作者：蒲明书,罗学富,周勤
出版社：中信出版社
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PPP项目财务评价实战指南试读：
前言
近年来，为适应国民经济的高速发展，国家大力推行以政府与社会资本合作（Public-Private-Partnership,简称PPP）模式进行公益性项目及基础设施建设。项目参与方包括政府部门、社会投资人、各类中介机构、银行等金融机构。为了进行项目投资决策，项目参与各方都需要从法律、商务、项目投资效益等多方面对拟投资项目进行仔细的评价。项目的投资效益评价主要是财务评价。
在项目实践中我们深切感到，由于PPP项目的多样性、复杂性与特殊性，对PPP项目的财务评价往往比对常规投资项目要复杂。但是，由于国家推行PPP模式的时间还不长，还没有专门针对PPP项目财务评价的规范性文件出台，当前对PPP项目的财务评价仍采用了国家发展和改革委员会（以下简称“国家发展改革委”）和建设部于2006年发布的《建设项目经济评价方法与参数》（第三版）的相关规定。对于PPP项目中的一些特殊问题，项目参与各方（包括中介机构）的处理方法也各不相同。因此，针对PPP项目财务评价中应采用的基本方法和注意事项进行交流、提出建议，对促进国内PPP项目投资的健康发展具有积极意义。正是基于这一想法，作者在总结PPP项目经验的基础上，创作了这本《PPP项目财务评价实战指南》。
本书按照循序渐进、深入浅出、理论联系实际的原则进行编排，既注重基本理论的系统性，又强调解决实际问题。全书共分为六篇，各篇的基本内容如下：
第一篇简要介绍PPP项目投资中一些重要的基础性问题，包括操作流程、项目融资等，使读者对PPP项目投资有一个大概的了解。鉴于本书的主题是财务评价，对于与财务评价关联性不大的其他一些重要问题，例如交易结构、项目采购、项目谈判等在此就不再赘述了。
第二篇介绍PPP项目财务评价基础，包括项目财务评价中的一些基本概念、评价指标，以及作为财务评价重要基础的基础数据，如总投资、收入与成本、税金、利润等。
第三篇介绍PPP项目财务评价方法，包括评价中必须用到的财务报表的编制，以及不确定性分析方法。在各类财务评价报表中，最重要的是现金流量表。本篇详细地比较了几类现金流量表在分析对象及报表构成上的异同，为后面提出PPP项目中投资人财务内部收益率的计算方法奠定了基础。
目前，国内进行投资项目财务评价的权威性指导文件为国家发展改革委和建设部于2006年发布的《建设项目经济评价方法与参数》（第三版）。PPP项目本质上仍属投资项目，因此，对PPP项目的财务评价也不能背离该文件的基本规定。本书第二篇、第三篇的内容就是针对PPP项目的具体特点对该文件所进行的解读。
第四篇介绍蒙特卡洛模拟在PPP项目中的应用。蒙特卡洛模拟是投资项目风险分析中必然会提到却极少见到有实用性成果出现的重要分析工具。本书首次公开发布在Excel电子表格上进行风险分析的蒙特卡洛模拟计算程序，并对其加以详细解说。但是，鉴于本篇所涉及的基本理论范畴可能超出一般投资分析人员熟知的领域，因此多数读者不妨将其略过，并不影响对后续章节的阅读。此外，由于对投资项目风险的分析涉及面广、影响因素多、定量模型的建立不易，因此像蒙特卡洛模拟这样的高端分析工具在PPP项目风险分析中的应用短时间内也不太会得以普及。
第五篇是本书的重点。本篇首先详细地介绍了“鸟巢”PPP项目的投标财务分析模型，以及“鸟巢”案例对PPP项目财务评价的启示。然后讨论了PPP项目财务评价的一些特殊问题，包括物有所值评价、财政承受能力论证、投资人回报计算、价值评估、涉税处理、调价模型等。本篇所讨论的案例，均来自中国国际经济咨询有限公司（简称“中信咨询公司”）近年来的PPP项目实践。“鸟巢”案例也是首次公之于众。书中提出的一些意见和建议，是作者对PPP项目财务评价方法的认识与体会，难免有错谬之处，在此抛砖引玉，请读者批评指正。
由于PPP项目的特许经营期较长，通货膨胀对项目投资效益的影响不可小视，本书第六篇对此进行了数学分析，采用的分析模型及得出的分析结论供有兴趣的读者参考。
早在1981年10月，中国中信集团公司为了适应改革开放、利用外资的需要，成立了我国第一家经济咨询公司——中国国际经济咨询有限公司。自成立以来，中信咨询公司作为中国中信集团公司的智囊与参谋，开展了许多开拓性的工作，不仅在国内参与了若干中外合资（合作）项目的评价与决策，还参与了若干海外投资项目的可行性研究与项目评估。究其实质而论，这些海内外投资项目大多数均属PPP项目。通过大量项目实践，中信咨询公司积累了丰富的项目经验与教训。中信咨询公司老一辈的研究人员曾参加了原国家计划委员会主持的《建设项目经济评价方法与参数》一书的编写工作，并获国家科技进步二等奖。在近年来国家大力推进的PPP投资项目中，中信咨询公司也做出了不俗的业绩。可以说，本书是中信咨询公司几代人35年来在投资项目财务评价方面知识的积累和经验的结晶。本书的出版，是传承与创新的结合，理论与实际的联系。值此中国国际经济咨询有限公司35周岁生日到来之际，作者谨以此书的出版致以敬贺。
