作者：齐齐鲁
出版社：中信出版社
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手把手教你读研报(雪球「岛」系列)(电子杂志)试读：
前言
这本书只算是一个研报初学者的阅读笔记，贵在浸入和真实。[1]
本书内容的一部分来自中泰资管（原齐鲁资管）雪球网同名账号下，每周二更新的栏目《毒舌研报》。本次集合成书，增补了几万字内容，梳理和更新了资料数据，重新划分了结构和类别。不想花钱买书的朋友，可以在雪球网搜索“中泰资管”，或在微信中搜索“中泰证券资管”，订阅后通过菜单查询历史文章。
2016年9月，我到中泰资管工作，接手公司品牌宣传工作。时任公司总裁助理叶展建议，搞一个以证券公司研究报告点评为主要内容的栏目，兼顾投资者教育和品牌功能，希望有助于公司履行社会责任和塑造品牌。
为此，我以“齐齐鲁”的笔名开始撰写这个栏目的内容，每周一期。当我写到第10个月的时候，雪球网张剑锋同学与我联系，邀请我们在雪球网开设账号。在雪球，我们的栏目逐渐得到了一些读者的喜爱，令我们感觉有胆量成书出版。
于我本人而言，一方面，栏目的更新是一个职务行为，而工作是有一定压力的，我不得不每周浏览50份以上、精读20份以上研报，如今已经形成习惯。另一方面，这是一个体验或养成的过程。我本人虽有断断续续的近十年的投资经历，但实践并不丰富，对市场的认知非常有限。因此，通过持续的阅读思考，通过观点的比对，通过与市场实际走势的印证，逐渐感觉对投资有点入门。
此处的“入门”可以解释为：精心阅读券商研报，有助于为实际开展投资活动做好准备。
我的切身感受包括：券商研报是丰富的知识库、信息库和资料库，系统性、逻辑性、完备性远胜于其他碎片化信息渠道。券商研报是直观的角斗场，出于商业目的而展开的激烈竞争，使得研报质量的比拼拳拳到肉，只要保持关注，分析质量的优劣就会无所遁形。券商研报也是人性的照妖镜，我们不时窥见分析师人性中光彩和晦暗的一面，但大多数情况下，这其实恰恰是我们——研报读者——内心的一种映射。
我将这本书定位为适合初入股市的投资者阅读。这既因我本人的投资研究水平太过有限，不免有“以其昏昏，使人昭昭”的嫌疑，资深人士读来会浪费时间；也因“这双眼看得太多”，深知对于初入股市者而言，与其将希望寄托给“带头大哥”“股评黑嘴”乃至“中国好同学”“中国好邻居”，还不如自己吃点苦，从研报开始了解经济、市场、行业乃至一家具体的公司。
当然，作为一种“有用之用”，我个人不认为研报能够带来较高的智慧和最终的觉悟。总体而言，投资活动极具个人色彩，是非常私人化的行为，与你本人的品性和识见息息相关，经常会让你有一种“懂得了很多道理，却仍然过不好这一生”的感慨。哪怕遍读大师著作，也未见得做到“知之”；就算“知之”，距离“行之”还有十万八千里；一朝“知行合一”，或许窗外黑天鹅正悄悄飞临。
这也正是投资活动的魅力所在——浓缩的人生，浓缩的道——初衷可能是一个具体的目标，但过程中逐渐明白，如何与自己、同道和对手和谐相处。这才是终极目的。很多情况下，你赞成的恰好就是你反对的，你沮丧的恰好就是你开心的，输赢同源，最大的敌人和朋友只是你自己的心。心又是什么呢？心总是那么遥远而不可知，心又总是近在咫尺，“念念回首处，即是灵山”。
所以，那些在不可知的宿命中，油然而生的求为可知的努力，就愈发显得珍贵。因这个理由，我要向每一位愿意从研报开始，试图接近和理解投资活动的朋友，致以敬意。
同样的敬意，也要致以每一位认真研究写作的分析师。齐齐鲁2018年3月[1] 2017年10月，齐鲁资管已随母公司中泰证券（原齐鲁证券），更名为中泰资管，全称为中泰证券（上海）资产管理有限公司。第一章为什么要看研报1.别被“研究报告”这个名字吓到你不能做与别人同样的事，却奢求更好的结果。——霍华德·马克斯
中国人的基础教育体系里曾经较少有“研究报告”的概念和训练，起码我接受基础教育的20世纪80、90年代是这样——每道题都有标准答案，基本上你按照往圣先贤的说法答，或想象着他们怎么答，拿高分不是太难的事情。
传统的中国更是如此，受教育的过程，首先（有的则终其一生）就是熟读、背诵经典（经典一般来自“圣人”），以及对经典的经典解释（经典解释一般来自“贤者”）。无论经典，还是经典解释，都是不同程度的一种特权。试想，古代的普通人写份关于四书五经的“研究报告”，往往会被人视作大逆不道。
这样的传统社会文化心理往往造成两方面的误区：一是对自身认知能力的过度矮化，每每听到“研究报告”“模型”“策略”这类词，很多人即便不是当场被吓到，也会心生距离感，所谓“敬而远之”。二是对“圣贤”认知能力的过度神化，我们总是期待着一个终极的解决方案，被洞悉事物运转秘密的先知娓娓道出，我们则马首是瞻、亦步亦趋，最后到达幸福的彼岸。
其实，从接触到熟悉，从熟悉到洞悉，从洞悉到预言，这是我们每个人与生俱来的能力；猜对和猜错，也都是我们与生俱来的权利。一方面，你千万不要被“研究报告”这个名字吓到，可以尝试着去接近这位看似高冷其实内心似火的女神；另一方面，你也不要过度崇拜“研究报告”，女神说什么你就做什么，忘记自己是个平等独立的主体。
现在是“人”的时代，我们要习惯平视与被平视；而任何一种合作关系，都意味着你对合作方的优点的使用，同时也要接纳其缺点。
