作者：薛云奎
出版社：机械工业出版社
格式: AZW3, DOCX, EPUB, MOBI, PDF, TXT
克服偏见，还原财报背后的真相试读：
前言
这是一本关于四维分析法应用案例的书，它是《穿透财报，发现企业的秘密》（机械工业出版社，2018）的姊妹篇。书中汇集了乐视网、全通教育、山鹰纸业、东方雨虹、华谊兄弟、东阿阿胶、康美药业、中兴通讯、中国平安、小米集团、美年健康、爱康国宾、暴风集团、华大基因、金达威共15家中国上市公司的经典案例。最后以华为控股收尾。华为控股虽为非上市公司，但因其有10年经审计的公开财报，作为中兴通讯的可比公司，我也将其收录书中。
相比于《穿透财报，发现企业的秘密》，本书的方法论侧重点有所不同。前者更加注重财报分析的一般框架与方法，即四维分析法的基本原理，而后者则更加注重如何没有偏见地下结论。
四维分析法是作者独创的公司财报分析方法。在财报分析领域，它是一个独一无二的专业分析工具，不仅简单、实用，而且系统、全面。希望大家借助这一工具，学会穿透财报去发现公司背后的经营与管理真相，包括公司的战略、经营、管理、风险与绩效，当然，最重要的是学会没有偏见地下结论。
本书所收录的这些原创案例，是当前中国资本市场上备受关注的热点公司或网红公司。它们的经营成败，在资本市场上褒贬不一，而本书最大的特点则是在各种纷繁复杂的声音中呈现作者自己独到的、中立的、具有系统数据支持的分析结论。
有些案例颇具争议，如乐视网，透过特殊的股权结构安排，巧妙利用合并会计政策的局限，操控公司少数股东和归属于母公司的股东损益，操控的结果几乎到了匪夷所思的地步；通过研发投入、资本化研发支出和费用化研发支出会计准则的弹性，操控公司研发费用和经营利润；通过递延所得税会计政策，操控公司所得税费用。这些操控手法的经典性，在中国乃至当今世界资本市场上都极其罕见。当然，更让人吃惊的是，这些操控手法竟然还被其他公司学习与模仿，如本书收录的另一个案例——暴风集团。暴风集团同样也是通过股权结构安排操控公司归属于母公司的股东损益，利用递延所得税操控公司所得税费用，甚至在公司发展战略与扩张思路上也向乐视网借鉴与学习，至于这其中是否有其他逻辑关联，我无从知晓，但仅就公开资料的分析结论而言，二者的套路如出一辙。
暴风集团与全通教育，在2015年的大牛市中是当之无愧的大牛股，市值被炒飞上天。然而，三年时间过去，这两家公司的股价均已跌去9成甚至更多，让投资者蒙受了巨额损失。这其中虽然有市场定价机制缺陷的原因，但也有投资者投机取巧的炒作原因。如果投资者能够建立价值投资的理念，并遵循专业的财报分析结论，一定可以避免或减轻对这些公司的恶意炒作。
华谊兄弟是一家非常另类的上市企业，它号称“中国影视娱乐第一股”，行业的特殊性导致其主营业务的可持续性受到很大挑战，因为每一部电影都有可能是一个独立的项目公司。一方面，公司通过大量的股权投资与行业购并，向游戏领域扩展；另一方面，通过签约电影小镇，向实景娱乐方向转型。然而，大量的购并导致公司商誉大幅度增长，资产质量下降。
山鹰纸业是一家传统的造纸企业，得益于供给侧改革与网购市场的迅猛发展，公司业绩得以大幅度提升，目前业已成为沪深市场上市盈率最低的公司之一。东方雨虹作为防水行业的龙头，在过去十年保持了快速增长。虽然其当前的增长势头未减，但公司在决策机制与诸多管理细节方面仍有较大的改善与提升空间。
康美药业是中医药行业的龙头企业，在行业内具有较大的资源优势，但销售毛利率长期偏低，企业素质与产品技术含量有待提升。美年健康与爱康国宾，是健康体检行业曾经的老大、老二，一家在美国上市，另一家通过买壳在A股上市，两家公司在经营、管理与资本运作方面各具所长，当然，其间的竞争与恩怨也在所难免。通过对两家公司的比较，可以清晰地看到二者在经营理念、资本运作与管理效率方面的差异。
小米集团、华大基因、中兴通讯都是今年资本市场上关注度最高的热门公司，这也是本书收录案例中的几个重点，其中关注度最高的是这些公司是否应当定义为高科技公司。由于财报分析的结论与很多人的期望不同，所以，出现了较大的分歧和争议。这些案例的大部分结论已经通过薛云奎个人微信公众号得以广泛传播或被众多媒体转载。
中国平安是本书所选择的唯一一家金融保险类公司，其报告是资本市场上最系统和最全面的第三方财报分析报告。这份报告在雪球平台上的浏览量已超过50万。最后收录的一个案例——金达威，是一家很有特色的小公司。公司原本只是经营营养强化剂行业原料的小企业，产品技术含量不高，但近年来开始向终端保健品延伸。公司规模虽小，但在海外市场上却有较大的影响力，海外销售占到公司总销售的四分之三以上，是一家国际化程度较高的公司。
东阿阿胶是一家传统的保健品企业，其最大的看点是有关种驴的会计折旧与估计调整。根据2017年年报，它对种驴的折旧年限和残值估计进行了大幅度的调整，并且，这类调整有利于增加公司的净利润。然而，如果把这种调整的业绩影响放在当年度近20亿元的税后净利润大背景下来看，其数百万元利润的增加对20亿元利润的影响又是非常有限的。所以说，公司会计政策与估计调整在性质上与利润操控有关，但其结果却未必有操控利润之实，如果断章取义地下结论，未免会有武断之嫌。
本书的财报分析结论，都基于公开资料。虽然案例分析的具体内容可能已经超出了货币化数据的范围，但主要结论都能在财报数据中找到依据。我衷心希望这些各具特色的案例能够帮助大家既掌握四维分析法的基本原理，又学会不带有偏见地下结论。
与《穿透财报，发现企业的秘密》一样，本书所选取的这些案例与作者在喜马拉雅FM平台所开设的在线音频课程——“长江商学院薛云奎的价值投资课（进阶）”有密切的关系，其中大部分案例与音频节目的内容一致。只不过，在本书编辑出版的过程中，我们修正了音频节目中的一些缺陷和错误，同时，也增加了一些节目上线后的后续研究成果与分析，以使本书的内容更加丰富与完善，结论更可靠。但音频节目的讲述与图书文字的表达毕竟还是有很大不同，音频节目会更加突出案例所强调的重点，图书更加注重图表的形象，感兴趣的读者可以在喜马拉雅FM平台上搜索这门课程的相关音频资源，将图书和音频结合使用，学习效果更佳。
