作者：（美）罗伯特·约翰逊（Robert R.Johnson）,（美）杰拉尔德·詹森（Gerald R.Jensen）,（美）路易斯·加西亚-菲乐（Luis Garcia-Feijoo）
出版社：机械工业出版社
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跟随美联储投资试读：
译者序
做投资的人无疑必须深入理解宏观经济环境。对于一个国家来说，宏观经济环境就是其货币政策和财政政策，以及产业结构、经济增长指标等。在经济全球化的今天，宏观经济环境不仅仅局限于一国之内，我们还需要深刻理解和把握全球最大经济体——美国的宏观经济政策。其中变化空间最大的是美国货币政策，它是由一家半官方机构——美联储（Fed）负责制定的，而美联储就是美国的中央银行。
迄今为止，美国仍是全球经济的领头人。美元是美国中央银行发行的，但美元的问题已经不再是美国人的问题，而是全球的问题。“美国经济打个喷嚏，全球经济都会感冒”。这就是对当前世界经济格局中美国地位的贴切写照。
所以，这本书并非只是写给美国投资者看的，应该说这本书尤其值得美国以外的投资者研读。本国读者可能对理解本国货币政策更有优势一些，而对于美联储这个表面上和政治没有直接联系的复杂机构，却难以看到其真面目。我相信，即使是一般美国人，也难以真正了解它。作为译者和投资者，我对此有深切体会。回顾2008年金融危机之后，美联储的一举一动更是牵动着市场的神经。现在的情况是，美国必须逐步恢复其货币政策正常化，也就是从危机救市的宽松货币政策逐步收紧，回归到正常的利率水平。但是，这个过程并不能一蹴而就。这就是每次市场预测到美联储可能加息时就会引起全球市场动荡的根本原因。早在2015年年底，我就预言美联储在2016年只有一次加息机会，而且考虑到美国总统大选，只能安排在12月，而当时市场普遍预测美国2017年加息3～4次。这种预测差距直接导致在每一次美联储开会议加息前后，市场都会动荡不安；加之美联储观察者（所谓的线人）以及美联储成员不断表达自己的观点，市场认知可谓一片混乱。按照本书的分类，这是一种货币政策不确定的状态，而本书提供了在这种情况下投资的建议。我相信读完这本书，读者会更清晰地了解其中的经济逻辑和联系。
未来几年，美国货币政策有很大的概率进入这种缓慢加息进程，按照本书分类，即货币政策收紧阶段。当然，中间可能因为特朗普实施新政而出现很多变数。所以，对美国货币政策的观察，应该以半年为周期，预计美国2017年加息1～2次。在这种市场预测美联储将收紧货币，同时美国政府在不断干预货币正常和汇率的情况下，也可能出现货币政策暂时不明确的情况。但是，总体上来说，我们应该对美联储的货币政策走向有把握。
这本书回答了以下问题：什么行动可以让你最有效地在证券表现良好的美联储货币政策宽松期获得更多收益；在美联储货币紧缩时期能做些什么，从而让你可以从中获利，或者至少能够减少美联储紧缩政策造成的负面影响。简言之，所有问题都围绕着一个核心问题：如何能够在美联储收紧货币政策和放松货币政策时期都获利。
以我个人之见，黑白分明、界限清晰的货币政策环境是较少的。大多数时间，我们身处的是一个介于两者（货币紧缩时期和宽松时期）之间的货币环境，也就是一个不确定的货币政策环境。所以，如何配置资产是一个斟酌和平衡的艺术。这本书给出了一个“明确的”不确定货币政策时期的投资组合建议。特别要指出的是，本书作者对稀贵金属、房地产、大宗商品的建议，都属于另类投资，国内读者可能不太熟悉，而这本书有助于开拓大家的眼界。例如，本书建议持有固定比例的稀贵金属，而根据情况调整股票、房地产和商品在组合中的占比；在货币紧缩或不明确时期，应该超配权益REITs和商品。
这本书的另一个重点是讨论投资组合的资产轮动策略。作者分析了1966～2013年16个板块组合（消费品、食品、能源、零售、建筑、服装、矿产、金融、交通、商业设备、工业制品、化工、汽车、公用事业、耐用品和钢铁）的业绩表现。这是本书的精华所在。我们都知道，投资讲究的是选择标的和进出时点，两者是乘法关系。这是保证投资业绩的核心所在。
在阅读这本书时，也应注意到这个分析框架的局限性，即经济基本面并非只有货币政策这一个决定因素。另外，全球经济更加多元化，美国在全球经济中的领导地位在逐渐弱化。从全球经济视角来看，应该同时关注欧洲央行、中国央行、日本央行的货币政策动向。实体经济有其周期性，这不完全受货币政策影响，还要考虑财政政策和技术、政治等因素。这本书有助于我们补充对全球货币政策的经济影响的认识，但是投资人在做出投资决策时，还应该具备更高远和更广阔的视野。
读完这本书，读者可以结合中国实际情况，参考美国货币政策下的大类资产轮动，得出未来一年的资产组合配置范围。我个人认为，2017年开始的“特朗普新政”将叠加美联储的渐进加息政策，导致宏观经济环境和货币政策不确定的情况出现，在股票配置上可以选择能源、消费品、食品、非银金融、钢铁以及部分原材料，适度投资稀贵金属；而根据中国情况，还应加入国企改革、军工、医药、PPP等概念板块股票。
这本书最吸引我的地方是它提供了从20世纪70年代到2013年的各类资产收益数据。仅此一点，这本书就已经非常有参考价值。可以说，作者数据分析的时点正是我出生的时代，而2013年也不过就在两三年之前。这个时间跨度覆盖了现在投资界很多投资经理的生活经历，从数据角度来看特别有价值，而且不落伍。郑磊2016年12月8日
致谢
罗伯特·约翰逊
感谢我的两位合著者杰拉尔德和路易斯。杰拉尔德充满智慧的明智建议，富有洞察力的观点，还有与我的深厚友谊，让我在过去的30年间受益匪浅；路易斯则是那种少见的可以集思想火花与轻松幽默于一身的人。所有能有幸与他们共事的人，都会从中有所收获与长进。
我要感谢我的论文评选委员会主席，也是我的好朋友Thomas Zorn，他与Richard DeFusco一起，为我的个人生活与职业生涯带来了深远的影响。在与他们工作的过程中，我学到了很多东西。其中最有价值的，莫过于他们让我明白友情与学术严谨性二者可以和谐共存。John Maginn与Donald Tuttle作为论文专业修订的专家，他们对我的影响让我脱胎换骨。
