作者：张化侨
出版社：中信出版社
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一个证券分析师的醒悟试读：
企业不要奉命生存
六年前，中信出版社出版了我的第一本书——《一个证券分析师的醒悟》。现在，这本书经过修改，再次出版，正当其时。
在2015年的股灾中，我们学到了什么？
首先，股市不能创造财富。它是个“零和游戏”。不，它是个“负和游戏”，因为交易有佣金，投机需要时间，亏钱带来痛苦。股市只是一个票据交换场所，仅此而已。而且，它也不能刺激经济增长。如果它刺激一部分人的财富增长，那么必然拖垮另外一部分人的财富增长。
其次，国家牛市是个幼稚可笑的概念。这不需要辩论。
再次，每次股灾都是用老百姓做牺牲品的。中外无异。奇怪的是，我发现老百姓还特别愿意帮助少数人致富。
最后一点，做生意而发财的人很多，但是，本人还没有见过炒股票而真正发财的人。不对。请允许我纠正一下：我见过很多用别人的钱炒股票而发财的人。但是，用自己的钱炒股票基本上不行。
作为中国资格最老（起码是岁数最大的）的证券分析师（之一），我告诉你一个秘密：证券分析师（当然含本人在内）讲起故事来，头头是道，理论一个接着一个。但是，如果你希望通过听他们的意见炒股票赚大钱，千万小心。
最后一点，我觉得巴非特的一句老话在神州大地得到了印证：股票也是债券，不过它是永远不需要归还的债券。它的波动更剧烈，风险更大，因此，它所要求的回报率，即补偿率也更高，也就是说，它的市盈率必须更低。债券和债权也有市盈率（大家都知道是多少，就是利率的倒数）。
上周，我应邀给一家比较优秀的国有上市公司做演讲。提问环节，我跟董事长有这样几段问答：
董事长：化桥啊，你的资料显示，过去12年（非典以来），虽然中国经济腾飞，外国经济基本上不动，但是，上证指数的累计表现跟日经225（Nikkei 225)，道琼斯指数，英国金融时报100的指数表现接近。而且，此刻，你说中国的A股还贵得离谱，风险巨大。为什么？
张化桥：很多外国学者做过实证研究。首先，GDP（国内生产总值）跟股市表现无关。咱们必须理解和接受这个结论。其次，咱们的统计也有些问题。再次，中国企业负债太高，伤害了股东的回报。最后，咱们的企业在财务管理方面效率低下。管理层在资本配置上，根本不懂，也不愿花时间，他们宁肯跟书记和市长纠缠。
董事长：你鼓励企业分红和回购。分红以后除权，股价不是更低吗？回购，我们企业发展不是更需要资金吗？
张化桥：大额分红和大额回购，这是中国人最不愿意做的事情（就像挖祖坟一样）。而这正是回馈股东的根本。大额分红（比如，把利润分光，或者把前些年的累计未分配的利润都分掉）的好处是给管理层压力，必须精打细算，必须避免鸡肋投资，必须避免无谓的投资，必须砍成本，这样的企业向上、有朝气、有正能量，反而可以用少钱办大事。
很多人没有意识到，每个月偿还按揭贷款，就是自己给自己增加的压力。十年下来，你付清了按揭，发财了。而那些没有按揭压力的人，不知道钱去了哪里。这种例子比比皆是。
企业分红，减少“股东权益”累计增加，有利于提高ROE（净资产回报率），有利于股价。从股东的角度来看，综合回报率=累计的分红＋股价上升。
回购股票比分红更加重要，因为这帮助股民避免了一道税。在欧美，公司大额回购股票是家常便饭。在中国，企业不愿意，也不敢真正大额回购，最多只敢装模作样。为什么？咱们的企业负债太高，而且，股价太高，回购不起。企业手上的钱无法真正回购股票。我说，他们如果真正回购股票，会因为“流血不止而死亡”。这反过来也证明，中国股票太贵。
董事长：如果一直回购，那咱们怎样发展？
张化桥：上市公司不应该发展。你的唯一任务是给股东赚钱。仅此而已！你的所有项目投资都必须跟投资于自己相比较（也就是说，跟回购自己的股票相比较）。如果你真的认为你的股票便宜，所有项目投资都应该停下来，回购股票，直到你的钱用光为止。上市公司就是股东的一个工具，一个玩物，一个资产。你没有长远发展的任务。那是政府的事情。如果你找不到有利可图的项目，那就把公司清盘，把全部的钱分给股东们。股东们可以用钱做别的事情。你没有创造就业的任务。整个社会将因为你少占资源，而繁荣，而创造就业。你的使命完成以后，你腾出资源，社会就会自动创造就业。国有企业不应该继续奉命存在，奉命生存，这反而浪费资源。修订版序不断醒悟，暂离股市
2011年6月，我从瑞士银行退休，到广州花都万穗小额贷款公司当董事长。原因很多：我爱小额贷款行业，我仰慕万穗公司的人们，我想做点PE（私募股权基金）股权投资。当然，也有另外一个小原因：我想暂时离开股市，站得稍微远一点……
我最近老是在想一个问题：作为股民，我究竟想赚谁的钱？如果我想赚上市公司的钱，那么我就必须选择那些从长远来看有成长潜力的好公司，耐心等待它们成长（毕竟，草长出来也是要花时间的）。如果我想赚其他股民的钱，那么，我就必须学点心理学，或者学会打听消息，试图先人一步，着重分析短期的经济数据和公司的财务数据，以及猜测其他人对这些短期数据的反应（求二阶导数）。
从短期来看，股市基本上是一个零和游戏。如果你做短期，那就只能依靠比别人聪明或者幸运，赚其他股民的钱，因为公司的业务不能在短期有明显变化。但是，股市在中长期并非零和游戏。
有几个道理，我们也许可以串起来（它们实际上是同一个道理的几种说法）：
1．短期投资就是想赚其他股民的钱；长期投资就是想分享上市公司在生意中赚的钱。
2．短期投资只需要研究股民，研究股票；而长期投资者才需要研究上市公司。
3．我们每个人都以为自己比大多数人聪明，而实际上，我们就是大多数人。
4．短期投资者需要关注价值洼地，而长期投资者关注几年甚至几十年以后的结果，不需要太看中间的过程。
5．上市公司的董事们经常被迫赚钱，因为他们的买卖受到限制。
6．IPO（首次公开募股）是一场热闹，亏钱容易赚钱难。
7．总的来说，做PE股权投资的人们比做二级市场的人们好像聪明一些。对不起，我说这句话，会得罪太多人，请允许我收回这句话。做PE股权投资的人们跟做二级市场的人们相比，赢在了起跑线上。他们投资的企业也许能够上市，也许终究不能，所以他们一般被迫留足了空间，而二级市场的人们总是指望“见势不妙，撒腿便跑”，可是我们总是在还没有来得及跑掉之前，资金就不见了一大半。这时候，于心不甘，继续持有，于是我们就亏了更多。