在本书正式出版之际，我要衷心感谢上海师范大学郭照蕊副教授和我的研究助理盛露小姐在本书编辑过程中所付出的辛勤劳动——严谨、耐心、细致地修正，以及大量的文字与图表编辑。书中缺陷与错误在所难免，但这与他们的努力无关，理应全部由作者本人承担。
除此之外，在本书成书和编辑过程中，还先后得到许多故交、好友的倾力支持与帮助。他们是庞皓匀女士、何群先生、唐和明先生、于献忠先生、张胜翔先生、谭军先生、朱俊先生、朱孟林女士等。机械工业出版社的华蕾女士和李岩先生也提供了许多很好的意见和建议，对图书内容与编排更臻完善，产生了积极的影响，在此一并致谢。
最后，我要特别感谢我的恩师西南大学王锡桐教授和厦门大学吴水澎教授。王锡桐教授是我在西南农业大学攻读博士学位期间的导师，吴水澎教授是我在厦门大学攻读博士学位课程期间的导师和博士论文答辩委员会的主席。同时，我还要特别感谢西南财经大学林万祥教授和毛柏林教授在我求学路上对我的支持与帮助，用通俗的语言来表达，他们都是我生命中的贵人，是我事业走到今天的支柱，如果没有他们的关怀和指导，我就不可能完成今天的工作。为感谢他们对我的关心和培养，本书所得版税收入将以适当的方式全部回馈恩师和社会。***
子曰：“三人行，必有我师焉；择其善者而从之，其不善者而改之。”在我求学的路上能得到如此多良师的教诲与指导，实在是我一生的幸运。
1984年7月，我从四川财经学院毕业分配至西南农学院任教。本科毕业教本科，在现在看来有些不可思议，但放在那个特定的人才短缺的时代却也见怪不怪。
四川财经学院早已更名为西南财经大学，而西南农学院也早已与她的邻居——西南师范学院合并成为西南大学。我当年所入职的西南农学院，是一家有一定会计研究实力的高等院校，王友竹教授、侯德坤教授、邓盛辉教授等都在高等农业院校中享有很高的声望和学术地位。他们之所以愿意接纳我这名会计专业本科生担任教职，也许是因为当年全西南地区仅有30名会计专业本科毕业生，不要说招到会计学博士，当时整个西南地区连一个会计学硕士毕业生都没有。所以，会计本科毕业生就已经是当时的最高学历了。
农业大学原本与会计无关，但国营农场、农村生产队，以及20世纪80年代中后期开始鼓励发展的乡镇企业都需要会计核算，较大规模的农户，在一定程度上也需要记账。不过，在会计专业人员的眼里，这些会计似乎都算不上正规的专业会计。所以，我由此进入到一个带有强烈偏见意识的领域。如果回头来看，会计专业本科毕业选择在农业大学任教，实在不是一个明智的决策。一方面，会计学在农业大学永远都上不了台面，只能是配角中的配角。另一方面，农业会计在会计学领域同样也是上不了台面的，也是配角中的配角。如果把自己的一生托付给这样一个配角中的配角，实在是于心不甘。唯一能让自己安静下来的念头就是工作满两年后报考研究生，回归会计专业本行。然而，世事造化弄人。主角变配角容易，而配角要再变回主角则难。这让我在偏见的旋涡中一眨眼就度过了整整12年。
工作满两年后，我根据当时国家的相关政策申请报考会计专业研究生，打算回归综合性大学或财经院校的会计专业。没曾想到的是，这样的申请受到了上上下下各级领导的婉拒，因为无论怎样，自己也算是那个时代的引进人才。或许是作为补偿，1987年，学校同意选派我参加为期一年的出国人员英语培训。客观地说，那时的我，学习能力是很强的，一年的学习收获很大，在出国人员英语培训中心也出类拔萃。一年后，我的托福成绩高达608分。
然而，会计学作为农业大学的配套学科，是很难申请到农业部出国人员留学基金的。但我不愿就此放弃会计专业而改学农学，一非所学，二非自愿，所以，只好眼巴巴望着一茬又一茬的同学远赴海外求学，而自己却被莫名地留了下来。
公派无望，自费出国也是一条出路。然而，世事艰难，就是20美元申请海外学校的申请费，也要用掉我当年大半年的积蓄，这对于从贫困走向贫困的我来说，无疑需要承受巨大的心理压力。还记得当年参加托福考试的29美元注册费，也是求助于当年已在美国留学的好友，至今未还，成为这些年来一直压在心上的一块石头。
为了不给自己那么大的压力，我开始琢磨在职申请本校的研究生，工作之余，于1989年开始在本校农业经济及管理专业选修硕士学位研究生课程。两年时间很快就过去了。我于1991年向学校申请提前结束硕士学位课程，直接报考博士学位研究生。一是因为那时我已经修完硕士学位课程，二是因为我已经拥有了讲师的职称。或许是之前并无先例，又或许是我这脱颖而出的想法有些遭人嫉恨，学校研究生处经研究后开出了一周内考试8门课程的报名条件，其中包括5门硕士学位核心课程和3门博士学位入学课程。这一条件看上去有些苛刻，或许原本是想把我吓退，没曾想我是一个喜欢迎难而上的人。很幸运的是，我通过了这一高难度的考试，并被破格录取为在职博士生，师从王锡桐教授。
王锡桐教授是我国农业经济理论与政策领域的权威专家，国务院学位委员会二、三、四届学科组成员。然而，我却并不想从事他的研究领域。所以，入门以后我跟他提及能否继续我的会计学业，没曾想导师以博大的胸怀欣然应允，只是说他与会计学科的教授没什么学术联系，需要我自己为自己努力。于是，我写信给母校林万祥教授，请求他向厦门大学葛家澍教授推荐，并得到葛老师的接纳，从而得以顺利进入厦门大学葛家澍、吴水澎二位教授门下，继续我的会计专业求学之路。
1993年，在西农修完博士英语、日语和自然辩证法等基础课程后，我开始启程厦门大学进修会计专业博士课程。走进厦大，虽是联合培养的身份，但却时时处处得到葛、吴二位导师的厚爱，不仅在学业上指导，更是在生活上无微不至地关照。这使得我在厦大一年的学业突飞猛进，不仅得以洞悉大师的学术思想，更是有缘向一大批葛老师门下的博士生学习。1994年年初课程结束，我返回西农完成博士论文，并于1995年6月申请博士学位论文答辩。
吴水澎教授、毛伯林教授是当时答辩委员会的两位校外专家，吴水澎教授担任答辩委员会主席，答辩委员会成员中还包括西农本校的会计学教授王友竹、审计学教授候德坤和管理会计学教授邓盛辉。虽然我最终被授予“农学”博士学位，但毕业论文题目却是“会计准则制定的方法论研究”（上海财经大学出版社，1999），以会计专业论文申请农学博士，这在中国教育史上恐怕也并不多见。