试着举个例子。在“守株待兔”这则寓言中，农夫的“模型”是：兔子会撞死在树桩上（这件事真实发生了）；“研究报告”结论是：在树桩旁等着就有肉吃。而寓言作者韩非子的“模型”却是：兔子撞死在树桩上的概率很低；“研究报告”结论是：在树桩旁等着很难有肉吃，反而会“身为宋国笑”。
这两份研究报告的取舍很容易决定。而在实际的投资过程中，情况会复杂一些，但也没有多么复杂，我们的旅程结束时，您一定会有所感悟。我想说的是——
尽管有时的确会有点枯燥，但是所有研报都有一个逻辑，都会讲个故事，都是一则投资的寓言。
现在，请你放下思想包袱，如果你觉得研报没那么不好接近了，我们就可以继续谈谈，研报究竟是个什么东西。研报是什么？
定义总归是很讨厌的部分，但为了走进研报世界，我们还是需要花三分钟来简单说说。
除非特别标注，本书所说的“研报”，均是指证券公司为提供投资咨询服务而发布的研究报告。通常我们也叫它“卖方研报”，这是相对于投资者（买方）而言。简单讲就是，这些研报看好哪些行业、公司，有哪些策略，从而可以作为投资者投资活动的参考。
此处有悖论。你一定会问：如果分析师看好什么股票，他自己去买不就得了，为什么那么好心告诉投资者呢？
关于这个问题的回答可以写1万字，我们简单地打几个比方来说明。一是诸葛亮为什么不自己拉队伍，而一定要跟着刘备？二是孙悟空为什么不驾起筋斗云直奔西天，而要伺候唐僧鞍前马后？三是路透和彭博的信息那么快那么准，他们干吗不直接炒股？第一个例子的重点是资源。第二个例子的重点是分工。第三个例子的重点是特长或比较优势。我可以保证，上述解释是极不严谨的，好在我们也不必将重点放在这么无趣的问题上，您只要把分析师理解为“谋士”“打手”“记者”的角色就可以了，鲜有人能做到一条产业的上下通吃，投资咨询这门生意已经足够养活六七千人，使这个行业相对独立地生存。
当然，的确也有不少分析师成了基金经理，并获得了成功；也有不少失败。正如研究界大神高善文所说，之所以他只做研究而不去做投资，是因为他个性中缺乏基金经理那种决断能力。这和诸葛亮不如刘备会哭，孙悟空的本命不是取经人，路透和彭博的专长不是炒股，庶几是一样的道理。研报有哪些类型？
本节所示研报不代表对相关分析师的推荐，推荐哪些分析师，后文还有专章议论。
假如各类研报组成了一个班级的话，我们大概可以这么理解研报的分类：
宏观研究：班主任，一位教语文的班主任。通常理解，就像语文是一切学习的起点，宏观研究是其他研究之源，这是因为人们通常将股市、债市看作宏观经济基本面的映射。班主任要关心同学们的成绩（宏观经济运行），这带来了针对各种经济运行指标（GDP、CPI、PPI、固投、工业增加值、进出口）及先行指标（PMI、发电量、高炉开工、房地产销售）的研究报告；班主任要关心班级风气，这带来了关于流动性（货币、社融、利率、汇率）方面的研究报告；要关心学校重要政策规定，这带来了相关的宏观专题报告（例如供给侧改革、雄安新区、军改、国改等）；要关心其他班级的情况，这带来了世界经济方面的研究报告。
总之，从宏观入手看研报，是一条可选路径。特别是，目前位于分析师队伍头部的优秀分析师，通常都能够用深入浅出的语言来阐释逻辑，很适合经济学基础并不牢固（比如我本人）的读者使用。图1-1 一份典型的宏观研究报告（来源：中信建投证券，黄文涛）
债券研究：也叫固收（固定收益）研究，是语文课代表。前面说了班主任是教语文的，所以债券研究的地位挺特殊。炒股的朋友可能没感觉，所以没让他当班长，但他其实和班主任关系非常近——很多宏观分析师其实就是债券分析师，一肩挑。债券市场的特殊性有两点：一是机构市场，二是资金市场。也就是说，债市反映了金融市场基本的流动性情况（都是玩大钱的大机构）。当然，斗胆说一句，普普通通炒炒股票，不关心债券研究几乎也没什么问题，所以就不再展开说了。图1-2 一份典型的债券/固收研究报告（来源：国信证券，董德志）
策略研究：班长。非专业人士总是会卡在“策略”两个字上，其实说白了就是：你应该买啥和不应该买啥。策略研究和宏观研究的关系也相当近——班长难道不就是班主任的人吗——有的领域重合也蛮多；策略研究和行业研究的关系也近——班长是联系同学的重要渠道。所以，策略既是宏观“落地”的载体，也是行业研究“登堂入室”的通道。换个角度看，策略也受宏观和行业的挤对，两面夹板气：宏观要是看空，策略理论上不大好看多（但是实践中也有同一机构中，宏观和策略分道扬镳的），行业研究看好某一行业，策略要是无视，回头这行业大涨，策略也没面子。前面几年，策略研究一度被认为很尴尬，就是因为领地被宏观和行业侵蚀得太多了。不过这两年，策略研究似乎又在迎来幸福时刻。
所以，策略是一个机构的集大成者，每年各券商的年度策略、季度策略都受到广泛关注，大家熟悉的金股组合、行业推荐和主题推荐，大多都归集在策略这块出街。读研报的话，先宏观，继而策略，最后行业，或策略、宏观相互印证入手，再及行业，是理想的入门之径。
补充一句，策略也会涉及到一些专题，既可能是概念，也可能是行业，也可能是新股，也可能是量化，甚至情绪（比如“卖在五月”魔咒，sell in May）等等，皆可成策略，所以这个领域叱咤风云的，都是一帮老油条、老法师，你最熟悉的“股评”，大多来自这里。图1-3 一份典型的策略报告（来源：平安证券，魏伟）
行业研究：各科课代表。其实行业研究和公司研究都是同一帮人做的，或者行业研究由团队负责人多倾心一点，公司研究由研究员跟得紧一点——以团队而言，都是一帮人做的。但是由于此处是我们看研报的重点，所以我分得细致些，把行业研究和公司研究分开了。一般来说，行业研究报告的题目都是A+B型，A是行业，B是观点。行业研究具体可分为行业专题、数据、动态、简评以及行业策略等，笼统说，就是告诉你相关行业好不好，值不值得投资；行业链条里哪些位置的公司好；某个行业位置的公司，各自什么特点，哪些公司更好；等等。