本书的出版，得到了中国中信集团公司、中国国际经济咨询有限公司和中信出版集团的支持。中国中信集团公司副总经理蒲坚先生在百忙之中为本书作序；中信咨询公司总经理孙辉先生从始至终关注本书的写作，并给予作者热情的鼓励；中信出版集团的王宏静女士对本书的内容和结构提出了不少建设性的修改意见，为本书增色不少。此外，中信咨询公司的王炜先生和唐宪伟先生仔细校阅了蒙特卡洛模拟计算程序，中信咨询公司PPP事业部各位领导与同事对本书成稿提供了很多帮助与支持。刘丹女士、濮素飞先生和周明先生对本书的相关章节提出了不少专业的建设性意见。在此，作者对他们一并表示由衷的谢意。2016年8月| 第一篇 |PPP项目投资第一章PPP概论及相关问题第一节 PPP模式概述及适用范围
一般而言，社会中的公共物品和公共服务由政府来提供，比如海上为来往船只提供信号的灯塔通常由政府出资建造并管理。但是不少经济学家并不赞同公共物品产权公有，他们认为无法找到如保罗·萨缪尔森（Paul Samuelson）所定义的那种公共物品，公共产权的缺陷在于其缺乏利己动机的激励。政府建造的灯塔往往经营管理不善，而早在17世纪英国领港公会就已经在和私人投资者合作建造灯塔。[1]G. Colm也对萨缪尔森的公共产品理论提出了质疑，他认为有些公[2]共活动是可以有私人代理的。新制度经济学的鼻祖罗纳德·哈里·科斯（Ronald Harry Coase）和著名经济学家张五常教授都认为可以将公共物品的产权私有化，从而通过市场竞争的方式提供。
自20世纪80年代开始有一股浪潮在推动民营资本进入公共物品和服务的提供领域。英国财政大臣肯尼斯·克拉克（Kenneth Clarke）为了提升基础设施水平、解决公共服务的资金匮乏和公共部门效率较低等问题，率先提出了“公私伙伴关系（PPP）”的概念。就此，英国成为全世界PPP项目应用最为广泛、操作经验最为丰富、管理制度最为完备的国家。
2013年11月份，党的十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》首次明确提出，允许社会资本通过特许经营等方式参与城市基础设施投资和运营，PPP模式也逐渐成为众人熟知的名词。2014年以来，国务院和财政部、国家发展改革委、住建部等国家部委下发了大量文件，对于PPP模式的应用、操作的流程、合同体系及风险防范等领域进行了较为细致的规定。
根据现有法律法规的规定，每一个PPP项目在前期需要做大量的准备工作，政府机构、社会投资人，相关的承包商、设备供应商、金融机构要从各自的视角对项目的前景做出预判，进而根据相关指标进行投资决策。由于PPP项目有自己特殊的法律关系框架，同时项目的合作期往往长达数十年，因此，本书专设章节对于PPP项目中的相关问题进行阐述。
关于什么是PPP，学术界众说纷纭，而各国对PPP科学内涵的阐释却大同小异。比如：（1）联合国训练研究所（UNITAR）对PPP的定义为：“PPP涵盖了不同社会系统倡导的所有制度化合作方式，目的是解决当地区域内的某些复杂问题；PPP是公共部门与私人部门之间长期合约的媒介，包括风险分担和多部门之间的专有技术人才和融资共享，从而达到理想的政策结果。”（2）联合国开发计划署（UNDP）对PPP的定义为：“PPP是在公共部门和私人部门的合作体制下，吸取各自的长处，集中建设和运营管理城市环境基础设施的财源、经验及专业知识的有效手段。”（3）欧盟委员会（European Commission）对PPP的定义为：“为了提供传统上由公共部门提供的公共项目或服务，PPP是指公共部门和私人部门之间的一种合作关系。”（4）加拿大PPP国家委员会对PPP的定义为：“PPP是指公共部门和私人部门之间的一种合作经营关系，它建立在双方各自经验的基础上，通过适当的资源分配、风险分担和利益共享机制，最好地满足事先清晰界定的公共需求。”（5）美国PPP国家委员会对PPP的定义为：“PPP是介于外包和私有化之间并结合了两者特点的一种公共产品提供方式，它充分利用私人资源来设计、建设、投资、经营和维护公共基础设施，并提供相[3]关服务以满足公共需求。”
PPP概念的本质在于：（1）明确了PPP是公共部门和私人部门之间的伙伴关系，这是PPP区别于其他项目融资模式的关键点。（2）定义了这种合作伙伴是关系性的契约形式，契约实现的是公共需求目的，而非单纯的商业利益关系。（3）提出了PPP项目公私合作的实现需要有长期的、有效的公共政策或制度的规范。（4）明晰了公共部门和私人部门的合作基础是共有产权关系及合作期间的资源配置、风险分担和利益共享，实现公共项目理想的政策结果。
根据财政部《关于推广运用政府和社会资本合作模式有关问题的通知》（财金〔2014〕76号）的规定：政府和社会资本合作模式是在基础设施及公共服务领域建立的一种长期合作关系。通常模式是由社会资本承担设计、建设、运营、维护基础设施的大部分工作，并通过“使用者付费”及必要的“政府付费”获得合理投资回报；政府部门负责基础设施及公共服务价格和质量监管，以保证公共利益最大化。
根据上述通知，关于PPP模式所适用的行业领域，应该具有价格调整机制相对灵活、市场化程度相对较高、投资规模相对较大、需求长期稳定等特点。
国务院《关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资的指导意见》（国发〔2014〕60号）认为，林业、生态建设、环境污染治理、农业、水利工程、市政基础设施、交通设施、能源设施、信息和民用空间基础设施、养老、文化、旅游等社会事业领域都适合采用PPP模式推进。