8.最好不要做预测；如果你一定要做预测，那就只做长期的、模糊的和方向性的预测。预测几个月以后的物价、金价、铜价、汇价或者股价，实在是不明智的。
2010年，我出版了《一个证券分析师的醒悟》（初版）一书。但是醒悟需要一个过程，特别是对于我这种在股市泡了17年，中毒很深的人。最近，我把今年继续思考的结果放到了书中，把过时的内容剔除了。这个更新本将于12月摆在你面前，我自己很满意。谢谢编辑沈家乐和李玫，也谢谢读者给初版所提的很多意见。
是为修订本之序。自序投资靠知识，更靠心态和领悟
这本小书实际上是我的读书笔记和一些思考。前面一半是最近写的，后面一半是2004年以来在《财经》杂志和网站上发表的文章中我自己比较得意的那些。质量如何，请读者裁判，但我是非常认真写的，没有一篇是应景之作，或者是为了写而写。有几篇文章看起来互相矛盾，但我并没有试图把它们加以调和，我想还是坦白和真实为妙。股市中人每天犯错误，应该每天检讨，不是吗？
投资（不管是证券投资，还是直接投资）不是一门科学，而是一门艺术。除了一些基本知识之外，靠的是经验和心态（英文是temperament）。只有多思考，才能慢慢领悟。在这一点上，它与钓鱼、打高尔夫球、下棋有很多类似之处。
我坦白，我的悟性很差。我虽是科班出身，在国内两所大学和澳大利亚国立大学一共读了9年的经济学学位课程，还在澳大利亚的堪培拉大学讲授了3年的金融学课程（1991～1994年），但我始终不得真谛。从1994年以来，我在香港的几家外国投资银行做了十几年的宏观和个股分析员，并且连续5年（2001～2005年）被《机构投资者》杂志评为“最佳中国分析员”（每每提到这件事，我就汗颜）。但我对股票投资的领悟一直很不得要领，自己的投资表现也很一般（对于债券投资，我是完全不懂）。直到2006年从证券分析师岗位退役以后，我对股市才好像有了一点感觉，这才给了我勇气出一本小书讲述自己的理解。我在2006年写过一本20万字的书讲述我在投资银行那十几年的历程，但后来没敢出版。我的理解还太差。
这两三年，我好像有了顿悟的感觉。比如，虽然我手持很多股票（所谓的满仓），但因为我逼迫自己做一个真正的长期投资者，所以我真的希望股市越跌越好。那些天天盼着股票大涨的人们，请原谅我的“坏心肠”。如果股票大跌，我就可以在每个月拿到工资时，用低价买到更多的便宜股票。股市大涨反而让我很不开心。这不就是巴菲特的教诲吗？他的教诲我在十几年前就阅读过，但并没有真正明白。现在，每天大清早，我不再像以前那样关心美国股票市场昨天的表现，也不再关心内地和香港昨晚发生了什么大事（比如，北京又出了什么新政策）。这样我多出来很多时间读闲书、陪小孩、做体育活动。我觉得这种平静的心态对我的身体有好处。
又比如，我很早以前就知道约翰·邓普顿（John Templeton，邓普顿基金的创始人）的一句名言：“长期坚持不懈地投资，一定能赚钱。但是，如果你想逮住入市的最佳时机，没门儿！”（It is time in the market，not timing the market，that counts.）这话说起来很简单，但做起来不容易。从中长期来看，股市一定会涨的，因为实体经济会增长，公司的利润也会增长。就这么简单。但是这并不等于股市明年，或者后年，或者大后年会增长。投资银行的证券分析师们按规矩对每只股票要有12个月的目标价格（target price），对大盘（指数）今年和明年要到多少点位也有预测。本人做这件事长达10年以上，以前很少想到过这件事的滑稽之处，但近些年我开始怀疑这件事的合理性。如果你想预测下个月、下个季度，甚至明年或后年的股价、金价、铜价或汇率，在我看来都是很不明智的事情。这句话出自我的口很不容易，因为它是我对过去的自我的怀疑和否定。
中国内地股市一直有个谜：从2000年到2005年，宏观经济很不错，货币供应量也年复一年地以20％左右的速度增长，政府又不断支持资本市场的发展（通过发表很多《人民日报》社论，以及减少印花税，减缓新公司上市和老公司的股票增发，等等），可是股市就是不听话，一直跌了5年。我听过很多种关于这个谜的分析和解释，但我觉得都很牵强。我认为，这可能是国内迄今为止最完美和最具有说服力的一个关于宏观经济与股票市场在长期内方向一致，但在短期内，甚至中期内可能会严重偏离的例子。
在美国，从20世纪60年代后期到80年代初期的15年间，道琼斯指数在用通货膨胀率调整之后，下跌了80％左右。即使在进行通货膨胀率调整之前，道琼斯指数在那15年内也跌了一半左右。也就是说，它比20世纪30年代的经济大衰退更为残酷。可是美国的宏观经济在那些年内并不差，而且实际上很不错（尽管饱受石油涨价的困扰）。这也就使得短期甚至中期内对股市的预测好像开玩笑一样。“股票分析”这个词实际上是有问题的。我们所需要的不是股票分析，而是企业分析。股票并没有太多好分析的，而从中长期来看，企业的基本面决定股票走势。股票只不过是一家企业的影子。有时候这个影子长，有时候这个影子短，但是，试图在影子上做太多文章是徒劳的。这本小书讲的全部都是关于企业和宏观的分析。我认为技术分析跟算命和看相没有太大的区别；另一方面，对于数学家们所做的各种复杂的演算和技巧（套汇、套利、对冲，等等），我的兴趣大一些。但是，我不是那块料。
我在瑞士银行工作，在拜访客户时，客户们经常跟我聊起股票投资和宏观经济的问题，这本书主要是本着真诚交流的原则写给他们看的，也是对自己的提醒。
书中的错误全部属于我。第一篇股民和基民的悲哀股民和基民的悲哀
我最近读了美国先锋500指数基金（Vanguard 500 Index Fund）的创始人约翰·伯格（John Bogle）的两本书，一本是他2007年写的《长赢投资：打败股票市场指数的简单方法》（The Little Book of Common Sense Investing），另一本是他2008年写的《够了》（Enough）。这两本书的共同主题十分鲜明，我把它记录在此，以警告我自己，也与读者分享。