此处要敲个黑板：从行业开始，研报就变得细致起来，比如评级就会出现了。通常评级就是未来某段时间内（比如6个月内），相对大盘（沪深300指数，或其他基准指数），能多涨多少（超额收益）。当然，我们后面会说到，怎么看待这个评级。图1-4 一份典型的行业研报（来源：中泰证券，笃慧）
公司研究：普通同学。这个定位是不是太伤公司研究员的心了？我大概仅仅是以数量论，公司研报确实是券商研报中数量最大的一个部分。公司研报有下面几个特点：
第一，接地气。炒股就是买公司，管你什么宏观还是板块，老子看好这家公司，买就是了。事实上，很多专业投资者奉行“自下而上”的选股方法。普通投资者中，确实也有很多看了公司研报就买入的情况，或者听人推荐某只股票，就找几份研报读读，作为买入理由。可以说，公司研报是最贴近普通投资者的，特别是其中好听的“故事”。
第二，性子直。公司研报中会出现大量的评级，乃至更进一步：目标价，还有很多业绩预测（未来1～N年的每股收益、净利润、净资产收益率，等等），就是这么直观和粗暴。
第三，覆盖广、反应快。据统计，2001—2014年，中国75%的上市公司都有分析师跟踪覆盖，被3名以上分析师关注的公司超过50%（广发证券严佳炜）。想想看，这么多人“贼”着一家公司，有什么大事小情，肯定是第一时间就被分析个底儿掉。
第四，无效产品多。从研报用户角度来说，这是合理的；从分析师角度来说，可能会有点冤枉。其实这就像看报纸的时政新闻，很多版面都是一样的，所以没必要订那么多时政报纸；但是每家报社的编辑记者都是付出劳动的呀。我的建议是，对于点评类的公司研报（几乎全部的业绩点评，和大部分的事件点评）大部分可以略过，重点看深度研究。
并且，公司的深度研报，一定要和行业研报结合看，以便相互印证。从实际投资的角度看，在公开信息环境中，行业性的机会往往比单独一家公司的机会更容易把握，胜率相对大；同时，同一机构对行业和公司的推荐很可能具有同步性，这也便于投资者把握具体的投资标的。图1-5 一份典型的公司研报（来源：天风证券，邹润芳）
金融工程研报：竞赛尖子生。这是我闲时常看的一类，主要是作为膜拜对象和增长见闻的手段。统计和数学我都不灵，但金融工程领域经常有些好玩的研报。图1-6 一份金融工程研报（来源：民生证券，徐玉宁）
其他。其他研报还包括基金研究、期货研究、市场资讯、晨报等等，不再一一介绍。
2006年我初入股市时，曾与一位老师有如下对话：
我：您帮我看看这只股票成不成？
师：这怎么看？
我：您炒了这么多年股，肯定会看啊！
师：一只股票就像一个人。你从大街上随便拉个人过来，让我看看他好不好，你说怎么看？
我：……
是的，新晋的投资者往往面对着几千张陌生的面孔，不知道谁更值得托付。此时，恰好有一个庞大而详尽的资料库摆在你面前，可以叫它股票界的百度或知乎，你干吗不去利用呢？这些白纸黑字，各种详尽的数据，各种黑历史、黑材料和黑科技，总归比你花钱拜师黑嘴，低三下四请教朋友强啊——他们上下嘴皮子一碰，你真金白银就投进去了，这是不是太儿戏了？
所以，就像投资家霍华德·马克斯所说，你不能做大家都做的事，却奢求更好的结果。当很多人被研究报告吓到的时候，你更应该勇敢地接近研报，热烈地拥抱研报。
千万不要被“研究报告”的名字吓到，勇敢地接近研报吧！2.在哪儿能看到研报？一知道在哪儿，世界就变得像一张地图那么小了；不知
道在哪儿，感觉世界才广阔。——刘慈欣《三体》
应该说，研报的获取还是有一定门槛的，更遑论分类、检索和排序。坦白讲，我个人认为，为好的研报数据库付费是合理的，但我也承认，对于多数普通人来说，这种付费会导致后悔。
日常生活中，我们会有这种习以为常的想法：我付费了，我就得到/享受了。但知识、技能学习与产品、服务消费有很大区别。比如，你给三岁的儿子报了一个围棋班，并不代表他就能够真正学会围棋；只有你花费大量时间督促他、陪伴他完成大量练习，才有可能让他学会围棋。而且，对于学习过程来说，很大程度上，“学会”并没有什么意义，甚至“兴趣”的意义也往往没有我们想象的那么大，反倒是“习惯”和“坚持”可能更有意义。
再多说就是成功学了，就此打住。我想强调的是，系统性地研究研报，是有门槛的，而且远不只是金钱，路途蛮遥远。当然，作为一本实用性的出版物，本书多少会提供一些捷径——但在真正的研究者眼里，这些捷径恐怕都是弯路，因为你会失去感受世界广阔的机会。免费渠道
知道大家都喜欢免费，所以先说免费模式。其实免费模式有很大局限，所以我们篇幅不会很长。
目前免费获取研报（主要内容）的渠道主要有以下几个：图1-7 新浪财经“研究报告”频道的研报页面
一是财经网站。如上图就是新浪财经“研究报告”频道的主页。网址就不拷贝了，因为这个数据库的功能相对比较初级。其他各大财经网站一般也有研究报告栏目，但是咱就一概不介绍了。
为什么呢？
只要你随便点开一篇研报就能发现，财经网站提供的研报内容，基本上只限于研报摘要。也就是每篇研报开头的一个内容提要，一般是1～2页纸的篇幅，将研报主要结论进行展示。虽然说研报结论的确是精髓，但是从投资的角度，只看结论对于投资活动基本没有指导意义，哪怕结论是对的。