国家发展改革委《关于开展政府和社会资本合作的指导意见》（发改投资〔2014〕2724号）则对PPP的适用领域做出了较为详细的列举：“PPP模式主要适用于政府负有提供责任又适宜市场化运作的公共服务、基础设施类项目。燃气、供电、供水、供热、污水及垃圾处理等市政设施，公路、铁路、机场、城市轨道交通等交通设施，医疗、旅游、教育培训、健康养老等公共服务项目，以及水利、资源环境和生态保护等项目均可推行PPP模式。各地的新建市政工程以及新型城镇化试点项目，应优先考虑采用PPP模式建设。”
在各地的项目运作实务当中，首先适合采用PPP模式操作的是涉及相关资源的项目，比如采矿、采油、采气，或者城市的供水、供气、供电，我国北方城市的供暖，污水或者垃圾处理等项目。这些领域由于其产品市场需求稳定，又具有一定的垄断属性，是最适合采用PPP模式操作的项目，如我国1995年来宾B电厂就是采用PPP模式投资建设运营的，并取得了相当高的社会效益和经济效益。这个项目中，法国电力联合体中标的一个重要原因就在于相比于其他投标人，它所提供的电价最低（每千瓦时0.4004元人民币，不含销售增值税，而其他四家的报价为0.47元～0.53元）。法国电力联合体的报价接近于目前中国大城市的电价水平，即便如此，它仍然可以获得约17.5%的投资回报率。1995年，外国知名杂志将来宾B电厂BOT（Build-Operate-Transfer的缩写，意为“建设—经营—转让”）项目视为年度最佳亚洲融资项目，中国的记者则称其为“中国的改革开放往前迈进了一步”。
其次是交通基础设施类的项目，比如高速公路、桥梁、隧道等。这一类项目可能具有一定的收益，其中很多为投资者带来了相当可观的投资回报，如广深高速、沪宁高速一直有“印钞机”的美誉，又比如南京市的长江二桥，也是通过PPP方式兴建的，建成后的通行收费为投资者实现了不错的回报。而没有收益权的此类项目，比如各地的市政道路、桥梁、隧道等，往往由政府通过影子付费等方式对投资者的服务进行购买，投资者的收益未必很高，但是如果前期的准备论证工作比较科学合理的话，投资者可以获得长期有保障的收益。第三类就是铁路、机场、港口、地铁、轻轨等项目，这一类项目往往投资额巨大，收益比起第二类项目来说不确定性较高，采用PPP模式操作可以提高运营管理的创新性，但是成功的项目不多，对于投资者的运营能力要求也比第二类项目更高。中国最早采用“PPP”这个术语的项目就是北京地铁4号线项目，其创设的“A+B”模式为日后的很多地铁类PPP项目效仿。第四类，是城镇化、科教文卫医等公共服务类的项目，其公益性特征明显，通过政府付费的方式进行PPP合作，可以使公共物品提供的效率和层次都得以提高，比如中国中信集团公司在广东省汕头市濠江区进行的中信滨海新城PPP城镇化项目，对于濠江区的经济带动作用非常明显。第二节 PPP模式的发展沿革与特征一、PPP在英国
英国率先提出了“公私伙伴关系”的概念，根据伦敦国际金融服务局的总结，英国PPP的发展演变主要经历了3个阶段：
1.私有化阶段
私有化是指把整个企业的所有权和经营权都交给私人部门。从20世纪80年代早期开始，撒切尔政府就大规模地将国有企业出售给私人部门，私有化运动开始启动，这也是英国PPP的起源。
2.合同承包阶段
20世纪80年代和90年代，英国通过立法强制要求地方政府通过竞争性招标的形式，把许多原本属于政府提供公共服务的项目承包给那些能力评估级别高并且能够以较高效率提供所需服务的私人部门，政府与这些私人部门签订承包合同，以确定双方的权利义务。这些公共服务包括垃圾回收、街道清扫、学校卫生与饮食服务、计算机服务、法律服务、人事服务及住房管理等。从客观的角度看，这种方法可以有效降低辅助性服务成本。但由于从客观结果上看，被承包的公共服务很少能达到预期效果，且遭到消费者的极力抵制，所以，英国于1997年取消了强制性合同承包。
3.鼓励私人投资行动阶段
1989年，英国废除了严格限制引进私人资本投资公共资产的规定。为了鼓励私人资本进入卫生等过去政府垄断的领域，1992年，英国首次提出鼓励私人投资行动（Private Finance Initiative，简称PFI）的概念。在这一方式下，公共部门与私人部门供应商签订长期的服务合同，该合同一般都会注明资产要求，需要私人部门资本的投入。鼓励私人投资行动的优点在于核心服务仍然由公共部门提供，但可获得私营部门的管理技术优势和财力支持，具体运作全部由私营部门完成。但PFI项目仅在小范围内尝试，期间，英国PFI项目总额约70亿英镑，仅英法海峡隧道项目就占35亿英镑。鼓励私人投资行动更关注服务和资金效益，这与前一阶段具有强烈价格导向的合同承包形成鲜明的对照。
在这3种公私伙伴关系模式中，PFI是英国PPP最典型的形式，因而很多人将PFI视作PPP的代名词。20世纪90年代中期，因为缺乏综合协调和充分的优先排序，大量项目过快实现投资，导致PFI的发展受到阻碍。此外，还有诸多其他因素影响了项目的顺利进行，使项目陷入经济困境。为此，英国政府采取了促进公私合营模式、鼓励私人投资行动发展的相关措施，如成立促进PPP的政策工作小组、消除实施PPP的法律障碍、从总体上给项目确定优先顺序等，还采取并建立了更加灵活的伙伴关系，在英国常用的DBFO（Design-Build-Finance-Operate的缩写，意为“设计—建造—融资—经营”）之外，又探索了DBFT（Design-Build-Finance-Transfer的缩写，意为“设计—建设—融资—转让”）、BOT和BOO（Building-Owning-Operation的缩写，意为“建设—拥有—运营”）等其他模式。