我还要感谢Anthony Hendrickson院长和我在克瑞顿大学海德商学院时的同事，感谢他们对本项目的支持。能与那些明白商学是一门应用学科的人士共事可谓莫大荣幸，但这一点简单的原则恰恰是大多数商学院学术研究者所遗忘的。
人生中不乏这样的时刻，因为某些事而发现某人是你真正的挚友。感谢Matt Scanlan以及Jeff Lorenzen坚定的支持，患难之际方见真情。
最重要的是，感谢我的母亲Rowena，是她激励我一生奋发致学。她并没有像我一样的机遇，却早早向我灌输了对知识的渴求。我真希望她能看见本书的出版。
杰拉尔德·詹森
感谢我的双亲Bob与Marilyn，是他们教会我要勤奋工作与做正确的事。
对于一起完成本项目的合著者，我永远欠他们一个人情，他们带给我的不仅是智慧，还有无尽的乐趣。Bob与Luis不仅是两位高校学者，更是两位挚友。
我还要感谢Manferd Peterson、Thomas Zorn和Roger Stover，这三位对我有着巨大影响的教授，也给予了本书巨大的影响力。这是我莫大的荣幸，因为我在自己的学术生涯中一直以他们为目标。
路易斯·加西亚-菲乐
感谢我的两位合著者，罗伯特与杰拉尔德对我的信任、指导以及他们所起的榜样作用，也要感谢他们的幽默感。我还要感谢Richard Pettway与Jeff Madura的建议，他们在无意间充当了我的导师。对此，我真是尤为感激。导言 美联储的货币政策
我猜想普通民众不会喜欢听到银行可以而且确实在印钱这类说法，也不想知道是哪些控制着国家信贷的人在指引政府制定政策，手里攥着每个人的命运。
米特兰银行董事长雷金纳德·麦克纳（Reginald McKenna）在1924年股东大会上的讲话
2013年9月8日，由于疲弱的经济复苏数据低于预期而引发的一轮全球股市螺旋式下跌，突然间扭转跌势，向上反弹。可以毫不夸张地说，在几分钟内，全球财富又增加了几十亿美元。是什么导致了这场财富大转向？令人震惊的是，这只是因为某位男士发表了一个声明。这就是美联储主席的威力，而那位男士就是本·伯南克。在这一天，伯南克发表的声明只不过是美联储提前准备好的每月为经济注入货币计划而已，而且宣布的时间甚至有些推迟。但由此引发的全球市场的戏剧性反应，却进一步放大了美联储对金融市场的巨大影响力。
美联储主席往往被人们视为美国权力榜排名第二的大佬，仅次于美国总统。甚至不少人还在质疑，这一说法是否低估了这一职位的权威地位。非理性繁荣
股市对美联储主席声明做出的最极端反应的例子是美联储前主席艾伦·格林斯潘所说的那句名言——如果你是一位牛市支持者的话，也可以认为那是一个臭名昭著的词——“非理性繁荣”。在一次干巴巴的讲演中（对于曾经听过格林斯潘讲话的人来说，还会有其他感受吗？），格林斯潘说了下面这番话：
很明显，长期低通胀（通货膨胀）意味着未来具有更少的不确定性，而较低的风险溢价意味着股价和通胀率会更高。在过去，我们看到的是相反的走势，但是我们如何才能知道，非理性繁荣会在何时吹起资产泡沫，然后出现日本过去十年那样不期而至的漫长的经济衰退
1呢？
对于美联储前主席的这番话，当时市场做出的反应是快速而极具戏剧性的。格林斯潘发表讲话时，美股已经收市了，但是他的发言迅速传遍世界各个角落，引发了投资者的焦虑甚至恐慌，全球市场开始自由落体式下跌。人们担心美联储会很快加息，迫使经济减速。投资者将这番话解读为一个美联储即将收紧货币政策的信号。日本股市下跌了3.2%，中国香港收市时跌了3%，法兰克福股市跌了4%，伦敦股市的市值缩水了2%。在第二天开市时，道琼斯工业平均指数下跌了145点（接近2.3%），之后有所反弹，当天收市时共下跌了55点。值得一提的是，格林斯潘当时并没说美联储即将加息，而是市场将其解读为美联储即将加息的信号。“非理性繁荣”这个说法由此不胫而走。专栏I-1 非理性繁荣的泛滥“理性繁荣”这个词已经成了大众的日常用语。诺贝尔经济学奖得主、耶鲁大学教授罗伯特·希勒（Robert Shiller）写过一本畅销书，题目也是《非理性繁荣》。2013年12月，《华尔街日报》上一篇文章报道，用谷歌查询“irrational exuberance”（非理性繁荣），得到2了253万条结果。这个说法被用于描述各种过度热烈或无节制的期望，比如2012年美国国家经济研究局发布了一篇题为“Does March Madness Lead to Irrational Exuberance in the NBA Draft？”（大学生篮3球联赛是否会导致NBA选秀的非理性繁荣）的文章。这个说法甚至渗入流行运动文化，一篇题为“The Irrational Exuberance of August Football”（8月足球的非理性疯狂）的文章出现在了Profootballtalk网4站上。啤酒业甚至被贴上了“无节制期望的牺牲品”的标签，正如Greg Koch（斯通啤酒公司CEO）所说，“（这行业）……处于非理性5繁荣期”。保险杠贴纸上也出现了“我想再非理性繁荣一把”。你甚至可以买到印有“我在非理性繁荣着”字样的T恤衫。显然，格林斯潘的说法无论在金融界还是在其他领域，都留下了颇具戏剧性的印记。
也许有关美联储和美联储主席权力最令人惊讶的例子表现在其拥有的影响市场的能力上：不仅其所说的话会影响市场，即使其没那样说，也会影响到市场。专栏1-2进一步探讨了美联储主席的这种权威。2013年9月，许多市场参与者和大佬们预期美联储会宣布开始“收水”，即下调量化宽松的规模。人们普遍认为在9月18日美联储召开市场委员会会议之后就会马上宣布这个消息。在会议举行的前几天里，不少市场投机者开始猜测美联储宣布新政策的时间点以及量化宽松收缩的规模。在会议前一周，《纽约时报》在头版刊登了一篇题为6“美联储准备改变货币政策和政策制定者”的文章。几乎出乎所有人意料的是，美联储并没有发表这方面的声明。这又引发《经济学家》7杂志发表了一篇题为“美联储按兵不动令市场意外”的文章。结果美联储未发表这个声明，导致市场反弹，道琼斯工业平均指数在2013年最后几个月里又上涨了800多点。专栏I-2 艾伦·格林斯潘：“摇滚明星”