我们不仅要知其然，而且要知其所以然，这样才能提高准确性是吧？但是出于版权和监管方面的要求，公开的财经网站大多也只能帮你到这里了。
没关系，还是有其他免费渠道的。
二是分析师个人和团队的微信公众号。目前通过微信公众号传播研究报告内容的行为，监管上还没有准确定义，研报的绝大部分内容都可以在相关分析师和团队的公众号上找到，当然，通常的理解中，这算是观点，但不可以作为投资建议。
我把手头掌握的一些分析师及团队公众号列表如下，需要说明的是，尽管公众号是一个免费且简单便捷的研报获取渠道，但是有一个重要问题：分类、检索的功能基本无法满足需求，当然，如果你确定了长期关注的人选，那么每日跟踪也是可行的——只是长期关注人选的确定是个很大的问题。不管怎么说，冲着免费便捷的优点，功能方面的问题就忍了吧。我总结了一些资源，做成了下面的列表：表1-1 分析师及团队公众号列7表注：数据截至2017年11月，根据第十五届“新财富”榜单列举。其中一些分析师工作单位已经发生变动。未查到公众号的，则以下一名次人士递补。
查这么多公众号还是蛮累的，我也没有全部看过。我们说的免费研报渠道到此为止。再次总结一下，免费渠道的好处就是免费，坏处是不够系统，功能简单（免费的副产品）。收费渠道
首先要说，收费渠道的研报内容都是很好的。我用过几个收费研报平台或收费终端中的研报频道，例如Wind（万得）、Choice（东方财富旗下金融数据平台）、朝阳永续、迈博汇金、知丘等。其中，“知丘”是我使用最频繁的一个平台。后面我会稍加介绍。
其余平台也比较好，相对而言，收费最便宜的Choice比较差，差在集纳的研报和研究机构数量相对较少，但是这个终端一年收费不到1000元，在上海、北京这也就是三五好友聚会一次的饭钱，你还要怎样？
还有一个意外就是Wind集纳的研报和研究机构，我原本以为会比较全，但其实并没有我想象的那么全，而且Wind超贵，大家都知道这一点，所以Wind很难成为普通投资者的选择。
朝阳永续的数据库不错，当然，价钱也不错。
不过我要说，如果你花钱的话，上述几个渠道基本都够用，而且它们的功能也都不错。当然，为了方便大家挑选到合适的研报平台，我以“知丘”为例，向大家介绍一下，相对理想的研报平台，应该具[1]备哪些功能？对我们看研报有哪些好处。
一是研报的分类功能。表1-2可以看到一个平台的一级分类列表。这个内容没什么稀奇，因为很多免费渠道也都有这样的分类。表1-2 研报平台的一级分类
这个分类还不能满足我们的需求，比如我们要找电子行业的深度研究报告，只靠点一下“行业研究”，会出来很多东西，范围极不精准。所以就需要二级分类，表1-3列出了有关分类。表1-3 研报平台的二级分类
还在上述需求下，此时你点击“行业策略深度”，就会得到各个行业的策略深度报告，但还是不能集中于电子行业。也就是说，如果我们是通过坐标系定位的话，目前你在经度上能够确定“行业研究+行业策略深度”的经度，但还差一个纬度；那你只要加一个纬度就好了。在“行业”选项中加一个“电子行业”，一个完整坐标就形成了。图1-8 研报平台的经纬度精准坐标
上图可以发现，示例平台使用了行业、栏目、类型等条件，逐步缩小了你的查询范围。当然，你还可以继续加其他的条件，例如公司（代码）、分析师、机构等等，不断扩大或缩小你的范围，直到筛选出最符合你需求的报告。
仅从分类这一个角度，你就可以看出专业研报平台的功能。经常有读者奇怪，为什么齐齐鲁能够找到那么多同题、同类的研报，无他，唯器利+手熟耳。
二是研报的查询功能。查询和分类其实是一体两面，分类确定了逻辑，只要符合逻辑进行查询，就能查到自己想要的东西（当然也可能查不到），正如上面“电子行业的深度研报”需求这个例子。
但是要多说一句，单级查询往往不能满足我们的需要。因为随着你使用的深入，你的需求往往不由你地冒出来。比如，你本来只想看看电子行业的年度投资策略，可看的过程中，你突然发现苹果产业链被反复提及，这时你的需求就变成看看苹果产业链的投资策略，当你搜索“苹果产业链”的关键词时，搜索结果的确不少，但是你又只想看其中的深度行业策略，这时，我们只能通过多级的搜索来解决问题。相关示例如下：图1-9 “苹果产业链深度行业策略”示例
我只想说，这样的多级搜索安排，非常适合我们野马般发散的思维和强烈的求知欲。
三是个股和分析师的全景。我觉得示例平台的这两个全景是最有特点的。分别说：图1-10 贵州茅台的个股全景图示例
上图以贵州茅台示例，可以清晰地看到股价走势与分析师共识评级和共识EPS的互动关系。除此之外，相关页面上还有贵州茅台的全部研报列表和公告、新闻、调研、互动问答等信息集纳。从快速了解个股的角度看，我觉得这个切口的设计和内容安排是非常有效的。
再看看分析师全景：图1-11 广发证券分析师巨国贤的全景图示例
上图以广发证券有色分析师巨国贤示例。相关页面最有特色的设置是通过分析师的研报模拟了相应的投资组合，这样，可以对分析师的荐股能力有一目了然的了解（当然，由于涉及到机器和算法，还有人为的定义，结果不能全面体现分析师能力）。同时，相关页面还列示了分析师研报和覆盖的股票情况，以及同机构其他分析师和其他机构同行业分析师的情况。
四是热门研报。从博弈的角度来说，投资即如经济学家凯恩斯所言，是一个“挑选别人眼中的美女”的过程，或者说，只有你自己认为美的美女不会赢得选美比赛，而只有大家都认为美的美女才能赢得比赛。所以，在这种情况下，你自己认为好的研报不是好研报，大家都认为好的研报才是好研报。那么，怎么解决“大家都认为好”这个问题呢？逻辑也很简单，被阅读的次数越多，说明这份研报越受认可。