英国发展PPP的核心理念是要实现“物有所值”（value for money，简称VFM），这主要体现在四个方面：一是为项目从设计、建设到运营的整个生命周期提供一个持续的激励；二是给公共服务带来新的创造性思维；三是将服务风险向私人部门转移；四是市场的竞争压力可以使政府从私人部门那里获得效率，从而改变政府部门的官僚作风。这是因为PPP的实施要求政府实现服务供给文化的转变，政府需要打破一些传统的制度安排，更加注重工作效率和支出效率，强调为“客户”服务。
当然，在PPP的实施过程中也存在很多争议，其中一个重大问题便是政府的职责与管制问题。这个问题不仅在英国，而且在所有实施PPP的国家或地区都可能存在。在PPP关系中，政府处于采购者、管制者的位置，但是为了达到“物有所值”的目标，保证强制招标的实施，政府机构又不得不介入实际推动PPP的过程中，成为具体实施的推动者，由此造成了过程不够透明、管制力度不够的问题。对此，英国政府主要通过两个控制机制来解决问题：一是市场的力量，即强制采用竞争性招标，通过市场的力量来促使社会资本提高效率、规范行为；二是以会计、财务信息和批准为内容的控制机制。尽管存在诸多问题，但PPP在英国的发展还是非常迅速并取得了良好的预期效果。英国财政部对已经完成的主要PPP项目的调查显示，88%的项目能够按时或提前完成，并且没有出现因为工程建设超出预算而要求公共部门承担额外费用的情况，75%的公共部门合作者认为其PPP项目在运营过程中的表现能够达到预期或超出预期。而在以前的调查中，70%[4]的非PPP项目都会延期完成，并且73%的项目都会超出预算。二、PPP在美国
20世纪80年代和90年代，美国人口快速增长，而与此同时，人们希望政府不要再增加其税收负担。为了满足人民的公共服务需求，美国政府开始采用PPP方式。但与大多数国家一样，PPP对于美国并不是新生事物，美国很久以前就在使用各种形式的PPP。美国大部分的交通、水利及其他的公共服务最初都是由私人部门与联邦、州或地方政府共同建设的，只是没有将这种方式进行系统的理论研究和实践总结。19世纪60年代建立的横贯美国大陆的铁路就是一个政府与私人铁路公司合作的成功案例。
随着“公私伙伴关系”概念的提出，美国在引入私人部门参与公共服务方面取得了进一步发展，PPP项目的数量增长迅速。对于为何采用PPP来提供公共服务，美国与其他国家考虑的因素基本一致，同时具有一些自己的特点。将这些原因按主次顺序排序依次为：①节约成本；②政府工作人员不足，而且其缺乏专业知识；③缺少政府政治领导能力的支持；④灵活性；⑤增加创新；⑥提高效率；⑦获得高质量的服务等。
目前在美国，公私伙伴关系已经延伸到了几乎所有的公共部门，从学校、医院、监狱到输油管道、交通运输、垃圾处理，甚至在军事、航空航天等领域都出现了PPP的方式，私人部门参与基础设施建设的力度日益加强。在联邦政府中，所签PPP合同金额约占预算支出的1/7，其中2/3用于国防部。
美国财政部于2014年11月发布了一篇题为“创新融资模式加强美国基础设施建设”的PPP模式相关白皮书。该白皮书称，2007～2013年，美国的交通建设项目利用PPP模式吸引公共和私人资本2 270亿美元，仅占同期美国高速公路建设投资的2%。
2014年，奥巴马政府发起“建设美国投资倡议(BAII)”,重点就是将设计良好的PPP模式视作公共部门建设、经营基础设施和相关服务的新选择，倡议并呼吁美国财政部与美国交通运输部通力协作，探索基础设施领域的公私合营模式，在基础设施建设项目中吸引更多私人资本。
之后，奥巴马在2015年签署了《修复美国地面运输法案》（Fixing Americas Surface Transportation，简称FAST法案），成立隶属于美国交通运输部的国家地面运输与创新融资办公室，专门负责拓展公共和私营部门之间的合作，探索PPP及其他创新融资的模式。
2015年4月，美国财政部发布了第二份白皮书，题为“基础设施建设领域不断扩张的公私合营关系：风险共担与利益共享模式让政府与私营部门结成联盟”。在这份白皮书中，美国财政部列举了3种风险共担与利益共享的模式，在传统的使用者付费(basic user fees)及可用性付费(availability payments)模式之外，推出更多激励措施。
在使用者付费模式下，PPP模式中的私营企业可以向享受服务的消费者收取并保留全部费用，如过桥费和水费，同时要承担服务需求不足的风险。相比之下，在可用性付费模式下，政府作为项目发起人向使用者收费，并按照合同规定，向保质保量完成项目的私营企业定期支付固定的费用，项目的需求和收入风险则由政府部门承担。
上述合作模式之外，美国财政部向各级政府部门建议，政府和私营合作者可以考虑如下3种PPP模式：
1.回报率模式
这种模式是指设定一个项目投资的最高回报率，同时设定一个能够覆盖私营企业成本的价格，私营企业在“保本”的前提下，按照回报率获得收益。
2.上限定价模式
这种模式是基于使用者付费模式的一种变化，设定一个基础设施服务收费的上限，但是不限定回报率。该模式能够保护消费者利益，保证消费者不会为基础设施服务支付过高的费用。
3.风险和收益共担模式
这种模式是PPP模式中公私双方共担风险、共享收益的一种模式。例如，如果项目获得超额收益或没有达到预期收益，公私双方要按照事先协商好的比例分享超额收益或出资共担收益差额。
