，虽然目前经济活动的实践还没有使其产生更为细化或丰富的演化，但可以预期的是，只要人类经济活动发展依然循着上一个世纪的轨迹，那么相关权利的内涵也必然继续扩充及细化，成为成长中的法律。因此，在此聚焦之外，本书也从学术和发展趋势的视角，对其进行若干探索。三、 研究基础素材的取得

目前知识产权证券化案例基本上是以私募的方式进行，公开的信息主要来自金融产业的通讯报道，交易的架构与法律关系安排较难由第一手资料取得，而是由报道出来的信息交互验证、判断而得。这种资料获取的方式难免无法精确，是本书研究的另一个限制。

第四节分析架构与章节

本论文共分六章，架构的安排如下页图表2所示，各章具体安排说明如下：图2　本书分析架构

第一章：知识产权证券化综述。本书聚焦探讨知识产权证券化不同于其他资产证券化的机会与风险。因此，本章首先对知识产权证券化做背景介绍，并分析其在融资上的优越性。接着阐述知识产权资产证券化的特点，并分析归纳因为这些特点而产生的风险。

本书将这些风险划分为作用于交易方的内部风险，以及作用于市场和社会的外部风险。接下来各章，便以风险可能的发生点为划分依据，展开对这些风险的成因与态样分析，并且探索在我国法制环境下，减少风险的制度设计与监管措施。

第二章：内部风险之一——权利转让环节的风险、对策与监管。被证券化资产从发起人转让到特设载体是证券化交易最重要的环节。本章首先针对知识产权证券化中可能发生的权利转让进行梳理，并且归纳出主要类别。然后，在此分类基础上，逐项探讨各种形态的权利在转让环节中可能产生的风险。本章对于知识产权所衍生的将来债权和权益，进行实践上与学理上的深入分析。并在此分析的基础上，提出对于监管制度的设计思路。

第三章：内部风险之二——权利质押环节的风险、对策与监管。本章首先探讨在知识产权证券化中权利质押的功能，以及权利质押的标的范围，接着分析因为知识产权的权利特性而造成在质押操作中可能出现的风险。本章深入分析，在我国法律环境下，以知识产权所衍生的将来债权或权益出质，有哪些可能的路径，以及相应的监管制度设计。

第四章：内部风险之三——权利瑕疵担保环节的风险、对策与监管。被证券化资产的质量是证券化中的关注焦点，也是交易各方协议安排以及证券定价的重要基础。然而此一环节由于知识产权的权利特性而变得复杂且难以掌握。本章首先阐述这些特性的成因，以及由其引发的风险态样。接着，探索在我国法律环境下，这些风险是否能够被控制。本章还介绍了知识产权保险制度，以作为对于权利瑕疵担保责任制度的补充。最后，在这些基础上，探索监管制度如何配合相关的风险控制措施和如何导入新制度。

第五章：外部风险之一——制度所蕴含的道德风险、对策与监管。本章与下一章探索的主题，是证券化交易作用于市场整体和社会环境的外部风险。本章首先界定道德风险的本质，然后阐述为何知识产权证券化中蕴含着道德风险。由于这种风险的外部性，有必要藉由政府的力量来调整。因此，本章接着探索可能的调整途径，以及各种途径下的相应监管措施。

第六章：外部风险之二——证券化违约所产生的公共风险、对策与监管。本章首先从知识产权的创作根源、权利产生以及网络效应阐述知识产权本身含有公共财性质，并且分析证券化交易失败对于公共利益所可能产生的负面影响，以及管理此类风险的路径和相应的监管措施。

附录。本书还包括一个相当篇幅的附录，主要对当今各国在知识产权证券化实践上的案例进行介绍。由于知识产权证券化在我国还未被广泛讨论，因此将案例整理分析清楚，有助于实务界仿效和学界的后续探索。此外，这些案例的各种分析视角，也是本书的分析论述的主要基础，广泛地用于支持本书的论点。

(1) 洪艳蓉：《中国资产证券化的制度竞争与协调》，载《证券市场导报》2006年第9期。

(2) 李建伟：《知识产权证券化：理论分析与应用研究》，载《知识产权》2006年第1期；杨亚西：《知识产权证券化——知识产权融资的有效途径》，载《上海金融》2006年第10期。