通过示例平台，你会知道大家都在看哪些研报。出于我们都知道的原因，大家都在看的研报，必然比大家都不看的研报，更可能影响市场。图1-12 2017年12月15日示例平台的“热门”研报栏目
好，本节基本上就到此为止吧，通过这个简介，相信您已经大概清楚，一个功能完备的研报平台，对于我们做好研报研究和学习是多么重要。如果今后您有机会选择研报平台，我建议您根据上面几个简单的条件进行筛选。
尽管目前好的研报渠道仍然十分有限，但是想必你也不会费心去做如此系统的研究，那是专业投资者做的事情。前面说过，我会为您准备一些捷径。
下一节，我们会看看捷径。
[1] 目前“知丘”仍无法向普通投资者提供研报服务（包括付费服务），暂时仍只有针对机构客户的版本；未来时机成熟时，可能会推出2C的产品，但不是目前的产品形态。3.看研报的捷径一个好的目标绝不会因为慢慢来而落空。——亚伯拉罕·林肯《第一次就职演说》
研报更适合偏价值类的、相对中长线的投资。请您一定要记住这句话。
看研报最忌“贪”。这里的“贪”并不指代金钱，贪钱到底还是指向明确的，我宁可把它当作是相对积极的导向。我所说的“贪”，主要是指对事物有不切实际的、心里没数的那种期待，而且在很多情况下，当事人还就真这么相信。在这种情境下，我甚至认为，假装相信并且通过假装相信来骗人骗己，如果有点什么收益，还算是好的，最麻烦的就是那种盲目且发自内心的相信，它既不能带来物质上的回报，也不能带来精神上的补偿。
我们看研报，必须避免这类“贪”的问题：“贪”结论超准，“贪”买入就涨，“贪”（通过研报来证明自己并不审慎的）决策正确。
换句话说，你必须坦然接受那些错误的研报，并把它们作为正常的研报的重要组成部分——就像你喜欢呼伦贝尔大草原的美景，就必须接受那里到处有不经任何处理的牛粪，和无比饥渴的蚊子、苍蝇一样。“坏”研报占比15%～20%
其实这个部分并不大，大约占比只有15%～20%——当然很可能让你亏得非常惨——必须规避掉。[1]专栏1：把你带沟里的分析师并不多图1-13 微信中传播的，“黑”分析师的段子
一个长久的误解，正如段子里面说的核心部分：客户看你的东西挣不了钱。
今天我们就利用研报平台的大数据工具，看看作为一个整体的分析师，到底能不能帮客户赚到钱。
这个工具大概是这样的：图1-14 研报平台的某分析师推荐组合走势
它会抓取分析师在研报中推荐的个股，并构建分析师的组合，然后你就可以对比组合收益与基准的情况。此外，还可以根据时间段自动生成分析师组合收益榜单：图1-15 研报平台的分析师推荐组合走势八成分析师可以跑赢基准
根据这个数据工具，齐齐鲁做了一下统计，结论是，在某个时间段内，约八成分析师的组合业绩可以跑赢以中证1000为代表的基准——因沪指的代表性可能存在问题，我选了中证1000作为基准，希望更准确地反映市场全貌。
以下是2017年1月1日至6月16日的区间统计情况：图1-16 2017年1月1日至6月16日分析师组合收益情况
上述区间统计显示，有40.12%的分析师可以通过给你推荐的组合带来绝对收益。
考虑到2017年极为明显的一九分化行情，中证1000指数更能代表市场全貌（绝大多数股票下跌），我们拿这个基准作为平均水平——那么有高达85.47%的分析师可以实现跑赢市场平均水平的组合收益。
剩下14.53%的分析师，对不起，没什么话说，他们跑输了中证1000代表的市场平均水平。
看到这里你可能会说，是不是统计的时间太短？可能存在这个问题，但我想，一般的研报使用者应该都期待分析师组合能够尽快上涨，所以6个月应该算不错的统计区间。从使用者的角度来说，我很少看到有人能够耐心等待1年以上的。
不过没关系，统计总归不难，于是我统计了一年区间的分析师组合表现：图1-17 2016年6月17日至2017年6月16日分析师组合收益情况。
数据有点趋向分化，结果显示好的更好，坏的更坏。有高达52.82%的分析师组合能够带来绝对收益，32.31%的分析师组合跑赢沪综指，79.49%的分析师跑赢中证1000；当然，跑输的分析师多了起来，为20.51%。
所以总结论是：10个分析师中，4～5位可以妥妥地帮你赚钱，8～8.5位可以帮你跑赢市场基准，只有1.5～2位会把你带到沟里。
这仍然基本符合二八定律或者换句话说——作为一个整体的证券分析行业，总体水准既不比社会其他行业高，也不比社会其他行业低。所以推导出的结论是，作为一个整体的证券分析师，总体水准既不比社会其他行业好，也不比社会其他行业差。
如果是段子手所说的“年薪千万的新财富首席”，因为标准和数据筛选的问题，我没有做出结果，但几乎可以笃定：业绩考核如此直接（能否帮买方赚钱），行业竞争如此激烈，作为头部分析师的他们，组合收益肯定会高于平均水平，不信咱们可以打赌。看研报的4条捷径[2]
那么，我们该怎么看研报呢？我大概总结了如下的捷径：首先要关注“一致预期”。
2014年，方正证券夏子衍在研报中表示，个股关注的分析师数量及变动率，应作为一个重要的观察指标。因“对个股关注的分析师数量越多，市场对它的了解程度也越深……反映的市场情绪更加合理和准确”，相反，“分析师关注数量越少，一致预期可信度会相对较低”。
广发严佳炜的统计也显示，2007—2014年，中国股市有25%的股票没有分析师覆盖，25%的股票覆盖人数少于3人。