先说股民的悲哀。伯格说，你们瞎折腾个什么呢？每天忙忙碌碌，买卖频繁，只是帮了券商的忙，肥了税务局。可是作为一个群体，股民的回报只是等于大市的回报而已。这还没有扣除股民在瞎折腾过程中的费用。这些费用包括调研成本、交易佣金和税收。从中长期来看，大市的回报在扣除货币贬值因素之后，无非也就是4％～6％，因此，大家千万不要小看费用的比重。扣除费用，股民作为一个群体，必然跑输大市。这是一个数学上无法挑战的定理或者不等式。
在欧美100多年的股市历史上，不少智者也总结出过这个定理，可是股民们还是乐此不疲。为什么呢？为什么100次股灾也不足以教会股民呢？原因很简单，大多数股民根本没有理解这个浅显的道理。也有不少人明白这个道理，但过于自信和贪心。他们认为，虽然股民作为一个群体只能跑输大市，但自己有优越的智商、选股能力和心理素质，因此，必然能跑赢大市。我记得几年前某机构在美国做过一个样本很大的问卷调查，结果很有趣：19％的人确信自己属于美国收入最高的1％的群体。
我们经常听到张三、李四炒股赚钱的例子，可是当他们亏钱的时候，他们一般是轻描淡写或者讳莫如深的。从中长期来看，持续炒股而成功的人是极少见的，其概率就像中六合彩一样低。
有人可能辩解说：“我过去三五年的投资回报真的很高。”可是伯格提醒我们，你真的跑赢大市了吗？特别是，把瞎折腾的费用扣除之后，你还能跑赢大市吗？最后一点，过去的三五年不能代表未来的三五年，统计学上的“均值回归”（Reversion to the Mean）让你不敢得意。
近几十年来，越来越多的欧美股民明白了自己的瞎折腾从中长期来看有多么愚蠢，于是共同基金行业越来越兴旺，共同基金占股市的交易和持股份额也越来越大。但是伯格认为，基民与散户相比，几乎同样愚蠢。基金行业作为一个整体，当然也只能跑输大市。作为一个整体，它们本身就是大市，怎能跑赢自己呢？除去买卖基金的费用，以及基金本身的各种费用，这个行业当然也只能跑输大市。在全球经济增长放缓、企业回报率下降的当今世界，每年1％或者2％的费用率简直是一个吃人的数字。伯格说，不管基民们是赚还是赔，费用可是刚性的，这不是很可笑吗？
伯格说，基金行业的从业人员绝大多数很敬业，智商高，也很诚实，但作为一个整体，他们不创造社会价值，也不为基民们创造价值。伯格自己做了大量调研，也引用了大量权威机构和人士的研究。比如，他引用了耶鲁大学基金会首席投资官戴维·斯文森（David Swensen）的研究：在多如蚂蚁的基金中，只有约4％的基金在过去20年中扣除税收和费用之后能够跑赢大市，而且平均起来也只是比大市的回报率多了0.6％而已；而96％的基金跑输大市，而且输得很厉害：平均每年跑输4.8％。大家都知道基金经理和券商有发财的，可是发财的基民却很少听说过，伯格如是说。我突然想起一个例子，挖黄金的人不见得赚钱，但生产和销售铲子及铁锹的人可以大赚其钱。
最近20年在美国还有一个很兴旺的行业就是投资顾问行业，投资顾问们帮基民们选择投资哪种基金，何时投入，何时退出，煞有介事。当然，这些人不是做义务劳动的，基金的买入和卖出也不是没有费用的。具有讽刺意味的是，在过去20年内，投资顾问们推荐的基金的回报率严重跑输基民们随心所欲所选的基金的回报率。
过去20年里，千千万万的基金中，只有美盛集团（Legg Mason）的米勒先生（Bill Miller）的基金连续15年跑赢标准普尔500指数，但跑赢的幅度也不大，后来他的名气大了，基金的新钱也多了，他却越来越难跑赢了。最近两年，他严重跑输大市。米勒先生能因为跑赢大市而成为杰出英雄，这一现象本身就说明跑赢大市就好比中六合彩一样困难。
巴菲特的老师本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）是现代证券分析行业的开山鼻祖。他到晚年（1976年）才开始对证券分析的作用产生极大的怀疑。他对记者们说：“我不再鼓励大家研究股票。40年前（即20世纪30年代），到处是便宜股票，因此，证券分析让人们大获其利。可今天，每只股票都被大量懂行的人反复研究过，不再值得费人力物力去研究。”啊哈！如果他今天还健在，不知他会对当今的证券分析行业（以及投资行业）做何评价。伯格引用这个故事不是说投资股市不能赚钱，而是说股民必然跑输大市。
伯格说，基民们不要试图挑选好的基金，它们都是一回事。过去3年表现好，不代表未来3年表现也同样好。表现好坏只能事后才知道。与其说基金经理水平高，不如说他运气好，但是没有人能够总是碰上好运气。
哈佛大学基金管理公司的前总裁杰克·米亚（Jack Meyer）在业内成绩骄人。他在2004年对美国《商业周刊》记者说：“整个投资行业就是一个大骗局。大多数人以为他们能找到高水平的基金经理来为他们理财，而我认为85％～90％的基金经理是跑输大市的。扣除费用之后，他们是摧毁基民财富的。”
伯格给普罗大众的建议是买指数基金，永不出售，让企业的中长期增长带给你资本增值和分红。试图选择一个最佳切入点是蠢人玩的游戏。伯格列举了大量的数据说明，从中长期来看，指数基金费用极低，让基民睡得踏实，而且回报不菲，超过绝大多数管理积极的共同基金或对冲基金。伯格在两本书里反复强调复合增长的巨大威力。1 000元投资如果每年回报6％，10年之后便是1 791元，20年之后便是3 207元。他还特别强调简单的东西往往比复杂的东西好得多。
在欧美，这10年来指数基金开始受到欢迎。不仅是散户，而且很多养老金公司、工商企业以及大学的基金也开始把一部分投资放到指数基金。伯格建议大家投资于涵盖范围最广的指数基金，而且不要追逐带任何概念的指数基金，因为当一个概念开始走红的时候，往往也是价格偏高的时候，基民的进入正好中了埋伏。总之，股民和基民们永远不要觉得自己比别人更聪明。