这些新的激励措施能够更好地发挥PPP模式的潜力，帮助PPP模式在美国得到长远的应用和推广。在美国财政部2016年7月公布的题为“PPP模式与传统模式的经济架构”的第三份白皮书中，美国财政部将PPP模式与传统政府采购模式进行比较，证明在基础设施建设项目中，PPP模式是一个更好的选择。由于PPP模式比传统政府采购模式更为复杂，美国财政部制作了一份PPP模式下基础设施建设项目操作指南，向政府公共部门介绍应该如何在确定的管理与法律环境中，进行严格的项目准备工作。三、PPP在中国
我国的PPP事业从20世纪80年代起步，几乎与英国同步。1984年，广东沙角B电厂以BOT方式建设，它一般被认为是我国第一个PPP项目。当时由于没有操作BOT项目的经验，该项目是由地方官员采用特事特报的方式审批进行的。
1995年前后，随着中国改革开放进程的加快，PPP模式被世界银行（World Bank）及亚洲开发银行（Asian Development Bank，简称ADB）作为一种新兴的项目融资方式引入中国，与中国政府当时引入外商投资的迫切需求不谋而合。从1995年开始，在原国家计划委员会的主导之下，广西来宾B电厂、成都自来水六厂及长沙电厂等几个BOT试点项目相继实施。2002年，北京市政府主导实施了北京市第十水厂BOT项目，这个项目的实施一波三折历经10多年。这些PPP项目成批涌现，尽管未竟全功，但因其规格之高、规模之大、影响之广而在中国式PPP发展史上留下了重要的一笔。
2004年，建设部颁布并实施了《市政公用事业特许经营管理办法》（以下简称“126号令”），将特许经营的概念正式引入市政公用事业，并在城市供水、污水处理及燃气供应等领域发起大规模的项目实践。各级地方政府也纷纷以126号令为模板，先后出台了大量地方性法规、政府规章及政策性文件，用于引导和规范各自行政辖区范围内的特许经营项目开发。这一阶段，计划发展部门不再是PPP模式应用的唯一牵头方或主导方，包括建设、交通、环保、国有资产等行业主管部门，以及地方政府纷纷进入这一领域。中国的PPP项目虽然不再一味偏爱境外资本，但其主要目的依然是筹集资金。就公私双方而言，前者“甩包袱”，后者占市场的心态在很多项目里都表现得十分明显。大量低价或非理性竞标的现象层出不穷。但是从另一个方面看，供水及污水处理行业的成功经验，经过复制与改良，被用于更加综合、开放和复杂的项目系统，而不再限于一个独立的运作单元，项目参与主体和影响项目实施的因素也趋于多元化。这方面的经典案例有北京地铁4号线和国家体育场两个PPP项目。北京地铁4号线项目第一次旗帜鲜明地使用了“PPP”的概念。而国家体育场即“鸟巢”项目在我国的PPP发展史上占有重要地位，本书第十七章也对这个项目的投标文件中的财务分析部分做了详细的阐述与剖析。
2013年年底，财政部开始对PPP进行大力部署，出台了大量的政策文件，各地也掀起了学习、使用、创新PPP的热潮。
与其他项目比起来，PPP项目需要做的前期准备工作更多：
1. PPP项目大量集中在基础设施领域，而这个领域的项目“不可分性”非常明显[5]
首先，基础设施具有“配置上的大规模的初始集聚性”。也就是说，由于基础设施项目的工程规模大、配套性强，因而在建设之初就需要有大量资金投入作为初始资本。
其次，基础设施的投资回收期长。与一般的生产型项目相比，基础设施的建设期往往比较长，这种建设的长期性决定了其投入的资金在短期内难以收回。
最后，基础设施投资在时间上具有不可逆性。作为其他生产性经济建设的基础和居民生活的保障，基础设施的投资应该先于其他社会生产投资。因此，对于这一类项目，在是不是要做、以什么样的方式做等方面，需要做大量的前期论证工作。
2. PPP项目往往需要高度关注社会效益
PPP项目的建设和营运涉及国计民生，具有广泛的社会影响，其提供的产品和服务不仅会关系各行各业的正常运转，还会深刻影响居民的日常生活。因此，如何以一个经济合理的方式提供公共物品和准公共物品，并且照顾到社会公众（用户）的感受，是PPP项目的一个突出特色。
3.对于政府而言，PPP项目中涉及政府的财政支出和风险转移
在PPP项目中，合作机制如何设计，与社会资本方的利益攻防如何谈判，必须建立在正确的财务评价基础之上。财务评价工作做得不扎实，就有可能出现设计出来的产品没有效率，项目找不到合适的投资者或是在本该突出公益的行业领域，让社会资本方赚取暴利。
4.对于社会资本方而言，在PPP项目中需要保障自己的合理商业利益
PPP项目中的合作期限一般都非常长，项目合同一旦签订，双方的权利义务就被锁定。大量的PPP项目中，绝大部分的建设、运营风险都是由社会资本方承担的，所以如果没有一个对项目科学合理的财务评价，就无法保障社会资本方的合理商业利益。第三节 PPP模式的操作流程
2014年下半年以来，财政部和国家发展改革委对于PPP项目的操作流程发布了一些指引性文件，其中财政部的“5个阶段、19个分步”的流程指引在各地PPP项目的操作中得到了广泛的实践。
按照这样的操作流程，一个PPP项目的生命周期可以分为项目识别、项目准备、项目采购、项目执行和项目移交5个大的阶段。一、项目识别
在项目识别阶段，主要是政府对于项目的征集和准备工作。PPP项目可以由政府的相关职能部门提起，比如发展改革部门每年年末都会向各部门征求下一年的重要项目等，财政部门也会征集相应的项目并纳入其项目库。另外，PPP项目也可以由社会资本方发起，这种方式在我国台湾地区被称为“民间自提”项目。
在项目征集之后，政府的行业主管部门需要对项目的边界做初步的评估（初测平衡测算），看看项目的相关指标是否符合行业主管部门的需要。初步评估不达标的项目，需要再进行调整。