(3) 张明、邹晓梅、高蓓：《中国的资产证券化实践：发展现状与前景展望》，载《上海金融》2013 年第11期。

(4) WIPO，The Securitization of Intellectual Property Assets—A New Trend，November 12，2006，http://www.wipo.int/sme/en/ip_business/finance/securitization.htm；last visit on June 8，2007．

(5) 据报道，我国首个文化版权“类证券化模式”已在深圳诞生，涉及未来产值约1.3亿元人民币。交易架构等详细信息，参见中国经济网：《影视版权“类证券化模式”诞生 电影也能当股票卖》，http://www.ce.cn/culture/gd/201405/20/t20140520_2845798.shtml，2014年6月25日访问。

(6) 参见中宣部、发改委、财政部等多部门联合发布的《关于印发〈2010年国家知识产权战略实施推进计划〉的通知》（国知发协字［2010］23号）。

(7) 张云辉：《企业智慧财产权融资的可行性（上）》，载《企银报道》2004年1月。

(8) 阙光威：《智慧资本的法律定性与智慧财产证券化的可行性研究》，载台湾《政大智慧财产评论》2004年4月。

第一章知识产权证券化综述

第一节知识产权证券化的定义、交易流程与发展

如导言中所述，知识产权证券化的通常定义为：发起机构（通常为创新型企业）将所拥有的知识产权或其衍生债权（如授权的权利金）移转到特设载体，再由此特设载体以该等资产作担保，经过重新包装、信用评级以及信用增强后，发行在市场上可流通的证券，借以(1)为发起机构进行融资的金融操作。

从操作的视角来看，在知识产权证券化中，常见参与者主要是知识产权的授权方、被授权方、特设载体和投资人等四方。授权方通常是证券化的发起人，他把将来某一时段中可向被授权方收取的权利金（将来债权）一次性地转让给特设载体，然后由特设载体透过证券化操作，向投资人发行证券。特设载体将来在陆续收到权利金时，便根据约定扣除相关成本，余额以证券本息的形式向投资人按证券所记载的条件支付。

然而，自1997年第一宗知识产权证券化案例以来，知识产权证券化的发行模式、法律架构以及涉及资产等方面，都不断地在市场的驱动下求新求变，至今已经很难以单一的定义涵盖所有的知识产权证券化交易。特别是本世纪以来，知识产权证券化吸收资产证券化的经验，融入了更多创新元素。在此潮流下，美国证监会在2004年提出的一份草案中，尝试对资产支持证券提出的定义为：“一种主要由明确的资产池所产生现金流来偿付的证券，证券还代表了任何用以确保证券持有人及时获得支付或利益分配的任何权利或其他资产。资产池可以是固定的或循环性的，而其组成是在一定期限内根据相关条件会(2)转换成现金的应收账款或其他金融资产。”此定义或许也能适用于知识产权证券化，而其中的不同之处，则在于该定义中提到的资产池，主要是由知识产权和其衍生的权益所构成。

从美国的经验来看，即便资产证券化证券已经成为普及的金融商品，也无法对其进行准确的定义，可见证券化与发行架构在快速演化和不断创新，尝试对这种交易制度作出恰当完整的描述并不容易。因此，以下本书以典型知识产权证券化的流程为基础，并描述流程中若干步骤的变形，以求更为精确地解析知识产权证券化的概念。图3　知识产权证券化的一般流程图示