也就是说，对于这一半的股票，你基本上采取忽略的态度比较好。使用研报，最好看覆盖人数多、跟踪紧密的个股研报。如果你看冷门公司研报，八成就与写冷门研报的分析师心态一样——为了博一下，那么结果也八成就是：大家心照不宣了。
所以，看研报选股，主要适合那些关注的分析师较多的个股，在此基础上对分析师的观点进行“横截面”式的比对分析。如果一只股票，关注它的分析师少于3人，那么多半这只股票不宜通过看研报的方式来辅助决策。
关注的分析师多了，才有所谓的“一致预期”，相对来说，一致性的意见越多，对投资的指导意义可能越强。当然，相同条件下，一只股票在一定时期内表现越强，可能受到推荐的概率就越大，这种一致预期下的看多，可能“赔率”会小一些，就如巴西男足和中国男足的比赛，买巴西队胜的人会占绝大多数，虽然赢面很大，但每个人赢到的钱会很少。其次要关注“具体指标”。
一个误区是：研报推荐/评级提升就是买入理由。
其实这是一个伪命题，很少有投资者根据这一点就买入股票。相比之下，更多的情况是：基本已经决定买入，然后拿研报来增强信心，或作为买入理由。
所以在这个过程中，大多数情况是：你信了什么，就只看到什么。
此时，更稳妥的做法是，不仅看一致预期，更要看一致预期的“具体指标”，比如净利润。
2012年中投证券朱幂的研究结论是：“一致预期数据越来越能准确预测上市公司公布的净利润数值。”
2014年广发证券史庆盛对此有更细化的表述，援引如下：“大盘选股时参考盈利预测指标更有优势；且盈利预测类指标对非周期行业可能更有效；市场关注度、情绪类指标比较适合应用在全市场选股中，并且该类指标倾向于应用在非周期行业中。也可以看到哪些指标不适合应用的领域，例如估值类指标在创业板小票的选股应用中效果不佳等等。”再次要修正“年报效应”。
2012年中投证券黄君杰就提出过，“值得一提的是，以一致预期因子所构建的策略在年报发布期间的月份可能会有问题”。他指出的主要问题来自统计口径，年报发布期间，已发布年报和未发布年报的上市公司，提取的预测净利润增长率数据，一个是更新的，一个是未更新的。当然，还有主观的问题。
主观的问题主要涉及到一个研报界的潜规则：每年年报和一季报密集披露期，大量的业绩报告披露，必然带来大量的业绩点评类研报，而这类研报势必要给上市公司以推荐评级（否则上市公司可能就会封杀分析师了），很多研究所又要求分析师必须出目标价（目标价就只好随便给给），所以这个时段的研报很可能失真。
所以，“年报效应”必须修正，修正办法就是，此时干脆不要看业绩点评类的研报，每年5月以后看深度报告是比较好的选择。
第四，研报可能更适合价值投资。
根据华宝张青的研报，使用PB-ROE（市净率-净资产收益率）选股模型这种经典的价值投资方法，采用财报中公布的财务指标策略收益不高，年化收益仅有8%，这是因为财报中的指标存在时滞性，没有充分考虑公司当前或者未来的情况。
但如果采用分析师预测的PB和ROE指标进行筛选，从测试结果来看，收益得到显著提高，年化收益率提高至20%以上，较Wind（万得）全A指数（作者注：一般用来刻画全市场表现）的年度胜率达到90.91%。
因此，他的结论是，分析师一致预期显著增强了PB-ROE模型的选股绩效，提高了价值投资在中国市场的适用性，并且长期来看能够获得稳定的超额收益。图1-18 价值投资指标选股模型历史收益可观（来源：华宝证券）
最后总结一下本节，5句话：1.“坏”研报占比不高，可以规避。2.一只股票，关注的分析师越多，越适合通过比对研报来指导投资。3.对个股来说，看具体的预测指标比看结论更有用。4.为修正“年报效应”，可以每年5月后看深度报告，无视一切业绩点评类研报。5.研报可能更适合指导较长期的、价值类的投资活动。
有的朋友可能会说，我想通过研报找到妖股。我只能回答，此路难通。确实，有些妖股暴涨过程中，总有研报的身影，但是，这类研报的动机和逻辑很难分辨，从而也就无迹可寻，只能靠灵光一现或宽广迅捷的信息渠道（不一定是内幕信息），因此操作性很差；同时，妖股“成妖”的过程往往不创造价值，而只是财富在不同人账户上的转移，这种博弈可能不适合绝大部分普通投资者。唐伯虎有首诗，告诉您该怎么赚钱，赚什么钱，虽然有些迂腐，倒也不乏智慧：言志不炼金丹不坐禅，不为商贾不耕田。闲来写就青山卖，不使人间造孽钱。
[1] 本文主要内容为《毒舌研报》2017年6月20日文章《呸！中国分析师才不是中国男足！》。
[2] “捷径”的主要内容来自《毒舌研报》2017年10月17日文章《5个秘诀，终结你与分析师的互害模式》。4.好消息：研报越来越有用了坏消息是时光飞逝。好消息是你是飞行员。——西恩·埃利斯《超市夜未眠》
前戏够长了——本节结束后，我们将正式进入看研报的环节。
我知道，人们都想直接进入主题。生活中，我们往往忽略了前戏之美。前戏不是进入主题前的例行公事，前戏本身就具有很高的审美和体验价值。这有点像京剧，您去现场看过京剧吗？
其实京剧的故事都没法跟美国大片比，但是它逐渐把你的状态调整到很慢、很简单，然后有限的戏剧冲突就会产生极度震撼的舞台效果。我大概也是这样想的：我们接近一个事物，最好先想感受这个东西的外在美，然后再由表及里；如果我们认为它连外在美都没有的话，那么我们就应该尽快中止抵近的过程，节省阅读机会的成本。
这就是我啰唆了一章，还没给您看半毛钱研报的原因。
言归正传。从2016年以来，研报对于投资的指导意义逐步凸显，简单说就是，研报的价值越来越大了。