接下来，政府需要确定项目的实施机构，由实施机构与财政部门共同对项目进行物有所值评估和财政承受能力评估。前者评估的目的在于确定采用PPP模式对于该项目是否可以增加效率、节省成本、鼓励创新。而后者的目的则在于确定，当地政府的财政实力能否支撑得起这样一个项目。这两项论证是一个动态的过程，随着前期准备工作的不断深化，相关的测算需要不断的调整，相关结论也需要再验证。二、项目准备
在项目准备阶段，政府的相关职能部门需要做组织上的准备。
首先，需要建立一个协调统一的工作机制，政府方搭好项目的管理构架与工作界面。
其次，由实施机构牵头编写项目的实施方案，这个阶段由于政府的人员储备和经验不足，往往需要借助咨询公司、律师事务所、会计师事务所等中介机构的专业力量。实施方案的设计涉及整个项目的运作全局，其中关键性权利义务边界、投融资结构、采购的竞争点等决定了项目的成败。
最后，需要由政府部门对实施方案进行审核。经过审核之后的实施方案就会成为下一阶段政府采购的依据。三、项目采购
PPP项目操作的第3个阶段是政府采购阶段，政府方需要通过竞争性的方式，如招标、竞争性磋商、竞争性谈判及特殊情形下的单一来源采购等方式选择合适的社会资本方，并与其签订合作协议。四、项目执行
PPP项目操作的第4个阶段是项目执行阶段，很多PPP项目在此阶段要成立项目公司，由项目公司按照项目协议的规定履行相关的立项审批、建设、运营等程序，项目公司的融资进度需要符合项目协议的约定。政府方对于社会资本方的相关表现进行绩效考核，根据项目协议按效付费，并定期进行中期评估。五、项目移交
在项目的整个合作期限结束后，社会资本方须按照法定的程序和要求将项目的资产、权利等向政府方移交，政府方还应该进行相关的后续评价工作。
[1] 叶晓甦.工程财务管理[M].北京：中国建筑工业出版社，2011.
[2] G. Colm. Commons on Samuelson's Theory of Public Finance [J].The Review of Economics and Statistics,1956(4):408-412.
[3] 胡丽.城市基础设施PPP模式融资风险控制研究[M].重庆：重庆大学出版社，2013：28.
[4] 资料来源：National Audit Office. PFI:Construction Performance,2003.
[5] Paul Rosenstein-Rodan. Notes on the theory of the Big Push [M]. Economic Development for Latin America,1961.第二章PPP的理念与价值
政府与社会资本合作是一个比较柔性化的概念，它强调的不仅仅是一个项目的组织方式，更是一种管理机制上的创新。从第一章所述PPP的发展历程来看，它是为了解决政府供给的低效而进行的公共管理上的创新，本质上是一种包括基础设施在内的公共产品或服务的供给方式，通过引入市场竞争和激励约束机制，提高公共产品或服务的质量和供给效率。
对于政府方而言，通过与社会资本方的合作，可以实现政企分开，从微观的事务管理中脱身出来，从而有利于政府职能的转变。对于社会资本方而言，通过参与传统上由政府提供的基础设施和公共服务项目，可以进一步拓宽市场、延长价值链，实现投资、设计、建设和运营等环节的有机整合，切实提高管理水平，实现公共产品和服务的低价高效供给，提高整个社会的福利水平。从PPP在世界各国的发展轨迹来看，不同时期，PPP有着不同的时代特点，但是其中的平等、合作、长远的理念和利益共享、风险共担、鼓励创新的价值没有发生改变。第一节 PPP的理念
PPP的合作模式多种多样，从社会资本方承担的风险和责任最小的功能外包到几乎由社会资本方承担全部风险和责任的私有化。PPP项目的当事人所秉持的理念不同，项目的内在结构就会不同。不以平等、合作、长远为核心理念的PPP项目往往会走向歧视、压迫、欺诈和抵制的歧途。一、平等
平等是PPP的第一个理念，也是最重要的理念。没有平等的合作就只会是指令和服从，没有平等的长远也必然会形成层级并逐渐固化。
采取PPP模式，政府方与社会资本方的地位是平等的，不同所有制的社会资本方的地位也是平等的。只有政府方与社会资本方的地位平等，PPP项目前期接触时才能谈得上契约自由，政府方才能够真正通过合同的方式将原本全部由政府承担的风险通过市场化的方式转移出去，社会资本方也才可以真正运用自己的经验，对项目的自身情况进行充分的了解，从而得出独立的判断。进而，政府通过社会资本方对于项目的商业判断来验证项目的可行性。在PPP项目采购中，对于所有的社会资本方，无论其是中央企业，还是地方国有企业或是民营企业，采购方应该一视同仁、平等对待。在政府采购结束PPP项目进入执行期时，必定会遇到很多在项目策划早期未曾考虑到的新问题，只有政府方与社会资本方处于同等的地位，才能够务实、高效地共同解决这些问题。有些地方政府在签约时以谦逊、平等的身段出现，但是在项目执行时却忘记了平等的重要性，不履行自己的合同义务，最终导致了PPP项目的惨淡收场。二、合作