1．知识产权证券化的一般流程

结合上图，知识产权证券化的一般流程可表述如下：（1）知识产权的权利人取得具有商业化价值的知识产权；（2）知识产权的权利人与被授权人建立法律关系，同意被授权人对知识产权进行开发利用；作为对价，知识产权的权利人取得对被授人的权利金请求权（知识产权衍生的将来收益）；（3）知识产权的权利人将这种将来收益的请求权转让给证券化的特设载体；（4）特设载体在知识产权上取得权利质权，作为该将来收益能够实现的担保；（5）第三方提供外部信用增强，如果将来产生的权利金不如预期时，向特设载体支付差额，以确保特设载体能够向证券投资人如期支付本息；（6）评级机构根据知识产权权利性质、将来授权金的产生、担保和外部信用增强等情况（方框虚线所涵盖的部分），提出证券的信用评级；（7）在证券承销商的牵头下，证券投资人参考信用评级，决定证券的购买价格与数量；（8）投资人向特设载体支付购买证券的价款；（9）特设载体汇集投资人支付的价款，按事先约定的价格，向发起人（知识产权权利人）支付取得将来收益的对价；（10）在接下来证券的存续期间，被授权方利用知识产权使用权，制造商品或提供服务，给市场及消费者；（11）市场及消费者购买商品或服务；（12）被授权方根据授权合同的约定支付授权金，因为原权利人已将该受益权转让给特设载体，因此被授权方转而向特设载体进行该等支付；（13）特设载体汇集各笔授权金，并扣除相关行政开支后，在每一个规定的偿付日，向证券的投资人进行证券的本息支付；（14）在证券的存续期间中，证券投资人将管理特设载体的权利托管给服务机构，由服务机构行使证券规定的权能，例如收取、记录产生的现金流，并将所有收入存入事先所指定的受托银行；（15）在证券化的架构、各个交易环节以及证券的存续阶段中，监管作为持续被实施；（16）待证券的本息全部偿付完毕后，如果特设载体从被授权方汇集的权利金现金流有剩余，则将被返还给发起人，知识产权证券化的全部流程随即结束，在知识产权上所设定的担保权益亦解除。

2．实践层面的变形

在实践中，上述的一般流程在各个步骤中都可能产生变形，导致法律关系的复杂化和交易风险的增加。本书以下结合实际案例，针对具有分析意义的变形，依序提出说明。

首先，证券化的发起人未必是知识产权的原权利人。例如，在(3)Royal Pharma的药品专利权证券化，以及Chrysalis音乐著作权证券(4)化案例中，发起人是专门管理知识产权的专业机构。这些专业机构采用的商业模式，是将大量相关的知识产权的使用权收集起来，透过资产组合方式，将单一知识产权的收益不如预期时所产生的风险降到最低。而被管理的资产池因为较为庞大，能产生较大的现金流，从而均摊了证券化交易的成本。

其次，实践中出现了在知识产权还没有开发完成前，发起人就已经将知识产权所能产生的将来收益进行证券化的交易。例如，在(5)Paramount电影著作权证券化中，被证券化的现金流有部分是来自于还未开拍电影的将来票房收入；而在Royal Pharma的药品专利权证券化中，被证券化的现金流也有部分来自于还未被药物监管主管机关核准上市的药品。换言之，在上图所描述虚线方框中的交易流程，很多只是根据市场条件所作的预测而进行。

在一般情况下，将来收益是作为被转让的标的（步骤（3））。但在常见的变形中，将来收益本身也经常被作为设定担保权益的标的。这种安排的目的，主要用来减低因转让被认为不构成真实销售（true sale）时，投资人在发起人破产或重整时所可能面临的风险。在将来收益上设定担保利益，即使法院认定转让交易不构成真实销售，而将转让的将来利益划入发起人的重整资产或破产财团，投资人也能够取得第一顺位的请求权，不至于遭到重大的损失。

相对而言，知识产权本身常被作为设定担保权益的标的（步骤（4）），而非转让的标的。但在实践中，因为税务考虑、或为了达成真实销售，知识产权本身也可能从发起人转让到第一个特设载体中后，才由第二个特设载体进行证券化交易。例如在Guess 案例中，采(6)用的就是这种模式。

在外部信用增强中（步骤（5）），知识产权证券化在第三担保方的担保提供方式上有所特色。例如，在DreamWorks的电影著作权证(7)券化中，提供担保的一方包括了提供完工保险的机构。完工保险是一种保障电影著作权完整存在的特有险种，本书在第四章也深入评述了其他各类型的保险形式和相关的议题。

在收取授权金（步骤（12））和支付证券本息（步骤（13））的流程中，特设载体也可能只将部分汇集的权利金，作为证券本息向投资人在偿付日发放。其他部分则在服务机构的管理下，依据原先各方的约定，用来继续购买新的将来收益，扩大证券化的资产池。这种所谓的循环结构（revolving structure）在信用卡应收账款证券化中首先被利用，之后在知识产权证券化中得到良好的实践。例如，在Paramount电影著作权证券化，Royalty Pharma药物专利权证券化，以及Chrysalis音乐著作权证券化中，都采用了这种循环架构。在这种变形中，将来收益转让（步骤（3））和特设载体向发起人支付转让价金（步骤（9））在证券的存续期间，就有可能出现多于一次。二、 知识产权证券化案例