伯格在1975年创办了世界上第一个指数基金——先锋基金，现在其个人财富在美国财富榜位列100位之内。他的书不是为了稿费而写，所以特别值得一读。我很欣赏他书中的智慧。他的两本书文笔流畅优美，没有几个我不认识的字，于是我决定把它们当成我的英文课本典范。他个人有网站，只要你在搜索引擎上输入他的名字，网络就会把你带到他的网站，那里有朴素的智慧。伯格书中讲的全部是美国的情况，如果在中国也有类似的情况，那纯属巧合，请读者不要大开国骂。股民们经常犯的六大错误
股民们（甚至包括一些基金经理们）容易犯这样六个错误：
第一，过分看重一次性的利好或者利空。比如，某股票大涨30％，原因是该公司突然发现它手持的另外一家公司的股票突然大大升值。仅这一项资产的价值就已经高于该公司的总市值。也就是说，其他业务都是免费送给投资者的。“这股票真正便宜”，于是，大家蜂拥而入。可是，大家没想到，这家公司的主营业务还是马马虎虎，没有多大前途。况且，大家忘记了问如下三个问题：该公司会不会（和能不能）把手持的股票全部马上卖掉？即使卖掉了，会不会全部分红？如果不分红，那些钱会不会被其他平淡的业务浪费掉？类似的例子还很多。比如，某公司赢得了一项大合同，股价便大涨，而大家忘记了问这个合同的真正好处以及长期可持续性。一次性的税务优惠，成本下降（比如裁员），或者产品价格大涨，也经常被股民当成永续性的好处。一次成功的并购（可能纯粹是靠运气）也会被投资者夸大。看市盈率时，投资者也过多地关注眼前的比率，而忘记了过去的比率和未来可能的比率。“市政府高度重视某公司”经常被股民当成是利好消息。可是，大家容易忘记一句大实话，真正有生命力的企业或者行业并不怕打压，只有坏公司和坏行业才需要扶持。而且，扶持是不具有持续性和放大功能的，比如，今年政府补贴1亿元，明年补2亿元，后年一定会补3亿元吗？
第二，过于看重名人效应。因为某某名人买了某只股票，我们就跟着他买。但是，这位名人也许并没有做过研究，也许这项投资是个错误（连巴菲特也时有错误）。有些时候，这项投资也许是明智的，但是由于各种原因，3个月后这只股票跌了30％，我们就把它卖了。而那位名人坚持持有了2年，赚了1倍。在有些IPO的认购中，有些名人会碍于面子（或者一时头脑发热）认购新股，个体投资者便争先恐后随之。
第三，容易忘记企业的业务控制能力。在香港上市的不少公司的董事长或者总裁经常在香港居住或者与投资者见面。这本身不是问题。问题在于，他们跟国内的业务会不会脱节？跟拉丁美洲、俄罗斯或者蒙古的业务会不会脱节？如果一家企业的业务遍布全国几个城市甚至几十个城市，那么公司高层住在香港、北京或者西安都是一样的。问题出在有的公司的高管太关注股价，而慢慢忘记了业务，导致业务开始下滑。长期授权（假手于人）的结果就是下属自建独立王国。2009年，某公司的香港总部决定和另外一家公司合并。协议刚公告出来，下面几家附属公司的高层就开始“造反”，连公章也不肯交出来，不配合对方公司的尽职调查，甚至连财务报告也拒绝做。还有，有些公司本来就是后门上市，公司就有了两张皮，虽然他们内部有沟通，但毕竟时间长了，两边各说各话。
第四，喜欢忙碌的公司。有一种公司很忙碌：不断发行新股票、债券或者可转换债券，而同时又分派不错的现金红利。这实际上是耍弄投资者的一种雕虫小技，但很多人都被迷惑了。还有一种公司不断兼并收购，过个一两年，又陆陆续续把它们卖掉。买的时候有故事，卖掉的时候也有理由。这样的公司的股价会高于安安静静的公司的股价。投资者还有一个偏好：喜欢爱动的公司，而忽略安静的公司；喜欢新上市公司，而忽略老公司。这很像香港居民喜欢买新楼，不爱旧楼一样。
第五，期望过高，反而导致回报率过低。理论上，股票市场的中长期回报率与宏观经济的增长率应该差不多。在当今这个年代和这个世界，那就是4％～8％。其实，美国股市、日本股市和不少其他国家和地区的股市在过去10年的回报率都是负数。大多数基金在过去10年和15年的回报也是非常低的。当然，每个人都认为自己很聪明，能够比大多数人做得高明，但结果不见得总是如意。如果你告诉一个个体投资者他的中长期投资回报率只能是4％～8％，他会很不愉快，或者嘲笑你：不可能那么低！
我们的期望太高，反而导致结果很差。我们买了股票以后，往往还没来得及等到公司的基本面有所改善，或者等资本市场认识到公司的优点，就急不可耐地卖掉了。比如，股票半年后还没涨，甚至跌了，我们便开始怀疑自己的眼光。另外，我们太容易爱上另外的股票，于是不断地“搬迁”。有研究发现，多数股票和整个市场在中长期内的大涨或者大跌都集中在某个很短的时间内（也许几天之内）。也就是说，你如果没有耐性，买来卖去，就很可能正好错过大涨的那几天。反过来，你会说，你也可能正好躲过了股票大跌的那几天。但是，你怎么知道你的运气一定就那么好呢？我想起一个有趣的例子：在新加坡等出租车不容易，我在某个位置等了10分钟，开始不耐烦，于是走到另一个路口去碰运气。可是，我刚刚走开，在我后面排队的人就等到了车。我在新的位置又等了10分钟，还是嫌出租车来得太慢：也许这个位置还是不好。如此反复，半小时以后，我还是没有等到车，而那些本来在我后面排队的人们都已经回家了。投资就像等出租汽车，也像守株待兔。
第六，过分轻信公司和专家。多数投资者都犯过（也许经常犯）这个错误。我们轻信公司的概念、故事以及媒体的报道，所以投资流于轻率。因为公司高管可能撒谎，或者，他们虽然没有撒谎但却高估了自己的能力，也可能低估了面对的困难。很多投资者亏钱是因为他们轻信股评家、分析员和媒体，而这些人发表意见之前未必做过认真的研究。投资的最高境界是无为
小时候，我常听老师讲，“读书先要越读越厚，然后要越读越薄”。我当时不甚理解，但印象深刻。后来我读了一本袖珍版的投资经典书，爱不释手，似有所悟，这本书叫《投资的要素》（The Elements of Investing）。作者是两位身价不菲的70多岁的老人，波顿·麦基尔（Burton Malkiel）和查尔斯·埃利斯（Charles Ellis），他们分别是普林斯顿大学和耶鲁大学的教授，在学界和商界均有建树。他们联手把多年积累的投资智慧加以升华，用最简练的语言献给了大众。