人生漫漫，一切表面顺遂、圆融的背后，其实都隐藏了诸多的片面与偏见。当然，在我不平凡的求学路上，自然而然地也遇到了很多的偏见与歧视。所幸的是，我并没有被各种歧见所打倒，而是在各种歧见中磨砺出自信。1995年6月，在如期获得博士学位后，我于1996年3月申请进入上海财经大学博士后流动站，并成为上海市第一位，也是新中国第二位会计学博士后研究人员。我努力12年之后，终于回归会计专业本行，喜悦之心油然而生，从此开启了人生新一段的旅程。***
历史的一页早已翻过，此后不再回忆。我请求在我人生旅程中被我有意或无意伤害过的人们的原谅，我亦原谅所有有意或无意伤害过我的人。无论你是领导、同事、朋友、邻居还是敌人，我都原谅你。愿天下所有人分享我的安详、我的和谐与我的快乐。薛云奎 2018年8月21日 于上海下沙0 题跋0.1 绝对的片面，相对的全面
宇宙是当今世界最大的时空概念。“往古来今谓之宙，四方上下谓之宇。”如果把宇宙看成是一个大坐标，那么，人类乃至人类个体只不过是这个大坐标中的一粒微尘。每个人所处的位置以及他所观察的世界都是一个微细的局部。
如果我们根据一眼望去的黄皮肤、黑眼睛的中国人而就此定义人类的样子，那么，很显然这个定义是片面的、局限的，这个结论很可能导致对黑种人、白种人以及其他种族的人类产生偏见或歧视。同样的道理，财报信息及其分析结论也是片面的、局限的。绝对的片面，相对的全面。0.2 企业没有第二个系统比财报信息更全面
很多人认为财报分析的结论是片面的，我完全赞同。不过，他们下结论的依据我却并不完全认可。有人说，财报分析之所以片面是因为财报信息只反映了一家企业财务上的收支往来，未能涵盖公司的战略、产品、技术、研发、经营、人事、法务、行政等方方面面，所以，财报分析的结论非常局限，不足以信。这话听上去似乎很有道理，但实际上却是因为不了解财报信息的本质而形成的错误观念。
我毫不否认财务会计只是公司管理职能中的一个职能，但我同样也无法否认，一家公司的所有交易和事项都必须纳入财报系统中加以反映，哪怕是一分钱的交易或事项也不能有所遗漏。所以，从这个意义上来说它又是全面的。甚至在企业管理中，没有第二个系统能够比它更全面。如果一家公司的战略、经营、管理、理财等方面的活动与安排都必须通过交易或事项来完成，那么，财报信息便涵盖了所有方面的活动。因此，以此来说财报分析的结论是片面的，在逻辑上很显然是说不通的。正是因为不了解财报信息的全面性，才会得出这样的错误结论。0.3 财报信息的先天局限
财报信息从采集企业交易或事项信息方面来说是全面的，但从会计专业的角度来说，它又客观上存在片面性或局限性，主要表现为以下三个方面。
第一，所有的财报信息都必须以货币来表达，反过来，只有能够用货币来表达的交易或事项才能够进入财报系统。它的好处是方便综合与汇总，它的缺陷是能够用货币可靠计量的资源、交易或事项有其自身的局限，很可能并不能涵盖公司所有重要的资源、交易或事项。比如说，发明创新能力、公司的政商资源、品牌声誉、祖传秘方、技术诀窍、方便法门等就很难用货币可靠计量。这一缺陷对不同公司的影响程度会各有不同，但不能夸大其词或一概而论。对于大部分公司而言，这些局限虽然会对总体有影响，但影响程度是有限的。如果在财报分析过程中能够充分意识到这种影响，在结论上适当纠偏，就可以在一定程度上修正或弥补它的固有缺陷。
第二，财报信息只是事后反映，而股票价格则是由未来预测所决定。所以，财报分析的结论不能直接用于对股票的定价。但这并不是说，财报分析结论对股票定价没有用处。道理很简单，任何对未来的预测都必须基于对过去的理解。10年的财报分析固然不是全部，但它在某种程度上揭示出来的公司发展规律和运行轨迹对预测公司未来增长和兴衰自然会提供极大的帮助。所以，根据过去财报分析而编制未来前瞻性财报的方法，已然成为世界级公司管理的一种流行趋势。
当然，世事总是变幻无常的，以分析过去为基础而预测未来只是预测方法中的一种，也许它并不比中国古老的“易经预测”和吉卜赛人的“水晶球占卜”先进多少，但它显然是更易于被受过现代西方管理教育的人士所接受的一种预测方法。
第三，财报信息是混浊的。从表面上看，财报信息是货币计量的、单纯的信息，但其实不然。财报的货币计量信息是混浊的、混淆的。比方说，公司的无形资产既包括一家公司的专利权、专有技术等技术性资产，也包括公司购买的土地使用权。把技术资产与土地使用权汇总在一起，其所表达的含义是混浊的而不是清晰的。再比如，公司的大部分资产是以历史成本计价的，但也有部分金融资产是以目前的市场公允价值计量的，把历史成本与公允价值汇总在一起，这样的信息结果也同样是混浊的。再比如，一家公司的税后净利润既包含主营业务产生的利润，也包含出售资产或股权所取得的投资收益，当然，还有可能包含政府补贴、出口退税以及其他营业外收支等，各种来源渠道的利润汇总在一起，用于对公司盈利能力的评价也会产生很大的混淆。这些都是财报信息的一些先天局限性，这就需要专业的财报分析将这些混浊或混淆加以澄清。0.4 财报信息是硬信息
信息时代的信息源是多种多样的，但财报信息也许是全球范围内共识程度最高的有关企业业绩与风险评估的信息源。所以有人说，会计是一门国际通用的商业语言。
按照公认会计原则（GAAP）或权威会计准则编制的财报信息，是一种格式化的标准信息，它建立了企业之间财报信息的可比性基础。虽然不同国家或地区所采用的会计标准各有不同，但公开资本市场上各个国家或地区所采用的会计标准大同小异。为了使公开财报信息更具可靠性，各个国家或地区的财报信息都要求必须有可靠证据的支持。可以说，所有公开资本市场上的每一项财报信息都是有可靠证据支持的信息。
除此之外，财报信息在正式披露前，还要求企业花费巨资聘请独立第三方专业机构加以鉴证或背书，以进一步表示它是值得人们信赖的，公允表达了公司财务状况、经营业绩和财务风险的硬信息。
如果根据这样的信息分析得出的结论仍然不可靠或者不可信，那么，又有什么样的信息能比此更加可靠呢？当然，信息的可靠性不等于分析结论的可靠性。信息结论是基于信息进一步加工出来的产品。在分析过程中，的确有可能包含分析者的偏见与执念，因此，保证客观、独立、公允的分析过程，便成为财报分析结论值得信赖的关键。0.5 克服偏见的方法论