本书以下以真实案例为基础，分别就著作权、商标权和专利权证券化的案例进行深入评析，作为前述抽象架构的说明，以及以下各章分析的基础。

1．著作权证券化案例——Bowie Bond案例

一般认为Bowie Bond是知识产权证券化的滥觞。银行家David Pullman 以知名歌手David Bowie音乐专辑产生的版税为基础资产，藉由资产证券化的基础架构，完成具有标志性意义的知识产权证券化的发行。

交易背景

出生于英国而在美国广受欢迎的知名歌手David Bowie，为了要买下其前任音乐经纪人对其音乐著作上所掌握的少数权利，同时还要解决其所拥有英国豪宅的税捐争议，因而产生了大量的资金需求。(8)David Bowie可以直接卖出属于他的音乐著作权，但取得价金将被课以50％的所得税，于是便向当时著名的投资银行家David Pullman寻求协助。当时David Bowie拥有的音乐著作权，全世界每年大约可销售一百万张专辑，以至于其来自著作权、授权合约唱片销售的权利金收益十分稳定且可预期，而且不存在有任何呆账的记录，风险相对(9)受到控制。

被证券化资产

证券化的设计者David Pullman以David Bowie可从其音乐著作中获取的将来权利收益作为被证券化资产。本质上，这是一种将来债权，而作为本案的特殊点在于它不同于不动产、抵押贷款债权或信用卡债权等传统上被证券化的资产，而是David Bowie二十五卷专辑（约三(10)百首的歌曲）每年可产生的权利金。

发行证券

本案发行的证券化总金额为五千五百万美元，票面利率为7.9％，(11)法定到期日为十五年，平均到期期间为十年。债券得到Moody's Investor's Service （Moody）A3级的评价。全部的证券由Prudential Insurance Group购得。因为此证券的发行并不构成《美国1933年证券法》第4节（2）下的公开发行，而Prudential同时还符合D条例和144A规则中获许投资者（accredited investor）和合格机构买家（qualified institutional buyer）排除条件，所以该发行未向美国证管会(12)注册。

交易架构图4　Bowie Bonds证券化交易架构

报道一般指出David Bowie拥有相关的音乐著作权，但交易中实(13)际的发起人是Jones/Tintoretto Entertainment Corp．，其间具体的权属关系不得而知，但并不影响对交易结构的描述。事实上，因为David Bowie的名气，业界一般就把这个证券称为Bowie Bond。

证券化的特设载体是一个信托（SPT；Special Purpose Trust）。与债券存续时间同期（15年）、基于音乐著作权的将来权利金收益，(14)以符合真实销售的要求被转让给了特设载体。

架构上设计SPT取得相关著作权与将来权利金的第一顺位的担保权利。设置的方法是通过双重的公示方式设定担保利益：一是依据《美国统一商法典》（Uniform Commercial Code；或称“UCC”）第9条向当地政府提出财务声明书；二是依据著作权法向著作权局办理登记的方式设定担保利益。之所以需要如此，是因为有关知识产权担保利益的保全程序在美国法院实务界尚无统一见解，只好两者并行以降(15)低风险。债券到期后且所有的支付都如期发生后，在相关著作权设定的担保自动解除。

该交易由EMI音乐公司提供外部信用增强，EMI音乐公司与David Bowie就该二十五张专辑签订十五年的全球授权契约，授权金三千万美金，并且担保该债券本息之清偿。由于这个原因信用评等机(16)构Moody评等为与EMI音乐公司相同的A3等级。

Bowie Bond 证券化交易的评述

有评论者认为Bowie Bond的发行是为避税因素所驱动。如果David Bowie直接卖出属于他的音乐著作权，所得价金将被课以50％的所得税，但是透过证券化，在当时美国资产证券化制度下可以免税，(17)因此可以享有赋税上的优惠。

作为运用知识产权进行证券化的第一宗交易，Bowie Bond从此成为知识产权证券化的代名词，现在亦常被认为是文创产业成功融资的先例。甚至被David Pullman所创立、专门从事娱乐业证券化融资

试读结束[说明：试读内容隐藏了图片]

下载完整电子书