两位老人的投资理念实在是简单得无法再简单了。比如，书中引用了巴菲特经常举的一个例子：如果你一辈子要经常吃汉堡包而又不养牛，你是希望牛肉的价格不断上升呢，还是希望它不断下降？如果你每过几年就要买一辆汽车，你是希望汽车的价格不断上升呢，还是希望它不断下降？对这两个问题，每个人好像都能回答正确。但是第三个问题就比较微妙了：未来5年如果你不断有储蓄需要投资，你是希望股票的价格不断上升呢，还是希望它不断下降？大多数人会把这个问题答错。他们一买股票就希望股票开始涨，而忘记了自己还要不断地储蓄，不断地买股票，而股票价格上升会抬高自己以后的购买成本。所以，股价上升对于长期投资者来说是坏消息，就像牛肉和汽车价格的上升一样，当然对那些准备卖股票并且洗手不干的人则有好处。反之，股价下跌对于长期投资者来说是好消息，他们应该越买越欢才对。毕竟，买股票的最终意义在于分享公司长期发展的好处（包括股票价格上涨和每年的分红），因此，买入成本当然越低越好。
如果你是一个真正的长期投资者，你就应该理解“投资额均衡控制的原则”（dollar cost averaging）。比如你每个月投资2 000元在股票上，在股价高的时候，2 000元只能买较少的股票；而在股价低的时候，2 000元可以买很多的股票。从数学上可以证明，这样做的结果是，你的平均购股成本低于你购股价格的均值。这不是玩绕口令，大家可以用实在的例子算一算。从长期来看，这种方法本身就是一种风险控制。“买股不买市”说的也许就是这个道理。不过，《投资的要素》这本书教导我们既不要买股，也不要买市。那怎么办？
关于投资，此书的建议与先锋基金公司的创始人约翰·伯格有相类之处。他说，首先投资要有长远打算，他70多岁也还在做长期投资。其次，一定不要以为自己有持续选择入市时机，或持续选择好股票的能力，不要以为自己可以持续地跑赢大市。在买卖股票的过程中必然有费用，而费用会吃掉毛收益的很大一个比重。此外，频繁交易有时正好错过市场（或个股）在几年甚至几十年才遇到一次的大幅上升的机会。大家记不记得刚刚卖掉某只股票或离开股市之后，该股票或股票市场便大涨的经历？即使不频繁交易，长期持有若干爱股也有很大的风险。它们会不会跑输大市？它们会不会成为下一个雷曼兄弟、贝尔斯登、通用汽车或安然（Enron）、北电？
该书对基金投资者也有劝慰：别徒劳了！找一个能长期持续跑赢大市的基金或基金经理比在稻草堆里找一根针还困难，为什么不把那个稻草堆买下来呢？在各个基金中换来换去不仅有交易成本，而且事前预测某一只基金在明年或后年的表现比预测股价还难。该书引用了大量历史数据，证明绝大多数基金是长期跑输大市的，常胜将军十分罕见，过去的表现不代表未来的表现。
既然投资者费尽周折还不能跑赢大市，何不直接购买指数基金呢？长期持有指数基金，风险小，也可以避免绝大部分交易成本，而且投资者可以心情平和，尽享经济成长所带来的投资收益。长期持有指数基金是最彻底的风险分散方式。另外，在入市时机上，两位作者建议大家最好把自己当傻瓜，假定自己完全不懂经济学或市场，分时段均衡入市，以减少风险。两位作者也劝大家永远不要预测大盘走势，并且以J·P·摩根为榜样，当别人问他如何看未来股市的走向时，他总是回答：“市场会波动。”两个作者对技术分析（画图）不屑一顾，认为那只是占星学的小把戏而已。
现在的股民实在是太忙碌了：信息多、会议多、研究报告多、证券种类多，应接不暇。有的人抱怨，一天12个小时坐在电脑前，甚至连处理电子邮件和阅读上市公司公告的时间都不够。我们的两位作者引用《华尔街日报》的资深记者杰森·茨威格的话来说，“你只有先向市场投降，然后才能彻底解放自己，并且最终征服市场”。那时，你便可以潇洒地说，对于大市或者个股的走势，我既不知道，也不关心。而向市场投降就需要买入市场，也就是买入内涵最广的指数基金（包括国内股票和海外股票），并且长期持有。
这本书的另一个内容是强调坚持长期储蓄的重要性。这两位身价数亿的老人强调，储蓄是投资的源泉和起点。他们用自己的经验提供了很多分毫必省的技巧，从信用卡的使用到喝咖啡、买保险和上餐馆。但他们说，最重要的省钱技巧是避开要面子和消费攀比的困扰。凑巧，我前几天接到我在湖北某县城工作的侄子的电话，他收入不高，但很想买一辆广州本田的汽车，我便跟他好好讲了讲储蓄的多种意义。
两位作者认为，大家对股市的回报期望太高，也太心急，而中长期股市如果能够平均每年有4％～5％的真实回报（扣除通货膨胀），已经相当不错。其中的一个作者查尔斯·埃利斯在另外一本书《投资艺术》（Winning the Loser's Game）中谈到了几个发人深省的数字。比如，道琼斯指数在1968年和1982年均为1 000点，在1964年底和1981年底均为875点。也就是说，在那漫长的17年里，虽然企业利润大增，但股票的大市毫无进展。原因是通货膨胀使利率从4％涨到了15％，这使得市盈率大幅降低。当然，投资者对经济前景的过度悲观也导致了股市低迷。由此可见，预测短期甚至中长期股市的变化完全是徒劳。投资的最高境界是无为。
本人在投资银行做了十多年的证券分析师，要完全接受这两位作者的理论是不容易的，但他们的观点也许是明智的，因为那意味着一种解放和超脱。
两位作者建议大家买全世界内涵最广的指数基金（包括国内股票和海外股票），但我觉得既然从长远来看，股票市场的表现取决于企业的赢利增长，而企业的赢利增长又与国内生产总值的增长基本同步，因此，内地与香港的投资者可以特别偏重当地的指数。还有一个更为激进的做法，就是特别偏重成长性强的中小企业，自己组建一个50～70只不同行业股票的十分稳定的资产组合。虽然这里面可能会有几个烂苹果，但它们平均的高增长率也许完全可以超过以大盘股为主的恒生指数或者其他指数，而且依然要强调长期持有，避免频繁地交易。股民注意：惹不起，躲得起
一个周末，同行业的几个朋友去张家口滑雪。我们听高瓴投资公司的张磊讲了几个有意思的观点。让大家最赞同的是，他说投资者要切记，惹不起，躲得起。在餐桌上，他反复用英文唠叨：You do not have to do anything！（不是每件事你都必须做！）