美国著名心理学家亚伯拉罕·哈罗德·马斯洛有一句名言：“如果你手里有一把锤子，所有东西看上去都像钉子。”道理很简单，你手里拿着锤子，心里就会产生拿着锤子的执念。同样，在财报分析的过程中，如果你有动机或目的，你的分析结论自然也就很可能偏离它本来的样子，而成为你心目中或他人心目中想要的样子。克服偏见，对财报分析来说至关重要，这远远超越了财报分析方法本身的重要性。0.5.1 财报分析不能预设立场
如果我们在分析一家公司的财报之前，就有了自己的动机、目的或立场，那么，也就相当于你的手里已经拿了一把锤子，你无非是想从你所要分析的财报中找出你想要的钉子。手拿锤子的人总能找到钉子，但它究竟是代表了整体还是局部，也许你自己浑然不知。0.5.2 全面的财报分析，会好于局部或个别指标的分析
财报体系是一个相互联系的有机整体，切忌断章取义。要克服将一家公司的局部放大到整体，捡了芝麻，丢了西瓜。最好的方式就是先对整体有一个全局的认识，这就是我所倡导的“四维分析法”。因为只有在全面分析一家企业的经营、管理、财务和业绩的基础上，才有可能得出符合全局的结论，从而避免偏见和断章取义。0.5.3 财报分析必须抓住要点，分清主次“物有本末，事有终始，知所先后，则近道矣。”全面分析，只能防止遗漏重大事实。抓住要点和关键，才有可能防止片面和夸大其词。比如在财报分析的过程中，我曾经写过一篇关于东阿阿胶的种驴折旧问题的案例。东阿阿胶公司在2018年年初发布一个公告：“将成熟生产性生物资产的成龄种驴，按照年限平均法计提折旧，从原来的折旧年限为5年/净残值率为5%，变更为折旧年限为10年/净残值率为60%。”这个会计政策变更是显著的，而且，其变更结果会增加东阿阿胶公司的当期盈利。那么，它做这样的会计政策与估计变更真的是为了操控公司的利润吗？答案是否定的。因为东阿阿胶当年度的税后利润已超过20亿元，而此项变更可能增加的净利润只有区区300多万元而已。所以，如果不把具体问题放在全局中加以权衡，抓住要点和关键，结论就很可能产生偏颇。
同样，我们在分析一家企业经营是否成功时，首先看它的销售增长，其次看它的增长方式；我们在分析和评判一家公司的管理效率时，首先看它的资产周转率，其次看其存货与应收款项的管理；我们在分析和评判一家公司的资产质量时，首先观察各项资产在总资产中所占的比重，以此来判断它在分析结论中的重要性，其次才是项目本身的可变现能力；我们在评估公司财务风险时，首先应当观察它的负债水平，其次才是它的负债结构和短期偿债能力；我们在分析和评判一家公司的业绩时，首先看它的盈利，其次看它的盈利构成与可持续性。明白了主次优先的原理，才不容易让我们误入歧途，形成偏见。0.5.4 知其然，更要知其所以然“知其然”，是了解报表信息本身的含义；“知其所以然”，是了解报表信息形成的机制、方法和原理。比方说商誉资产，不了解商誉为何物的人通常会认为企业有商誉，说明这家企业有好的口碑和声誉。诚然，这也是不错的理解。但反过来，没有商誉资产的企业就没有好的口碑和声誉了吗？很显然不是。企业有没有商誉资产，关键不在于有没有好的口碑和声誉，而在于企业之前年度有没有发生过溢价的股权收购或投资。一家公司积累的商誉资产越多，说明这家公司发生的购并越多，支付的购并溢价越多，而非只是声誉和口碑很好。
再比如说专利权。如果在企业的专利资产中，有一项核心专利账面价值100万元，但另外一项配套的辅助专利却价值1 000万元，那么，是否1 000万元的配套专利价值要大于100万元的核心专利价值呢？其实不然。专利资产的定价在报表中之所以错位，一个很重要的原因是核心专利是企业自身研发的专利，而配套专利是外购的专利。自身研发的专利因会计准则的原因，将研发过程中的支出费用化了，所以，能够资本化为资产的价值被严重低估。而外购的配套专利虽然没那么重要，但它表现的却是市场价值，所以，如果只看表面，就自然而然地本末倒置了。
再比如，老师问一个问题：苹果公司是重资产公司还是轻资产公司？有同学说苹果公司是轻资产公司。老师拿出苹果公司的财报，指出在其3 753亿美元总资产中，非流动资产高达2 466亿美元，占总资产的65.72%。同学马上改口说，哦，苹果公司原来是一家重资产公司。接着老师又拿出苹果公司的财报，说苹果公司2 466亿美元的非流动资产中包含有1 947亿美元的权益与其他投资，这部分股权投资占到总资产的51.88%。如果扣除这一部分资产的影响，你还会认为苹果是一家重资产公司吗？显然不是。所以，说苹果公司是一家重资产公司是正确的，说它是一家轻资产公司也是正确的。如果只知其然而不知其所以然，其结论自然也是偏颇的。0.5.5 分析结论必须具有相互联系的两个以上的财报数据的支持
财报分析的原则是“只表达客观事实，不表达主观愿望”，因此，财报分析的结论既不能有重大隐瞒或遗漏，也不能夸大其词或妄加猜测。能够成为分析结论的证据必须得到两个或两个以上相互关联指标的支持。
一家公司是不是高科技公司，我们需要在财报中考察一系列的指标，并且得到相互间的印证和支持。高科技公司其产品的技术含量高导致其市场上的独特定位，其垄断性特征会推高其产品定价和高毛利。通常情况下，其销售毛利率越高，说明其产品的差异性或独特性越大。但仅有高毛利还不够，我们常常还需要考察它的高增长，因为高科技产品开创了人无我有的蓝海空间。如果它是满足人类社会生活需要的产品，其增长自然畅行无阻。所以，如果既有高毛利又有高增长的支持，我们通常便可在财报上认定其为高科技公司。当然，还有一个重要的维度，就是它的研发费用开支。没有研发支持的高毛利和高增长，很可能是由其资源的独特性而推动的，而既有高毛利、高增长，又有较大的研发投入，那么，我们便可确信无疑地定义它为高科技。如果仅有高毛利而没有高增长，这一方面说明公司营销能力不足，另一方面也可能说明公司的高科技并不满足当前社会的实际需要。这在一定程度上也就变成了伪科技。
总之，财报分析的结论不是一种可能或推测，而是在多个相互关联的证据支持下的一种确定的结果。这种结果是否表述客观、公允、准确，这其中既有方法论的问题，也有价值观的问题。从总体上说，克服财报分析过程中的偏见，仅有方法论的指导是远远不够的，分析者必须保持绝对的平等心，不预设立场的分析才是克服偏见的关键。薛云奎2018年5月27日01 乐视网的会计“妙手”与“鬼手”1.1 上市前后大变脸