在担任美联储主席期间，艾伦·格林斯潘显然获得了“摇滚明星”的地位。他所说的话被印在各大报的显眼位置，不是商业版的首页，而是整份报纸的首页上。美联储的一举一动都是晚报的封面报道重点，而不只是商业报刊的报道重点。格林斯潘成了全世界最知名的人和流行文化标志，他甚至出现在《人物》杂志上，副标题写着“他手中掌8控着全球市场”。
放大格林斯潘名人效应的人可能是晚间喜剧名人，比如杰·雷诺（Jay Leno）和柯南·奥布莱恩（Conan O'Brien），这些人在脱口秀节目中引用了格林斯潘和美联储的表态性话语。每周六晚直播的塞思·迈耶斯（Seth Meyers）的《周六夜现场》节目曾取笑格林斯潘20089年10月在国会作证时的讲话。格林斯潘甚至曾在乔恩·斯图尔特（Jon Stewart）主持的《每日秀》节目中出现过。实际上那是格林斯潘在美联储任期的最后一天，斯图尔特播出的节目名称为“艾伦·格10林斯潘带给每日秀的非理性繁荣”。
退休后，格林斯潘每次出席演讲的价格攀升至10万美元。事实上，在他2006年退休的那一周，雷曼兄弟公司付了他25万美元，让11他去给该公司最重要的客户演讲15分钟。具有讽刺意味的是，正是雷曼兄弟引发了那场金融风暴，大家应该还记得吧？
作为一个名人，一个流行很广的关于格林斯潘的笑话是，一天格林斯潘去吃早餐，他只要了一个面包圈而没要奶油干酪。侍者把他这个节俭的做法看成困难日子将要来临的信号，打电话通知他的经纪人卖掉股票。我只是想说，格林斯潘在公众场合的一举一动都被放在“显微镜”下仔细观察，人们对他的关注远远超出了对阿瑟·伯恩斯（Arthur Burns）、威廉·米勒（William Miller）和保罗·沃尔克（Paul Volcker）这些前任的关注。
尽管格林斯潘可能是第一个出了名的美联储主席，但这种对该职位的关注并没有转移到他的继任人伯南克身上，也没有转移给2014年就任美联储主席的珍妮特·耶伦身上。例如，耶伦被提名担任美联储主席的声明是在CNN新闻插播节目里播报的，在《纽约时报》和其他媒体上也是如此。2014年1月中旬，《时代》杂志网站将耶伦说成是“时代人物”。值得注意的是，《时代》不是一本商业类杂志，而是新闻类期刊。
和格林斯潘在卸任后收取高昂演讲费类似，伯南克从美联储退休后，有报道说他的第一次公众演讲是在阿布扎比，40分钟的演讲收取了25万美元的出场费。这显然要比他在2013年担任美联储主席时12赚到的199700美元多得多。美联储主席显然有很高的公众曝光度。
一个近期的迹象是美联储影响市场的权力已经扩大到美联储主席之外的其他人手中。美联储各地区总裁的谈话更频繁地出现在媒体文章和各种面向市场的广播电视节目中。比如2014年2月初，在福克斯商业新闻台的一档节目中，达拉斯联储总裁里查德·费希尔说，“央行应该继续减少购买债券，而不必顾虑美国股市和其他海外经济体货币13汇率发生下跌和市场动荡”。同时，道琼斯通讯社报道了亚特兰大联邦储备银行总裁丹尼斯·洛克哈特的说法——洛克哈特认为美国股14市即将调整，并质疑市场近期已出现了泡沫。这些地区性美联储官员的高调表现与前几代美联储官员的相对默默无闻形成了强烈反差。一直以来，鲜有投资者知道地区性美联储的负责人是谁，更少有人关注他们对于金融市场发展的看法。这本书为什么重要
事实上，美联储官员的一个声明就可以创造或者毁灭数十亿美元的财富。这促使投资者意识到美联储的货币政策对证券市场的影响是何等重要。我们写作这本书的目的，不仅是从整体上回顾美联储在金融市场上的角色，而且更重要的是为投资者提供一幅实用的路线图，从而在设计和构建投资组合时将美联储的货币政策因素考虑进去。在详细说明这个路线图的过程中，我们为每个投资策略都提供了一个逻辑框架，以及支撑该策略有效实施的实证证据。更重要的是，这些建议对投资策略都有清晰的解释，并给出了在实施过程中简单易懂的说明，执行这些策略仅需投资者具备证券市场的基本知识。希望你能从本书中读到有趣的和对你有启发的内容，帮助你构建和完善自己的投资组合。
研究发现，通过密切观察过去30年美联储货币政策和证券投资回报的相互影响，我们可以找到大量让投资者提高组合业绩表现的有价值的信号。只要投资者懂得如何解读和利用这些信号，那么这些信号就随时可为投资者提供帮助。除了发现美联储货币政策和证券投资收益之间有关系的大量证据之外，我们还发现，金融大佬们经常误读或错用这些美联储发出的信号。在本书中，我们辨识了常见的投资陷阱，并指导投资者如何避开这些陷阱。本书以介绍美联储的基本情况作为开篇，所讨论的美联储特征，有助于投资者成功监控和使用这些信号。后续章节详细讨论了美联储采取的货币政策和各种资产、证券投资回报之间的关系。撕下美联储的神秘面纱
作为美国中央银行，美联储控制着美国货币的供应，并协助监管美国的储蓄机构，在必要的时候充当最后的贷款人。为了确保货币政策在政治压力下独立实施，美联储有意独立于联邦政府之外。尽管具有独立性，政治决策和压力仍对美联储的政策决定产生了重要影响。1977年，美国国会正式明确了美联储货币政策的“两个法定目标”。据此，美联储要用政策最大限度地促进就业和价格稳定（主要指低通胀）。美联储的力量主要源于其在这两个重要经济任务方面的权威。
尽管美联储的这两个任务对于金融市场非常重要，但我们还是把焦点放在美联储货币政策的目标方面，即最大限度地促进就业和价格稳定（控制通胀）。美联储通过其控制货币供应的权力完成这些目标。执行美联储货币政策的基本过程如图I-l所示。图I-l 美联储货币政策执行过程
两个正式的法定目标是美联储要最大限度地促进就业和保持通胀处于低水平。对这两个经济指标负有责任似乎是一个合理的安排，然而落实这两个目标可能充满风险。下面讨论的是对图I-1前两项内容相互之间影响的一个解释。
美联储怎样改变货币供应