张磊用很多实例来解释，对于绝大多数股票，即使他花了大量的时间进行研究，但既没有强烈的欲望做多，也没有强烈的欲望做空。他就天天研究问题，思考问题，既不买，也不做空，一直等着把钱用在刀刃上的机会。美国投资界把这种情况叫作High-conviction Ideas。说这句话的人不少，但是由于各种现实的原因，长期坚持做到的人并不多见。张磊有资格反复唠叨这句话，因为这些年他做到了，而且业绩骄人。
正巧，这几天我在读美国一个对冲基金经理大卫·艾因霍恩（David Einhorn）的书——《永远蒙骗部分人》（Fooling Some of The People All of The Time）。他反复讲，他开始创办对冲基金时，资金非常少，只能集中火力，而集中火力就意味着承担高风险。怎么办？他降低风险的办法是，三思而后行。不对，是百思而后行，只做十拿九稳的项目。
当然，大多数投资者（包括敝人）均为性情中人。我们经常看到这只股票也好，那只也可爱；看到每份研究报告（不管是看多还是看空），都觉得颇有道理；听每个讲座（不管是哪路神圣），都觉得热血沸腾；见每个上市公司的高管，都觉得想写支票（买股票）。
作为投资者，我们每天都要做很多决定：这只新股要不要申购？那只股票要不要换马？是否错过了什么大趋势？张磊的说法是，只做那些把握非常大的决定；惹不起，躲得起；不做决定好过勉强作个决定。同行的陈一舟举了一个恰当的例子，某股票5元以下必买，60元以上必卖（甚至做空），但是在5～60元之间，看不明白，所以惹不起，躲得起。
性格缺陷比较明显的股民（特别是性情中人）可能无法按照张磊和陈一舟的理念行事，因为那需要很强的自我控制能力和忍耐力。怎么办？我觉得大家可以考虑敝人建议的方法，即排除法和分散法。我们要么投资覆盖面很广的基金或者指数基金，要么自建一个范围很广的资产组合，程序如下：去掉最大的20％的公司（难增长），去掉最小的20％的公司（风险高），再去掉行业不熟悉的公司、概念多过内容的公司和明显走下坡路的公司、内部管理有问题的公司（出过丑闻）、在媒体频繁曝光的公司、需要政府扶持的公司，最后再去掉热门的公司、一眼看去就很贵的公司……然后撒胡椒粉，多投资一些公司。当然，这种方法是次优。
张磊的方法也许是最优。两天来，在餐桌上，同行的朋友们都拿他开玩笑，You do not have to do anything！我觉得，这实在是一句非常强劲有力的口号。不信？你多说几遍，体验体验那份畅快！克服焦虑，做一个幸福的股民
古今中外，股民们从来都不开心。为什么？赚了钱的认为赚得不够多或不如别人多，亏了钱的则懊悔不已。而且亏钱又是如此容易。焦虑，是他们共同的敌人。焦虑又把股民们分成两种：一种人拼命工作（读书，上研修班，参加所有的研讨会，眼睛盯着电脑或者手机屏幕），另外一种人不断打听小道消息，不断询问和征求其他股民对股市和个股的意见，而且不断买进卖出，心里很不踏实，持股的时间越来越短。
作为中国资格最老的分析员之一，我郑重建议我们的政府、统计部门、行业协会和股民们把证券分析师改称为“企业分析师”。股票或者证券本身没有什么好分析的。你问我，为什么不叫“公司分析师”？因为很多企业不见得是公司结构。王大叔的汽车修理部可能就是个体制的、合伙人的或者其他结构的，如何给它估值？如何判断它的投资价值？
说完这些话，我们普通股民又该如何自保和繁荣呢？
1.先问一个问题：你究竟想干什么？这话简直有点可笑！但是，很多股民没有问过自己这个哲学问题。有的股民说“想赚钱”，有的股民说“想好玩，寻求刺激”。想找乐子的人们，不是我们的服务对象，我们暂且不谈论。如果你是想赚钱，那么途径也有两条：一是通过你所投资的公司的增值来赚钱，二是通过占其他股民的便宜。第一条路叫投资（或者搭车），第二条路叫投机。这两条路有时候会相交，但多数时候是不一样的。它们需要的思维逻辑不同。前者是老实的心态，后者是“坏人”，“良心大大地坏了”。身在股市，免不了要有点坏，但必须有立身之本。
2.要认识到年回报率在10％上下已经很不错了。股市只是投资的一个场所，但绝不是唯一的。很多没有上市的企业更能帮你的资产增值。
3.很多人说，股票市场进出容易、方便，这是它的优点。我并不这样认为。这种方便特别容易鼓励我们短炒，鼓励我们对自己辛勤赚来的财富不负责任。你自以为聪明，可以在公司出事之前拔腿就跑，结果，还没来得及跑，你的股票就跌了一半。在2008年重回UBS（瑞银集团）工作之前，我就持有某股票。上班后，我得知同事们正担任该公司一个跨国并购项目的顾问，于是，所有员工都不能买卖该股。这个项目持续了3年，我“被迫”持有该股3年多，赚了钱。
一家公司是否上市并不是很重要。上市只是一个融资的渠道和分享成功的方式。很多好公司并不需要上市。相反，烂公司上了市只会害人：害股东和监管部门。
我在华安基金演讲时曾说：“投资的最高境界是什么？如果某公司永远不能上市（IPO）、你永远无法退出，你还认为这是一个聪明的、有利可图的投资，那它就是真正的好投资。如果你只想通过买卖上市公司的股票获利，实际上你是在博傻——你需要愚蠢的股民为你接棒，你在投机。”相同的道理，在买股票之前，我们可以问自己，如果这只股票以目前的价钱退市，我们愿意长期当小股东吗？如果我们的先辈传给我们一大笔钱，我们愿意用这个价钱让这家公司下市吗？我看所有的股民都需要理解这个观念。只买能赚10倍的股票
上周，我从山东出差回来，在飞机上做了一个梦，梦见了彼得·林奇（Peter Lynch）。在梦中，我刚创办了一个投资基金，找他募集资金。他问我：“中国这20年出现过很多涨10倍以上的股票，你买过几只？”我的额头上开始冒汗，因为我一只也没有买过。他挖苦我说：“这就奇怪了。你并不是很笨，理论还一套一套的，这么多年，你怎么就没有投过一只10倍股呢？”我开始冒更多的汗：“因为……因为我运气不好，工作也太忙……”