乐视网是投资者意见分歧很大、很有争议的一家公司。对于这样的公司，如何保持客观、中立的立场，得出专业的分析结论，呈现公司本来的样子而非自己想要或某人想要的样子，是财报分析面临的最大挑战。
我曾经发表过两篇公号文章，分别讨论乐视网上市前的2007年至2009年，以及上市后的2010年至2016年的10年财报。之所以把这10年分成两个阶段来看，一是因为乐视网的上市节点在2010年，二是因为财报所呈现出来的乐视网是两个盈利能力完全不同的乐视网。分开来看，或许可以看得更清楚、更明白。
上市前，它小巧而精致；上市后，业绩大变脸。其间究竟隐含了怎样的秘密？有人说，乐视网的财报完全符合会计准则的规范；也有人说，乐视网的财报完全是包装、造假的产物。那么，接下来的分析究竟会为我们提供一个怎样的答案呢？我们的立场又如何能够保持足够的中立？1.2 上市前的绩优股
上市前的乐视网，绝对算得上是一家好公司。2009年，即上市前一年，其销售收入1.45亿元，净利润0.45亿元，销售净利润率高达30.52%。这绝对称得上是一家盈利能力很强的小公司。小巧而精致，至少在会计报表上的表达是这样的，除非它的报表是包装粉饰后的结果。
严格意义上来说，利用公开数据的财报分析，很难就报表的内容是否存在粉饰或舞弊下结论，因为我们不可能利用公开资料而获得舞弊的直接证据。但利用报表间的内在逻辑，或许我们可以推断公司是否存在会计舞弊的端倪或可能。
乐视网财务指标如表1-1所示。表1-1 乐视网财务指标
综观上市前的乐视网，除刚才提到的销售净利润率指标外，其他财务指标的表现也同样优异，资产周转率从2007年的0.57次提升到2009年的0.62次，股东报酬率也一直保持在20%以上。因此，无论从哪个角度来看，乐视网的小巧与精致都表现得无可挑剔。1.3 上市后的业绩大变脸
乐视网上市后，其销售净利润率便开始节节败退。2010年上市当年，销售净利润率下降为29.42%；2011年，下降为21.87%；及至2016年，已跌入负值区间，下降为-1.01%。上市后，累计实现税后净利润7.47亿元，销售收入461.87亿元，平均销售净利润率仅为1.62%。而上市前三年累计实现净利润0.89亿元，销售收入2.56亿元，平均销售净利润率高达34.89%。如此大的业绩反差，让人不得不对它上市前的优良业绩生疑。
乐视网销售净利润率如图1-1所示。
从财报分析结论来看，导致公司销售净利润率下降的主要原因是公司销售毛利率的下降。公司上市前三年的平均销售毛利率为70.25%，而上市后的平均销售毛利率仅为18%。如果仅仅根据报表数据来解读，公司上市前经营的是技术含量极高的高科技产品，而上市后经营的则是不具有差异性的普通产品。这种巨大的反差，违背一般的商业逻辑。因此，我们有理由认为，公司上市前的财报被粉饰的可能性非常大。
乐视网销售毛利率如图1-2所示。图1-1 乐视网销售净利润率图1-2 乐视网销售毛利率1.4 离奇失踪的“研发投入”
如果说乐视网上市前的财报存在粉饰的可能还只是一种逻辑上的推断，那么，上市后的财报“大包装”则相对证据明显。最离奇的就是研发投入的“失踪”案。
公司自2010年上市以来，累计研发投入46.3亿元，而同期累计实现净利润仅为7.47亿元，如此大手笔的研发投入，让人不得不对乐视网如此追求研究创新的热情刮目相看。
然而，让人费解的是：如果乐视网是追求研究创新的典范，那么，为什么它的销售毛利率却会直线下降？这要么说明其研发投入没有效率，要么说明其研发投入本身就是个忽悠。
首先，让我们来分析这46.3亿元研发投入的去向。根据公开资料，研发投入的资本化金额为27.3亿元，资本化率为58.96%。如此高的资本化比例表明公司研发具有很高的效率。所以，这与前述研发效率低下的逻辑相矛盾。
通常情况下，研发过程中的风险和不确定性越高，研发投入的费用化比例就会越高。而反过来，如果研发投入的资本化率很高，则表明公司研发投入的风险很低，大部分的研发投入都可以形成有效的资产。
乐视网的研发投入资本化率很高，说明其研发效率很高。另外，由于其毛利率大幅度下降，说明其缺乏研究支持。所以，这一矛盾的背后很有可能指向唯一的可能：巨额研发投入本身只是个忽悠。
乐视网研发投入如表1-2所示。表1-2 乐视网研发投入
为什么巨额研发投入存在忽悠的空间？在现有会计准则体系中，研发投入的确认和计量相对比较宽泛。因为有关研发经费的投入以及其资本化和费用化的比例，并非正表披露内容。各公司在报表附注中的披露并不严格、规范。由于研发投入及其资本化率并非财报表内项目，审计验证也相对宽松。即使退一万步，监管机构将来查出问题，最终也很难问责管理层和审计师。因为研发活动本身的特殊性（很少有两个企业从事同一项目的研发）和研发过程的高度不确定性（能否形成研究成果，难以预料），使得其主观判断是否合理很难被验证。
46.3亿元的研发投入，除资本化的27.3亿元之外，另有19亿元的研发费用应当计入当期损益。由于研发费用在当前会计报表体系中并未要求单独列示，它仅仅是管理费用项目内的一个子项目，因此，同样很难引人关注。
提炼历年财报附注信息，我们仅找到一笔研发费用入账，即2016年财报管理费用项目中包括了金额为0.19亿元的研发费用。这与19亿元的研发费用相差了100倍！为什么会出现如此大的差异？19亿元的研发费用去了哪里？或许管理层将来有机会可以给我们一个合理的解释，又或许公司根本就没有投入过如此巨额的研发费用，它只是一个无中生有的数字。
乐视网管理费用明细如表1-3所示。表1-3 乐视网管理费用明细
如果说这19亿元的研发费用真的发生过，并且已通过管理费用项目进入报表，只是忘了在报表附注中详加披露，那么，这最多只能算是公司披露上的瑕疵，而说不上是会计舞弊。但如果事实并非如此，公司研发投入舞弊的事实便昭然若揭了。
要证明19亿元研发费用是否进入公司管理费用，这对于大部分公司来说，或许有一定难度，通常只有通过公司内部查账的方式取得直接证据才能够证明。但乐视网的案例倒是相对简单，一目了然。因为它的管理费用总额，也不及研发费用的19亿元。
公司自上市以来，累计管理费用总额仅为12.71亿元，而研发费用却高达19亿元。所以，无论如何这12.71亿元的管理费用也无法包含这19亿元的研发费用在内。由此，公司研发投入、资本化与费用化等数字之间，已然存在重大舞弊嫌疑。