PPP的落脚点在于最后的“P”（Partnership，合作）上。尽管合作的模式可能有很多种，比如TOT（Transfer-Operate-Transfer的缩写，意为“移交—经营—移交”）、BOT、DBFO、BOO等，但是合作的理念贯穿于这个项目的始终。尤其是在项目的执行和移交阶段，政府方与社会资本方其实都有各自的利益诉求点，比如政府方有任期考量、民意压力，而社会资本方更关心自己的经济利益如何实现，如果双方都完全站在各自的角度上思考问题，就不容易达成妥协和契约性团结。只有双方秉持合作理念，共同朝着一个方向努力，PPP项目才有可能获得成功。比如，在印度尼西亚的芝普拉朗（Cipularung）收费公路二期PPP项目建设期间，印度尼西亚的金融危机导致项目遭遇了巨大的困难，而且因为2005年召开万隆会议，该条公路工期受到了严格的限定。项目如何进行再融资成为一个难题。此时政府出面协调了若干当地银行向项目进行融资，并且承诺采用固定利率，政府用国营公路服务公司（Jasa Marga）向这些银行提供了担保，最终使得该项目顺利建成，如期通车。在大量的PPP项目中，社会资本方也在合同之外调用其资源帮助政府解决了很多的问题，尤其是当政府的配套设施跟不上的时候。三、长远
刚刚接触到PPP项目的人或许会惊讶于PPP项目合作期之长，往往少则五年八年，长则二三十年，中国台湾地区的台北101大厦的合作期甚至长达70年。在几十年的时间维度里操作项目，合作的双方都必须具有长远的战略性眼光。政府方需要做好前瞻性的规划，以避免项目边界的重大调整带来的冲击，比如很多城市都低估了居民私家车保有量的增长速度，在修建一些主干道和交通枢纽时预留余量不足，又比如后签订的PPP项目地下综合管廊的走线因为要经过之前所签订的PPP项目中的建筑物下方而导致纠纷的产生。如果项目边界设计得比较科学的话，社会资本方也有动力进行更加长远的考虑。本书作者曾经在东北某省会城市做过一项调查，在施工指标、车流量和其他指标几乎接近的情况下，完全由政府投资的市政道路首次大修期比以PPP（BOT）方式建设的市政道路的首次大修期要早27～42个月。其原因是在PPP项目中，道路的维修成本、运营维护成本是包括在社会资本方的报价之中的，为了使项目资产的使用寿命延长，取得更高的经济收益，社会资本方更有动力使用高品质的材料、更先进的技术、更精细的管理和更科学合理的规划设计。在广西来宾B电厂项目这个经典案例中，如果合作期限不是15年，而是更长的期限，社会资本方的投资回收期就会更长，就可以用更低的价格进行供电，用户也会有更好的体验。第二节 PPP的价值
操作PPP项目的人不可能不关注PPP模式的“程序成本”，它往往要经历漫长的酝酿期、摸索期、筹备期和艰苦的谈判博弈期，因此被有些人视为畏途。但是这些程序塑造出了PPP模式利益共享、风险共担和鼓励创新的价值。一、利益共享
政府与社会资本合作的愿景基础在于互惠互利。通过PPP的模式，政府可以少花钱、多办事、办好事。而对于社会资本方，也有动力在政府提供了相应资源的前提下通过自己的努力运营获得更多的回报。“利益共享”是PPP的一个核心价值，社会资本追求经济效益和社会效益的统一，而政府也需要提高投资效率、提升用户的满意度。在经营性PPP项目当中，由项目自身产生的稳定的现金流，除了用于满足社会资本方的约定投资收益之外，如果有盈余，还应该让政府方有所收益。比如政府实行超额分成，又或者规定社会资本方在此种情形下应该承担更多的公益性使命等。归根结底，PPP项目提供的是公共物品和准公共物品，应该具有一定的公益性特征，所以政府需要对社会资本方可能获取的高额利润进行控制，不允许社会资本方在PPP项目的操作过程中获取暴利，不得不合理地增加政府方的债务或者增加使用者的负担。二、风险共担
政府方和社会资本方合理分担项目实施过程中所涉及的风险是PPP模式有别于传统政府投资模式的一个显著价值。PPP项目中涉及多种风险，政府方和社会资本方根据以下因素确定分担比例：（1）自己是否对项目实施过程中产生的风险更具有控制能力或优势？（2）自己是否能够以更低的成本或者更高的效率，使得对方承担更少的风险，减少项目实施过程中的不确定性？比如，政府方赋予社会资本方设计优化权，这样它们就可以根据后期建设和运营的需要，对于设计方案做出改进，避免后期项目执行阶段走弯路。又比如，污水处理厂在修建的时候必须为后期区域发展后的需求留出提前量。如果全部由社会资本方来承担这一风险，社会资本方就可能因为长期的不饱和运行而产生亏损。由政府方给予保底处理量的承诺，在未达到相应标准时由政府方给予现金补贴，就可以实现经营风险在双方合作框架下的合理分担。三、鼓励创新
PPP的模式将不同的资源整合在一个项目中，有利于一些创新性元素的出现。在传统的政府完全投资模式下，因为项目的实际成效与负责操作的人员的绩效关联不大，所以操作人员没有足够的动力在经营上进行创新。世界范围内大量的项目案例证明，政府完全投资模式的效率比较低。而采用PPP模式，社会资本方的绩效考核结果可以与所获得的收入挂钩，这种激励相容机制就鼓励社会资本方采用创新的方式与机制，使得项目获得更好的经济效益和社会效益。第三章PPP项目融资概述第一节 PPP项目融资