彼得·林奇说：“每个人每天都有24小时，你花1个小时研究普通公司，就少了1个小时挖掘和研究10倍股（ten-baggar）。当然，关键的问题还不是时间，而是注意力和态度。正如你们中国人所说，种瓜得瓜，种豆得豆。”我好像有点明白：“你的意思是说，人有多大胆，地有多大产？”“是的。听起来好笑，但真的就是那么回事。你想炒波段，波段就炒你。如果你用严酷的高标准选股，即使你得不到10倍的回报，也可能得到4倍、5倍的回报。当然，你选的有些股票最终还是可能亏钱，但那是最终结果，而不是你的出发点。如果你的出发点就是10％、15％的回报率，那你就会不经意地降低标准，实际回报只有5％或者7％，甚至亏钱。”“你是说严师出高徒？”“别开玩笑，你明白我的意思就行了。如果你不用正确的态度去投资，持有一大把马马虎虎的股票，这时你的某只股票又突然跌了20％或者50％，你就会恐慌，马上止损，因为你没有钢铁般的信心，没有留足空间。相反，如果你做足了功课，坚信所选的都是10倍股，你的股票大跌的概率就很小，而且，即使跌了很多，你也知道怎么办。怎么办？加仓！这就是区别。我建议你把你的基金的名字改为十倍资本公司（The Ten Baggar Capital）。”
我联想到张磊和陈一舟所讲的“惹不起，躲得起”的概念。某只股票在5元以下必买，60元以上必然做空，但是，在5～60元之间，啥也不做。大概也是这个意思吧。
下了飞机，我还在琢磨刚才的怪梦，头疼极了。到了家，我突然发现我托运的行李还在机场，忘了领取。如何挑选50～70只股票
如果你接受我的基本投资理念，即在大公司的股票指数（比如恒生指数）之外，在中小盘股中找寻50～70只股票，你可以沿着如下路途往前走：
1.不要急于一次性买齐50～70只股票。永远记住我们没有能力抓住最佳的入市时机，所以“投资额均衡控制的原则”是个好原则。一下子急于入市，万一遇到股市下跌，你的弹药就不够了。当然，如果股市一直上涨，你会错过很多机会，但是，我们只有在事后才知道我们处在一个股市的谷底，事前谁知道呢？随着每个月工资和奖金的流入，我们可以分步建仓，等到买齐了50～70只股票之后，我们可以每个月给这50～70只股票加码。
2.过一段时间你持有的有些股票突然涨了很多，这时你就需要“割韭菜”（rebalance）。但是在“割韭菜”之前要分析两件事：一是这只股票是否真的太贵或者前途开始暗淡；二是它在整个资产组合中的比重是否太大。如果没有特别的原因，可以尽量减少“割韭菜”的频率，长期持有和减少交易费用都是十分重要的原则。巴菲特说，对于好公司的股票，你应该让它多跑一段时间。它在跑完现在的高增长阶段之后，也许能找到新的增长点，关键是找到一个好的管理团队。他说，如果你找到了好的团队，那么，最佳的持股时间是永远。当然，他自己就承认他持有可口可乐股票的时间过长（在1999年该股票被严重高估时，巴菲特也没有出售），一直持股到近几年该股票严重跑输大市。另外，他持有《华盛顿邮报》的股票也是时间太长。也许，这是他的投资哲学使然。也许，他的资金量太大，不允许他频繁换马，这又好像不对。在这方面，把握好一个度，实在不容易，连股神也不完美，更何况我等？
3.在选股时，把在企业治理方面明显有问题的公司剔除，确认董事长个人有无问题，管理层名声如何，公司透明度怎样。记住，避免损失比赚钱更为重要。我在过去17年的投资中，4次碰到“地雷公司”（公司因为管治方面的问题而关闭或者长期停牌），损失惨重。而且我受伤的概率不可谓不高。这可以看出中国内地和香港的公司的巨大问题。这些还都是上市公司，理论上应该属于比较好的一类。所以，投资者再怎么小心也不为过。
4.利润增长率对股票升值至关重要。这句话怎么强调也不过分。其实避开恒生指数的股票（即大盘股——市值或成交额大的股票）本身就是为了寻求中小企业作为一个整体所具备的较高的利润增长率，但并非每个中小企业都会高速成长。大量中小企业因为行业走下坡路或者企业管理水平差而长期停滞不前，甚至倒退。在这方面，我们应该进行一些初步的筛选，但不要太认真选，也就是说，不要有太强的观点。选股时在行业上要足够分散，在个股的选择上，尽量避开太热门或者估值太高的股票。
我们需注意：避开大盘股（比如恒生指数成分股）并不代表所有大盘股都不能有好的表现，但是，从概率上讲，大部分大盘股已经毕业了，已经辉煌过了。这为未来的成长增添了困难。当然太小的公司也有两个问题：一是在业务上规模不经济；二是业务在竞争中失败的概率较大。
5.记住，不要预测汇率或大宗商品的价格。讲句实话，谁也无法准确地预测。越简单粗犷越好
本人科班出身，在外国投资银行工作十多年，所受的训练是要把研究做细，做翔实，做彻底。可是我本性难移。在做证券分析师的那十多年里，我时常因为要写100多页的大报告而备感压力，因为只有这样的大报告才被同事、上司和基金经理当回事。每当看到同事或者竞争者拿着那厚厚的大报告去做路演，我就在心里对自己发誓：我一定要写一本更厚的大报告。可是我一直做不到。那十几年，我写得最厚的报告就只有30多页，而且还要多谢那些大大的图表和后面几页纸的免责声明帮忙凑数。后来资格老了，我连装也不想装了。
今天我第一次坦白，我从来都看不上那些厚厚的报告，读者也没时间看那些报告。而且，我认为它们很不环保。当然，这大有酸葡萄的嫌疑。当我看到机场的书店里充满了又厚又大的著作，摆在书架上，我就发誓我永远只写又轻又小的书。今天，摆在你面前的书反映出的就是我本来的面目。
我见过证券分析师把DCF（现金流折现）分析做到30年之后，我很佩服，但不敢学习。我连今明两年的现金流预测都没有把握，何况30年以后的事。听说巴菲特的部下也做几十年的DCF分析和预测，不知是真是假。不过我想凡人是不需要这么干的。
这20多年，西方证券分析业基本上被数学家们所接管，花里胡哨的公式和定义特别多，否则怎么叫标新立异呢？可是，美国的长期资本管理公司（LTCM）在1998年的倒台足以证明数量化分析不能担保你长盛不衰。这家公司由几位诺贝尔经济学奖的得主创办，聘请了大量数学和金融学的天才。2008年全球经济危机的爆发也多少得益于这些数学天才的帮助。他们把衍生工具做到了“炉火纯青”的地步，足以把全球银行体系毁灭几次有余。
爱因斯坦说过一句俏皮话：“Everything should be made as simple as possible，but not simpler.”意思是，凡事应该求简，只要别简单过分就行。