乐视网管理费用及应费用化研发投入如表1-4所示。表1-4 乐视网管理费用及应费用化研发投入
公司研发投入的费用化与资本化，是会计职业界最具争议的话题之一。传统的观点认为：研发投入能否形成特定的专利技术具有很大的不确定性。因此，根据会计稳健性原则，公司一般都会在研发费用发生的当年列支为费用，而非资本化为资产，以减低公司未来的经营风险。但这一做法也存在明显的缺陷，即由于方法太过稳健，很可能导致公司专利技术等资产的价值被严重低估。因此，调和的做法便是在研发过程中随着不确定性的减低而部分地将研发投入资本化为无形资产或开发支出。这一方法如果被恰当地采用，或许能够更公允地表达研发活动的本质，避免技术资产的价值被人为低估。但如果这一准则的弹性被恶意利用，它便为公司操控报表开了方便之门。乐视网很显然认识到了这一准则的精髓。因为研发投入无论是资本化还是费用化，都必须高度依赖管理层的主观判断。比方说，研发过程中的什么时间点过了高度不确定的风险期，应当资本化？创新技术的研发应当投入多少经费才算合理？由于诸如此类的问题并不存在显而易见的标志或统一的可比标准，因此，在客观上便为管理层的操控行为提供了足够大的空间。
如果说乐视网仅仅只是利用研发费用的资本化来操控公司财报，这问题倒也并不严重，最多只能判定其会计政策和估计失当，而不能轻易认定为会计舞弊。但事实上，乐视网实际所走的路要比研发投入资本化远得多，难以回头。越来越多的证据表明：它所谓的巨额研发投入或许只是一个“子虚乌有”的忽悠，根本上就是一个幌子，而非事实。
首先，如果46.3亿元的研发投入为实的话，如何解释19亿元费用化的投入去了哪里？如果不能说明去向，也就等于无法说明这笔钱的恰当来源。
其次，公司在不包括这19亿元研发费用的前提下，合并利润仅为7.47亿元。如果包括这19亿元研发费用，公司早已巨额亏损。
所以，一种假设的情形是，这46.3亿元的研发投入根本就是无中生有，或者部分无中生有。也就是说，乐视网的研发投入并不是46.3亿元。它通过编造的46.3亿元的研发投入，一方面赚足了科技创新的“面子”，另一方面掏空了公司资产的“里子”。因为被资本化的27.3亿元资产是否物有所值，根本无从查证。
根据2016年年报，开发支出和无形资产合计为75.78亿元，其中开发支出6.96亿元，无形资产68.82亿元，两者合计占资产总额322.34亿元的23.51%。而截至2017年中报，公司报表上的无形资产和开发支出已高达94.45亿元，其中，开发支出8.16亿元，无形资产86.28亿元。
透过前述分析，大家或许很容易理解，我为什么将乐视网对研发投入及其资本化的操纵称为会计“妙手”。一是因为技术性资产的研发过程具有相当大的特殊性，其中花费多大的成本存在很大的暗箱操作空间；二是这些研发项目何时取得成功，以及最终能否成功很难被客观验证，会计师在审计时会基本依赖管理层的判断和陈述；三是将这些投入资本化为资产，也很难验证这些资产的价值。由此可知，乐视网只是利用了相关会计准则中所包含的弹性，即研发投入的资本化或费用化，其间所存在的弹性便成为公司操控报表的“黑洞”。当下虽无直接的证据，但可以肯定的一点是，乐视网被费用化的19亿元研发投入无故失踪，很难让人有除此之外的第二种解释。1.5 巨额亏损的少数股东
如果说研发投入的离奇失踪堪称乐视网的会计“妙手”，那么，少数股东只承担亏损而不分享盈利，便只能称其为“鬼手”了。
上市公司股东既包括股票可上市交易的母公司股东，也包括股票不可上市交易的子公司股东。上市公司作为母体，如果控制了子公司的大部分股权，那么，这部分股权在公司合并报表时便成为归属于母公司所有者的权益，另一部分未控制的股权（被子公司的其他股东控制）便被称为少数股东权益。如果母公司100%控股子公司，则不存在归属于母公司所有者权益和少数股东权益的区分，因为100%的子公司权益都归属于母公司。如果母公司只是控制了子公司小部分股权，一般来说，这一小部分股权会作为上市公司的长期股权投资，被投资的子公司财报也不会合并进入上市公司的财报。
但有两种特殊情况是例外。一是母公司虽然控制了子公司的大部分股权，但如果有协议约定大股东并不实质性控制这家子公司，那么，按照“实质重于形式”的原则，子公司的财报不会并入母公司，所投入的股权也只是列为报表上的长期股权投资。二是母公司虽然只是小部分股权投资于子公司，但若有协议约定或其他证据指向这家子公司仍然实质上由母公司控制，那么，按照“实质重于形式”原则，子公司的报表仍然需要合并进入母公司。在这种情形下，母公司合并出来的报表结果就很可能表达了少数股东并不是真正意义上的少数。比方说，乐视网控股乐视电子商务30%的股权，理论上，30%只是少数股权；但实质上，由于乐视网还拥有另外40%的表决权，所以，达成实质性控制乐视电子商务的目的，乐视电子商务便成为乐视网控股合并的子公司，另外70%控股权的股东便成为少数股东。所以，少数股东并非一定在数量（控股比例）上是少数。
由于上市公司的股东权益区分为归属于母公司所有者权益和少数股东权益两个部分，所以，与之相应的子公司盈利或亏损也会相应地分成两个部分：归属于母公司的所有者的净利润和少数股东损益。所谓合并报表，指的是所有被母公司实质性控制的子公司报表都需要并入上市公司的报表。合并既包括对子公司资产、负债、所有者权益的合并，也包括对销售、成本、利润的合并。合并完成后再根据母公司和少数股东的控股比例来加以切分。所以，如果子公司盈利，归属于母公司的所有者也会分得盈利；如果子公司亏损，归属于母公司的所有者也会分得亏损。但乐视网的财报在股权结构的精心安排下却出现了利润归母公司股东而亏损归少数股东的异常情形。
乐视网归属于母公司所有者的净利润高达21.42亿元，而归属于少数股东的损益则成为巨额亏损13.95亿元。也就是说，从报表上来看，子公司的盈利似乎都归了控股股东，而少数股东则只负责承担亏损，并不享有盈利。
乐视网母公司净利润及少数股东损益如表1-5所示。表1-5 乐视网母公司净利润及少数股东损益