基本上，货币供应的所有变化都来自美联储强大的货币政策工具：公开市场操作。联邦公开市场委员会（FOMC）负责妥善执行公开市场操作。如果美联储认为经济将得益于货币刺激（即货币供应扩张）的话，就会指导FOMC购买美国政府债券。从金融机构（银行）购买债券，将其持有的债券变成现金，然后由银行将钱贷给客户，而客户将这些资金用于生产性的经营扩张活动。所以，FOMC购买债券导致了更多资金流入市场，货币供应量增加。为了应对2008年发生的金融危机，美联储发起了一个被称作量化宽松（QE）的项目，用以支撑金融市场。QE不是什么新东西，美联储公开市场的购买计划就像激素，但与专业体育运动不同的是，这种提高业绩表现的活动完全是合法的。
在写作本书的时候，货币政策宽松仍是美联储的重要政策导向，但是如果美联储认为通胀正在成为心头之患的话，其政策将有可能转向货币紧缩。美联储做出这样的转变，只需卖出债券，将银行手中的现金转换成债券即可。银行持有债券的增加，减少了它可用于贷款的现金。这种做法将有助于为经济踩刹车，所以FOMC债券销售的极端结果是减少经济中的货币流通。
政策制定者的一个广为人知的信条就是金融市场充满不确定性。美联储也牢记这一点，它一般会向外界提供其长期货币政策意图的信号——尽管总是有点儿含混不清。格林斯潘被引用最多的话是：“我在美联储学到了一种被称作‘美联储话语’的新语言，你很快就可以15学会咕哝语义非常不连贯的话。”向市场参与者传递美联储政策即将发生变化的信号工具就是美联储贴现率（Fed discount rate），即美联储向商业银行发放贷款的利率。通过贴现窗口放贷（从美联储到商业银行）可以将贷款金额的影响降到最低；而且，贴现率一直以来都是一个反映美联储长期政策意图的可靠信号。贴现率上调表示美联储将更严格地限制其公开市场操作（减少购买债券金额，FOMC或许还会卖出债券）。反之，贴现率下调传递着未来政策将放宽的信号（FOMC将扩大债券购买计划）。
为了调整资本结构，美联储就通过购买和出售美国政府债券来贯彻其货币政策意图，这是由FOMC执行的。为了避免政策调整给金融市场带来动荡，美联储采用贴现率作为其长期政策意图的信号。贴现率上调是告诉市场参与者美联储在不久之后会收紧政策；贴现率下调则是告诉市场参与者未来几个月的货币政策会更宽松。
美联储为什么需要目标
作为本书作者之一的杰拉尔德·詹森每学期都会让他教的北伊利诺伊大学的学生猜一猜，FOMC需要多长时间采取的行动才会表现为人们对美联储最终目标（通胀率和就业率）的认知。如果他得不到回应，就会宣布“那就对了，没人知道美联储完成其最终目标的行动需要多长时间”。正因为如此，美联储才需要设定目标。如果美联储给FOMC指示的一年以后才安排一次跟进检讨会议，评估其行动造成的影响，那么这样做是不够审慎的，届时经济可能已经陷入深度衰退或通胀已经失控。基本上，美联储就像一名足球场上的进球手，但是球门不是静止的，实际上它们总是在移动。我们应该记住前总统德怀特·艾森豪威尔说过的话：“在为战役做准备时，我总是发现计划是没用16的，但是做计划又是必不可少的。”
美联储需要有一个可靠的经济变量作为短期监控对象，确定FOMC的行动是否产生了短期影响。美联储采用了一系列变量作为目标，而联邦基金利率（federal funds rate）是其中最重要的一个变量。联邦基金利率是银行间贷款的利率。一定不要将联邦基金利率和美联储贴现率混为一谈，后者是美联储在给银行放贷时采用的利率。美联储发放的贷款一般都是非常短期限的贷款，因此它们可以被划入隔夜资金类别。所以，尽管美联储没有设定实际的联邦基金利率，但确实设定了那个利率的期望目标值。美联储通过FOMC采取的行动相对快速和准确地反应在联邦基金利率的变化之中。这使得联邦基金利率成为美联储和敏锐的投资人的一个有效观察指标。
所以，相对于其他目标，联邦基金利率被认定为可以有效地反映金融市场的短期变化。融资市场的短期发展通常领先于融资市场的长期发展，并最终体现在丰富的经济活动中（如通胀和失业）。短期融资市场、长期融资市场和经济活动之间的纽带最终决定了联邦基金利率作为一个目标值的可靠性。
尽管美联储贴现率的变化一般可以作为未来行动的一个可靠指标，但美联储对金融市场实施的障眼法也是广为人知的。例如，2010年2月19日，美联储调高了贴现率，表明即将收紧货币政策。接下来的几个月，联邦基金利率开始稳步走高，和2月19日收紧货币政策的信号是吻合的。但是，2010年6月，联邦基金利率开始掉头下行，表明美联储正在实施宽松的货币政策，而不是一个收紧的货币政策。在2010年2月之后的月份里，贴现率上调后保持不变；而联邦基金利率波动相当大，大部分时间是在下行，偶尔有连续几个月上升的情况出现。这一现象表明，监控联邦基金利率来确定美联储实际执行的政策情况要比监控贴现率变化更重要。美联储政策的标志
在我们已经公开发表的研究论文中，我们将上面讨论的两个利率结合起来，开发了一个货币政策条件的计量方法。正如前面所说，贴现率被解读为美联储长期（广义）政策意图的信号。我们用美联储贴现率为其长期政策意图分类，或者说是为我们所说的美联储的立场分类。比如，贴现率上调表示货币政策即将收紧，因而表明了美联储紧缩的货币政策立场；贴现率下调表明会有一段时间的宽松货币政策，或表示美联储扩张的货币政策立场。
我们依赖于联邦基金利率给出美联储货币政策行动强度的量度值，即我们所说的美联储政策强度（stringency）。联邦基金利率的上调表明美联储行动正在形成一个更加紧缩的短期资金市场。如果美联储的行动与预期政策意图一致，那么，这种变化一般与贴现率的前期上调是吻合的。联邦基金利率下调表明美联储政策强度正在减弱。假定美联储行动和政策之间保持一致，联邦基金利率的下调应该是和美联储贴现率之前的下调吻合的。美联储政策的分类
在开发货币条件量度指标时，我们使用了一种既客观又容易操作的方法。为确保指标的精确性，我们的指标依赖于货币政策中两个可观察要件的结合：立场和强度。所以，在下面的章节里，我们将解释这两个要件，以及我们在设计一个货币条件联合指标时采用的联结这两个要件的流程。广义的美联储政策意图（立场）
·扩张：起始于美联储贴现率下调，其连续下调只是为了强化美联储的扩张政策立场。该政策立场将维持扩张，直到贴现率上调。