在PPP项目中，“项目融资”有两种含义。一种是“为PPP项目而融资”，另一种是“以PPP项目进行融资”。前者的外延比后者宽泛得多。后者是狭义的项目融资，指的是以PPP项目未来的收益或者资产为基础，以项目运营产生的未来现金流作为还款来源，为项目建设、运营等筹措资金，并由项目参与各方分担风险的特定融资方式。通常情况下，这种狭义的项目融资还具有无追索权的特征。如在PPP项目中，社会资本方成立专门的项目公司，由项目公司持有项目的所有资产，潜在的债权人或者投资人仅考虑项目公司的现金流。预期的现金流取决于该项目公司的实际运营情况。项目公司的债务清偿仅以项目公司所拥有的财产为限，债权人对于项目公司的股东没有追索权。这是国际上PPP项目中常见的一种融资方式。“为PPP项目而融资”则属于广义的项目融资，是指项目的贷款人或者财务投资人除了依赖项目公司的资产与收益作为还款来源和担保权益之外，还要求项目的发起人及其他第三方，如专门的担保机构、建设商或者承包商等为项目融资提供增信服务。在目前我国金融生态还不发达的情况下，这种项目融资方式更容易被各方接受。在项目不能按照预期实现现金流或者项目公司本身不足以偿债的情况下，贷款人或者财务投资人可以向相关增信主体进行追索。[6]
PPP项目的项目融资主要可以分为两大类：股权融资和债权融资。股权融资是以项目公司的股权为基础进行融资，财务投资人入股项目公司，成为项目公司的股东。其融资收益的主要实现方式为项目公司运营期间的股权分红和股权转让时的增值收益。债权融资是一种传统的融资方式，分为直接融资和间接融资。间接融资的主要对象是以银行为代表的金融机构，它们以项目公司的资产为基础，向项目公司提供贷款，项目公司在合同约定的时间还本付息。直接融资是指项目公司以自身的资产与预期现金流为基础，向社会公众发行债券，按照券面约定的时间和利率还本付息的项目融资方式。
随着金融工具的创新，在股权融资和债权融资之间还出现了所谓的“夹层融资”，其体现方式可能为优先股、可转换债或者是次级贷款等。
我国政府对PPP的项目融资途径给出了指导性意见。国务院《关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）指出：“……投资者或特别目的公司可以通过银行贷款、企业债、项目收益债券、资产证券化等市场化方式举债……”
国务院《关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资的指导意见》（国发〔2014〕60号）指出：“……大力发展债权投资计划、股权投资计划、资产支持计划等融资工具，延长投资期限，引导社保资金、保险资金等用于收益稳定、回收期长的基础设施和基础产业项目。支持重点领域建设项目采用企业债券、项目收益债券、公司债券、中期票据等方式通过债券市场筹措投资资金。推动铁路、公路、机场等交通项目建设企业应收账款证券化……”
国家发展改革委《基础设施和公用事业特许经营管理办法》（“25号令”）指出：“……国家鼓励通过设立产业基金等形式入股提供特许经营项目资本金。鼓励特许经营项目公司进行结构化融资，发行项目收益票据和资产支持票据等。国家鼓励特许经营项目采用成立私募基金，引入战略投资者，发行企业债券、项目收益债券、公司债券、非金融企业债务融资工具等方式拓宽投融资渠道……”第二节 PPP项目中的股权融资
一个PPP项目中，特殊目的公司（Special Purpose Vehicle，简称SPV）的发起人所缴纳的资本金是项目后续融资的前提与基础。根据国务院相关规定，各行业固定资产投资项目的最低资本金存在差异：城市轨道交通项目为20%，港口、沿海及内河航运、机场项目为25%，铁路、公路项目为20%，保障性住房和普通商品住房项目为20%，城市地下综合管廊、城市停车场项目，以及经国务院批准的核电站等重大建设项目，可以在规定最低资本金比例基础上适当降低。
在PPP项目中，SPV的股东组成往往是多种多样的，可能包括：（1）建设商，它们借助于对PPP项目的投资来获取工程建设项目。（2）设备商，对于一些需要运用重大专用型设备的项目，设备商作为SPV股东可以为自己带来后续业务。（3）运营商，它们致力于通过SPV的运营管理连接上下游产业产生收益以获取回报。（4）融资方，包括商业银行、保险机构、信托公司及其他非银行金融机构等，它们以股东的身份进入是为了获取与自身负债特征相匹配的资产配置，以获得预期的投资回报。（5）地方政府及其授权代表，在部分PPP项目中，政府方的入股可以为项目融资带来增信的效果，也可以给政府方提供实际运营管理中的事前监督、内部监督的抓手。根据财政部的合同指南，为了提高PPP项目的运作效率，政府方在项目公司中的持股比例不得高于50%。
SPV的股东需要通过专门的政府采购程序获得PPP项目的投资人资格。在一个项目中有上述多种股东的，往往是这些股东先通过组建投标联合体的方式参与PPP项目的政府采购。在投标之前，这些股东之间应该有明确且周全的协议，以约定彼此之间的权利义务关系，理顺利益格局。不同类型的股东各自的利益诉求和投资偏好都不一样，可能存在利益冲突。一般而言，承包商偏向于发起固定资产投资较大的项目，并希望持有较大股权，即绝对控制权，以确保项目总承包权力的获得；金融机构偏向于参与投融资压力大且项目本身具有稳定收益预期、较强盈利能力预期的项目，如电力、港口等项目，持股形式多以参股为主；运营商偏向于参与具有设备提供需求和设备系统运营维护难度的项目，如机场、电力等项目，持股形式可以为绝对控股或参股；专业技术及运营商偏向于参与总投资规模较小，以技术输出和服务输出为主、盈利能力较强的项目，如垃圾处理、水处理等项目，通常是绝对控股该类公司，获取最大化的控制权收益。政府或政府平台参与PPP项目，其主要目的是撬动项目，为项目私人方提供信心支持，通常只是参股项目公司，但若是市场化程度高的政府平台，以社会资本的身份参与PPP项目，则可能会控股该项目。
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