虽然这一结论难以想象，但当把案例拆解开来，要理解也并不复杂：只要让母公司权益占大头的子公司盈利丰厚，让母公司分到大头盈利，而让那些少数股东占大头的子公司发生巨额亏损，让少数股东去承担巨额亏损。这样，母公司合并报表时的大盈利和小亏损两相抵销，归属于母公司股东的权益自然也就变成了盈利。而分担了亏损大头的少数股东权益，自然也就变成了巨额亏损。当然，如果少数股东是其他独立第三方，或许少数股东并不乐意，这一安排便无法持续。但如果一家公司既有上市部分，又有未上市的集团公司或其他兄弟公司，要达成这种极端情形也就相对变得容易。不过，这一安排仅有会计的“妙手”是远远不够的，老板还必须亲自参与股权设计。所以，我更愿意把它称为“鬼手”，而非“妙手”。
为什么乐视网只要归属于母公司所有者的净利润而不顾其他呢？原因很简单，因为监管部门的要求通常只强调归属于母公司所有者的净利润而忽视合并净利润，乐视网只不过竭尽所能去讨好和满足监管方的要求而已，这并非只是乐视网的过错。在我的案例分析中，我更愿意使用合并净利润，而非归属于母公司所有者的利润，所以，也常常有读者朋友问我的股东权益报酬率怎么跟他自己计算的结果不一样。我之所以更愿意用合并利润，原因在于报表中的资产、负债和收入、成本等要素都是按合并口径来计算的，只有用合并净利润才能口径一致。1.6 负值的所得税
乐视网的研发经费失踪案和少数股东巨亏案，早已让人瞠目结舌。但比起所得税费用负值案来说，似乎前面两案又都算不了什么，所得税负值案才堪称经典中的传奇，挑战了吃瓜群众的思维极限。感谢乐视网又为财报分析案例库贡献了新的素材。
乐视网自上市以来，累计实现税前利润5.31亿元，而累计缴纳的所得税则为-2.15亿元，归属于母公司所有者的净利润为21.42亿元。历史上还真没有见过如此奇葩的财务报表。按照一般的逻辑，所得税为0已是极限，-2.15亿元显然有些匪夷所思。但要恰当地理解这一负值也不困难，这需要从递延所得税资产说起。
乐视网归属于母公司所有者净利润如表1-6所示。表1-6 乐视网归属于母公司所有者净利润
递延所得税资产，是指公司可在未来抵扣应交所得税的一种额度。如果它在未来可以抵扣应纳所得税额，那么，它就是有价值的资产。如果不能在未来抵扣，那么，它就会变成一种资产泡沫。所以，在本质上它只是一种可以在未来行使的权利。
乐视网2016年递延所得税资产为7.63亿元，其中，可抵扣亏损6.51亿元，占递延所得税资产的85%。此外，坏账准备0.78亿元，存货跌价准备0.07亿元，无形资产减值及融资租赁摊销利息等，仅有少许。也就是说，所得税资产的大头是可抵扣亏损。所谓可抵扣亏损，是指根据税法规定，公司之前年度发生的亏损，可以用未来5年内的盈利先行弥补亏损，弥补亏损之后若仍有盈余，再缴纳所得税。从这个意义上说，亏损公司的盈利虽说都具有未来抵扣所得税的权利，但如果亏损公司持续亏损，即使它享有这一权利也无法行使。所以，这类公司的可抵扣所得税同样难以成为有效的资产。如果亏损公司真的盈利了，那么，所得税资产便有了变现的机会。所以，我们会在报表上看到，公司虽有盈利，但所得税费用却可能成为负值，因为它抵扣了以前年度的所得税额度。
所得税资产，究竟是真金白银还是纸面富贵？不同来源的所得税资产，其含金量也许会略有差异。正如前面所言，可抵扣亏损的所得税资产，必须要以公司未来盈利为前提。但有些所得税资产，则可能只是暂时的时间性差异，未来抵扣的概率会大一些，例如公司计提的坏账准备。由于公司计提坏账准备采用的是权责发生制，也就是说坏账在还没有真实发生的情况下按照以前的经验加以估计，而估计出的坏账准备按照税务部门的收付实现制原则尚未真实发生，税务部门认为它并不能用以抵税，这就会形成税务部门与企业会计部门在计量原则上的差异。
举例来说，公司销售收入100万元，成本50万元，本来应该有50万元的税前利润，但公司认为应收账款有可能发生坏账，预提30万元的坏账准备，这样，最终利润便成为20（＝100-50-30）万元。如果按照所得税税率25%计算，应交所得税为5万元。
但税务部门并不这样认为，税务部门认为公司预提的30万元坏账准备当前并未实际发生，不同意在今年抵税。但税务部门同意，如果公司未来实际发生坏账，届时再用以抵扣未来的所得税。这样，税务部门的应纳税额计算便成为这样：（100-50）×25%＝12.5（万元）。
税务部门的计算结果与企业的会计计算结果出现了7.5万元的所得税差额。也就是说，企业当期必须按税务部门的计算多缴7.5万元的所得税。如果将来实际发生30万元的坏账，再抵扣这多缴的7.5万元。当然，如果企业未来因管理出色，没有发生这笔30万元的坏账，那么，这7.5万元的所得税便是应该缴纳而不能抵扣的。因此，所得税资产在没有被抵扣前可能是资产，但也有可能只是一个资产泡沫。
反过来的情形也是有的，就是企业认为应该多缴，而税务部门认为应该少缴的情形。这种情形会形成递延所得税负债，它也是一种暂时性差异。举例来说，如果公司收入100万元，会计核算的成本是50万元，其中包括固定资产的折旧、无形资产的摊销等，但税务部门根据国家的一些优惠鼓励政策计算企业的成本是70万元，公司只有30万元的税前利润，这样，企业会计部门认为要缴12.5万元的所得税，而税务部门认为只要缴7.5万元的所得税，企业当前少缴的5万元所得税便成为递延所得税负债。因为随着时间推移，企业少计成本或费用迟早会进入未来的成本或费用构成，所以，当期按税务部门少缴的所得税在未来还是要补缴的。这就相当于企业负债。
由此可知，递延所得税资产虽然名为资产，但是否能够真正成为资产，其实还取决于很多前提条件。在企业持续经营的前提下，它只是一种时间性差异，在未来很有可能转换为资产。但如果前提条件不满足或企业终止经营，那么，它瞬间便会化为泡沫。所以，也可称之为泡沫性资产。1.7 乐视网的资产泡沫
上市前的2009年，乐视网只是一家小公司，资产总额为2.37亿元；2016年，资产规模扩张到322.33亿元，增长了135倍。那么，其资产质量是提高了还是降低了？资产构成中又存在一些怎样的泡沫？以下，我们来做一个粗浅的解剖。
上市前的乐视网，几乎就是一家空壳公司。在2.37亿元总资产中，非专利技术、系统软件和影视版权等无形资产高达0.89亿元，占总资产的37.42%，固定资产0.8亿元，现金、应收款和预付款共计0.66亿元，其他资产几乎可以忽略不计。也可以说，这家公司的资产比较简单，一目了然。