·限制：起始于美联储贴现率上调，其连续上调只是为了强化美联储的紧缩政策立场。该政策立场保持紧缩，直到贴现率下调。美联储短期市场的行动（强度）
·扩张：起始于联邦基金利率下调，其连续下调只是为了强化美联储在短期市场上继续保持扩张的立场。该政策强度将维持扩张，直到联邦基金利率上调。
·限制：起始于联邦基金利率上调，其连续上调只是为了强化美联储在短期市场上继续保持紧缩的立场。该政策强度保持紧缩，直到联邦基金利率下调。货币条件的联合度量指标
·扩张：政策立场和强度都是扩张性的。美联储下调贴现率，然后采取行动促使联邦基金利率下调。换言之，两个要件都发出美联储推行宽松货币政策的信号。从1966年起，美联储政策大约有1/3的时间执行不设限的宽松政策。
·限制：政策立场和强度都是限制性的。美联储上调贴现率，然后采取行动促使联邦基金利率上调。换言之，两个要件都发出美联储推行紧缩货币政策的信号。从1966年起，美联储政策大约有1/3的月份执行限制性货币政策。
·不明确：一个指标是扩张性的，另一个指标是限制性的。美联储释放的广义政策（立场）信号是扩张性（限制性）的，但其行动表明其遵循的是相反的政策。当美联储的政策意图无法清晰分类时，这一类情况占据了剩余的1/3时间。
表I-l汇总了我们在分析中使用的各种货币政策分类。表I-1 各种货币政策分类如何划分货币条件类别
幸运的是，我们用于为货币条件分类的两个指标——贴现窗口的基本信贷利率（更常用的说法是美联储贴现率）和联邦基金利率——可以供投资者随时在网上查阅（http://www.federalreserve.gov）。美联储贴现率在2003年1月改了名称，但是对我们的应用目的来说，这个利率仍继续担当同样的信号角色。贴现率（基本信贷利率）变化发生的情况相对较少，而且发生时会广泛传播，如果你恰巧没留意到，可以在我们给出的网站上找到相关信息。与贴现率不同的是，联邦基金利率在市场力量和美联储行动的影响下，调整得更频繁。我们依赖于每月联邦基金利率（当月每日利率的平均值）得到美联储行动的当月指标。
表I-2列出了一段时间内的一部分美联储贴现率（基本信贷利率）和联邦基金利率。我们用这些数据说明如何使用我们的货币环境分类方法。我们看到，贴现率在2010年2月19日从0.50%上调到了0.75%。这是贴现率在2008年12月16日从1.25%下调为0.50%之后发生的第一次变动。所以，可以说2010年2月19日的贴现率上调表明了美联储的限制性（紧缩性）政策立场。一直到2014年年初，贴现率仍保持在0.75%，表现出了这个利率的传统的稳定性。第二部分数据表明，从2010年1月到2月，联邦基金利率从0.11%上升到0.13%。由于这个变化是上升的，表明美联储政策的限制性政策的强度。所以，我们将这个货币环境划分为限制性的，因为两个指标（立场和强度）都是限制性的。表I-2 贴现率（2008～2010年）和联邦基金利率（2010年）数据
为了让我们的结果方便投资者使用，我们把货币环境分类建立在指标变量前一个月变化的基础上。换言之，我们确保这个度量结果可以在测量投资回报之前提供给投资者。例如，在使用表I-2的数据时，2010年2月贴现率的上调为2010年3月的贴现率创造了一个美联储的限制性政策环境。类似地，联邦基金利率从2010年1月到2月的上升，显示了美联储限制性政策在3月的强度。所以，由于两个限制性政策的指标信号，3月货币条件被划分为限制性的。换言之，我们把货币环境的划分结果拖后了一个月，这样两个利率的改变可以让投资者在我们衡量货币政策环境的回报之前有时间重新调整投资组合。
继续这一流程到下个月，由于贴现率未发生变化，所以货币政策立场从2010年3月到写作本书时，都保持了限制性政策。记住，货币政策指标会保持其原先分类，直到利率走势反转。2010年，联邦基金利率在3月上升了，在4月维持限制性政策强度和限制性货币环境；由于4月联邦基金利率是上升的，所以5月也被划分为限制性；6月仍是限制性的，这是因为5月的联邦基金利率没有发生变化；由于6月联邦基金利率下降，所以7月开始了美联储政策强度扩张期。由于2010年7月的政策立场是限制性的，而政策强度是扩张性的，所以7月被划入不明确的一类。这是美联储的一个烟幕弹，美联储通过在2010年2月上调贴现率传递给投资者未来几个月政策收紧的预期，但是仅仅坚持了4个月，也许是因为担心紧缩政策会在经济走稳之前伤及脆弱的复苏。
尽管我们的货币政策环境条件分类方法看上去有点儿含混，但是由于只用到两个独立变量，使用起来相当简便。对于当期货币环境的分类，唯一需要做的是查看两组数据，并检查两个利率最新的变化。例如，我们在2014年2月写作这一章节时，为了给货币政策环境做出分类，我们查看了当时的贴现率，发现仍是0.75%，而最后一次改变是2010年2月的上调，那还是在整整4年以前。所以美联储的货币政策立场被划分为限制性的。然后，我们查看了有效联邦基金利率，发现它已经从2013年12月的0.09%下降为2014年1月的0.07%，说明货币政策强度是扩张性的。由于货币政策立场是限制性的，而货币政策强度是扩张性的，所以我们将2014年2月的货币环境划入不明确类别。对投资者来说，在2014年的过去4年里，货币政策大部分时间被划分为不明确类可能没有什么值得大惊小怪的。美联储何时开始收紧政策，其中存在着很大的不确定性。结论
在这篇导言里，我们花了很大的篇幅讨论美联储对金融市场的影响。这种影响来自货币政策的应用，继而极大地影响了证券投资回报。对于懂得查看指标的投资者来说，我们相信美联储提供了其未来政策方向的可靠信号。我们给出了一个流程，我们认为可以有效地将货币政策环境条件划分为三个类别：扩张性的、不明确性的以及限制性的。用金融市场的习惯用语来说，扩张性货币政策就是宽松货币，而限制性货币政策就是紧缩货币。当美联储没有提供清晰的信息时，我们将货币政策环境划分为不明确类。