2017年年底，我对当年的年度策略研报做了一个梳理，结果发现预测准确率非常高，要知道，这些年度策略基本都发布于2016年[1]11月，可见研报越来越有用了。
印象中，过往年度，媒体和普通投资者都热衷于在年底把当年年度策略拉出来鞭尸。但是站在2017年底回看2017年的年度策略，你会发现非常准确。
要点赞以下几位分析师：时任华泰证券（现广发证券）分析师戴康，海通证券分析师荀玉根，国泰君安分析师张华恩，时任东北证券（现华泰证券）分析师陈亚龙，上海证券分析师屠骏，他们都准确预期了“盈利修复”“盈利改善”的年度投资主线。表1-4 2017年度策略准确的分析师观点汇总
齐齐鲁也很庆幸2017年11月把盈利改善（图1-14中紫色字）作为一个关键线索，搬运观点的过程表现得还算精明。
要点赞中信证券分析师秦培景，他基本准确预期了大类资产预期收益排序，从高到低：周期品、股票、黄金、美元、房地产、债券。表1-5 秦培景的大类资产排序观点
2016年11月，我针对2017年度策略总结了这样四句话：企业盈利改善，全球大搞基建，资金远离房产，超配权益解难。现在看，除了“全球大搞基建”这句，其他几句都是准确预测。当时分析师高估了特朗普的财政扩张力度，但是2017年外需复苏的确也是不争事实。
所以，从年度策略——这个分析师最艰难的任务——来看，准确性都有这么高，可见研报是越来越有用了。
2015年的“疯牛”和股灾之后，我们的市场正在经历深刻的变化，这些变化使得研报越来越有用。“券商中国”资深记者李东亮对[2]此有精准的剖析：“每一个人，都不可避免地被裹挟进时代洪流，分析师们更是如此。“最近一年来，券商研究发生了3件大事，明星研究所所长高利出任方正证券董事长，网红宏观分析师任泽平任职恒大拿下1500万年薪，新财富白金分析师刘元瑞即将出任长江证券总裁。“分析师一度被冠以荐股‘算命先生’的名号，为何突然屡屡出现出任证券公司董事长、总裁，或者被非金融企业以出乎意料的高薪挖墙脚？“从资本市场说起吧！今年（2017年，作者注）的A股创造了一个历史，代表蓝筹股的上证50指数涨幅已达25%，而代表全市场股票的中证1000指数却下跌了18%。中国平安、贵州茅台等蓝筹股动辄数十亿成交金额，而全天成交额低于2000万的中小盘股票超过1000只。“这意味着，今年机构不仅赚得盆满钵满，而且享受着优越的流动性。而热衷于炒小、炒差的散户，今年不仅亏得一塌糊涂，而且想出也往往遭遇流动性危机。背后的原因很多：“一是中国正在矢志不移地推进对外开放，资本市场估值体系和国外成熟市场接轨也是情理之中。“二是为了稳定指数，更为了明年MSCI指数将A股正式纳入MSCI新兴市场指数前，A股蓝筹有一个合理定价，相关资金这两年明显加大了买入蓝筹的规模。“三是一场由流动性危机引发的股灾之后，机构资金开始史无前例地重视流动性，买入蓝筹正是契合了这一需求。“四是中国经济从高速增长转向中高速增长，加之国家强力去产能政策持续推进，实体经济鸡犬升天的日子已经结束了，各行各业的业务开始向龙头集中，蓝筹股的赢利能力得以提升。“带来的直接效果是，中国资本市场从来没有离机构时代如此之近，资本市场正在以极其残酷的现实，将喜欢炒作的散户清出市场，用盈利和流动性两项红利来迎接机构时代的来临。”
上面加粗这句话就是我想说的话。
散户炒股，从来不易。如果说之前10年，我们要面对庄家和狼（比如涨停板敢死队），之后10年，我们就要面对机构。所以，我们必须有机构思路。
什么是机构思路呢？机构大多偏重价值投资，各种主客观原因决定了这一点。所以，相比之下，机构比庄家和狼温和许多——他们更多地赚企业价值成长的钱，而不是从散户兜里直接掏钱。
从这个意义上来说，如果你和机构的想法更相似，你就很可能成为机构的同路人；如果你和机构的想法相左，你就可能成为机构的对手。
在这个机构时代，你应该怎么选择呢？如果你没有收割机构的实力，那么成为机构的同路人，无疑是最优选择。
研报是机构投资信息的主要来源之一，所以我的结论也很明确：
在机构时代，普通投资者要成为机构的同路人，要学着像机构那样，看研报。
下面，跟我一起，开始看研报吧！
[1] 此处内容来自《毒舌研报》2017年12月5日文章《天下大势，分久必合，合久必分，分久又必合，合久又必分……》的部分内容。
[2] 经作者允许，引用了“券商中国”2017年12月27日文章《券商研究接连三件大事，从高利到任泽平、刘元瑞，是被忽视的变局》部分内容。第二章研报第一眼1.还是从策略研报开始吧人生是永不停息的博弈过程，博弈意味着通过选择合适
策略达到合意结果。——冯·诺依曼
第一章我们说过，宏观研报是班主任，策略研报是班长，行业研报是各科课代表，公司研报是同学。
了解一个班级，应该先从哪里开始呢？原本我想带着大家先跟班主任谈谈，后来我想到，班主任可能不是最佳人选，原因嘛，你懂的；恐怕还是先跟班长谈谈比较好——你说是不是？班长既有讲政治的那一面，也有接地气的那一面。[1]
让我们先从一个年度策略的观察入手，2016年11月，我对券商发布的2017年年度策略做了以下观察。图2-1 根据2017年年度策略制作的沪指假想运行图
上面这幅图是当时根据9份年度策略的总体观感，以求最大公约数思路模拟的2017年沪指走势图。我故意把坐标删掉了，主要是为了看个形态。当然，其中也掺杂了我个人的一些看法。
在背景的灰色线，其实每个相差100点，如果按这样算，2017年沪指起点在3100点左右，收官在3300点左右，应该说这个图对点位的预计还是基本准确的。