乐视网上市前资产构成如图1-3所示。图1-3 乐视网上市前资产构成
2016年，公司资产总额322亿元，其中，流动资产余额158.69亿元，非流动资产余额163.65亿元。流动资产中占比最大的资产是应收款和预付款100.25亿元，占流动资产总额的63.17%；货币资金余额36.69亿元，占流动资产总额的23.12%；存货及其他流动资产21.74亿元，占流动资产总额的13.70%。
乐视网流动资产构成如图1-4所示。图1-4 乐视网流动资产构成
非流动资产中，占比最大的资产是无形资产，余额为68.82亿元，占非流动资产总额的42.05%，开发支出6.97亿元，预付版权费15.74亿元，三项合计91.53亿元，占非流动资产总额的55.93%；排名第二的资产是长期股权投资20.7亿元，占非流动资产总额的12.65%。除此之外，商誉、长期待摊费用及递延所得税资产合计15.12亿元，占非流动资产总额的9.24%。固定资产净值11.4亿元，占非流动资产总额的6.97%。
乐视网非流动资产构成如图1-5所示。
通过以上分析我们初步了解，乐视网的资产风险主要表现在以下三个方面：图1-5 乐视网非流动资产构成
第一，以非专利技术、系统软件和影视版权等为主体内容的无形资产，包括内部研发及开发支出等，共计91.52亿元，接近总资产的三分之一（28.39%）。这些资产究竟价值几何，比较难于验证。
第二，公司应收及预付款项100.25亿元，占资产总额的31%，如果公司持续经营，或许风险可控。如果公司经营陷入困境，该等资产同样风险巨大。
第三，商誉、递延所得税资产和长期待摊费用虽然占比较小，但仍然金额巨大，高达15.12亿元，如果公司经营持续恶化，那么，此等资产将在瞬间灰飞烟灭，风险巨大。
由此可见，乐视网的资产大多由非实体类资产构成，泡沫巨大，尤其是在持续经营困难的前提下，其可变现性或许不及一半。1.8 乐视网的经营困境
如果乐视网单纯只是资产和业绩方面的问题，也许还只是次要问题，经营才是一家企业的根本。
乐视网2010年8月上市之初，销售收入仅为1.45亿元；2016年度销售收入达到219.87亿元，较之上市前的2009年增长了150倍，平均复合增长率高达87.2%。如果单从销售业绩来说，这个成长速度是惊人的，其经营是非常成功的。只是公司只赚吆喝不赚钱，销售毛利与销售净利变得越来越薄，在各种会计规则都做到很撑的条件下，2016年也未能逃脱亏损的命运，以净亏损2.22亿元收官。虽然实际的亏损要远超过这个数，但理论上说，公司只要经营成功，将来总会有“咸鱼翻身”的机会。所以，亏损在一定程度上并不可怕。
乐视网销售收入及其增长率如图1-6所示。图1-6 乐视网销售收入及其增长率
真正可怕的是，2017年的乐视网，江河日下，销售一泻千里，收入日渐萎缩，亏损缺口越来越大。眼见得一家百亿元级销售的公司一夜回到从前。销售收入从2016年度第三季度创出67亿元的新高后，自2016年第四季度至2017年第三季度，分别为52亿元、41亿元、14亿元和5.73亿元。真是发展有多快，衰败就会有多快。再看合并净利润，更是惨不忍睹，至2016年第三季度末，亏损缺口已达到22.82亿元。如此一泻千里的局面，看来要再挽回是真的有些困难了。
乐视网净利润及其增长率如图1-7所示。图1-7 乐视网净利润及其增长率1.9 简要结论
有人说：乐视网是一家富有激情和创造力的公司，其创始人贾跃亭，为人低调，胸有大志。至于其商业模式和技术是否具有创新力，我没有深入研究过。但就财报而言，其创造性肯定是显而易见的。不过，听说贾跃亭1995年毕业于山西省财政税务专科学校，大专学历，会计专业，我相信他一定被教导过：会计，是最不需要创造性的专业。会计专业所一再教导的，是要人们遵循会计惯例而非创新。投资人也更愿意接受稳健和保守的会计。然而，他或许天生就是一个喜欢颠覆传统的人，不然也不会有乐视网的“生态化反”……
总之，透过乐视网的财报分析，我学会了很多。他为了让乐视网的财报盈利，真的付出了巨大努力。为了财报有利润，可以说他把能想到和不能想到的会计招数都用到了极致，巧妙构思巨额的研发投入，一箭三雕。第一，挣得了重视研发投入的名誉；第二，通过将巨额研发投入资本化，扩大公司资产规模，做大做强；第三，巨额研发费用无故失踪，不影响公司当期盈利。要同时做到这三点，我相信全世界无人能出其右。他通过精巧的股权结构（控制权+表决权）安排，只拥有巨额亏损公司少部分股权，达到实质性控股目的。一方面，全额合并被控制子公司的资产和收入；另一方面，小比例分担子公司的巨额亏损。这样，合并报表中的销售收入快速增长，归属于母公司的所有者能够巨额盈利，而少数股东承担巨额亏损。如此精心构思，我相信在全世界也找不出第二例。他通过对亏损公司累计亏损的运作，使其转化为公司递延所得税资产，一方面通过转移定价，操控各子公司间的利润分布，另一方面通过税务运作，利用递延所得税资产抵扣所得税费用，及至合并报表的所得税达成-2.15亿元。以上会计操控，随便一条都足以写进历史和会计教科书。
乐视网精心构思这一切究竟是为了什么？严格说来，贾所做的这一切其实都是为了上市公司股东的利益，关于这一点，我深信不疑。当然，他是这家公司的大股东，这样做也符合他自己的利益。不过，让我曾经困惑的是：他为何要让母公司股东盈利而独自吞下亏损的苦果？他为何要免费借钱给上市公司使用？他是真的大公无私，还是只是想让乐视网的报表更好看一点？他为什么要让乐视网的报表更好看一些？也许不用我过多解释，大家已然有了自己的结论。
中国证券市场可以说是全世界最疯狂的市场，炒股票只听忽悠，忽视公司内在价值。乐视网的股价也因此被推高到匪夷所思的1 500亿元。股价炒上去，究竟谁受益？推高不是目的，减持才是关键。2015年，贾跃芳先后减持2 400万股，套现约12亿元；贾跃亭减持约3 500万股，套现约25亿元。减持不是他的错，高价也不是他的错。让股价上涨、再上涨，是市场共同的愿望，是股民共同的心声，大家都受益。他，这个低调的创始人，也难免会受到股民和媒体的追捧，变得高调起来。只有当潮水退去，大家才知道谁在裸泳。其实不然，
试读结束[说明：试读内容隐藏了图片]