我们在本书中采用这一货币环境分类方法，所以基本分类是很重要的。一个简单的提示：当美联储提高政策性利率时，它是在执行限制性货币政策或紧缩性货币政策。利率可以被视为借钱的租金，所以，政策性利率越高意味着越高的租金和持有货币有较高的成本。美联储政策性利率的下降对应着扩张性货币政策和较宽松地获得货币。通过降低美联储政策性利率，美联储发出了较低借贷成本和增加货币供应的信号。
在后面的章节里，我们将对比各种不同证券的投资回报，评估这些货币政策分类。本书每一章都给出了一些金融市场评论和金融趣闻轶事，以及我们的实证研究成果，希望你能从中发现乐趣。但是，我们最终的目标还是展示投资者如何使用货币政策条件指导投资决策，并提升投资组合的业绩表现。
想要更好地理解为什么利率有如此大的影响以及利率和金融资产间关系的读者，建议在开始阅读第1章之前，先读一读书后的附录。这篇附录详细讨论了利率影响证券价格的一些途径。第1章美联储货币政策与传统资产的表现
在股市上，有钱能使鬼推磨。
马丁·茨威格
摘自《打败华尔街》
众所周知，美联储货币政策在美国证券市场表现方面扮演着一个重要的角色。但是，投资者对于是否能够利用货币政策变化来提升其投资表现方面有相当大的争议。我们都知道投资者是以底线为导向的，对于他们来说，任何指标变量的值（比如美联储政策发生了改变）都取决于那个变量是否可以给他们带来好处。从这个考量维度出发，本章重点评估传统资产类别（美国股票、美国债券/票据以及美国货币市场证券）的历史表现。扩张性还是限制性
除了美国货币政策变化在实用方面关联性的争议之外，市场参与者对于美联储哪种货币政策（扩张性还是限制性）更有利于投资者方面也有意见分歧。为了有助于解决有关妥善利用美联储货币变化方面的争议，本章检视了导言中定义的三种政策环境下的证券表现：扩张性、不明确性和限制性。我们报告了1966～2013年传统证券在每一政策环境下的历史回报和风险情况。我们决定从20世纪60年代中期开始抽取数据样本，这段时间正好与市场对美联储货币政策的关联性认知不断提高的情况是同步的（参见专栏1-1）。重要的是，正如我们在导言中所说，我们在本章和后续章节的发现，有赖于对货币指标变量的滞后度量。也就是说，投资者实际上可以监控和使用这些变量，以指导其投资决策。所以，我们报告的收益数据可以很容易被经常查阅货币指标的投资者获取。专栏1-1 美联储的崛起
我们在导言里将美联储官员比作摇滚明星，然而，如此星光熠熠也并非那些官员的常态。美联储没能成功防范20世纪30年代大萧条期间金融市场的崩溃，这被看作美联储政策无效的相当重要的一个例子。类似地，美联储官员被看作无效机构的监管者。很多人都持有这种观点，直到诺贝尔经济学奖获得者米尔顿·弗里德曼和安娜·施瓦茨（Anna J.Schwartz）在那本名著里提出了另一个视角。他们的书《美国货币史（1867～1960）》出版于1963年。弗里德曼和施瓦茨提出了一个与大众广为接受的观点（美联储的政策对经济的影响较小）完全不同的观点。从本质上讲，弗里德曼和施瓦茨提出的货币主义挑战了凯恩斯的观点——大萧条源于缺乏投资。弗里德曼和施瓦茨认为大萧条的经验教训并不是美联储政策无效，而是反映出了一个糟糕的美联储政策会引发灾难性后果。这两位经济学家详细分析了美联储在20世纪20年代末30年代初所犯的一些错误。他们认为，这些错误源于美联储采用了紧缩货币政策，把一个普通衰退恶化成了大萧条。弗里德曼和施瓦茨对大萧条的看法如此新奇，以至于有人从他们的书中抽出大萧条章节，在1965年独立出版了一本简装书《大萧条（1929～1933）》。这些作品在揭示货币政策和美联储政策对经济影响方面起了不小的作用。美联储观察者
多年来，总是有一群出色且专注的投资经理在随时跟进美联储发表的声明。这一群体中的人经常被称作美联储观察者。这个群体中人的情绪就像在本章开头引用的马丁·茨威格的那句话：“在股市上，有1钱能使鬼推磨。”茨威格的说法表明扩张性（宽松货币）政策会让投资者受益，而这是市场对2008年之后量化宽松将继续执行的声明的积极反应的证明。
但是，人们对于宽松货币的正面情绪并不会一直保持。在很多情况下，评论人士曾质疑投资者对于继续货币宽松新闻极端的正面反应是否是理性的。一些评论人士和投资经理认为，美联储收紧货币对市场是有利的，因为这传递了美联储相信经济健康的信号。例如，一篇2013年发表在《今日美国》上的文章声称，历史数据表明股市实际上在美联储收紧货币的时期是上涨的。该文章总结说，“美国股市在2美联储上调利率的11个周期中，有10个周期的股市是上涨的”。风险扮演的角色
尽管投资者非常关注投资回报，但这对他们来说不是唯一重要的事情。投资者也对投资回报的风险感兴趣，即对投资回报的确定性有多高感兴趣。对于投资来说，最常见的是用回报的易变性度量风险。尽管投资者希望得到更高的回报（即他们喜欢回报），但他们更喜欢具有更小易变性的回报（即他们不喜欢风险）。
显然，投资者更喜欢一项年均回报率10%的投资，而不是平均每年回报只有7%的投资。但那只是故事的一半，投资者更喜欢一项在5年间每年都能获得10%回报的投资，而不是5年的回报分别是20%、310%、0、-20%和40%的投资。虽然第二个投资的年均回报率也是10%，但是很不稳定。风险和回报之间的平衡对于投资理论和投资实践都是非常重要的。
描述投资回报易变性的最常用方法是用标准差，这个统计指标表示的是平均回报在一段时间内的确定性。标准差给出了任何数据序列距离均值的变化或离散程度。数据序列的所有观察值紧密聚集在均值附近，则其标准差会非常小；相反，一个具有广泛分布点的数据序列会有较大的标准差。标准差提供给投资者比数据区间（仅指一段时间最大值和最小值之间的差值）更多的信息。如果回报是正态分布的，大约有2/3的回报会落在回报均值的1倍标准差范围内。此外，对于一个正态分布来说，大约有95%的回报会落在均值的2倍标准差范围内。获胜者是……
表1-1给出了美国股市在我们选定的48年样本期内，在三种货币政策环境下的业绩表现。在这一章以及以后若干章节里，我们定义美国股市的回报是相对于标普500指数而言的。为了避免过于单一，我们间或会在讨论美国股票时引入这个变量的一些不同的版本，请留意本书用到的其他变量。