这个图很像一只大象的脑袋吧？
当然，沪指2017年的真实运行形态是下面这样：图2-2 2017年沪指实际运行K线图
我们可以看到，其实总的形态差别不大，但是大象的鼻子更长，全年高点出现在第四季度而不是第二季度。
真实运行形态更像个老鸭头。
总的看，如果以年度投资的角度，参考2017年的策略研报，不会有太大的问题：9份年度策略，几乎全部是看多2017年的，只是第二季度的分歧比较大。
在9份研报中，8份明确看多或调升了2017年A股的估值中枢。这8份看多的研报分别来自招商证券王稹、中信证券秦培景、申万宏源王胜、国泰君安张华恩、国联证券张晓春、华泰证券戴康、海通证券荀玉根和东北证券陈亚龙。
只有1份研报——也不能说是看空，反而——应该算有条件看多吧，重点看中游行业是否接着上游行业补库存，所谓“中游定胜负”。我个人比较喜欢这种给条件胜过下结论的研报，作者是上海证券的屠骏。
有4份年报预测了沪指运行主体区间，上限有两份研报估计为3800点，来自招商证券王稹和东北证券陈亚龙；其余两个都是3500点，来自国泰君安张华恩和上海证券的屠骏。关于下限，3个人——陈、张和屠都是2800点，王稹是2900点。
关于季度高点，有3份研报进行了预测，其中还有针锋相对的分歧：王稹预测第二季度高点3600点，中信证券秦培景也认为第二季度较好；而张华恩则认为第二季度股指压力最大，第四季度（十九大之后）才迎来最佳进攻时机。
关于风格运行，有两份报告进行了明确预测且结论大体一致：申万宏源王胜认为上半年价值，下半年成长；国联证券张晓春认为先周期后成长。
齐齐鲁要提醒大家的是，对于年度策略，结论是可以看看的，毕竟每个人都愿意在心里提前刻画一下市场的基调，至于具体形态——到底是大象头还是老鸭头，只要你猜，就有可能错——所以我们说，应对比预测更重要。
比结论更重要的是逻辑，也就是分析师告诉你，他们为什么看多。换言之，你要熟悉策略分析师思考的基本线索，因为分析师作为一个整体，在市场上拥有相当话语权，整天四处路演，所以他们想的说的，过段时间就会成为市场想的说的。
倒不一定准，但是从行为金融学的角度看，这就跟五日均线一样，信的人多了，意义就随之产生。
所以就有了下面这张表，同样的观点用同样的颜色来表示，你看看哪种颜色出现的次数比较多和集中，就代表了哪些观点在分析师的思路中占比更大。表2-1 标签化的2017年度策略
我来统计一下：
1.紫色的“盈利改善”（“盈利修复”“财务指标改善”）在9篇报告中出现了5次，占比55.56%。也就是说，过半的策略分析师认为2017年A股盈利有望改善，并由此推动风险偏好的提升，为超配股票带来机会。这是一个微观的基本面因素。
2.黄色的“宽财政”（“财政扩张”“积极财政”）在9篇报告中出现了4次，占比44.44%。说明近半的策略分析师看好全球性的扩张性财政政策背景，这当然会提升总需求、提高名义增长率并直接利好基建。这是一个宏观的基本面因素。
3.红色的“资产配置”在9篇报告中出现了5次，占比55.56%。说明过半的策略分析师认为，机构将超配A股，从而有望改善A股估值。这是一个资金面的因素。
4.绿色的“房地产”在9篇报告中出现了3次，占比33.33%。说明三分之一的策略分析师认为，房市资金有望向股市转移，这与第3点相关，也是资金面因素。
当时我针对这些观点总结了四句话：企业盈利改善，全球大搞基建，资金远离房产，超配权益解难。这就是策略分析师眼中2017年的逻辑。
事后看，年度策略的逻辑是非常正确的：2017年A股投资最大的逻辑其实就是“盈利改善”，我们看到，很多业绩坚实的个股（2017年市场最为追捧的“漂亮50”股）在2017年都有亮丽表现，而一些多年被忽视的个股（最具代表性的就是周期股）也因盈利改善而在2017年重新登堂入室。资金面的实际运行也印证了分析师的逻辑，价值投资成为主导力量，使得机构投资者超配的个股表现出色，整个市场的风险偏好确实有一定提高。
除了“全球大搞基建”这个预测稍有不准确外（主要是美国宽财政的进度不及预期），其他预测都基本准确。而全球虽然没有“大搞基建”，但全球总需求确实有巨大提升，2017年，中国企业出口是超预期的好。
最后我从方法角度稍做总结，后面几节还会详细展开。
1.从策略研报开始学看研报。
2.比较研究。不要只看一份研报，而是看同题的多份研报，比如上面就是看了同题（年度策略）的9份研报。
3.寻找共性。也就是我做的那种标签统计，也可以说是一致预期。我不大赞成用最小公倍数方法，而是最大公约数方法。换句话说，如果这些聪明脑袋一致看错，那你也没办法。请注意，我并不是说要跟着大多数，而是说要相信大概率事件，或者说，相信最优秀的脑袋中的一致意见——其实在2016年11月的时候，这些分析师的一致性意见根本算不上是大多数的意见。
4.阅读量。上面这个小研究，总阅读量有五六万字。没办法，我都是逐字阅读，为了形成感觉，这块的工夫不能省，其实也不辛苦。你每天看微信里的垃圾文章总字数绝不止五六万字。
5.脱水。也就是一定的总结能力。年度策略的篇幅相对都比较长，你可以稍微动动笔（我也是在阅读过程中做笔记的），试着把每份研报讲的故事（也就是主要逻辑、中心思想）精简些，再精简些。如果一篇年度策略，你不能脱水到200字左右，要么就是分析师没写好，要么就是你的阅读理解能力比较差。
好，我用一个图再来示意一下，我对年度策略是怎么脱水的：
试读结束[说明：试读内容隐藏了图片]