你想，当一只股票的投资分析需要50多页的报告（甚至100多页的报告）才能解释清楚时，那问题不是很严重了吗？鼎辉投资公司的焦震在投资方面成绩卓越。他曾跟我说过这样一件事，他不愿意听下属或者投资银行分析师跟他讲牛奶或者汽车的生产技术及科技上的变化。他说，他反正一辈子也弄不明白，所以干脆试也不试。
在挑选股票时，如果你需要做很详细的数学估值模型才能确定某家公司每股股价究竟是值3.32元，还是值3.41元，你想想这不可笑吗？我觉得估值应该是个范围，比如某公司每股股价大约值3～4.5元，或者让这个区间更宽一点，留些余地。所以，当你发现分析报告说，某股票距目标价还有15％的距离，因此建议买入，你会不会觉得好笑？同样，当你看到有些策略师讲，今年恒生指数或者上证综指在年底会达到多少点位时，你怎么想？如果他对每个季度的点位都有预测，他一定是神仙。
注重粗犷和简单有一个好处，就是避免被复杂和眼花缭乱的雕虫小技所欺骗，而且有助于我们抓大放小。另外，这种分析股票的态度可以让我们永远留有余地，在算账时不要算得太满。
不少投资者在市盈率上做花样文章。比如，如果去年的市盈率太高，那么他就看今年、明年，甚至后年。如果经常性利润太少，他便建议你看总利润或者把特殊利润也包含在其中。而简单粗犷的方法是建议你看中长期（而不是短期）的存款利息率。比如，在未来三五年内一年期的银行存款利息率大约为3％，那么留点空间和余地，你可以把它当作4％，也就是整个股市应该在25倍左右的市盈率为大致合理，即4％的倒数。25倍的市盈率就是你买股票的本钱在25年回本的意思，那就等于每年回本4％，与存款利率（加上一点空间）差不多。留足空间的反义词就是说服自己买股票，忽略利空因素。
在中国香港和美国，由于未来几年存款利率水平有可能一直低于2％甚至低于1％，因此，即使留足空间，市盈率的上升空间仍然很大。这也是为什么我认为香港股票比内地股票有吸引力的原因。
留足空间与风险分散这两个投资原则是相辅相成的。风险分散也就是不把鸡蛋放在一个篮子里，不管这个篮子有多么好，多么可靠。万一这篮子有个洞，怎么办？
巴菲特的老师格雷厄姆曾经要求投资者在选股时注意把握一个尺度：市盈率的倍数乘以市净率最多只能在22.5。这大约是15倍市盈率与1.5倍市净率的乘积，如果市盈率略高于15倍，那么市净率必须低于1.5倍。当然这是选择股票的必要条件，而不是充分条件，达到这个条件还不够，还必须满足其他很多条件。显然，这对A股投资者来讲，是一个很苛刻的条件，好在香港市场（含红筹股和H股）上这类合格的公司还很多。
说到风险分散，巴菲特似乎自相矛盾。他巨大的旗舰公司也只有20多个投资项目，所以他把风险集中在这20多只股票上，此所谓“把鸡蛋放在一个篮子里，把这个篮子看紧”。而他经常倡导大众只买指数基金，实现充分的、完全的风险分散。究竟是怎么回事呢？其实这反映了巴菲特对世人的一个敏锐而正确的观察：世界上绝大多数投资者（含专业人士）既无能力也无必要的心理素质选择个股和投资个股，因此，他们必然跑输大市。而既然不能跑赢大市，还不如买指数基金。如果你想批评巴菲特的“精英”思想，请便。遗憾的是，他是对的。首先是不亏钱
我43岁的弟弟在湖北做各种小生意。前些年，因为有我经常提供资金支持，所以他不够小心谨慎，导致亏空不小。这几年，我决定不再支持他，他才后悔不已：丧失了本钱，也就丧失了翻身的机会。
炒股的人多有侥幸心理：全中国只要还有一家生产冰箱的企业能生存下来，那必然是某某企业；全世界只要还有一家做网络设备的企业能生存和繁荣，那必然是思科公司（CISCO），或者是另一家某某企业。可是大家却不愿看看这些公司的基本面或者估值水平。也许这些企业确实是最可能生存下来或繁荣的，但当整个行业或板块走下坡路时，就算这些企业比同行业其他企业受伤较轻，投资者也还是会亏很多钱。
直到最近几年，我才真正明白这样一个看起来十分简单但却不容易做到的原则：首先是不亏钱，然后才是赚钱。举个小例子，你持有5只股票，每只各花费100万元。其中你选中了4只好股，一年回报15％，但第5只跌了一半。结果到年底，你的总资产是510万元。可是如果你选定了5只平淡无奇的股票，每只股票都只涨5％，但到年底你的总资产会达到525万元（见表1）。可见，平淡无奇是最佳状态。
几年前，我见过这样一个例子，讲的也是同样一个道理：千万以稳健为上。在投资方法上，欲速则不达。比如，2007年底你用100万元开始投资，在2008年赚取了100％的回报，可是在2009年亏了30％，这时，你的总资产只有140万元。另一位投资者在2007年底也用100万元开始投资，他在2008年和2009年均获得20％的回报，看似不起眼，但他最终的结果是144万元，跑赢前一位投资者（见表2）。表1 选股不同的两种结果表2 极速与稳健的不同结果
还有一种方法可以帮助我们理解避免亏钱的重要性。比如，你的资产组合今年亏了50％，那么明年就必须翻一番才能回到原地。也就是说，你这两年白干了。而且，我们都知道，翻一番有多么不容易。单只股票翻一番已经很不容易，更何况整个资产组合翻一番。
当然，十分谨慎的投资者也免不了碰上亏钱的股票和亏钱的年份，但这是结果，并不是出发点。而抱有侥幸心理的人实际上就是站在亏钱的出发点。错过一个好机会没有什么关系，因为无数好机会还会再现。可是亏钱是不可以的，因为它会让你丧失捕捉下一个机会的能力（实力）。本钱就像农民的种子一样。叛逆者的宣言
最近几年，我阅读了大量关于构筑退休金蛋的西方文献，归纳起来，我觉得构筑退休金蛋有四大要素：
1.长期不懈地坚持节约和储蓄；
2.长期不懈地坚持投资，并着重投资于股市；
3.分散风险，最好买涵盖面很广的指数基金或者自己构建一个样本足够大的、风险足够分散的股票组合；
4.降低回报率期望，控制贪欲，避免折腾，从而减少交易费用。
关于第一大要素，即长期不懈地坚持节约和储蓄，中外文献均有很多论述，本书不拟着墨。在此，我只想讲一个故事。1983年我大学毕业后进了中国人民银行在北京的研究生部读书，当时每月工资46元，外加5元副食品补贴。这已经高于当时全国平均收入水平，相当于中央机关的一般收入水平，但仅仅够我吃饭穿衣，连100多元的
试读结束[说明：试读内容隐藏了图片]