正如专栏1-2介绍的，你无须为这个市场变量担心，因为所有美国市场变量在长期都是高度一致的，虽然它们之间时不时会有差异。每个变量有其自身特点，适用于不同场合。表1-1 美国股市的业绩表现：1966年1月～2013年12月
注：我们用月度数据乘以12得出年化结果，本书全部采用这个方法计算年化回报率。
表1-1列出了美国股市在三种货币政策环境中的表现，同时给出了三种环境的年化通货膨胀率。我们对货币环境的分类是每月做一次，所以使用月度回报数据作为业绩（风险和回报）指标。为方便解说，我们对月度数据做了年化处理，因为年度数据要比月度数据更容易理解。你何时听到过你的朋友用月度数据讨论他（或她）的新抵押贷款呢？在这一章和本书余下章节中，我们都做了同样的处理（把月度数据进行年化处理）。专栏1-2 美国市场的回报有多大
市场表现如何？这是投资者每天都会问的问题。为了解市场的整体表现，我们检视一下几个市场指数的表现。这些指数在组成成分上是不同的：一些指数值覆盖30种证券，而另一些指数则包含了几百种证券；有些指数进行平均加权处理，而其他的一些指数是以价格作为权重的。这里介绍5种常见的市场指数。
·标普500指数：一种将500只在纽交所或纳斯达克上市的大型企业股票按照市值加权计算出的指数。纳斯达克是一个美国股票交易所，交易的股票未在纽交所上市。
·道琼斯工业平均指数（DJIA）：用30只在纽交所或纳斯达克上市的大型企业股票进行价格加权计算出的指数。
·纳斯达克综合指数：用在纳斯达克上市的全部3000多只股票按照市值加权计算出的指数。
·Russell 3000指数：在纽交所、纳斯达克和OTC交易的最大的3000家公司的股票，按照市值加权计算出的指数，包括在Russell 3000指数中的企业代表了美国股市98%的市值。由于这个原因，该指数经常被作为一个整体市场指数。
·Russell 2000指数：用Russell 3000指数中包含的2000家最小的企业股票按市值加权计算出的指数。
除了指数成分上的明显差异，这些指数之间的关联度是非常高的。例如，标普500指数覆盖了500种不同证券，而且是按照市值加权的，即每只成分股的回报要乘以企业的市值权重系数。相反，道琼斯工业平均指数只包含30种证券，而且是按照价格加权的，即每只成分股的回报要乘以企业的股价权重系数。所以，这两个指数之间的关联度或变化关系是非常高的。从1988年到2013年，这两个指数季4度回报之间的关联系数高达98.8%。
表1-2给出了近10年每种指数的年度回报率。表1-2 每种指数的年度回报率：2004～2013年
尽管这些指数间的关联度一般是很高的，但在业绩表现上还是存在很大差异。DJIA曾给出这些指数中的最低平均回报率只有6.05%，而纳斯达克综合指数曾达到最高11.22%。作为投资者，当然会对10年里赚了11.22%比市场回报率只有6.05%更满意。其他几个市场指数录得平均回报率介于这两个极端数字之间。预料之中的是，指数的风险反映了它们在各种情况下的平均回报率，体现了基本风险和回报之间的平衡。
指数的年度业绩表现展示了与平均值完全不同的情况。例如，2009年，所有指数都展示了强劲回报，DJIA回报率近19%，而纳斯达克综合指数回报率要比DJIA高出1倍不止，达到45%。投资DJIA指数基金的人可能会对2008年的业绩还算满意，但是投资纳斯达克的人亏损很厉害。2007年，Russell 2000指数只录得轻微负回报。
表1-1表明，在整个样本期（576个月），股市表现相当不错，给投资者带来了平均10.56%的年化回报率。可以认为通胀通常会吃掉投资者的收益，所以减掉通胀之后得到的才是投资者的真实收益。正的真实收益意味着在考虑通胀因素之后，投资者得到了比以前更大的购买力。对于整个抽样期来说，股票投资者可以每年提高购买力6.40%（10.56%-4.16%）。
股票回报和货币市场环境
表1-1的最后三列分别是三个货币政策环境的表现。令人惊讶的是，数据表明货币政策扩张时，股票回报大约是货币紧缩时的3倍，而且在这段扩张时期中，紧缩时期的通胀率是其1.8倍。这又进一步证实了货币政策扩张时期的投资回报非常优异。平均来说，在货币宽松时期，股票投资者每年可以显著提高购买力12.32%（15.18%-2.86%）。反差明显的是，在货币紧缩时期，投资者获得的股票净回报还不到1%。考虑到货币紧缩期占了整个样本期的很大比例33.90%（195/576），这个结果令人相当惊讶。在这个近16年的样本期内，投资者每年仅将购买力提高了0.76%。这个结果表明，货币政策的扩张或紧缩可以将投资业绩表现清晰地划分开来。
在不明确的货币政策时期，中等水平的股票投资表现进一步强化了货币整体环境在市场上的重要性。在这段时期，投资者每年的真实回报为6.77%（11.10%-4.33%），远不如货币扩张期12.32%的回报，但是要比货币紧缩期的回报0.76%好得多。由于这一时期是货币扩张和紧缩掺杂在一起的，所以业绩也处于中游。
从表1-1中我们可以清晰地总结出茨威格和其他美联储观察者的结论。股市对美联储扩大量化宽松的乐观反应是很容易理解的。类似地，根据过往的记录，投资者伴随着美联储发出紧缩信号产生的恐慌也是一种理性反应。风险有多大
我们接下来要讨论的是股市在不同货币政策环境中的风险（波动性）。如果表1-1展示的全部或大多数回报模式都集中在几个时期，我们将质疑其中的关系是否成立。正如古老的谚语所说，“阴沟里也会翻船”，我们想讨论的是回报模式的一致性：这个“阴沟”有多深。进一步说，如果货币扩张期股票的超级优异表现也意味着更高的风险，那么，我们可以说，这种超级表现是这段期间投资者承担更大风险所获得的必要补偿。为了证明这一观点，表1-3给出了回报的标准差、第10分位值和第90分位值。
基于表1-3的数据，我们可以得出结论：回报的波动性在三种货币政策环境下是类似的，但在扩张货币政策下是最大的，而在紧缩货币政策下是最小的。这个证据清晰地表明，扩张条件下股市的优异表现并不完全来自风险补偿。尽管货币扩张期间有较高回报，却伴随着更大的风险，但额外增加的风险最小，而由此带来的附加回报却是巨大的。
在表1-3中，我们看一看最后一个风险机制：用第10分位值和第90分位值表示的上行风险和下行风险。参考专栏1-3对于上行风险和下行风险的进一步讨论，第10分位值表明三类货币环境都具有相当大的下行风险。对于每种货币环境而言，有1/10的机会遭受一个月大约4.5%的损失。相反，货币环境紧缩时的上行空间要比在其他情况下更为有限。第90分位值表明在扩张期和不明确的货币环境下，有1/10的机会实现月回报超过6%；而在货币紧缩条件下，第90分位值给出的回报低于5.2%。表1-3 美国股市风险：1966年1月～2013年12月
注：我们用月度数据乘以12得出年化结果，本书全部采用这个方法计算年化回报率。专栏1-3 如果上升，真的是风险吗
在投资者采用标准差作为风险的代理变量时，回报高于均值和低于均值的意义是一样的，但这似乎与常识不符。有多少投资者会抱怨资产的市场价格上升得太快、太大呢？有多少投资者和媒体人会在市场上涨时抱怨波动性呢？除了那些打赌价格下跌的人，谁会因为市场上涨幅度大而夜不能寐？
金融专业人士偶尔会用半标准差区分上行波幅和下行波幅。半标准差（Semideviation）把大于均值的标准差记作零，只考虑小于均值的标准差。半标准差的推理是明显的：超过平均回报的部分不会提高风险程度，因为跑赢市场对于投资者有利。尽管不是十分精确，但上行波幅和下行波幅可以通过靠近收益分布的顶部和底部的值来计量（如我们在表1-3中给出的第90分位值和第10分位值）。
此书的作者之一约翰逊和克雷顿大学的肯·瓦什（Ken Washer）5教授在一篇发表在《财务规划杂志》（Journal of Financial Planning）上的文章里解释了下行波幅。在那篇文章里，作者表示从1968年到2011年，沃伦·巴菲特的伯克希尔-哈撒韦公司（简称巴郡公司）取得了令人惊讶的平均年化26.7%的收益。巴郡公司在投资最佳的5年中分别取得了102.6%、75.8%、63.9%、57.9%和53.8%的回报率，而最差的5年的回报率分别是-75.4%、-58.5%、-49.8%、-46.6%和-31.4%。可以看到，上行异常值要比下行异常值大很多。事实上，经过进一步解释，作者指出下行风险（低于均值的标准差），只占总风险的39%。这说明至少在巴郡公司这个案例里，标准差实际上是高估了风险，而大部分投资者都是这样定义风险的。半标准差的问题是它从未引起投资者的重视，学术文章中也只是偶然提到它。哪个月对股票投资最有利
作为对表1-1的股票回报模式一致性的最后一项评估，图1-1给出了一年12个月的平均回报。以前的研究都已经发现股票投资回报具有明显的季节性，比如著名的“一月效应”就是指股票回报，特别是小型股的回报在1月非常高。
图1-1的回报分布有助于确认货币扩张期间股票表现好和货币紧6缩期间股票表现差之间的一致性。12个月里，有6个月在扩张期的平均回报是最高的，即三种货币政策环境中有一种的平均回报最高。类似地，在扩张期，最低的平均回报只发生了一次（9月）。相反，在紧缩期，12个月里有7个月发生了月度最低平均回报的情况，而且最高回报只出现在一个月（8月），但从绝对值上看，紧缩期回报最高的月份是3月。显然，证据表明，在扩张资金条件下，股票通常表现不错，不管时间是在一年初、中间还是最后几个月；而紧缩期的股票通常全年都表现差劲。图1-1 标普500指数平均回报（1966年1月～2013年12月）
1月的整体股票回报为“一月效应”提供了明显支持，与预期相反，1月的平均回报并没有显著超过其他月份，比如4月、11月和12月。这可能是因为研究的是标普500指数的回报，这个指数涵盖的是美国最大市值的上市公司股票。“一月效应”一直被认为是在小市值7公司上表现非常显著的效应，但是证据明显表明，在货币政策紧缩时期，1月的股票回报总是很差劲，这个结果明显与“一月效应”（将1月当作股市表现最好的月份）相冲突。总之，当美联储采取紧缩货币政策时，投资者不应该对1月市场上涨抱有过高期望。固定收益讲了不同的故事
与表1-1格式相同，表1-4给出了美国债券市场和货币市场在三种货币政策环境下的业绩表现数据。我们按照常规分类法将表中的两只证券划入固定收益类，因为这两只证券都提供固定的偿付。我们用10年期国债（T-note）代表美国债券市场回报，用1月期短期国债（T-bills）代表美国货币市场收益。专栏1-4介绍了美国货币市场的情况。表1-4 美国固定收益债券的年化回报和风险（1966年1月～2013年12月）专栏1-4 货币市场证券是什么
金融市场参与者经常谈到货币市场和资本市场。在货币市场中交易的证券有三个与众不同的特点：它们都是债务工具，具有短的期限、高流动性、相对低的风险，并且都是由政府、企业或金融机构发售给那些暂时想拿出富余资金做投资的个人。在货币市场交易的证券的例子包括美国短期国债、可协商存单、商业票据、回购协议和银行承兑票据。投资经理一般把货币市场证券当作现金或现金等价物。所以，当你听到投资经理谈论他们持有的现金时，其中很可能包括了货币市场证券。
与货币市场相比，资本市场是股票、长期和较高风险债务工具（即所有不在货币市场交易的工具）交易的地方。低风险和高流动性证券是属于货币市场证券还是资本市场证券，中间并没有一条非黑即白的分界线，但是货币市场证券的期限一般是一年或一年以下。一些货币市场证券本质上是期限非常短的，如一些回购协议只是隔夜回购协议，实际期限只有一天，而一些短期国债的期限是一年。
个人投资者一般不直接购买货币市场证券，但是经常通过购买货币共同基金参与货币市场。实际上，共同基金提供货币市场基金产品。共同基金投资者可以在任何时候用富余资金购买货币市场基金。
投资者在投资货币市场证券时很少会有亏损。实际上，与股票或债券共同基金相比，货币市场基金每份额的价格是1美元，区别是在基金支付的利率上，即基金收益率。一个货币市场基金净资产价格低于1美元时，被称作“破净”，意味着投资者亏了钱。直到2008年金
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